3450 聯鈞 10/28 收盤價：441.5 元+12.5 (+2.91%)

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聯鈞本質上是光通訊與功率半導體的封裝測試服務商，近年營運重心正快速轉向 AI 資料中心所需的高速光傳輸產品。

主要做三件事

1. 雷射晶片封裝：AI 光通訊的核心業務

聯鈞將 EML、CW Laser 等雷射晶片封裝成 COSA（光學次模組），再供應給光收發模組廠，最終用於資料中心交換器、伺服器與高速網路設備。

簡單說，AI 資料中心內部與機櫃之間要傳輸大量資料，傳統電訊號距離與功耗受限，因此需要用光訊號傳輸；聯鈞做的是光通訊元件中很關鍵的「雷射光源封裝」環節。

公司提供的光通訊封裝產品包含 VCSEL、FP／DFB 雷射、PIN-TIA、APD-TIA 等，可用於資料通訊與電信應用。

2. 高速光模組與主動式光纜

聯鈞透過子公司源傑科技，從單純封裝延伸到光模組的設計與量產：

• AOC 主動式光纜：目前以 100G、400G 為主
• 高速光收發模組：400G 已有出貨，800G 正進行量產導入
• 矽光子相關產品：布局更高頻寬、低功耗的資料中心互連需求
• 外部雷射光源模組：可應用於 CPO／NPO 架構，目前仍在試產及導入階段

其中，源傑偏向產品設計與客戶端服務，聯鈞負責後段封裝量產；兩者整合後，能提供從雷射、封裝到高速傳輸模組的供應能力。

3. 功率半導體封裝測試

聯鈞集團另一個重要業務是功率半導體封測，主要由子公司捷敏-KY負責，包括：

• MOSFET、功率模組等封裝與測試
• 電源管理與電力控制元件
• 應用於消費性電子、PC、工業設備，以及 AI 伺服器相關電源與散熱系統

這部分相較 AI 光通訊成長較平穩，但仍是集團營收的重要底盤。

目前營收結構正在改變

聯鈞集團過去以功率元件為最大收入來源，但 AI 光通訊成長更快：

這代表聯鈞正從以功率半導體封測為主的公司，逐漸轉型為AI 高速光通訊供應鏈的封裝與模組業者。功率半導體營收不一定下滑，而是光通訊需求擴張更快、拉低其相對占比。

一句話理解聯鈞

聯鈞把雷射晶片封裝成能用於高速光通訊的元件，並透過子公司延伸到 AOC 與光模組；同時保有穩定的功率半導體封測業務。

投資人看聯鈞，關鍵通常不只是傳統封測，而是 AI 資料中心從 400G 升級至 800G、未來邁向 1.6T 時，對 COSA、雷射光源、高速光模組與 CPO 外部光源的需求能否持續轉為實際出貨。

聯鈞目前市場關注的主軸，集中在 AI 資料中心帶動光通訊規格升級，以及公司能否把封裝產能與高階產品順利轉成獲利。主要題材可分為以下幾項：

1. AI 光通訊需求成長

   • AI 伺服器與大型資料中心需要更高速、低延遲的資料傳輸，帶動光模組、雷射元件需求。
   • 聯鈞的 AI 光通訊營收占比已明顯提高，成為相較功率半導體封測更受市場重視的成長來源。
   • 市場會持續看 AI 光通訊訂單能見度是否能延伸到 2027 年，以及客戶拉貨是否持續增強。

2. 400G 升級 800G、再往 1.6T 發展

   • 資料中心傳輸速度正由 400G 向 800G 升級，長期再看 1.6T。
   • 規格升級通常意味著雷射、封裝和光模組的技術門檻與單價提高；若高階產品比重提升，毛利率也有改善空間。
   • 聯鈞已有 400G 出貨基礎，而 800G 的客戶驗證、量產時程與實際出貨量，是近期評價能否延續的關鍵。

