結論與操作策略

預估今年全年eps為4.11元(毛利率以37%保守估計)，假使毛利維持40%的話則eps為4.84，我們取中間值作為計算(4.84+4.11)/2=4.48 目前PE約13倍，給予安全邊際，45元以下似乎是個不錯的進場點。

公司簡介

彩富成立於民國80年，主要業務為安全監控設備及自動光學檢測系統之設計、裝配、製造、買賣及修護，並代理前項有關國內外廠商產品報價、經銷、修護及進出口業務，尤以安全監控設備比例為重。

產銷組合

網路攝影機(IP Camera) 網路球型攝影機(PTZ)

網路視訊錄影機(NVR)及DVR自動化光學檢測設備(AOI)

歐洲市場佔比最大，所以當今年初歐廠延遲拉貨，即導致彩富的營收大幅下滑，但此部分公司預期第2季末到第3季可以回補，此即短期營運成長動能。

長期營收動能：因為整體安控需求仍持續成長，A&S估計這一塊餅約可達各國GDP的4%，目前除了少數國家（美、日）外，其餘國家都還有很大的成長空間。

彩富主力產品為IP Cam，近期IP Cam需求量已經和類比攝影機相等，預計未來IP Cam的需求仍將持續成長。

彩富另一長期成長動能為AOI，去年Q4佔比約5%，雖然很小，但這一塊的毛利率很高（50%-60%），受惠於中國人工成本上漲，期望成為彩富未來的明星產品。此部分的競爭者有：德律、牧德。

產能：彩富目前 IP Cam月產量約3萬台

為因應安控產品ODM客戶訂單需求，彩富汐止新廠已於14Q1投產，已將IP cam的自製產量由每月的1萬台拉高到2萬台，外包部分則維持原有的1萬台水準(將視低階視訊安控產品訂單彈性調整)，公司表示高階視訊安控產品原料佔成本比重高，網路視訊安控產品的關鍵競爭力在新技術及新產品的快速開發與創新能力與專業的客製化服務及產品差異化能力，人工佔安控產品成本的比重較低，且可避開大陸廠商在中低階安控代工市場的殺價競爭影響，故公司計畫隨著高階安控機種訂單遞增，將把台灣 IP cam自製產量擴大到每月4萬台以因應 ODM 客戶未來所需。

客戶分析：

彩富客戶有：Axis、Sony、Panasonic、Tyco等。去年Axis把自己賣給了Canon，而Axis原為全球最大IP場，Canon是否繼續讓彩富代工，值得密切觀察。

產業分析：

觀察上圖可以發現，彩富近年來ASP小幅下滑。反觀奇偶則是下跌幅度很大。值得注意的是晶睿的ASP倒是保持穩定，且網路影音伺服器的部分呈現穩定上升。（彩富ASP比晶睿高是否代表了它具有某些競爭優勢，此部分值得探究）

現階段來說，網路影像監控部門的爆炸性成長已成過去式。為了在市場持續獲利，確保競爭力，僅提供設備是不夠的。海康威視國際市場總監姚立堅指出，幾乎所有的大型供應商，都會提供完整解決方案。海康威視作為完整解決方案的供應商，擁有豐富的研發資源，使產品在不同的應用市場中發揮強大的應用能力、大華科技海外銷售中心市場總監沈建廷也表示，大華是中國少數能夠發展解決方案的廠商之一，而且正處於從設備商轉向解決方案發展商的階段。

目前台廠尚未看到有成功提供解決方案的廠商出現，目前正在做的是慧友，但其呈效仍未顯現，盈餘仍是負的。但這一塊或許是台灣廠商未來能規避中國競爭的利基點。

護城河分析：

1.技術分析

彩富毛利率長期維持在40%左右，ROE也維持在15%左右，核心競爭力為技術領先。彩富看好H.265的市場需求，執行副總葉善鈞指出，H.265的壓縮效率比H.264高，由於科技不斷創新，IP CAM的規格也愈來愈精進，面對中國的競爭，彩富要提供客戶可靠又有特色的產品，包括高畫素、高張數、寬動態、低照度與自動對焦等產品，拉高專業及客製化的產品比重，用最新的科技、零件及材料，把產品和服務做到最好。

但觀察海康與大華的年報中亦指出，上述兩間公司也投入大量研發資金，對於H.265亦著墨很深。

比較研發費用佔營收比:彩富長年約11%左右而海康約為8%上下，雖比重較小，但總額卻比彩富大很多

所以筆者認為彩富的技術領先並不能持續的大幅領先，中國廠商的競爭力應不只在中低價產品，近期已逐漸切入高端產品之研發。

2.客戶黏著度。分析彩富的各戶有許多日本廠，而日本廠是著名的會與合作商長期合作的。所以若Canon也繼續把單給彩富做的話，則原Axis的單將變成長期穩定。

財務結構分析:

由公司資產負債表來看，可以發現由於在2013年以及2014年處分創傑股票，這部分造成公司手上現金暴增(326,260仟元)，以公司目前所處產業情況來說，猜想手上這部分現金會做為研發用途。公司負債比也不高(19.64%)，長期借款並不多(2%)，負債集中在於應付帳款(7%)。

自由現金流量與盈餘品質:

彩富近五年自由現金流量皆大於0

資料來源：財報狗

2013年盈餘品質偏低主要原因為扣除了金融資產的利益，還有存貨的增加，其他年度盈餘品質正常

關於公司不斷的發行庫藏股之思考：

資料來源：財報狗

第10次實際買回1000張

第11次預計於4/29-6/26買進2000張讓予員工

由上表可以看出，前兩次公司實施庫藏股時，大股東持股比例並無很明顯的下降，且董監事持股在其任內皆有所上升，所以應無利用庫藏股出貨之疑。

盈餘預估

基本假設

1. 全年營收成長5%-10%
2. 公司表示已經降價搶單，ASP將降低5%-10%。計算了一下變動成本約佔公司比重7成，所以整年毛利率以37%估計
3. 營業費用部分因去年Q4已將美國Razberi由85%持股子公司轉列關聯企業，故2015年將不再併入合併營收，預估全年營收將減少約7000萬，帶也將減少認列6000萬營運費用
4. 前兩年因為有創傑的業外收入，去年創傑已遭併購，此部分估計為0 (雖然今年台幣狂生，公司有許多的美元資產，但下半年台幣是否趨貶，無法預測，因此我們全年仍以0估計)
5. 稅率以去年Q4 稅率計算

最新消息：

4月營收年增率為-22%。公司之前表示營收會於2Q後期到3Q回穩，所以5、6月的營收是關鍵。

Q1財報 eps 0.78元

毛利率確實有守在40%附近

費用也如預期大減，營業利益率竟然拉到20%

但業外和其他利益真的差好多，但本業確實還有穩住！