圖片來源:ifixit


本文章僅為學術討論與研究,讀者請盈虧自負,純參考概不負責


結論


宏捷科為 Skyworks 緊密合作夥伴,加上大環境的推波住瀾,未來 2 年產業前景看好,需注意的是聯發科的 Phase2 計畫對公司營運的影響。而今年下半年 iphone6S 新機上市,預期會再推升宏捷科營收。



引言


這篇文章探討宏捷科飆長的原因與現狀,從產業、營收變數與潛在者威脅三方面切入。



公司簡介


創立於19984月,是製造

a. 砷化鎵異質介面雙極電晶體(GaAs HBT)

b. 假型高速電子遷移率電晶體 (pHEMT)

之晶片代工廠。

以出貨量計算,應用於手機PA晶片市場占有率約為16%


2014年產品結構


2014年銷售狀況



1. 產業搭上順風車


營收自 2014 年5 月創新高後,一直保持強勁成長動能和高水準。

資料來源:財報狗


比較毛利率、營利率、稅後淨利都可類比 2012Q2、Q3 的結果,且公司業外很少,從 2014Q1 推估 2014Q2 極有可能會轉虧為盈,如營收動能如果不墜就可更加確定轉虧為盈。檢查一下備供出售,無形資產會讓 EPS 減分的東西,看起來比重都很小,可以不考慮。

接下來看營收成長是單一公司或者是產業起飛?


  • 先看同業穩懋(3105)

資料來源:財報狗


有走強的趨勢。


  • 看上游全新(2455)

資料來源:財報狗


也蠻強的。


  • 下游呢?




三家大廠股價都同步拉高,加上台廠相關公司營收都有拉高的情況下,看來產業起飛喔!


Check 是否產業起飛:


A. 砷化鎵(GaAa)PA 產業再度崛起


這一波砷化鎵 PA 需求大增的原因,來自 4G 手機 PA 平均使用量是 3G 的一~二倍。而以矽晶圓材料、半導體製程為主的 CMOS PA 有低成本的優勢,但在 4G 時代講求高速數據傳輸,成本相對低的 CMOS PA 受限於物理特性條件將難以應付,因為砷化鎵為一種化合物半導體,具有高頻、高效率、低雜訊、低耗電等特點,更適合無線通訊對高效率和絕緣性及低接收噪音的需求。為了降低成本,PA 設計業者採用多模式頻段功率放大器(Multi-mode Multiband Power Amplifiers,MMPA)技術,將多頻段整合在同顆 PA 上,壓低 3G 智慧手機使用的 PA 顆數,由五~七顆降至一~二顆,可是 4G 手機同時涵蓋 2.5G、3G、4G  使用不同頻段,要繼續進行頻段整合也形成困難。除整合上已到極致外,MMPA 在訊號與傳輸品質上,當然比不上採取多顆獨立 PA 解決方案的手機,即使 MMPA 有可縮小面積的優勢。但隨著 SIP(系統級封裝)的成熟,SIP PA 也具備縮小封裝面積的功能,對於訴求大量數據傳輸穩定與快速的 4G 手機而言,廠商是不可能為了一顆單價幾毛錢美金(約0.3美元)的 PA 去冒風險。

資料來源:先探投資週刊PA 迎大運 4G、物聯網帶動砷化鎵需求大增


4G、物聯網帶動下,讓 PA 的需求變多。而 GaAs PA 的物理特性加上 SIP 的成熟,讓它在這個世代贏得漂亮的一役。


B. 去年九月iphone6 開賣(催化劑)


網路上有人寫:估計 iPhone6 將採用 6 顆 PA 及 2 顆 Switch,較前一代 iPhone5S 使用 4 顆PA、1 顆 Switch 的用量大增。且 6 顆PA 中,skyworks 佔了 3 顆,為主要 PA 供應商。PA 成長率:8 顆/5 顆- 1=60%。


