公司簡介

台半成立於1979年，從事整流二極體等分離式元件之製造與銷售。1991年，轉投資美國Eltron公司並成立事務機器事業處，發展熱感式條碼印表機。2007年，分割事務機器事業處，成立獨立子公司-鼎翰(3611)，持有鼎翰37%股權並擁有控制權，故併入台半合併報表中。

二極體在半導體產業中屬於分離式元件，而分離式元件又可分為二極體、電晶體及閘流器三大類。整流二極體主要用途為整流與抑制異常訊號，與被動元件整合於一顆IC上即為積體電路，為台灣電子產業發展較早的領域，使用範圍廣泛，遍及汽車、通訊以及消費性電子等領域。

以2015年合併營收來看，整流器仍是台半主要業務，佔總營收66%；轉投資-鼎翰(3611)條碼機業務之營收佔比34%，為近年營收成長來源，2014、2015年營收成長率分別為16%、9%，相較台半二極體業務營收成長率則為4%、-2%。故近三年產品營收占比出現此消彼漲現象，整流器由70%降至66%；條碼機業務則由30%提高至34%，有助於台半毛利率提升。

台半整流二極體之產品應用方面：電源供應器佔40%、照明佔14%、車用佔13%、工業佔17%、消費性佔10%、整流代工佔6%；相較同業-強茂的產品應用比重(消費性44%、電源供應器21%、電腦11%、工業用與車用電子19%、其他5%)，利基型產品如車用、工業用之產品比重較高。

2012-2015整流器及條碼機ASP趨勢差異：整流器ASP 2013-2015呈現上升趨勢，在歐洲車用零件系統廠訂單達一定滲透濾後，2015年開始切入日系的豐田、三菱供應鏈，台經院預估三年內台半車用營收占比可提升至30%，利基策略效益應可持續；條碼機業務的部分，儘管營收成長率較高(近五年複合成長率12%)，但ASP卻呈現下滑趨勢。

隨電子及半導體產業鏈移至亞洲(主要為中國大陸)，2012-2015年台半亞洲銷售佔比逐年增高至65%，銷往美洲之營收占比則由18%降至11%；歐洲營收佔比則維持在24-25%左右。子公司-鼎翰來自亞洲之營收占比亦高，2015達到55%，由2011年的45%上升，內銷及美洲營收佔比則各降5%。

產業分析

台灣二極體產業起源於1969年，當時由美商台灣通用器材引進技術並設立二極體工廠，經過一段時間後，裡面的員工自行跳出創業成大大小小的二極體公司。

經過多年整併，目前台灣較具規模的二極體上市櫃公司共六家，公司名稱及其市佔率(以2015年World Semiconductor Trade Statistics的全球二極體產值來估算)：強茂4.07% 、台半2.27%、敦南2.05%、德微0.48%、麗正0.23%及統懋0.10%。全球最大廠則為美國的VIRSHAY，市佔率約11%，市場相對破碎。

根據WSTS報告顯示，近十年二極體產業複合成長率為2%，產業成熟、長期微幅成長。參考台經院2016年4月報告，儘管2015年產業因PC衰退，加上市場無殺手級產品上市，衰退2.56%，但2016年受中國智慧手機供應鏈拉貨需求轉強，國內同業營收出現增漲，2016-2017產業應可恢復微幅成長趨勢。

轉投資公司-鼎翰(3611)

鼎翰條碼印表機之產品類型及營收占比：桌上型80%、工業型19%及便攜型1%。銷售地區佔比為亞洲(含中國大陸)55%、歐洲25%、美洲15%，內銷於去年僅佔不到5%。採取自有品牌與代工並行，自有品牌產品佔營收比重為70-80%，其他則為OEM/ODM業務 。