3. 雷射二極體封裝測試與 COSA 平台

   • 聯鈞的核心競爭力之一是雷射二極體封裝測試，特別是整合雷射晶片與光學元件的 COSA 製程平台。
   • 市場期待公司在高階 EML 雷射、高功率 CW Laser 等產品持續擴大出貨，藉由良率、量產規模與製程控制能力建立差異化。
   • 但高階雷射產品的良率與客戶集中度，同時也是市場會折價看待的風險。

4. 大幅擴產能否有效轉化成營收與現金流

   • 公司近年明顯增加設備投資，目的在搶占 AI 光通訊供應鏈的產能缺口。
   • 市場不只看「產能增加」，更重視三件事：新產能何時開出、產能利用率能否快速上升、折舊與融資成本會不會侵蝕獲利。
   • 目前近四季自由現金流為負，反映擴產初期的資本支出壓力；未來營收放量速度若不如預期，財務壓力就會提高。

5. 矽光子與 CPO 長期選擇權

   • 矽光子與共同封裝光學（CPO）是 AI 網通長期演進方向，目標是因應更高速傳輸下的功耗與訊號完整性問題。
   • 聯鈞透過高速光傳輸、光模組與相關設計布局，具備題材連結性；不過這仍偏中長期機會，短期營收貢獻主要仍要看既有 400G、800G 光通訊產品的量產節奏。

6. 高成長預期與高估值的拉鋸

   • 頁面資料顯示，聯鈞 9 月營收年增接近 100%，而當季 EPS、毛利率與營業利益率也處於近幾季高點，市場正在交易其成長加速的預期。
   • 但本益比約 87 倍、股價淨值比約 11 倍，代表市場已反映相當高的未來成長。後續若 800G 驗證遞延、擴產利用率不足或毛利率未如預期，高估值下的股價波動可能更大。

簡單說，聯鈞不是只在交易「AI 概念」，而是在交易：AI 光通訊需求是否持續、800G 是否順利量產、高階雷射封裝能否維持良率與毛利，以及擴產是否真正轉化成營收、獲利與現金流。

聯鈞的營收結構正在快速往 AI 光通訊移動。以目前可得的最新口徑、2026 年前七個月／7月合併營收來看：

相較之下，2025全年的結構為功率半導體 62.0%、AI相關光學產品 32.7%、傳統／消費性元件 5.3%。也就是說，AI光學在不到一年內提高 12.8 個百分點，而功率半導體占比下降主要是光通訊成長更快，不代表功率業務本身衰退。

AI光學內部又可拆成三個成長平台：

• COSA雷射光學次模組：將 EML、CW Laser 等雷射晶片封裝成可供高速光模組使用的元件，是目前擴產與高階化的重點。
• 光收發模組／AOC：目前以100G、400G產品為主，800G仍處驗證與量產準備階段。
• ELSFP外部雷射光源：對應未來CPO、NPO架構，目前仍在試產或小量生產，短期占比不大，較可能是後續的選擇權。

因此，聯鈞目前仍有約一半營收來自功率半導體，但投資人評價的核心已逐漸轉向另一半快速上升的AI光學業務；後續產品組合能否持續優化，取決於COSA擴產能否順利轉成出貨，以及400G產品向800G升級的驗證與放量速度。

聯鈞後續展望偏正向，但成長會分成三個階段：2026 下半年看既有 AI 光通訊放量、2027 年看 800G 與 1.6T 導入、2028 年後才看 CPO 外部雷射光源的明顯貢獻。

1. 近期：AI 光通訊出貨加速，營收與獲利已有改善

聯鈞 2026 年營運在第二季出現明顯轉強：單季營收 29.76 億元、季增 42.6%、年增 61%，毛利率升至 31.54%，營業利益率 21.21%，EPS 為 2.09 元。相較第一季，營收規模與獲利率同步上升，反映高階光通訊與雷射封裝產品的組合改善。

月營收也呈逐月走高態勢：2026 年 4 月至 8 月營收由 8.78 億元升至 12.48 億元，8 月年增 109.76%。這表示現階段的成長，不只是遠期技術題材，既有產品的擴產與出貨已開始反映在營運數字。

