2316 楠梓電 11/11 收盤價：126.5 元+11.5 (+10.0%)

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楠梓電（2316）主要從事印刷電路板（PCB）製造、加工、組裝與銷售，屬於電子零組件產業。

目前業務可分為兩條主線：

• PCB 本業

  • 主要產品包括多層板、HDI 高密度連接板，以及應用於高速運算的高階板。
  • 應用涵蓋 AI 伺服器、HPC、PCIe 加速卡、通訊、工業、車用、醫療與消費電子等。
  • 公司正由傳統消費電子產品，轉向層數較高、附加價值較高的 AI/HPC PCB；AI/HPC 營收占比在 2025 年前三季約 33%，目標是 2026 年提高至 40% 以上。

• 轉投資收益

  • 楠梓電持有中國 PCB 廠滬士電的股權，透過權益法認列投資收益。
  • 這項轉投資與 AI 伺服器、高速交換器 PCB 市場高度相關，現階段也是公司整體獲利的重要來源。

因此，楠梓電不只是一般 PCB 製造商；市場主要觀察兩件事：高階 AI PCB 出貨能否帶動本業轉盈，以及轉投資收益能否持續貢獻 EPS。

楠梓電目前市場聚焦的，不只是「PCB 族群」，而是AI 高階板轉型能否讓本業翻身，以及持有滬電帶來的投資收益。主要有 4 條題材：

1. AI 伺服器／HPC 高階 PCB

這是楠梓電最核心的本業轉型題材。公司原先偏消費性與一般通訊 PCB，現在逐步切入 AI 與高效能運算所需的高階 HDI 板，主要應用包括 PCIe、FPGA 加速卡等，板層數可達 18 至 42 層。

目前市場看的是：

• AI／HPC 產品營收占比能否由約 33% 升至 40% 以上
• 高階 HDI 產品出貨、報價與良率能否持續改善
• AI 訂單能否使本業毛利率轉正、營業損失收斂甚至轉盈

楠梓電已從 2025 年開始出貨 HPC 應用，高階產品比重提升是本業改善的關鍵；但 AI 題材要真正反映為企業價值，仍需看到營業利益轉正，而不只是營收成長。

2. 滬電投資收益與 AI PCB 間接受惠

楠梓電持有滬電約 11% 股權，採權益法認列投資收益。滬電主攻 AI 伺服器主板、高速交換器與高階多層板，因此 AI 高階 PCB 景氣越強，滬電的獲利與評價，對楠梓電 EPS 的支撐就越明顯。

這使楠梓電具備特殊的雙重邏輯：

• 直接受惠：自身切入 AI／HPC 加速卡高階板
• 間接受惠：透過持股分享滬電在 AI 伺服器與交換器 PCB 的成長

不過，2025 年高 EPS 很大部分來自處分滬電持股及投資收益，而非本業獲利，因此市場會同時關注滬電的獲利動能、楠梓電持股比例與本業改善速度。

3. AI 高階產能擴張與良率提升

AI 產品需求增加後，楠梓電面臨的瓶頸是高階 HDI 產能與製程設備。公司規劃投入資本支出擴充關鍵設備，市場期待新產能在 2026 年下半年逐步貢獻。

這個題材的核心是營運槓桿：

產能增加 → 高階產品出貨增加 → 固定成本被更多營收攤提 → 良率提升 → 毛利率轉正 → 本業虧損收斂

目前高階產品良率已較量產初期改善至約 80%，但後續仍要驗證擴產後是否能順利爬坡、維持交貨品質，並把訂單轉成實際獲利。

4. 高速網通、機器人與車用電子延伸

AI 不只帶動伺服器，也推升高速交換器、資料中心網路、邊緣運算及自動化設備對高階 PCB 的需求。楠梓電可望延伸受惠於：

• 高速交換器與網通設備
• 工業自動化與機器人
• 車用電子
• 醫療、MEMS 與工業控制等高可靠度應用

其中，機器人對楠梓電現階段仍偏向中長期延伸題材，實際營收貢獻尚不如 AI 伺服器／HPC 明確；現階段仍應以 AI 高階板出貨與滬電投資收益為主要觀察重點。高階 PCB 正朝高密度、低損耗與更高層數升級，技術、良率與產能將決定供應商能否真正取得較高單價與長期訂單。

題材能否落實，關鍵看三件事

1. AI／HPC 營收占比是否突破 40%，並持續提高高階 HDI 產品比重。
   
2. 擴產後的營收、良率與毛利率是否同步改善，驗證本業能否轉虧為盈。
   
3. 滬電 AI 伺服器與高速交換器業務是否維持成長，支撐權益法投資收益。

因此，楠梓電的評價不能只用一般 PCB 廠來看：短期偏向「滬電投資收益概念」，中長期則取決於能否轉變為「自身 AI 高階 PCB 本業獲利 + 投資收益」的雙引擎模式。

