3564 其陽 11/06 收盤價：48.2 元-4.4 (-8.37%)

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其陽後續展望可分成「資安本業穩定成長」與「AI 伺服器／液冷成為第二成長曲線」兩條主軸；短期營收動能已改善，但能否轉化成顯著 EPS 成長，仍要看高附加價值產品的量產規模與毛利率表現。

1. 資安平台仍是營運基本盤

網路安全平台仍是其陽主要業務，面對企業資安升級、邊緣運算與資料中心安全需求，持續投入中高階網通平台，涵蓋 Intel、AMD、Marvell、Hygon 等平台，目標是提供從端點到雲端的客製化方案並拉升 ASP。

這部分的特性是需求相對剛性、既有客戶黏著度較高，可提供較穩定的營收底部；但成長幅度仍會受到客戶庫存、專案驗證週期、匯率與零組件成本影響。

2. AI 伺服器開始由產品布局走向出貨驗證

其陽已推出支援新一代 AMD EPYC 處理器的 AI、通用型與儲存伺服器，採模組化架構，支援 PCIe Gen6、DDR5 與高密度 NVMe，應用鎖定生成式 AI、模型訓練、即時推論、高效能運算與資料密集型工作負載。

市場定位不是直接競逐大型 CSP，而是瞄準：

• Tier 2、Tier 3 客戶
• 系統整合商
• 新興雲端與企業級 AI 專案
• 高客製化的邊緣推論、智慧儲存與高可用性伺服器需求

這類市場訂單規模通常不如 CSP 大，但產品差異化與客製化程度較高，若專案進入穩定量產，較有機會提升產品單價與毛利結構。其陽 2026 年前三季營收 22.88 億元、年增 29.83%，第三季營收 9.2 億元、年增 59.4%，反映新專案與客戶需求已帶動營收動能。

3. 液冷是最重要的中長期選擇權

其陽與集團內部資源整合伺服器、散熱與網通，布局雙相浸沒液冷與雙相直接液冷技術。後者鎖定超過 100kW 的高密度 AI 機櫃，可對應高功耗 GPU 與 AI 晶片的散熱需求。

液冷業務的投資意義在於：

• 從單純伺服器平台，往「伺服器＋散熱＋高速網路」的整體方案升級。
• 高功耗 AI 系統的散熱門檻高，有助降低純硬體平台的價格競爭。
• 若液冷方案與 AI 伺服器打包出貨，單一專案價值量與客戶黏著度都有機會提高。

不過，液冷導入涉及系統驗證、客戶資料中心架構調整與長測期，從產品展示、取得訂單到實際放量通常有時間落差。因此，短期不宜只以技術題材推估獲利，須確認量產訂單、營收比重與毛利率是否同步上升。

4. 美國與中國是兩個主要成長戰場

其陽持續深化美國大型客戶、爭取新客戶與新專案；中國市場則掌握在地化晶片與網通設備趨勢，爭取相關專案。

• 美國市場：AI 基礎建設與資安專案是主要機會，且公司已完成美國客戶產線審核與驗證，取得量產許可；集團 AI 伺服器相關訂單預計自第四季陸續出貨。
• 中國市場：有在地化替代需求的機會，但也伴隨當地競爭、規格變動與地緣政治風險。

5. 營運判斷：營收先行，獲利改善仍待驗證

整體來看，後續展望偏正向，但屬於「本業穩定＋新事業逐步放量」的節奏，而非立即進入高獲利爆發期。

關鍵結論是：其陽已具備 AI 伺服器、液冷散熱與資安平台的產品拼圖，2026 年營收成長動能也已逐步展現；但市場真正需要看到的是 AI 與液冷專案自第四季起的出貨延續性，以及毛利率、營益率能否連續改善，這才是中長期評價能否站穩的核心。

目前能找到的公開資料中，沒有至少兩份可相互驗證的其陽 2026、2027 年 EPS 數字預估，因此不適合把單一外部估計當成市場共識來報數字。

不過，從已公告財報與營運動能，可以建立較務實的判讀框架：

2026 年第二季已由第一季虧損轉為獲利，毛利率升至約 26%，營益率約 4.1%；但這仍表示公司營收雖然加速，獲利率改善尚在初期，不能直接把營收年增近三成等同 EPS 同幅度跳升。

