P.S. 圖中清秀甜美之代言人為4minute女子團金泫雅김현아

Tonymoly Co Ltd토니모리 托尼魅力(魔法森林) (KRX:214420)

最年來席捲各地的韓流除了偶像劇美美發亮的明星之外，劇中人物所使用的美妝產品也因應韓劇的輸出而在世界美妝市場上攻城掠地，據韓國國際貿易協會統計 2014 年化妝品海外銷售額達到 15 億美金相跟去年相比幾乎是 1 倍的成長。Tonymoly(下稱托尼)即是這一風潮中快速崛起的代表公司。托尼公司成立於 1994 年總部位於首爾瑞草區，一開始是從事於精品設計跟立體包裝，化妝品包裝常藉以可愛的形狀吸引青少女的注意，後來一系列水果、果凍般地形狀成為該公司席捲各地市場的代表作。

＜營運概況＞

接近學生的訂價策略讓消費者覺得高貴不貴為早期的市場潛在消費者打下良好的基礎，夾帶著外型討好的外觀設計能力托尼於 2006 年正式轉型成化妝品公司主力商品為皮膚保養類的產品，並同時拓展零售店面至今韓國本土有約 600 家其中明洞的幾家店和機場的免稅商店佔了非常大的營業額，比例約為十幾%主要消費者為中國的觀光客。官網稱在全世界 24 個國家有 500 家店，補充一下托尼在國外開店模式跟通路商合作一起上架所以並不是自己獨立開店併負擔人事、租金成本，頂多會有一、兩個櫃而不是全店都在賣托尼的產品，簡單來說比較像是寄賣營業額跟利潤都會讓通路商抽成。

托尼魅力因營業額大增計畫擴充展店所以在 2015 年 7 月在韓國交易所由大宇劵商輔導 IPO 而列入 KOSPI 指數之一(編按:為方便計算韓圜跟台幣的比率約為1比30請讀者注意)，招股書上市定價為 32000 韓圜(以下貨幣)，以去年的 EPS 來看本益比約為 22 倍，上市前抽籤鎖定籌碼約為 1 比 700 中籤率只有 0.14% 在當時凍結了7兆韓圜(約台幣 2300 億)可說是創下了亞洲美妝公司的籌資紀錄。

上圖股東變動權益表顯示此 IPO 最後總共募集了 550 億應為韓國證券市場近幾年非常鉅額的募資紀錄，截至 11 月為止總市值約為6000億韓圜。上市當天衝到 64000 元為最高點之後上下衝洗一番一路下滑似乎過了新股甜蜜期在近日收跌到 40000 元左右，是否值得介入值得參酌(下圖)

托尼 2011 年營業額從上一年的 500 億一舉成長一倍來到 1000 億也正式一舉跨入韓國大型化妝品的門檻，之後年年營收成長超過 30% 並於 2014 年達到 2000 億韓圜 2015 年前 3 季營收亦為1600億左右估計最後應該也會突破 2000 億元，以營業額計算已經進入韓國前四大排名，前三名依序是 LG Household & Healthcare's The Face Shop, AmorePacific's Innisfree and Able C&C's Missha。而除了 Nature Republic 計畫於香港發行股份(類似TDR)托尼亦不排除日後於香港發行股票。

資料來源:KRX財報

從上圖損益表資料揭露托尼的年均毛利率為 50% 左右與同業或日本的化妝品相差無幾，稅前淨利約 7%，而且是逐年下降反映出的是擴展店面，而支出較高的店面薪資成本屬於典型的營收上漲所付出的代價，托尼在幾年前即利用美國的 TARGET、Urban Outfitters 較高級的百貨商店上架用來試美國消費者的水溫，其中跟著名的 Sephora 合作讓美國女性 BB 霜(編按: 介於彩妝和基礎護膚品之間的化妝品)趨之若鶩。