楠梓電目前揭露的產品應用別營收占比如下：

合計來看，通訊＋HPC已占67%，是楠梓電目前最重要的營收核心。其中，HPC比重從切入初期約13%拉升至33%，公司目標是進一步提高至40%以上；主力產品是10至42層的HDI加速卡板，屬於較高附加價值的產品組合。

另從製程結構看，傳統板約30%，HDI+4層以上占27%、HDI+2占19%、HDI+1占16%、HDI+3占4%、任意層HDI占3%。這表示高階HDI相關製程合計約七成，產品組合確實正由過往的消費性產品，往高層數、高速運算板移動。

投資上要注意：HPC占比提高是本業改善的核心，但目前仍要看擴產後的良率、稼動率、材料成本轉嫁與毛利率能否轉正；題材轉化為本業獲利，才是比單純營收占比更關鍵的驗證。

楠梓電後續展望的核心，不在於短期業外獲利，而是AI／HPC高階板產品能否帶動本業由虧轉盈。

1. 成長主軸：AI／HPC占比持續提高

公司已從過去消費性PCB，轉向AI伺服器與高速運算所需的高階HDI板，主要產品為FPGA／PCIe加速卡用板，板層可達約10至42層。AI／HPC營收占比已超過33%，2026年目標提升至40%以上；若高階產品順利持續放量，產品組合改善會是營收與毛利率回升的最主要來源。

相較一般消費性PCB，高層數、高密度HDI板的技術門檻、單價與毛利潛力都更高。不過，這也代表公司必須同步提升良率、交期與製程穩定度，才能真正把營收成長轉成營業利益。

2. 產能將是下半年關鍵變數

目前需求並非唯一問題，產能與關鍵製程設備才是限制出貨的瓶頸。公司近年持續投入設備擴充，2026年規劃約6至7億元資本支出，重點放在前段製程等關鍵設備；新設備預計在2026年第三季前後完成建置與調校，後續將挹注下半年出貨。

這使營運節奏較可能呈現：

• 上半年：高階產品比重提高、良率改善，本業虧損逐步收斂。
• 下半年：若設備如期到位、客戶需求延續，新增產能可望放大AI／HPC出貨與營收。
• 2027年：要觀察擴產後稼動率能否維持，以及高階產品是否進一步往更高層板、HLC等應用升級。

3. 本業改善有跡象，但「轉正」仍需驗證

公司管理層預期，隨AI／HPC產品占比提高，2026年營收至少成長10%，毛利率有機會轉正。市場資料則顯示，高階HDI產品良率已改善至約80%，若良率繼續提升，加上規模經濟與可能的價格調整，毛利結構有望比過去明顯改善。

但要區分兩件事：

• 毛利率轉正：代表產品組合轉型開始發揮效果。
• 營業利益轉正：還要足以吸收折舊、人工、研發與擴產初期成本，難度更高。

因此，2026年下半年至2027年初能否穩定出現營業利益，會是比EPS更關鍵的基本面驗證。

4. 業外投資仍是獲利支柱，但也是評價風險

楠梓電持有滬電約11%股權，後者受惠AI伺服器與高速網通PCB需求，獲利成長可透過權益法持續貢獻楠梓電。不過，楠梓電2025年EPS 13.38元的重要來源包含處分投資收益，本業當年仍處於虧損狀態。

這表示短期EPS與本業營運品質不完全相同。後續需要關注：

• 持股減碼後，權益法收益的規模是否下降。
• 滬電的AI業務與股價、人民幣匯率變動。
• 楠梓電是否能用處分資產所得，成功轉化為本業設備、產能與獲利能力。

若本業尚未轉盈，市場對公司評價仍容易受轉投資收益波動牽動。

5. 新題材可增加選擇權，但短期貢獻有限

公司也已切入人形機器人板試產，並布局低軌衛星、無人機與Edge AI等應用。這些產品有機會讓客戶與終端應用更加分散，但目前仍屬驗證或初期開發階段，短期不宜視為主要營收來源。

6. 後續最值得追蹤的四項指標

1. AI／HPC營收占比：是否從33%穩定往40%以上提升。
   
2. 毛利率與營業利益率：是否由改善走向實質轉正，而非僅靠業外挹注EPS。
   
3. 擴產時程與良率：設備是否如期到位，新產能能否快速通過客戶認證並滿載。
   
4. 轉投資收益依賴度：權益法收益雖能支撐獲利，但本業獲利占比提高，才是長期評價重估的基礎。

整體而言，楠梓電正處於「AI高階PCB占比上升、產能擴充、良率改善」的轉型階段。樂觀情境是高階產品放量使毛利率與營業利益在2026年下半年至2027年逐步轉正；較保守的情境則是需求雖強，但設備、材料、電力供應或良率爬坡延遲，使本業改善速度落後市場預期。