2026 年 EPS：關鍵在下半年能否補回首季虧損

以已公布的上半年 EPS 0.04 元來看，若要讓全年 EPS 顯著優於 2025 年的 0.65 元，第三、四季不只要維持營收成長，還要看到：

• 中高階網安與伺服器新專案持續量產；
• 高階產品拉高毛利率，而非只有低毛利組裝出貨；
• 匯率、零組件成本與營運費用不要再大幅侵蝕利潤；
• AI 伺服器或液冷專案開始帶來有意義的毛利貢獻。

9 月單月營收達 3.54 億元、年增 54.2%，第三季營收 9.2 億元創高，且訂單出貨比維持 1 以上，支持下半年營收動能仍偏正向。

但公司屬於客製化平台供應商，專案產品的研發、人力與備料成本較高；再加上先前頁面顯示近四季自由現金流為負，代表市場會更重視「營收成長是否能轉成淨利與現金流」，而非只看營收新高。

2027 年 EPS：AI 伺服器與液冷能否真正商業化

2027 年的獲利彈性，較大程度取決於 AI 相關產品從「新產品／展示／客戶認證」轉成「穩定量產」的程度：

• AMD 新世代伺服器平台專案擴大導入。
• 機櫃級 AI 伺服器、儲存、網路與散熱整合方案取得實際訂單。
• 雙相直接液冷技術開始有規模化出貨。
• 伺服器與邊緣運算營收占比提高，帶動 ASP 與整體毛利率改善。

公司目前推出新一代 AMD EPYC 9006 伺服器平台，並整合雙相直接液冷技術，瞄準高密度 AI 運算與機櫃級方案；這是 2027 年獲利上修的主要潛在來源，但仍需由後續訂單、出貨與毛利率驗證。

對目前股價的含意

以 67.1 元和近四季 EPS 0.36 元計算，本益比約 184 倍。即使未來 EPS 回升，市場現在反映的也不只是既有網安本業，而是對 AI 伺服器、液冷散熱與機櫃整合的中長期成長預期。

因此，判讀未來兩年 EPS 可採條件式看法：

• 偏保守情境：資安本業穩定、伺服器專案增加，但 AI 液冷仍在驗證與小量導入；營收成長較快、EPS 卻只溫和改善。
• 較佳情境：新專案連續量產，伺服器及液冷產品占比提高，毛利率可維持或突破第二季水準，則 2027 年 EPS 才有較明顯向上修正空間。
• 風險情境：AI 專案遞延、關鍵料件短缺、匯率不利，或營收成長主要來自低毛利產品，EPS 可能落後市場目前對題材的期待。

核心不是猜一個 EPS 數字，而是觀察接下來每季的毛利率、營益率、單季 EPS、營業現金流，以及 AI 伺服器／液冷專案是否從展示走到量產出貨。

其陽所處的是「網路安全硬體平台 + 邊緣運算/伺服器 + AI 資料中心散熱」的交集市場；短期以資安設備需求為主，中長期則看 AI 推論、邊緣部署與高密度散熱能否放量。

1. 網路安全：成熟但仍具剛性成長

企業上雲、遠端連線、物聯網與 AI 導入後，網路邊界更分散，資安防護從傳統防火牆，延伸到整合式威脅管理（UTM）、次世代防火牆（NGFW）、VPN、入侵偵測與即時流量分析。這使資安硬體不完全是景氣循環產品，而是企業維運與法規遵循下的必要支出。

對其陽而言，網路安全平台約占營收 86%，仍是核心基本盤；主要服務獨立軟體供應商，提供少量多樣、客製化的硬體平台，終端可應用在 UTM、NGFW 等資安設備。此模式不以規模量產競爭，而是以平台設計、產品生命週期、客製能力及與客戶共同開發來建立黏著度。

產業意義： - 資安需求相對抗景氣，可提供較穩定的出貨基礎。 - AI 增加資安事件偵測、封包分析與自動化回應的運算需求，將推升高階 X86 網安平台的規格。 - 挑戰在於此領域競爭成熟，單靠營收成長不必然帶來獲利成長，仍須觀察產品規格升級是否改善毛利率。

2. 邊緣運算與智慧儲存：其陽較近的第二成長動能

AI 應用並非都在大型雲端資料中心完成。涉及低延遲、資料在地化、隱私或網路頻寬限制的場景，例如工廠、零售、電信、金融、智慧城市與企業分點，會需要在現場或近端部署伺服器與運算設備，也就是邊緣運算。