全球條碼印表機產業，主要由美商 Zebra、Honeywell、 日商 SATO、Toshiba TEC主導，全球前五大廠商市佔率高達70%，為寡佔型市場。近年因亞洲市場成長快速、且分額漸漸超過歐美。亞洲廠商，憑藉成本優勢搶攻市場分額，近年鼎翰營收皆可維持10-15%年成長率，表現優異。大環境下國際大廠面臨殺價壓力並推動產業整併，未來需注意鼎翰毛利率表現(近四季仍維持高檔逾45%)。

2015年11月，鼎翰宣布併購全球條碼機市佔率第五的美商Printronix，該公司主要市場為歐美，主攻工業型條碼機產品，該產品類別因工作環境要求較高，整體毛利率高於其他類產品。2016年年初完成併購，期望鼎翰可與Printronix之市場及產品線產生互補。2016Q1財報首度納入Printronix，營業費用率因行銷費用大增7%至25%左右，造成營收、盈餘成長不一致狀況，壓抑鼎翰股價。

獲利能力

1. 2015年台半ROE達17%，獲利能力優。2012-2015年ROE呈現上升趨勢，由6%一路上升至17%，在整流器產品組合優化、條碼機營收占比增加下，由毛利率(同期上升10.86%)及淨利率上升帶動，營運表現佳。
2. 2015年總資產週轉率轉差，由過去四年的0.8左右降至0.72。主因為台半子公司鼎翰為併購美商Printronix，發行12億元可轉換公司債，導致帳上現金大增，儘管同期營收仍呈現成長，但幅度不足新增資產所致。
3. 2016Q1開始，因台半財報納入Printronix影響，行銷費用率增加3%，壓抑淨利率成長力道，近二季處於12.5%左右，單季ROE回落至4%左右。

盈餘品質

1. 2011-2015年台營業現金流入對淨利比皆大於100%，盈餘品質佳。
2. 2011-2014年營收、營業利益及營業活動現金流入趨勢一致，2015年因存貨、應收帳款週轉天數增加且新增短期投資(透過損益按公允價值衡量金融資產)，導致營業現金流入向下。
3. 2014、2015年台半分別投資開放式基金NTD 1.4億元及NTD 2.0億元(屬於營業活動現金流出)，資金使用方式是否得當值得商榷。
4. 基本上，台半近五年獲利能力轉強、獲利也有化為現金流入，基本面尚稱穩健，不過需要注意經理人資本配置態度。

財務風險及權益結構

1. 2015Q4台半子公司鼎翰，為併購Printronix發行NTD 12億元可轉換公司債，金融負債佔比提高至逾20%，佔比遠低於上限40%且利息保障倍數達40x，財務風險應可控制。
2. 2016Q2台半存貨及應收佔款佔總資產比率為30%，2011至2016Q2，佔比在應收帳款周轉天數穩定於75天、存貨周轉天數自100天下降至80天水準下，呈現下降趨勢，營運效率佳、營運風險應可控制。
3. 2011-2015台半股東權益結構，隨獲利漸漸累積於保留盈餘，目前保留盈餘及股本佔比各三分之ㄧ，長期獲利能力呈現普通但轉佳跡象。

營收成長性

1. 2015Q2開始台半營收成長動能漸增，擺脫2014年的下降趨勢。單季營收成長率連續3季維持在10%左右。單季即近四季成長率營收呈現黃金交叉。
2. 從月營收增長率來看，台半單月營收同樣持續維持在10%以上的成長力道，九月份更高達18%。
3. 2011-2015台半本益比區間落在10-20X，假設零成長台半整流器本業為10x本益比、鼎翰之條碼機為15x本益比，保守給予台半12x本益比評價。

近12月盈餘預估及評價

• 近12個月營收較2015年營收增長8.76%。
• 近四季淨利率為10.17%。
• 2016Q2流通在外股數234,345千股
• 預估EPS為3.66，ROE16.1%，PAYOUT76.6%，隱含EPS成長率4%。
• 以5年後出脫價格本益比12x，目標價格42.66
• 股利殖利率6.9%，資本潛在報酬18.2%
• 5%<股利殖利率+資本潛在報酬<30%：合理價格
• 持股佔比限制：不超過10%