2. 2026 下半年至 2027 年：COSA 雷射封裝是最穩定的成長核心

聯鈞把 COSA 光學次模組、TRX 光收發模組、ELSFP 外部雷射光源列為三大成長平台；其中，COSA 是目前最成熟、最直接的成長來源。

• COSA 產能自 2024 年起持續接近逐年倍增，並朝更高功率的 EML、CW Laser 封裝升級。
• AI 相關光學產品占營收比重，已由 2025 年的 32.7% 上升至 2026 年前七個月的 45.5%；功率半導體仍是基本盤，但成長較快的光通訊正在重塑營收結構。
• 公司 2024 至 2026 年設備資本支出合計接近 30 億元，2026 年規劃約 16 億元，反映公司正以實際擴產承接客戶需求。

對後續獲利而言，重點不只在封裝數量增加，而是高功率雷射的技術門檻提高。功率從 70mW 往 300mW、400mW 升級後，散熱、氣泡控制與封裝良率的難度顯著增加；若聯鈞能維持良率與供貨能力，高階產品占比提升有利毛利率延續較佳表現。

3. 800G 是下一個營收驗證點；1.6T 則是 2027 年以後的接棒產品

目前 AOC 仍是主要光模組產品，400G 已有穩定出貨，產能利用率約 7 成，代表既有產線仍有提升空間。800G AOC 與光模組則仍在客戶驗證階段，是接下來最重要的短中期觀察點。

若 800G 驗證完成並轉入量產，對聯鈞有兩層意義：

• 營收面：可接上 AI 資料中心由 400G 升級至 800G 的需求。
• 獲利面：高速規格通常對雷射、封裝精度與良率要求更高，產品單價與毛利結構可望優於既有產品。

產業端來看，2026 年高速線材規格中，800G 的比重預估升至 43%，高於 400G 的 49%，而 1.6T 比重也開始增加；聯鈞若能掌握 800G 客戶認證進度，就有機會跟上規格轉換。

4. CPO／NPO 外部雷射光源是長線選擇權，但短期不宜視為主要獲利來源

ELSFP 外部雷射光源可應用於 CPO 與 NPO 架構，聯鈞已進入共同開發、工程樣品與小量試產階段。CPO 為了降低高頻寬傳輸時的功耗、訊號損失與散熱壓力，需將光學元件更靠近交換器晶片；外部雷射光源則是其中的重要零組件。

不過，這部分的時程要保守解讀：

• 2027 年下半年可能出現小量出貨。
• 要形成較有感的營收，較可能落在 2028 年，且仍取決於終端客戶的 CPO／NPO 導入進度與量產良率。
• 整體產業目前也仍將 CPO 視為早期部署階段，較明顯的普及預期在 2027 至 2028 年。

因此，CPO 對聯鈞的意義比較像是「中長期估值與技術升級的選擇權」，近期營運主軸仍應回到 COSA 擴產、400G 穩定出貨與 800G 認證轉量產。

關鍵觀察指標

整體而言，聯鈞已經進入基本面跟上題材的階段：AI 光學產品占比提高、營收年增加速，第二季毛利率與營益率也同步改善。後續能否延續強勢，取決於高階雷射封裝擴產效率、800G 認證轉量產速度，以及資本支出能否有效轉化為更高的營收與自由現金流。

聯鈞未來兩年獲利預估呈現高速成長，但不同預估間仍有落差；較合適的解讀是採區間而非單一數字。

綜合近期多份預估，市場中位數可先約略看成 2026 年 9 元左右、2027 年 15～16 元。市場另有較積極的看法，2027 年 EPS 可達約 17 元，但這需要更順利的產能開出與新品驗證配合。

獲利成長的主要假設

• COSA 雷射封裝擴產轉為營收：設備投資與產能擴增，是 2026～2027 年最直接的量能來源；若稼動率提升，固定成本攤提改善，也有利毛利率。
• AI 光通訊產品比重提高：目前成長主軸為雷射封裝、100G／400G AOC，帶動產品組合由功率半導體逐漸轉向附加價值較高的 AI Optics。
• 規格升級推升單價與利潤率：2027 年的成長除了出貨量，還包含 400G 產品增加、800G 產品若完成客戶驗證後的潛在挹注。預估中，毛利率由 2026 年約 31%提升至 2027 年約 32%～33%，營益率也可望向 23%靠攏。