其陽的邊緣伺服器營收占比約 12%，已較過去提升。公司產品也涵蓋邊緣運算、高可用性儲存、通用伺服器與高效能網通平台，滿足 AI 資安、智慧儲存及低延遲運算需求。

產業前景的重點： - Agentic AI 與企業 AI 導入，會增加即時分析、資料處理、高速儲存與網路傳輸的需求。 - 相對於大型雲端業者的標準化採購，企業邊緣應用更重視少量、多樣、客製化，這與其陽的營運定位吻合。 - 但專案型、客製化業務也代表訂單能見度與單月營收可能較波動，必須看專案導入與量產速度。

3. AI 伺服器與液冷：空間大，但目前仍偏布局期

AI 伺服器功耗與機櫃熱密度大幅上升，傳統風冷逐漸難以滿足高階 GPU、CPU 與高密度運算需求。液冷的核心價值不只在降溫，也在降低資料中心能源使用效率指標、提高單一機櫃可承載的運算密度，因此是 AI 基礎設施的重要升級方向。

其陽正發展雙相直接液冷與浸沒式液冷，並結合伺服器、儲存、網通與散熱，瞄準高客製化的 Tier 2、Tier 3 白牌伺服器客戶，而非直接與大型雲端伺服器供應鏈競爭。

這個市場對其陽的意義： - 若液冷與 AI 伺服器方案轉為量產，產品單價與附加價值通常高於傳統網通硬體，有利改善產品組合。 - 其陽的差異化在於可將資安網通、伺服器與散熱整合為解決方案，而非只供應單一零組件。 - 不過，液冷產品從驗證、客戶測試到實際放量的週期通常較長；目前較適合視為中長期選項，不能直接將整體 AI 伺服器產業的高成長等比例套用到其陽營收。

4. 區域需求：美洲是近期最重要的成長市場

其陽美洲營收占比約 48%，是最大區域市場；資安與伺服器產品線擴張，也使公司更能受惠歐美企業升級 IT 基礎架構的需求。

但這也帶來兩面性：

• 正面：美洲企業資安、雲端與 AI 基礎設施需求較強，且高階客製化產品的接受度高。
• 風險：匯率、關稅政策、客戶為避險而提前或遞延拉貨，都可能放大單季營收與毛利率波動。

產業結論

整體來看，其陽的產業前景並不只是「AI 題材」；較合理的投資框架是：資安平台提供營收底盤，邊緣伺服器提升成長性，AI 伺服器與液冷則決定未來產品組合與獲利能否出現跳升。現階段最關鍵的驗證，不是題材是否存在，而是新產品能否持續轉化為實際出貨，並同步改善毛利率、營業利益率與自由現金流。

其陽並未公開揭露個別客戶名稱，但從目前可確認的資訊看，客戶結構可分為三類：

1. 網路安全軟體商（ISV）是核心客群
   其陽主要提供客製化網路安全硬體平台，供客戶部署整合式威脅管理（UTM）、次世代防火牆（NGFW）、VPN、入侵偵測等資安服務。這類獨立軟體供應商是其陽最主要的直接客戶，對應的網路安全平台營收占比約 86%。

2. 歐美資安與網通客戶，尤其美洲市場最重要
   美洲營收占比已升至約 48%，為最大單一市場；中國約 32%、亞太約 11%、歐洲約 9%。公司也明確提到將持續深化美國大型客戶關係，表示美洲既有核心客戶與專案，是目前營收成長的主要來源。

3. Tier 2／Tier 3 白牌伺服器與邊緣運算客戶，是新成長客群
   其陽的新一代 AI 伺服器採用 AMD SP7 平台，鎖定小型語言模型推論、高可用性儲存與邊緣運算應用；公司明確表示，目標並非大型雲端服務供應商，而是需要少量多樣、高客製化方案的 Tier 2、Tier 3 白牌伺服器客戶。

換句話說，其陽不是直接供貨給大型 CSP 的大量標準化伺服器供應商；它的定位較偏向「替資安軟體商、網通設備商及利基型企業客戶，打造客製化硬體平台與邊緣伺服器」。這種模式的優點是產品附加價值和客戶黏著度較高，但接單規模通常較分散，AI 伺服器與液冷業務能否顯著放大，仍取決於新客戶專案從驗證走到量產的速度。