IPhone6 的預估量是 iphone5 的2 倍,算一算的話應該是 60%*2=120% 的成長率。

資料來源:大摩預估:iPhone 6 準備生產 9000 萬支


看起來動能有,不會就這樣終止成長。


8086 主要客戶是 Skyworks 佔了八成以上,宏捷科品應用最廣的在手機,約佔 75%WLAN/WiMAX 應用則約 18%。Iphone6 的熱賣對8086會有很大的幫助。



2. 營收的變數


A. IDM 廠 Skyworks 也有自己的廠,不會自己擴廠或抽單嗎?


a. 2014 宏捷科年報 p60 這邊證實美國生產 PA 之前三大 IDM 廠未有新建廠計劃。


b. 2014 穩懋年報 P2 也提到產能外包給代工廠勢必成為未來必走的道路。

→看來是三大廠是不會擴廠了


  • 新聞拿到的資料來推算

a. 宏捷科目前在砷化鎵 HBT 的製程,產能已做到世界第一,周產 3,000 片,已超過 Skyworks 的 2,400 片。

資料來源:20150203 砷化鎵三雄 營運喊衝


b. 去年 6 月開始改成三班制、積極趕工生產的宏捷科,至今仍無法讓主力客戶 Skyworks 滿足蘋果 iPhone6 手機的需求


總結a,b:已經調整人力,還是沒有辦法滿足 Skyworks 的需求。加上產量已經做到世界
第一 ,要突然抽單,除非需求不夠,iphone6 不再熱賣。    


c. Iphone6 不再熱賣了嗎?
看了一下 iphone6 的相關供應練 2015 2 月營收的QoQ


對照過年放假比例應該是 -28.57% 附近才對。宏捷科超標。


另外觀看其它幾家營收差不多在 2015 1 月或 2 月或更早就已經出現衰退了。可能是真的是 Iphone6 的拉貨潮過了,但宏捷科營收反而逆勢成長(掉單疑慮暫且排除)。



d.(why?)接到其他家客戶?
後來的報導:資料來源:後來的報導指出宏捷科透過聯發科打入大陸 4G 手機市場,並於 2015Q2 出貨給 Samsung、小米等客戶。


e. 單一客戶過大會不會有砍價行為?或者是拖欠應收帳款之類的情況?
從應收帳款收現天數與存貨周轉天數來看:2014Q2 後都蠻穩定的,大客戶對他很客氣。


B. 擴廠與毛利率的關係:


從毛利率與營收來看:營運成本並未隨新產能增加而大幅增加,反而是規模經濟變大使得毛利率一直走高。


C. 產能:

資料來源:財報狗


產能推昇速度減緩下來了(2014 12月月營收YoY就反轉),公司說訂單沒有問題,但人力與擴廠都做了,產能還是沒有辦法滿足。營收有慢慢上來但很慢。2015Q2 總產能是 3500 /週,實際出貨約 26002700 /週,法人估年底單週 5000 片,看來很拼。如果可以達到就可以年產 26 萬片(穩懋是年產 28.8 萬片)。



3. 潛在者威脅


A. 中國三安光電大舉投資砷化鎵產業

祁幼銘(宏捷科董事長)有針對這個問題回應:這個產業不是砸錢就可以做了,有一定的技術門檻且認證期也很長。重點是要抓到國際大廠。所以大陸短期內要將砷化鎵產業做起來機會不大。

 

進一步分析市場產值是多大,三安光電進來是否有利可圖?

Hint1:

陳進財(穩懋董事長)表示,產業規模很小,以 PA 產值,扣掉約 70% 是 IDM 廠做,僅剩約 到 億美元是代工廠在做。

Hint2:

從穩懋 2015Q1 法說會資料推算 GaAs PA 的用量從 2015 年到 2018 年的年複合成長率是多少?