預估差異與需要留意的風險

2026 年 EPS 預估介於 8.4～9.8 元，差異尚可控；2027 年則隨高速產品導入速度不同而擴大。核心變數是：

1. 800G 驗證、量產時程：若驗證順利，將帶來營收與產品組合上行；若遞延，2027 年較積極的 EPS 假設就可能下修。
2. 產能利用率與折舊壓力：大幅擴產雖提供成長空間，但若訂單成長落後設備到位速度，折舊將壓抑獲利率。
3. 客戶集中度：主要客戶的拉貨與庫存調整，可能使季度營收、EPS 波動顯著。
4. CPO 貢獻不宜過早計入：外部雷射光源相關產品仍在導入階段，較明顯的營收貢獻普遍被放在 2028 年以後，而非未來兩年主要獲利基礎。

以目前頁面股價 424 元 粗估，若 EPS 分別為 9 元與 15～16 元，對應本益比約為 47 倍與26～28 倍。因此，市場現階段並非只交易 2026 年的獲利，而是已提前反映 2027 年 COSA 擴產、高速光模組規格升級能順利兌現的期待。

聯鈞所處的AI 高速光通訊，正處於由 400G/800G 升速到 1.6T、並逐步導入矽光子與 CPO 的結構性成長階段。核心驅動並非一般網路流量，而是 AI 資料中心內大量 GPU/ASIC 叢集之間的資料交換；頻寬、功耗與散熱壓力升高，使短中距離互連逐漸由銅線轉向光纖。

產業成長的三條主線

為何這波需求比較具延續性？

AI 叢集的網路架構可分為：

• Scale-out：機櫃與機櫃、伺服器與伺服器之間的連接；目前是 800G、1.6T 可插拔光模組最主要的需求來源。
• Scale-up：同一個大型運算機櫃內 GPU/ASIC 的互連；銅線仍有成本與維護優勢，但頻寬升高後，未來也會提高採用近封裝光學與 CPO 的機率。
• Scale-across：跨資料中心連線；帶動高速相干光模組與資料中心互連需求。

因此，光通訊不是單一產品換代，而是 AI 基礎建設從機櫃內、機櫃間到跨資料中心，同時增加光互連密度的趨勢。

聯鈞在產業鏈的位置

聯鈞的定位介於雷射光源封裝與高速光模組整合之間：

1. 近期最直接：COSA 雷射封裝

   • 高速模組需要 EML、CW Laser 等光源，封裝的良率、散熱、光學對準與量產能力，會影響模組廠是否能順利交貨。
   • 聯鈞的 COSA 產能自 2024 年起持續擴張，管理層也指出 AI 光通訊供應鏈仍有缺貨現象，並以擴產因應需求。

2. 中期動能：AOC 與 800G 模組

   • 源傑現階段以 100G、400G AOC 為主，800G 仍取決於客戶驗證與量產進度。
   • 對聯鈞而言，若 800G 模組順利放量，除了營收規模提高，也有機會提升其在供應鏈中的整合價值。

3. 長期選擇權：CPO／NPO 外部雷射

   • CPO 雖將光學元件靠近晶片，但雷射因為熱敏感，往往仍需使用外部雷射架構；這使高功率雷射封裝不會因 CPO 出現而消失，反而可能提高規格門檻。
   • 不過，這塊市場尚受客戶導入時程、封裝良率與系統可靠度影響，短期不宜將其視為已完全反映在營收中的主力。

產業風險與驗證重點

產業方向偏正向，但高速成長也伴隨幾項必須持續驗證的風險：

• 供應鏈缺料是雙面刃：雷射與 InP 材料短缺有助於高階供應商維持議價力，但也可能限制模組出貨，讓終端需求無法即時轉成營收。
• CPO 放量仍有技術門檻：光電共同封裝涉及散熱、良率、光纖耦合與測試，商轉速度可能低於市場預期。
• 800G 客戶驗證與產能利用率：聯鈞的中期成長，取決於源傑高速產品是否順利放量，以及 COSA 新增設備能否快速轉為有效產出。
• 客戶集中與資本支出壓力：高速光通訊供應鏈通常高度依賴少數大型客戶；聯鈞又正大幅擴產，若客戶拉貨節奏變動，折舊、融資與現金流壓力會提高。