公司非常聰明的掌握有限的資源開拓行銷通路，不在平面媒體而選擇個人流行美妝部落格版主試用而推薦該產品，根據 US commercial service(美國商業服務部)統計韓國美妝產品在美國的營業額來到 1.5 億美金且近幾年成長率達 20%。今年托尼加大腳步先後在紐約跟舊金山開了兩家旗艦店、效果十足一舉打響了該公司品牌，沿用過去的高貴不貴的包裝行銷思惟很多保養產品切割成細小的單量以便用於壓制終端零售價，所以大部分上架產品幾乎都在 15 元美金以下以便攻佔青少女的荷包，在經過產品循環後其明星商品為蝸牛面膜(Premium Snail)採取統一定價為 5000 韓圜或是 15 美金、蝸牛分泌的黏液具有保濕、潤滑肌膚是很受歡迎的成分，托尼在韓國自己有養蝸牛農場，採取垂直整合的商業模式，從上游一直到終端消費者都親力親為，個人估計該產品淨利率應該有 30% 以上算是在血流成河的美妝業的一條競爭護城河。

死忠的消費者是願意每天敷的這樣一個月不算假日要花 300 美金，據門市人員解說大概一個禮拜敷兩到三次，就可以達到基礎保養那一個月也要 180 美金，所以公司的銷售策略是單價便宜，但是需要大量的重複消費累積之後也非常可觀可真是銷魂啊(下圖)~

美國旗艦店據網路媒體的報導登門的消費者已經不限韓國人或亞洲人，約有 66% 的來店消費者是非亞洲人，顯示出公司以向全世界愛美的女人為最終客戶的野心。惟快速時尚(Fast Fashion)是這幾年的主流模式，消費者在新鮮感退潮之後回歸基本面，是否持續對托尼的產品有興趣值得持續觀察。

＜綜合分析＞

其中最值得一提的是公司董事和管理階層兩年來一直傳出謀事不合的消息，

Yang Chang-soo 在 2015 年 9 月 18 日被指定為新任 CEO，楊先生今年 51 歲畢業於傳統名校高麗大學農業經濟系，畢業後即投身於韓國最大的美妝品牌 - 艾茉莉太平洋從事行銷，之後並負責推動台灣人所熟悉的 Etude House 而一戰成名，在離開艾茉莉太平洋後，投身於新世界買貨集團擔任副總裁直到接下 CEO 為止。托尼的近幾年的 CEO 均是具備艾茉莉的工作經歷或是身世背景，楊先生雖然資歷顯赫，但是董事會一直不斷和歷任 CEO 有齟齬，包括楊先生在內已經是兩年內的第 5 任 CEO，更誇張的是去年的一任 CEO 更是只有任期一個月就離職留下了業界無數的八卦，可以看出艾茉莉公司文化依舊有跟托尼魅力董事會水土不服。

財報揭露雖然營收每年以 20% 以上的幅度，成長確實驚人但內藏的隱憂是上表的存貨從 100 億上升到 165 億，年成長率也超過 20%，顯示出來的意思是存貨周轉率並未隨著營收增長有上升，反而有下降的趨勢，日後若物流分配系統或是匯率控制不當可能會有存貨推積的風險，雖然化妝品的保鮮期限是化工產品，理論上可以維持較久，但是托尼走的是年輕女性的愛美、可愛及喜新厭舊的心理，故產品放太久賣不出去日後恐變成呆帳必須打消庫存。再者 2015 年上市之後長期負債從 98 億韓圜下降到 59 億，財務結構改善來自於 7 月 IPO 的現金籌資使長債比率從 20% 大幅下降到 5%，也因此讓現金水位從 10% 上升到 30% 顯示公司現在現金滿滿。

2013 年應付帳款比率為總資產 30%，後來因現金增資改善到 15%，在募資之前公司各項財務比率都不算好，甚至是屬於法人機構認定的高營收無現金的公司，雖然在上市之後各項財務比率改善甚多惟犧牲的是股東權益，從財報來看目前皆放在資本公積項目，為依照一般公司上市流程跟會計作帳方法，未來勢必會以公積配股的方式膨脹股本，未來恐稀釋 EPS 需特別注意。