(圖片來源：carnews.com)


一、業務介紹


主要從事汽車自動變速箱零組件及重型卡車離合器等零組件之製造及銷售，生產基地位於嘉義民雄工業園區及無錫高新技術產業開發區，早年主打AM市場，近年成功跨足Tier 1、Tier 2 OEM供應鏈，現OEM產品已佔營收約8成。


（一） 主要產品類別

資料來源：倉佑年報



（二）產品銷售比重

 

資料來源：倉佑年報


由上表可看出自動變速箱零組件為倉佑主要營收來源，其他傳動系統產品亦多屬自動變速箱所衍生之產品。目前自動變速箱仍然為市場主流，佔全球市場比例約2/3以上。


（三）整體市場及銷售狀況

  1. 全球車市狀況

    根據IEK資料， 2016年全球車市預估呈現小幅成長態勢，銷量較2015年成長2.8%。2017年全球車市銷量於中國大陸車市銷售加溫及歐美車市銷量穩定支撐下，成長率預估略高於2016年，來到3.0%水平。汽車零組件市場亦可維持一定需求量的成長。
  2. 主要客戶及地區別整理如下


    資料來源：倉佑年報

    倉佑主要供貨給Tier 1系統廠，其中又以外銷北美及中國市場為主，兩年度並無重大變化，汽車零組件OEM特色為認證期間長，但若能獲得認證通常可接到穩定且量大的訂單，倉佑與上述系統廠合作已久，且GM及Ford 2016及2017年銷售實際及預測皆為向上成長(如下表)，倉佑2016及2017營運成長動能營無太大疑慮。

  3. 主要原料
    變速箱材料以鋼料及鋁錠與不銹鋼等為主要原料，經由高溫熔煉與鍛打成型甚至使用澆鑄、粉末冶金等方式予以成型，再經由齒型加工、精密沖壓、機械加工、熱處理、雷射銲接、組裝及功能測試等製程完成零組件。鍛造及鑄造件棒線部份，以中鋼為第一大廠，其他供應商包括豐興、勤美及順嚮等。近期鋼料及鋁錠報價皆無太大變動且位於低檔，預計對倉佑營運並不會有太大影響。



二、財務數據分析（圖表來源為財報狗）


（一）營收年增率

倉佑近年營收呈現上升趨勢，且如同前面市場分析所述，預測2016下半年及2017應該仍維持成長的趨勢。


（二）獲利能力分析

倉佑近年毛利率大多落在15~20%間，因汽車產業特性，OEM訂單會較AM量多且穩定，但毛利率會較低，且認證期間會產生相關開模費用，再加上倉佑產品大多為美金報價，因此毛利率會上下波動，但整體仍屬穩定；營業利益比逐年上升，表示營業費用控管逐漸改善，在本業上算是相當穩定成長，但稅後淨利率會有較大波動，經檢視財報，主要因當季匯率波動，造成有較大的兌換損益；另隨著近年獲利成長，ROE及ROA也是呈現向上之趨勢。




  

（三）轉投資狀況

倉佑關係組織圖如下圖，架構上十分單純，實際上只有生產基地之一的無錫倉佑有實質收益產生，其餘為透過第三地轉投資大陸之控股公司(All Aspect International公司依照年報內容為貿易公司，佔整體收益不高)，無錫倉佑受惠於近年大陸車市成長，2015年開始賺錢替合併公司貢獻一定獲利(依財報揭露之大陸投資收益23,890仟元推算，約佔2015年EPS 0.23元，2015年EPS為1.34，截至2016Q2大陸投資收益已達20,802仟元)，因此2016年大陸轉投資公司有加分效果。

資料來源：倉佑年報


（四）資產及負債分析

倉佑資產組成項目單純，主要資產為應收帳款、存貨及固定資產，與其他汽車零組件同業比較並無異常情形，而應收帳款收現天數及存貨週轉天數均在正常營運範圍，並無異常偏高或偏低之情形。


倉佑主要負債為應付帳款及長期負債，長期借款經檢視財報主要為2015年舉借之聯貸案，自2017年開始分8期償還，對倉佑應不會造成太大財務負擔。  



三、評價


（一）本益比：

過去的本益比相對高低的區間，介於10~25之間。

 

（二）EPS預估：

倉佑今年前2季EPS為0.76元，依截至2016年Q2淨利率來估算，整年度EPS約為1.74，若依近期本益比13~22倍推算約為23元~38元之間。



四、結論


  1. 倉佑整體財務結構上相當單純，體質良好
  2. 近年受惠全球車市成長，主要產品變速箱短期內並無被取代之可能，公司營運應會隨著全球車市持續上升。
  3. 倉佑專注本業，對外並無複雜投資，且大陸轉投資近年轉盈，對公司有加分效果。
  4. 惟倉佑大多為外銷且以美元報價，會受到美元漲跌影響吃掉部分獲利，使今年EPS預估上尚有變數。
  5. 倉佑近年股利皆為一般水準，殖利率約在3%~5%。