整體來看，可插拔的 800G/1.6T 模組是目前最明確的營收主線；CPO、矽光子與外部雷射則是 2027 年後更具彈性的長期方向。聯鈞的核心優勢在於卡位雷射封裝這個供給與良率都具門檻的環節；真正決定產業紅利能否轉為公司獲利的，將是擴產速度、良率維持、800G 客戶驗證，以及高階產品在營收中的占比。

聯鈞的具名客戶名單並未在公開資料中完整揭露；公司主要以代工與共同開發模式服務客戶，因此外界較能確認的是客戶的地域、產業屬性與合作層級，而非單一終端品牌。

可確認的客戶輪廓

• 美國與日本的國際雷射晶片／光通訊大廠
  聯鈞在雷射二極體封裝、COS／COSA 等產品的客戶，多為美、日光通訊與光資訊領導廠商。公司具備高功率 EML、CW Laser 封裝能力，客戶會提供雷射晶片，由聯鈞進行封裝與測試；現有資料指出，主要優質客戶約有三家，且合作關係穩定。

• 北美高速光通訊設備與資料中心供應鏈業者
  400G AOC 是目前光模組主要獲利產品，客戶以北美業者為主；後續 800G AOC、800G 光模組的認證與出貨，也主要受 AI 資料中心高速互連需求帶動。這表示聯鈞的客戶不只限於元件廠，也透過源傑科技切入北美資料中心光模組供應鏈。

• CPO／矽光子產業鏈客戶
  在外部光源 ELSFP 的布局中，聯鈞合作對象涵蓋終端用戶、系統設計商、雷射晶片廠與組裝廠；實際開發上則較直接與雷射晶片廠合作，並存在終端客戶指定聯鈞封裝服務的情況。這類案子目前仍以工程驗證與小量試產為主，未來是否放大，取決於 CPO 架構在 AI 交換器與伺服器的商用導入速度。

• 功率半導體封測客戶
  透過捷敏-KY，集團也服務功率 MOSFET、功率模組、SiC 與 GaN 等封測需求；此部分客戶名稱同樣未見完整公開揭露，應用較偏消費電子與功率管理市場。

投資上應怎麼解讀

聯鈞的客戶結構可概括為：上游美日雷射晶片廠 + 北美高速光通訊／資料中心供應鏈 + CPO 新技術合作夥伴。公司刻意不揭露具名客戶，且公開資料也指出其避開中國大型客戶，因此不能把市場流傳的特定品牌直接視為已證實客戶。

真正重要的不是猜終端客戶名稱，而是觀察三件事：

1. 既有客戶是否持續拉高 COS／COSA 封裝需求：這直接影響目前產能擴充能否轉成營收。
   
2. 400G 能否順利升級到 800G：產品規格上移通常代表單價與毛利結構改善。
   
3. CPO 外部光源是否從試產走向量產：這是較長線的選擇權，短期營收貢獻仍有限。

聯鈞的競爭位置，核心不是與所有光通訊廠直接競逐，而是卡在「高階雷射晶片後段封裝」與「高速光模組設計／量產」兩個環節。它的競爭對手會隨產品線而不同，因此應分開看。

競爭版圖

聯鈞的優勢

1. 高功率雷射封裝技術與量產能力

   • 聯鈞是全球前三大雷射二極體封裝測試廠，COSA 可處理 EML 與 CW Laser，功率涵蓋約 70mW 至 400mW，對應 800G、1.6T 與未來 CPO 所需的高精度、散熱與可靠度要求。
   • 雷射封裝並非買設備即可複製；晶片對位、熱管理、氣泡控制與長期壽命測試都會直接影響良率。高功率產品愈往上走，這些製程經驗的價值愈高。

