2105 正新 11/06 收盤價：30.05 元-0.45 (-1.48%)

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正新（2105）是一家以輪胎製造與銷售為核心的公司，主力品牌為 MAXXIS（瑪吉斯），產品銷往全球超過 180 個國家。它不是只做汽車胎，而是涵蓋各種交通工具與特定用途的輪胎。

主要產品

• 乘用車胎（PCR）：轎車、休旅車用胎，是目前最大產品線；2025 年約占合併營收 36.7%。
• 卡車／巴士胎（TBR）：商用車、卡車與巴士使用，約占 13.7%。
• 機車胎（MC）：機車與速克達用胎，約占 21.2%。
• 自行車胎（BC）：自行車外胎，約占 13.1%。
• 內胎與其他橡膠產品：包括內胎、ATV 全地形車胎、農工業用胎等，合計約占其餘營收。

商業模式

正新同時服務兩種市場：

1. 原廠配套（OE）
   輪胎隨新車出廠，需通過車廠的品質、性能與安全認證。這類訂單有助提高品牌與產品規格，例如高階乘用車胎。

2. 替換胎市場（AM／RE）
   車主在輪胎磨損後，於輪胎行、維修廠或零售通路更換。這是輪胎業相對穩定的需求來源；正新的替換胎營收比重約七成，因此車齡提高、汽機車保有量增加，通常有利於其出貨。

公司的核心方向

正新近年不只是追求賣更多輪胎，而是將產品往高單價、高毛利升級：

• 擴大 17 吋以上的大尺寸乘用車胎
• 開發 電動車胎、高性能胎、休旅車胎
• 提升原廠配套與歐洲市場滲透率
• 以印度、印尼、越南等海外產能與通路，降低對單一市場的依賴

簡單說，正新是「以 MAXXIS 品牌為主、同時供應新車原廠與售後替換市場的全球輪胎公司」；其營運表現主要受汽機車需求、替換胎景氣、橡膠與油價等原料成本、匯率，以及高階胎占比是否提升所影響。

正新目前最受市場關注的題材，不是單純的輪胎景氣，而是能否透過產品高值化、雙印擴張與穩定股東回饋，降低中國價格戰的影響。

1. 高階、大尺寸與電動車輪胎升級

   • 核心是從競爭激烈的中小尺寸乘用車胎，轉向 17 吋以上的大尺寸、高性能與電動車胎。
   • 這類產品技術與品牌門檻較高、單價及毛利通常較佳。2026 年上半年，17 吋以上乘用車胎占比已升至 44.5%，帶動毛利率達 25%、年增 3 個百分點；上半年稅後淨利年增約 44.5%。
   • 市場會持續看高階胎占比能否上升，以及歐、美車廠原廠配套認證能否轉成穩定出貨。

2. 「雙印」：印度、印尼成為第二成長曲線

   • 印度與印尼具有人口紅利、機車使用普及及汽車市場成長等條件，是正新分散中國市場依賴的重要布局。
   • 印度廠偏原廠配套，印尼則以在地製造與 MAXXIS 通路深化市場；印度、印尼日產能分別約 2.5 萬條、4 萬條。機車胎與自行車胎在 2026 年上半年銷量分別年增 17.3%、9.7%，是實際反映的成長動能。
   • 重點不只是營收成長，更是海外廠稼動率、虧損改善與通路擴張能否讓獲利規模化。

3. 全球在地化產能與關稅避險

   • 正新透過台灣、中國、越南、泰國、印度、印尼等生產據點調度產能，以因應不同區域需求、關稅及供應鏈風險。
   • 輪胎屬運輸成本高、貿易壁壘敏感的產品，海外產能愈能貼近銷售市場，愈有利於接替換胎與原廠訂單，也可降低單一產地風險。

4. 汽車售後替換胎（AM）需求

   • 正新約七成業務來自替換市場，這使它除新車原廠配胎外，也受惠於車齡升高、輪胎定期更換與維修需求。
   • 台灣車齡結構偏高，2026 年前 8 個月小客車及小貨車中，車齡 5 年以上占 76%；輪胎等耗材需求相對具剛性。這項題材偏防禦性，能部分緩衝新車市場波動。

5. 高殖利率與現金流題材

   • 頁面所示殖利率約 5.83%，加上公司過往具現金流與配息能力，因此也被部分市場資金視為傳產高股息標的。
   • 不過，這個題材能否延續，仍取決於高階產品帶來的獲利能否抵銷原料成本、中國價格戰與匯率壓力；配息本身不是成長保證。

最重要的驗證指標是：高階胎占比與毛利率是否持續上升、雙印市場是否擴大且轉為穩定獲利、以及中國中小尺寸胎的價格競爭是否趨緩。若三者同步改善，市場會更傾向把正新視為「獲利結構升級」；若只有營收回升但毛利受壓，題材的延續性就會較弱。

正新的產品營收以乘用車胎為最大宗，其次是機車胎、卡客車胎與自行車胎。以 2025 年全年合併營收結構來看：

上述結構顯示，四輪車胎（PCR＋TBR）合計約 51%，仍是正新的營收核心；兩輪產品（機車胎＋自行車胎）合計約 34%，則是公司在雙印、越南等新興市場擴張的重要基礎。