市場對 2026 年已有較明確的 EPS 情境，但 2027 年尚未形成可交叉驗證的完整共識；我再核對最新已公布 EPS 與近年獲利基期，避免把一次性業外收益直接當成常態獲利。

楠梓電未來兩年可先用「2026 年看轉投資支撐、2027 年看本業能否接棒」來理解，而不是只用單一 EPS 數字判斷。

2026 年：基準情境約 14～16 元

目前市場情境多以全年營收約 49～52 億元、EPS 約 14～16 元為基準；保守情境約 11～13 元，若 AI/HPC 出貨、本業毛利改善與轉投資獲利同步優於預期，樂觀情境可達 17～18 元。

已公布數字顯示，楠梓電 2026 年前三季單季 EPS 分別為 3.53、3.02、6.76 元，累計前三季約 13.31 元；若第四季維持正常的權益法投資收益與本業營運，全年落在上述區間具合理性。

但要注意，2025 年 EPS 13.38 元含有處分部分轉投資持股的收益，與 2026 年的獲利結構不能直接一對一比較。2026 年 EPS 的核心仍是持有轉投資的權益法收益；本業改善則是額外的上修來源，而非目前主要獲利支柱。

2027 年：方向偏正向，但不能直接給單點預估

2027 年市場方向偏向獲利續增，原因有三個：

• AI/HPC 產品組合提升，高階板營收占比目標超過 40%。
• 擴充設備在 2026 年下半年後逐步貢獻，若稼動率提高，可攤薄固定成本。
• 本業若從營業虧損轉為獲利，EPS 的品質與評價邏輯都會改變。

不過，目前可取得資料尚未出現足夠多、彼此可驗證的 2027 年 EPS 預估，因此不適合把特定數字視為市場共識。2027 年能否顯著高於 2026 年，取決於兩件事是否同時成立：

1. 本業正式轉盈：毛利率持續為正、營業利益轉正，而非只靠營收成長。
   
2. 轉投資收益延續：AI 伺服器與高速交換器需求須持續支撐被投資公司的獲利，否則權益法收益可能波動。

解讀重點：EPS 高低之外，更該看獲利品質

楠梓電的特殊性在於，EPS 很大部分來自轉投資，因此不能直接套用一般 PCB 製造商的本益比或單純以營收成長率外推獲利。

較健康的路徑會是：

• 2026 年：轉投資收益支撐 EPS，AI/HPC 出貨帶動本業虧損收斂。
• 2027 年：若本業毛利率、營益率轉正，形成「PCB 本業獲利＋轉投資收益」的雙引擎，獲利成長的品質才會明顯提高。

因此，現階段可將 2026 年 EPS 14～16 元作為主要觀察範圍；2027 年則應以本業是否穩定轉盈作為 EPS 是否能再上台階的關鍵條件，而非先預設單一目標數字。

楠梓電並未公開揭露個別客戶名稱，因此較可靠的判斷方式是從客戶類型、產品用途與銷售區域來看。

主要客戶類型

• AI 資料中心／HPC 終端品牌的組裝廠（ODM）

  • 這是目前最重要的成長客戶群。楠梓電供應用於 PCIe、FPGA 加速卡的高層數 HDI 板，客戶是終端品牌的伺服器組裝業者，而不是直接供應雲端服務商（CSP）或晶片公司。AI／HPC 應用已占營收逾三成，是公司正持續擴產服務的領域。

• 通訊與網通設備客戶

  • 通訊電子仍是最大應用之一，約占產品應用 34%，包括網通板及相關組裝業務。

• 美系客戶

  • 子公司昆山先創以 PCB 組裝服務為主，主要客戶為美系客戶；但受到關稅與供應鏈調整影響，相關訂單曾出現轉單與下滑。

• 工業、MEMS、GPS、車用與醫療設備客戶

  • 這些是分散型客戶群。產品應用占比約為 MEMS 10%、工業 8%、GPS 7%、車用 5%、醫療 1%，有助降低對單一市場的依賴。

• 人形機器人品牌客戶

  • 公司已取得非中國品牌的人形機器人 PCB 訂單，仍在試產與初期量產階段，短期營收占比有限，但屬於中長期的新客戶方向。

客戶地理分布

從銷售區域可看出，楠梓電客戶以亞洲供應鏈為主：

東南亞占比提高，與伺服器組裝客戶將產能往東南亞移轉有關。

投資上應如何解讀

楠梓電的客戶結構重點，不在於是否直接供貨給大型雲端業者，而是它已切進這些終端品牌的伺服器組裝與加速卡供應鏈。這類客戶的拉貨，帶動高階 HDI 用板需求與擴產需求，對本業毛利改善較有意義。

