台積電季報解析：美對台關稅、美墨加貿易協定 (USMCA) 左右美國廠長期獲利能力
前言
晶圓代工龍頭台積電 (2330) 在 2025/4/17 公布了最新一季營運報告。今天我們就來檢視報告中釋出的相關訊息，了解半導體產業與相關上游設備、廠務工程供應鏈後續展望。文章內提及公司將包含：
晶圓代工：台積電 (2330)
半導體前段設備：ASML、應用材料 (AMAT)、科林研發 (LRCX)、TEL 東京威力科創、科磊 (KLAC)
先進封裝設備：Onto (ONTO)、Camtek (CAMT)、Shibaura 芝浦機電、弘塑 (3131)、辛耘 (3583)、萬潤 (6187)
台積電 25Q1 營運表現回顧
回顧台積電 25Q1 營運表現，各項損益數值皆擊敗財測：
營收 255.3 億美元，年成長 +35.3%，高於財測範圍中間數；
毛利率 58.8%，僅較上季微幅下滑 0.2 個百分點，接近財測上緣；
營業利益率 48.5%，僅較上季 0.5 個百分點，達成財測上緣
儘管公司在 1/21 因地震造成損失約新台幣 53 億元，且日本熊本廠進入量產使得折舊成本增加，但無論營收和毛利率卻依然優於預期，主要仍是得益 AI 業務需求強勁，帶動其 HPC (高效能運算) 業務連續 7 季攀升，佔整體營收比重來到 59% 新高，較同期去年成長更高達 8 成以上。
25 下半年旺季較淡，先進封裝供不應求狀態略為緩和
展望 25Q2，經營階層預期營運仍將穩健攀升：
營收 284~292 億美元，平均季成長+12.8%，平均年成長+38.3%
毛利率 57~59%，平均較上季下滑 (-0.8) 百分點，平均較去年上升 +4.8 個百分點
營業利益率 47~49%，平均較上季下滑 (-0.5) 個百分點，平均較去年上升 +5.5 個百分點
公司第二季指引的營收成長幅度雖然不差，但也暗示下半年成長幅度將放緩。
25 下半年旺季較淡，關稅為消費性需求帶來不確定性
公司持續預期全年美元營收預期成長 25%，與上季給予指引維持不變，但以此推算 25 下半年旺季營收將僅較上半年淡季成長約 +7%，低於過去五年旺季動輒雙位數的增幅。儘管公司強調目前客戶訂單並未因關稅有任何變化，但下半年指引保守估計仍是考量關稅潛在風險。
先進封裝仍供不應求，但需求略為緩和
AI 業務成長趨緩估計為下半年指引保守另一原因。台積電 HPC 業務受惠 AI 已連續 7 季大幅攀升，自 23Q2 起累計成長幅度已高達 +138%，在基期明顯墊高的情況下，成長幅度本就會自然放緩。AI 業務另一阻力則來自最大客戶 NVIDIA 產品設計頻繁更改，下半年即將推出的 GB300 原本預計採用 LGA Socket 設計，但近期傳出因熱膨脹問題又將改為 GB200 Bianca 架構，這將使得需求再度遞延而被削弱。經營階層在法人問答中也明確表示 CoWoS 需求熱度略為降溫：
執行長魏哲家：
The last time when we talk about the CoWoS, the demand is almost insane and much, much higher than we can prepare. And now it's a little bit better.
綜合以上，關稅可能削弱消費性需求，而 AI 採購需求又因 NVIDIA 更改設計再度遞延，個人預期台積電 25 下半年~26 上半年營運成長持續放緩。
美對台關稅、美墨加貿易協定 (USMCA) 左右美國廠長期獲利能力
為了因應來自美中對抗與川普關稅政策壓力，台積電近期宣布對美投資追加 1000 億美元，除了原本已投入的三座晶圓廠，將再額外擴建三座晶圓廠、兩座先進封裝廠、一座大型研發中心。經營階層對美國廠長期營運展現高度自信，預期將獲得來自 Apple、NVIDIA、Broadcom、AMD 等美國大客戶訂單挹注，使得美國廠五年後對整體毛利率稀釋僅在 3~4 個百分點，長期毛利率仍有把握維持在 53% 目標之上。考量美國營運成本明顯偏高，經營階層對美國廠獲利是否過於樂觀？
美對台關稅、美墨加貿易協定或為美國廠訂單關鍵
根據個人估計，美國廠投片成本將較台灣廠高出 45%，在此情況下台積電五年後毛利率稀釋要在 3~4 個百分點，且在 53% 水準以上，必須滿足以下條件才能達成：
2025~2030 年開始運作的美國廠 P1、P2 產能利用率必須滿載
美國廠量產晶片要對客戶漲價 15~20% 以上
