一、研究動機


日前媒體報導－－「電動車領導品牌之一的特斯拉（Tesla）宣布已於今年（2016年）三月在台灣設立子公司」一事，對台灣電動車市場可謂極具震撼。事實上，近幾年電動車發展的趨勢越發明顯，而早在2013年9月，財報狗站狗Jeff於「財報狗看世界 – 特斯拉帶起的電動車旋風」一文中，即對當時身為特斯拉獨家供應鍊之F-貿聯(3665)與和大(1536)兩家公司做過深入分析。事隔近三年，電動車與特斯拉的話題，熱度依舊，而身為兩供應鍊其中之一的F-貿聯(3665)，近年公司營運狀況為何，是否成長依舊等，即是本文關注分析的焦點。

（資料來源：http://statementdog.com/blog/archives/6269）



二、產品分析


（一）六大產品應用

（資料來源：公司財報、公司網站）

註：2016年裡，前三項產品應用之比重合佔營收總體八成五以上，故以紅色網底標示其重要性，並於下文進行分析。此外，光通訊與消費電子類所佔比重極小，故細項省略不記。


（二）產品應用佔營收比重圖

 

（資料來源：公司網站）


（三）產品組合分析

１、資訊類：

1.1何為擴充基座 Docking Stations？為何看好？

在沒有桌機，只有NB的情況下，使用Docking Solution，只要「一條線」即可同時連接電源、鍵鼠、螢幕、手機等，不用再頻繁地插拔連接線了！

（資料來源：http://www.tpuser.idv.tw/wp/?p=2539）


1.2 何為HDMI dongle系列？為何看好？

請參考下列公司網站說明。

（資料來源：公司網站）


1.3由於公司網站並未詳列擴充基座 Docking Stations與HDMI dongle系列兩者的產品比重，但根據元富和凱基兩家券商於2016年所提供之研究報告，可推估此二項於2015年所佔之營收比重分別約為「資訊類」此大項的50%和25%，合計約四分之三之重。


1.4去年蘋果與Google都宣布將採用USB Type-C，勢必為市場上帶來USB Type-C的流行。貿聯將於2015Q3出貨，屆時帶來的營收比重將會反映於財報上。


２、車用類：

2.1眾所週知，貿聯這幾年一直為電動車大廠特斯拉的核心線束獨家供應商，根據元富和凱基兩家券商於2016年所提供之研究報告，特斯拉於2015年所佔「全部產品」之營收比重為10%。


2.2特斯拉的銷售量近年來幾呈現翻倍的大幅成長，到了2015年已達10.7萬輛。展望2016年，除了已於去年推出的Model S，再加上全球首款休　旅式純電動車Model X，官方網站預估兩者合計銷量可達8或9萬輛，成長率約60%~80%，依此推估，未來公司在此一產品項目仍然享有高度成長。

 


2.3在非電動車方面，貿聯為美國運動車（如：越野車、沙灘車、雪上摩托車等）大廠Polaris的主要線束供應商，並獲其頒發2014 年度傑出品質成就獎。此外，Thermo King (冷凍貨櫃車廠)之冷凍貨櫃相關線束，亦由貿聯生產，以凱基2016年之研究報告看來，2015年兩者合計約佔「全部產品」之營收比重為17%，貢獻度不算小。


３、醫療類：

貿聯為全球最大醫材廠GE的電腦斷層掃描機和核磁共振機等高端線束的供應商。另外，西門子及亞培等國際品牌大廠之麻醉監控器及X光監控器高階醫療設備的線束產品，亦為貿聯所生產。雖然醫療類只有2015年所佔「全部產品」之營收比重9%，但其毛利率極高，對營收亦有所貢獻。



三、財務數據分析

（圖表來源皆為財報狗-F貿聯）


ROE走勢自2011年走入谷底之後，之後一路向上。此外，連三年的平均值保持10%以上，近兩年更保持15%以上，高低峰離平均值約15%左右，穩定性高。2011年後，稅後淨利率跟著ROE同步提升，此為最理想的成長情況。2012年後，稅後淨利率平均約8%，離理想值10%，還有2%的差距，未來是否能越過10%，列為觀察重點之一。