不過，客戶名稱、單一客戶營收占比與長約規模均未公開，因此仍不宜把 AI 題材直接等同於已完全確定的長期訂單。較關鍵的驗證指標是 AI／HPC 營收占比能否從目前逾三成持續提高、擴產後的稼動率與良率是否提升，以及本業毛利率能否由負轉正。

楠梓電的競爭位置，應放在「AI 伺服器用高階 HDI 與高多層 PCB」來看，而不是拿它和 ABF 載板廠完全等同。它目前主攻 FPGA／PCIe 加速卡用的 10 至 42 層 HDI 板，客戶主要是伺服器終端品牌的組裝廠。

主要競爭對手

楠梓電的優勢

1. AI／HPC 產品轉型已開始反映在營收結構

AI／HPC 營收比重已超過三成，公司目標進一步提升至四成以上；相較過往以消費性電子為主，產品組合已有明顯改善。高階 HDI 板層數可達 42 層，技術與單價都優於傳統 PCB。

2. 切入利基型 AI 加速卡用板

楠梓電聚焦 PCIe／FPGA 加速卡的 HDI 板，屬於 AI 伺服器裡的特定利基環節。相較全面競逐大型伺服器主板，這種定位可避免直接與最大規模的高多層板廠完全正面競爭，也有利累積特定製程與客戶認證。

3. 產能擴充具有營運槓桿

目前台灣楠梓廠月產能約 80 萬平方英呎；公司針對前段與濕製程設備擴充，2026 年第三季前完成建置。若 AI 訂單延續、良率提升，新設備能提高高階產品產出，固定成本攤提改善將有助毛利率回升。

4. 持有滬士電子股權，形成雙重受惠結構

楠梓電持有滬士電子約 11.27% 股權；後者主力在 AI 伺服器主板與交換器 PCB。這讓楠梓電除了本業高階 HDI 轉型外，也能透過權益法投資參與高階 PCB 景氣。

5. 財務帳面獲利與資本效率亮眼，但需拆解來源

目前近四季 EPS 為 14.31 元、ROE 為 21.02%，本益比約 10.59 倍、股價淨值比約 1.9 倍。不過，這些數字不能完全視為 PCB 本業獲利能力，因為轉投資收益與股權處分對稅後獲利有重要影響。

楠梓電的劣勢與風險

1. 本業仍處於轉盈驗證期

楠梓電的高階產品比重雖上升，但本業毛利率與營業利益尚未形成穩定的獲利紀錄。2025 年稅後純益 24.27 億元、EPS 13.38 元，重要來源是處分滬士電子持股，而非 PCB 本業已大幅轉盈。

換句話說，市場真正要驗證的是：AI 產品放量後，毛利率能否持續轉正，營業利益能否轉盈。

2. 規模、產能與資本支出明顯小於一線同業

高階 PCB 競爭不只看技術，也要看產能、海外據點、材料取得與資本支出能力。例如大型同業正以數百億元規模擴充 AI 伺服器、光通訊與載板產能；楠梓電的設備投資約為每年 6 至 7 億元，規模較小。

因此，楠梓電的優勢是利基轉型彈性，但在大型長約、材料配額與大客戶供應能力上，通常不如一線龍頭。

3. 良率仍有改善空間

高階 HDI 板量產良率約七到八成。良率提升將直接影響材料耗損、製造成本與毛利率，是本業能否轉盈的核心變數；若良率改善慢於預期，即使接單增加，也不一定能同步反映到獲利。

4. 客戶位置偏 ODM，非直接掌握 CSP 或晶片商

公司客戶是終端品牌的組裝廠，而不是直接供應 CSP 或晶片公司。這代表楠梓電會受組裝廠接單、平台設計、供應鏈分配與客戶採購策略影響，訂單能見度與議價能力通常低於直接卡位 AI 晶片、GPU／ASIC 主板或大型雲端客戶的供應商。

5. 材料成本與供應是全產業共同壓力

AI 板材升級需要高階 CCL、低損耗材料、HVLP 銅箔及高階玻纖布。這些材料在供給緊張時會推高成本，且大型 PCB 廠通常較有取得材料配額與成本轉嫁能力。楠梓電若無法順利取得材料或轉嫁成本，AI 營收增加未必能等比例轉成毛利。

核心結論

楠梓電不是目前 AI PCB 供應鏈中規模最大的公司，而是從消費性 PCB 轉型到高階 HDI 加速卡用板的中小型利基廠。其競爭優勢在於 AI／HPC 比重快速提高、擴產可放大營運槓桿，以及持有滬士電子股權；相對弱點則是本業尚未穩定轉盈、規模較小、良率仍待提升，且獲利仍高度受到業外投資收益影響。

判斷競爭力是否實質增強，最關鍵是觀察 AI／HPC 營收占比是否站穩四成以上、擴產後稼動率與良率是否提升，以及本業毛利率與營業利益能否連續轉正。