2. 從封裝延伸到模組設計，供應鏈位置更完整

   • 聯鈞透過源傑補上光模組與 AOC 的設計、客戶服務能力，形成「源傑設計與接單、聯鈞量產封裝」的分工。
   • 這使公司不只是單一後段代工廠，也能參與 100G、400G AOC 至 800G 的產品升級；相較只做晶片、只做封裝或只做模組的業者，較有機會掌握更多產品價值與客戶需求。

3. 既有客戶合作與非中國供應鏈定位

   • 聯鈞長期服務美系光通訊客戶，近期也新增日系客戶。在供應鏈安全與非中系供應來源需求提高的背景下，台灣製造與既有客戶認證有助於降低切換供應商的機率。
   • 光通訊產品尤其是高階雷射封裝，客戶認證期長；一旦進入量產供應鏈，短期內不容易因單純價格因素被完全取代。

4. 產能擴張較早，能承接供給缺口

   • 公司 2024 至 2026 年持續提高設備投資，COSA 產能自 2024 年起接近逐年倍增，訂單能見度已延伸到 2027 年底。
   • 當 AI 資料中心升級推升 EML、CW Laser 與高速模組需求時，能否即時提供穩定量產產能，本身就是競爭力。

5. CPO／NPO 外部光源具中長期選擇權

   • 聯鈞的 ELSFP 外部雷射光源可支援 CPO 與 NPO，已處於共同開發及工程試產階段。外部光源架構能把高熱源雷射移出交換器封裝區，改善散熱並提高可維修性。
   • 若 CPO 架構擴大導入，一個模組可能需要多顆外部光源，高功率封裝能力可讓聯鈞受惠。

相對同業的劣勢與風險

1. 上游晶片自主性較弱

   • 聯鈞的強項在封裝與量產，並非自行掌握 InP 磊晶、雷射晶片設計與製造。
   • 相較於具備晶片、雷射、模組垂直整合能力的國際大廠，聯鈞對上游晶片供應、客戶提供的晶片規格及合作關係依賴度較高。當 InP 基板、雷射晶片供給緊張時，封裝產能未必能完全轉化為出貨。

2. 在模組端的規模與產品完整度不及大型整合廠

   • 華星光具備從 InP 晶圓、晶粒、封裝到模組組裝的整合能力，且已布局多波長 CW Laser、800G DCI 與 1.6T NPO；大型國際廠則同時掌握雷射、收發器、系統客戶與全球產能。
   • 聯鈞的模組業務目前仍以 100G、400G AOC 為基礎，800G 的實際放量仍取決於客戶驗證與量產節奏。

3. 客戶集中度是雙面刃

   • 長期合作能提高訂單能見度，但也讓公司成長與少數客戶的產品週期、資本支出、庫存調整高度連動。
   • 若主要客戶改變供應來源、延後高速模組導入，或自建封裝能力，聯鈞的營收與產能利用率可能快速受到影響。現有資料也明確指出，公司規模相對較小且客戶集中度較高。

4. 擴產使獲利彈性放大，也使風險放大

   • 大幅資本支出有利於搶產能，但折舊、營運資金與融資壓力也會增加。
   • 若 COSA 產能開出後，客戶拉貨不如預期，利用率下滑將壓縮毛利率；這是聯鈞相較於產能布局較保守同業更需要留意的執行風險。

5. CPO 題材仍偏遠期

   • 外部雷射光源雖已進入試產，但目前可插拔光模組仍是主流，CPO／NPO 的導入速度取決於系統廠、交換器平台與大型雲端業者。
   • 因此，ELSFP 對聯鈞的近期營收仍較像技術選擇權；較明顯的貢獻仍須等待產品驗證完成與客戶量產導入。

投資上可用一句話理解

聯鈞的護城河在於：高功率雷射封裝的良率與量產能力、長期客戶認證，以及透過源傑從封裝往高速模組延伸。

它的限制則在於：不像垂直整合大廠那樣掌握上游雷射晶片，且高成長高度依賴少數客戶、800G 驗證進度與擴產後的產能利用率。

因此，聯鈞能否持續勝出，關鍵不是只有 AI 光通訊需求強不強，而是高階 COSA 的產能能否順利開出、800G 是否由驗證走向放量，以及毛利率能否在擴產後維持甚至提升。