DRAM 產業追蹤：大廠延長與重啟 DDR4 供給，DDR4 2026 上半年漲勢阻力增加
前言
記憶體巨頭美光 (MU) 在 9/24 公布了最新一季營運報告。今天我們就來檢視報告中釋出的相關訊息，了解以下產業後續展望：
成熟製程 DRAM，相關公司：南亞科 (2408)、華邦電 (2344)
先進製程 DRAM，相關公司：美光、海力士、三星
Hyperscaler 採購如預期重啟，Server 記憶體下半年成長轉強
回顧上季營運表現，美光各項損益指標都大幅優於預期：
首先營收 113 億美元，季成長 +27.1%，優於財測範圍上緣；
Non GAAP 毛利率 45.7%，較上季增加 +6.7 個百分點，明顯高於財測範圍上緣；
Non GAAP EPS 3.03 元，季成長 +58.6%，明顯高於財測範圍上緣
美光營運自 25Q2 起加速回升，持續符合個人去年 12 月中以來預期：
預估消費性記憶體市場有望於 25Q2 落底回溫
NVIDIA GB200 出貨改善，Hyperscaler 下半年重啟 Server 記憶體採購
然而不同於 25Q2 復甦動能來自於消費性需求，美光 25Q3 Server 記憶體業務季增 +24.5%，幅度高於消費性業務的 +15.5%，顯示成長主力轉由 Server 記憶體業務接棒。由於 NVIDIA Blackwell 平台出貨先前遞延，美光在 25 上半年 Server 記憶體業務一度受壓，但隨著 GB200 組裝良率自 25Q2 中期起回升，微軟、亞馬遜、Google、Meta ... 等超大規模運算服務供應商 Hyperscaler 重新啟動 AI 乃至於傳統通用 Server 的採購，帶動美光上季對 Hyperscaler 銷售季增 +34.2%，幾乎貢獻了 Server 記憶體業務的全部成長動能。
展望會計季度 26Q1 (對應日曆季度 25Q4)，美光預期在 Hyperscaler 採購加速下，HBM 與非 HBM Server 記憶體需求將持續強勁，帶動公司營收再創新高。美光對於 25 下半年 Server 記憶體業務觀點，符合個人去年 9 月底以來觀點：
考量 HBM 25 年難供過於求，傳統 DRAM 與 NAND 產能支出仍將持續有限，而需求端無論 AI 或傳統通用伺服器當將成長，個人看好 25 年美光與整體產業 Server 記憶體營收持續成長。
大廠延長與重啟 DDR4 供給，DDR4 2026 上半年漲勢阻力增加
展望 2026，個人預期消費性需求為主的成熟製程 DRAM，與先進製程為主的 Server DRAM 成長分化將加劇。
儘管 PC 與手機記憶體需求 25 下半年恐旺季不旺，但在大廠們相繼於 25 上半年宣布將逐步停產 PC 與手機用 DDR4，而新機型來不及重新設計改用 DDR5 下，造成 DDR4 下半年明顯供不應求，帶動 DDR4 合約價與相關業者業績自 25Q3 顯著攀升，並預期漲勢將延續至 25Q4：
參考 TrendForce 預估，25Q3 合約價 PC DDR4 與 LPDDR4X 將季增 +38~43%、Consumer DDR4 將漲 +85~90%
以成熟製程 DRAM 為主的南亞科，25/7 月營收年增 +95%，8 月營收年增 +141%，公司預期 25Q3 有望轉虧為盈，且漲勢將延續至年底
以上數據與觀點符合個人上季以來觀點：
考量新機型全面停用 DDR4 仍需時間，個人估計 DDR4 採購熱潮將持續至 25 年底
個人預期以成熟製程為主的利基型 DRAM 業者：南亞科 (2408)、華邦電 (2344) 25 下半年業績將顯著受惠 DDR4 停產帶動的漲價與備貨潮。
雖然 DDR4 2025 下半年報價漲勢如預期凌厲，但個人預期 2026 後將可能逐季趨緩：
PC、手機 ODM/OEM 傳統上多於 Q2~Q3 完成旺季備貨，這將使得 PC、手機用 DDR4 需求於 25Q4 至年底開始季節性降溫，26 上半年進入消費性電子淡季
DDR4 價格短期暴漲與 DDR5 價差明顯收窄，轉換至 DDR5 吸引力將隨之上升，個人預期 PC、手機業者於 26 上半年將完成改款加速轉向支援 DDR5，進一步削減 DDR4 採購需求
在 DDR4 短期市況火爆下，三星、海力士、美光於 25Q3 又相繼宣布將延長與增加 DDR4 供給。其中，海力士宣布將於中國無錫廠將增加 DDR4 產量；美光亦宣布投資維吉尼亞州廠 DDR4 產線；三星則傳出將會延長生產至 2026 年底。考量投片生產需至少 2 季時間，預估 26 上半年 DDR4 供給將較 25 下半年增加