CA-capable LTE 2015=346, 2018 =1185,  CARG=(1185/346^1/3-1= 50.7

算一下到 2018 年可能的產值➔2015 年用 億美元換算。

2018 年產值為 6*30*1.5*1.5*1.5=607.5 億台幣,現在穩懋市占是 60%,宏捷科市占是 15%。剩餘 25%。假設三安光電可以吃掉三成。那 2015 三安光電在這個市場預估的產值=607.530%=182.25 億台幣。


比較一下現在受紅色供應鏈威脅的產業營業額:



182.25億(相當於 6.5% 的晶電),相較起來真的小很多,且這個產業的特性是少量多樣,應不會傾國家之力來扶持它。

 

此外,穩懋減資的動作是否證實這塊肉真的不大?

公司回答:新蓋的龜山廠蠻大的,如果全部擴廠完成會是現在總產量的 2 倍,加上先前的兩廠就是 3 倍,如果以 50% 年複合成長率來算,三年後總產能是 3.375 倍,有點接近 3。


總結:並不是因為成長性不夠,所以才減資退錢還給股東。



B. 聯發科 Phase 2 計劃推動三大 PA 廠規格統一

a. 緣起:

PA 各廠商產品規格不同,針腳互不相容,難以替代,PA 缺貨會影響主晶片的拉貨力道,因此聯發科推出“Phase 2”計畫,邀集廠商研議,讓 PA、Switch 等 4G 關鍵零組件產品規格能夠統一。


b. 影響所及:

PA 產品規格一致化後,價格可能無法因缺貨而持穩。


c. 目前進度:

聯發科 2015 年上半年「MT6735」(晶片代號),是首顆對陸系 PA 廠認證的 4G 公板。其五模 SOC 晶片 MT6735,已通過中移動的 VoLTE 晶片認證。


d. 穩懋公司說明:目前這個計畫聲音不大。



4. 其他:


【上檔空間】

A. 新產品:

公司跨足汽車電子市場,推出 GPSLNA(低雜訊功率放大器),已在今年初正式量產,預計下半年可顯著放量。外一項產品,則是 802.11ac,今年首季也已經產出,同樣會在下半年放量。

 

B. Iphone6S開賣

a. 根據巴克萊證券的拆解分析報告,iPhone6s 中的 PA 整體產值成長 33%,其中 Skyworks 供應逾 50%。

b. 蘋果 iPhone6S6S Plus 開賣首周末狂賣超過 1,300 萬支,超乎市場預期。

 

【下檔風險】

a. 今年下半年全球經濟展望不佳、需求疲弱,預估全年的智慧型手機出貨量成長率,將從原先預估的 11.6 %,下修到 8.2 %。

b.  需盡量分散客戶,避免景氣反轉時,Skyworks 下單量急縮。



結論

 

  • 年報指出 Skyworks 沒有建廠計畫。而 Skyworks PA 技術領先同業、市占最大。現在看來就是靠 Skyworks 吃飯。中國三安光電切進來的機會看來不大。要注意聯發科 Phase2 計畫後續的發展。
  • 保守估計 10-12 月營收都與 9 月營收相同(之後有光棍節與耶誕節)。Q3+Q4 營收=385207+406343+405819*4=2414826----(1)
    稅後淨利率用近兩季平均 23.685%-------(2)
    換算下來 Q3+Q4 eps=4.067
    2015 全年 EPS 換算下來是 3.66+4.067=7.727--(3)

    因為是成長型,但營收動能減緩,考慮之前已經漲過一波且是市場注目的交點,加上大盤震盪(合理 PE 抓12,低估 PE 用 10)
    合理價:12*7.727=92.724
    低估價:10*7.727=77.27

    順便估一下明年 EPS:
    from (1)—2014 預估營收=2114442+2414826=4529268
    營收成長率:自 2014 年 12 月以來,每月的 YOY 一直下降,主要是之前的基期高,用最新 9 月份營收年增率 33.26% 來算似乎過於樂觀。用一半來算 16.63%
    預估 2015 年營收 4259268*(1+16.63%)=4967584
    稅後淨利率用(2),股本不動情況下
    EPS 算下來是 8.386
    From(3)用今年還原權值最高價來換算高點的 PE (126.35/7.727= 16.35)
    最高價: 16.35*8.386=137.1 (大盤要捧場)
    合理價: 12*8.386=100.6
    低估價: 10*8.386=83.9