價格比台灣廠高 15~20% 之下，客戶還願意下單，這是有可能的嗎？個人認為不無可能，關鍵在於對美出口的高附加價值伺服器組裝產地關稅改變：
美國對台灣伺服器進口關稅最終在 11% 以上，將拉高台灣成本
美墨加貿易協定 (USMCA) 能夠持續生效，使得墨西哥組裝伺服器對美出口享有免稅
如果以上兩項能夠成立，在墨西哥組裝高單價伺服器將較台灣成本更低。然而在墨西哥組裝伺服器要能享有 USMCA 免稅優惠，一大前提在於內部組件的原產地必須高比重來自於美、墨、加三地，考量 GPU、CPU 晶片在傳統 Server 成本佔比高達 30%，在 AI Server 成本佔比甚至高達 70% 以上，這將吸引 NVIDIA、AMD、Broadcom、Marvell ... 等美國客戶將 AI/Server 晶片轉向在台積電美國廠投片，既能降低整體伺服器最終成本，又能滿足川普政府要求投資美國的呼籲，對美國客戶可謂一箭雙雕。
因此台積電美國廠長期營運能否符合經營階層預期，個人認為後續可優先關注：
台對美出口伺服器最終關稅為何？是否明顯縮小台墨成本差距？
美墨加貿易協定 (USMCA) 26 年重新議定是否順利？伺服器在墨西哥組裝是否能持續獲得免稅優惠，進而縮小台墨兩地成本差距？
台灣製造與封裝的 GPU、CPU，是否不符合重新議定的美墨加貿易協定 (USMCA) 原產地規則判定？
如果以上都朝向前面所述方向發展，台積電美國廠將吸引美系 GPU、CPU、ASIC 客戶積極投片，進而使得長期毛利率負面影響將在可控範圍。
由台積電看相關產業鏈上公司後續展望
最後我們嘗試從台積電的最新財測，推估其他相關產業鏈上公司後續營運表現
半導體前段設備：26 上半年可能為營運高點
關稅導致下游上半年提前拉貨，透支下半年需求，預期將使得消費性 IC 設計族群下半年投片轉向保守。考量從投片到產出約需 2~3 季，關稅對晶圓製造業負面影響將在 26 上半年擴大，屆時台積電可能對前段設備採購可能逐漸縮手。半導體前段設備從下訂到交貨約需時 2~3 季，以此可推估對半導體前段設備營收負面影響可能在 26 下半年發酵。
綜合以上，個人預期 26 上半年或為本次景氣循環中半導體前段設備族群：ASML、應用材料 (AMAT)、科林研發 (LRCX)、TEL 東京威力科創、科磊 (KLAC) 等業者短期營運高點。
先進封裝設備：26 年展望略為下調，美國新廠將為 27 年後順風
受惠台積電 CoWoS 需求爆發，Onto (ONTO)、Camtek (CAMT)、Shibaura、弘塑 (3131)、辛耘 (3583)、萬潤 (6187) 、志聖(2467) … 等眾多先進封裝設備族群於 23~24 年業績皆高度成長。然而參考本季法說會訊息，台積電明確表示 CoWoS 需求熱度略為降溫，且預期 26 年供需將更加平衡 (it will be more balanced next year)，這意味著 26 年先進封裝產能與對應設備採購仍將成長，但成長幅度可能因需求略為降溫而較先前預期略為下調。
然而考量近期相關個股股價開始大跌，已逐步反應以上利空與關稅不確定性；加上台積電將在美國額外興建兩座先進封裝廠，個人估計其中一座可能於 26 年開始興建、27 年建成並開始採購設備與移機，將為先進封裝設備族群於 27 年增添額外採購需求，個人仍看好先進封裝族群未來幾年仍將穩健成長，近期相關供應鏈股價如果持續跌深，投資人仍可從中嘗試尋找投資機會。
廠務工程：受惠台、美、日三地持續擴產，唯需關注美國毛利率
儘管關稅可能使得台積電 25 下半年~26 上半年成長趨緩，但在 AI 長期發展需求強勁以及供應鏈在地化的地緣政治壓力下，公司於台、美、日三地前期廠房興建預期仍將持續推進。
考量 25~26 台積電於台灣、美國、日本仍有多個新廠建案持續展開：
台積電高雄 P4、P5 廠預計 25 年開始興建
台積電美國 P2 廠預計於 25~26 上半年將進行無塵室、水氣化與機電等基礎設施建製
台積電美國 P3、P4 廠預計將於 25 年興建
台積電美國先進封裝其中一座個人估計可能於 26 年興建
台積電日本第二座先進晶圓廠預計於 25Q1 開工
台積電配合廠務工程族群：帆宣 (6196)、漢唐 (2404)、聖暉 (5536) 等業者 25~27 年仍將持續受惠。唯獨過往美國工程專案毛利率明顯低於台灣，相關業者在吸取美國 P1、P2 廠專案經驗後，能否提升後續當地工程業務毛利率、擴大獲利，仍需持續關注。