考量 2026 上半年消費性需求將邁入淡季，但供給卻將轉為上升，個人持續維持上季以來預期：
個人認為 (DDR4) 報價漲勢可能在年底至 26 上半年趨緩
先進製程 DRAM 2026 年持續成長，唯 HBM 競爭加劇
相較於成熟製程 DDR4 成長可能於 26 上半年趨緩，HBM、GDDR、DDR5 等先進製程 DRAM 應用仍具備明顯成長動能：
Hyperscaler (微軟、亞馬遜、Google、Meta) 26 年資本支出有望維持雙位數成長，將推動 Server DRAM 與 HBM 需求 2026 上半年持續成長
雖然記憶體大廠 2026 年資本支出將明顯上升 (美光預計資本支出成長約 +38%)，但實際新增產能有限，預計僅海力士產能新增約 10~15%，其餘業者新產線預計要到 2027 年才會開出，個人估計 2026 整體位元供給成長僅約 11~15%，低於需求成長約 15%
三星、海力士、美光近期又將部分產能轉回生產 DDR4，進一步限制先進製程 DRAM 的供給釋放。
綜合以上，個人看好 2026 上半年先進製程 DRAM 將持續供不應求，供需結構優於 DDR4。
其中，HBM 預料仍是最強勁的成長動能，然而在三星積極追趕下，2026 競爭態勢將趨於激烈：
三星於 25Q2 法說會明確表示 HBM3E 後續價格將有下滑壓力，暗示其已開始積極透過削價競爭策略搶佔市占率。
美光於最新法說會表示 HBM3E 26 年供應與價格合約已敲定，但拒絕回答法人合約價格是漲是跌提問，不排除在三星價格競爭下導致合約價格下滑。
美光同時證實 NVIDIA 已調整 HBM4 規格，上調 base die 傳輸速度要求，導致公司 HBM4 重新設計、並延後至上季再重新送樣認證，個人估計這將使得美光 HBM4 認證通過時間因此延後一季，間接讓三星 HBM4 有機會縮短與對手的時程差距。
三星雖在 2025 年因良率與熱功耗問題失去 HBM3/HBM3E 市佔，反遭美光超越，但隨著其積極削價競爭，1a/1c 製程重新設計改善散熱並完成送樣，加上 NVIDIA HBM4 規格改變有利其認證時程與對手拉近，個人持續預期三星將於 2026 年 HBM 市場加大競爭力道。
相關產業鏈上公司後續展望
最後我們嘗試從以上觀點，推估相關產業鏈上公司後續營運表現
先進製程 DRAM：三星 HBM 市占率有望回升，海力士與美光市占面臨壓力
受惠記憶體產業如個人先前預期於 25Q2 落底回溫，DRAM 三巨頭：SK 海力士、三星、美光股價也隨之顯著上漲。然而比較三者估值與過去 6 個月股價表現，三星明顯不如對手：
三星 9/30 PB 估值 1.38 倍，過去 6 個月漲幅 “僅” 45.16%
SK 海力士 9/30 PB 估值 2.9 倍，過去 6 個月漲幅 +82.2%
美光 9/30 PB 估值 3.39 倍，過去 6 個月漲幅 +88.6%
三星估值與漲幅明顯落後，原因在於市場憂心其遲遲無法打進 NVIDIA HBM 主流供應，市占率持續流失給海力士與美光，因此給予三星評價明顯低於對手。
然而參考前面觀點所述，個人認為三星 HBM 2026 年市占率有望回升，甚至坐三望二：
中國市場流失、NVIDIA blackwell 平台市占率流失負面因素已於 2025 年發生，難以更壞
三星於 HBM3E 主動削價競爭，有望穩固與擴大 AI ASIC 市占率
三星 1c 新製程設計已針對熱功耗特別優化，加上 NVIDIA HBM4 規格上調，有利其 HBM4 認證時程與海力士、美光拉近
綜合以上，個人維持上季以來觀點：
三星短期傾向透過削價競爭搶奪 HBM 市佔，都將使 SK 海力士於 2026 年在 HBM 市場面臨更大競爭壓力。
也維持近期觀點：
考量海力士 HBM 在良率與產量仍是最佳，三星的削價競爭對於美光於 NVIDIA 與各家 ASIC HBM 副供地位威脅更大，預期三星競爭對美光負面影響可能更大於海力士。
成熟製程 DRAM：26 上半年業績成長趨緩壓力將逐季增加
儘管 DDR4 合約價、利基型 DRAM 業者業績如預期自 25Q3 起明顯上升，但考量大廠近期不僅延長對 DDR4 支援，甚至回頭近一步增加 DDR4 供給，將使得 DDR4 價格漲勢在 26 年上半年面零更多阻力。個人維持上季以來觀點：
南亞科 (2408)、華邦電 (2344) 25 下半年業績將顯著受惠 DDR4 停產帶動的漲價與備貨潮。但隨著旺季備貨結束、轉向 DDR5 替代效應逐步發酵，業績成長可能於年底開始鈍化，26 年上半年成長趨緩壓力將逐季增加，26 下半年衰退機率高，需留意需求結構轉變帶來的風險。