負債比歷年來都維持在50%以下，特別是最近四年一直壓在40%以下，長短期金融借款負債比維持在30%以下，表現優秀。營業現金對稅後淨利比從2009年到2015年，這六年裡，只有兩年小於100%，大部分時間可評為良好，甚至優秀。


本益比：

 

股價淨值比：

以目前股價淨值比來看，高達3.7倍，幾近歷史新高，價格已明顯過高。

 

成長性分析：

目前3月累計營收年增率已向下三個月，6月和12月累計營收年增率則是連續四個月維持在一個小區間上下，需注意未來是否此兩項也跟著3月累計營收年增率下滑，又或者只是一時的停滯。

 



四、總結：


一、看好理由：

  1. 聚焦利基型產業，站在趨勢的浪頭上：
    從2014年起，中國大陸的紅色供應鍊強硬崛起，例如：短短10年內，中國最大連接器廠立訊就由小公司一躍成為舉足輕重的大廠，並且打進科技廠蘋果（Apple）供應鏈並成為主要供應商，嚴重衝擊與壓縮台廠供應鏈地位。對比之下；貿聯則早就鎖定利基型的產品深耕，如上述說的：資訊、車用、醫療等應用項目，因此毛利高，年年保持20%以上的漂亮數字。


    （資料來源：2014年報電子書）
  2. 不斷投入研發，保持技術優勢：
    選對產品很重要，但是在對的產品上，能否跟對手競爭，也是很重要的一門課題。如上下兩張圖紅線部分可看出：公司近五年投入的研發費用比例，不斷增加，以求保持技術優勢。事實證明，公司也在開發技術對產品上，獲得多項成功。

    （資料來源：2014年報電子書）
  3. 獨家技術供應，客戶黏著度高：
    有了比別人更高的技術，客戶的依賴度自然就會提高，比較不會輕易更換貨應商。像三年的時光過去了，貿聯至今仍是特斯拉「唯一」的核心線束供應商，沒有別家。就連其日前推出的Powerwall和Powerpack，也是指定貿聯生產，讓貿聯緊緊地跟著特斯拉搭上這波電動車的熱潮。還有；如前文所述，美國運動車大廠Polaris也發2014 年度傑出品質成就獎給貿聯，證明貿聯在客戶心目中的地位。
  4. 財報數據分析，表現良好：
    在財報方面，這幾年從「獲利」、「安全」和「成長」三方面的表現來看，貿聯的數字都很漂亮，值得大家繼續留意。


（二）風險注意：


  1. 六項產品應用比重仍有過度集中的傾向：
    依貿聯官網所區分之六大產品應用比重，「資訊」、「車用」和「醫療」三項即佔了全部營收八成以上。年報曾提及：「資訊相關連接產品，仍受景氣一定程度之影響。」可見公司亦明瞭產品過度集中所帶來之風險，未來是否能提升「太陽能」、「光通訊」等或增加其他產品應用範圍，是一個值得觀察的面向。
  2. 成也特斯拉，敗呢？
    以2015年來說，特斯拉所佔全部營收比重約為10%，但依兩者之間的密切合作關係，未來特斯拉的營收比重將年年提高，是合理的推估。雖然特斯拉實際所佔比重仍然不高，但外界早已將貿聯定位成「特斯拉概念股」。所以如果未來特斯拉再發生延後交車，或是車禍意外等問題，當外界對特斯拉放大檢視時，是否也會對影響身為供應商之一的貿聯，亦是需要留意的風險。
    至於文章一開始，站狗Jeff所提及的，何時貿聯不再是特斯拉的獨鍾之供應商時，則是可以列入中長期關心的項目。
  3. 近期股價過高：
    雖然之前提過，貿聯的財報數據分析表現良好，但並不包括「評價」這方面。以目前股價淨值比來看，高達3.7倍，幾近歷史新高，價格已明顯過高。何時能回到較合理的價位，以降低持有的風險，是近期思考是否買進時需要注意的一點。如果只是一味地跟著媒體「電動車大爆發」而高潮腦充血買進，最後恐落得被出貨的下場。