從趨勢看，產品組合正在朝高附加價值移動：

• PCR 雖是最大宗，但中國中小尺寸乘用車胎競爭激烈，因此公司提高 17 吋以上大尺寸胎、高性能胎與電動車胎的比重，以改善單價與毛利。
• MC 是近年成長較具韌性的品項，反映印度、印尼機車市場的需求與原廠配套機會。
• BC 的營收占比約一成多，但自行車胎通常是兩輪產品中毛利較佳的品項之一；其復甦程度取決於歐美庫存去化與替換市場需求。
• TBR 營收占比雖不及 PCR，但商用車胎具替換剛性，後續須觀察物流運輸景氣及中國市場競爭狀況。

作為對照，2024 年的產品別結構為 PCR 39.2%、MC 19.4%、TBR 13.6%、BC 11.8%、其他輪胎 11.3%、內胎 4.7%。相較之下，2025 年機車胎與自行車胎占比上升，乘用車胎與內胎占比則下降，反映新興市場兩輪胎需求較強、以及中國乘用車胎價格競爭對產品組合的影響。

正新的後續展望可歸納為：高值化輪胎拉升獲利、印度與印尼擴張帶動量能、OE 原廠配套提升品牌與產品單價；但中國價格競爭與橡膠原料成本，會決定獲利能否延續。

1. 高階、大尺寸與電動車胎仍是獲利主軸

正新正在降低對中小尺寸、價格競爭激烈產品的依賴，轉向 17 吋以上乘用車胎、高性能胎及電動車胎。2026 年上半年，17 吋以上 PCR 銷售金額占比已達 44.5%，較去年同期增加 1.7 個百分點；同期毛利率升至 25%、營業利益率達 10%，顯示產品組合升級已開始反映在獲利，而非僅是出貨量增加。

在 OE 原廠配套方面，瑪吉斯已供應 BMW 多個車系，包含 BMW 1、2 系列與 MINI，重機胎也切入 BMW 車款；此外，公司持續開發歐美高性能胎與電動車胎，希望藉由車廠認證提高單胎 ASP、品牌能見度與後續替換胎需求。

2. 印度、印尼是未來幾年主要的量能成長來源

印度與印尼是正新分散中國市場依賴、切入機車與汽車需求成長的重要基地。印度廠以機車胎 OE 供貨為主，OE 營收占比達 82.1%，代表其已嵌入當地車廠供應鏈；印尼則以經銷與替換胎市場為主，RE 占比接近九成。

產能方面，印度目標持續提升機車胎產出，印尼廠也會視需求擴張；若當地車市與機車市場維持成長，稼動率提升將有助吸收固定成本，成為中期營收與獲利的支撐。不過，海外擴產初期也伴隨資本支出、折舊與匯率風險，效益要看實際產能利用率與當地通路滲透速度。

3. 二輪與自行車胎短期仍是較穩定動能

2026 年上半年，正新機車胎銷量年增 17.3%、自行車胎年增 9.7%，是優於汽車胎的成長項目；機車胎與自行車胎合計營收比重也上升。這有助公司在乘用車胎面對中國價格競爭時，維持較多元的產品與區域組合。

自行車胎方面，歐美自行車供應鏈正逐步走出庫存調整，零組件端通常會早於整車回溫；但電動自行車需求復甦仍較分化，因此自行車胎較適合作為復甦選項，而非短期主要獲利引擎。

4. 綠色與電動車胎是長線升級方向

正新已推出永續材料自行車胎，導入回收碳黑、回收漁網簾布及稻殼二氧化矽等材料，並設定 2030 年前超過半數輪胎採用永續材料。電動車胎方面，Victra Sport EV 已具備 17 至 20 吋規格，對應電動車對低滾動阻力、抓地、耐磨與低噪音的要求。

這類產品的意義在於提高技術與認證門檻，避開一般輪胎的低價競爭；但永續材料與高性能配方成本較高，最終仍要看公司能否透過 OE 認證、高階替換胎通路及品牌定位，順利將成本轉為售價與毛利。

5. 近期挑戰：中國競爭與原料成本壓力

正新約近半營收來自中國市場，中國新車需求偏弱、輪胎市場競爭激烈，是最主要的營運變數。歐盟對中國製輪胎課徵反傾銷稅後，中國輪胎出口受阻，可能使更多產能回流中國內需市場，加劇價格競爭並壓縮正新汽車胎的售價轉嫁能力。

此外，天然膠與合成膠合計占正新原料成本逾五成。上半年獲利改善部分受惠低價原料庫存，但原物料成本自第二季起上升，且成本通常落後一至兩季反映在損益表；若漲價轉嫁未如預期，第三、四季毛利率可能較上半年回落。

整體判斷

• 短期：營收有機會受旺季、二輪胎需求及產品調價支撐，但毛利率未必能維持上半年 25%高點。
  
• 中期：印度、印尼稼動率提升，以及大尺寸胎、電動車胎與 OE 專案放量，是本業成長的核心。
  
• 長期：若瑪吉斯能持續取得歐美與中國新能源車原廠配套，並把永續材料、高性能胎轉化為更高的單胎利潤，正新的獲利結構將逐步脫離傳統輪胎景氣循環。
  
• 最大風險：中國價格戰、天然膠與合成膠成本上升、海外擴產效益落後預期，以及歐美車市需求轉弱。

目前可找到的預估多集中於較早期年度，且公司並未在法說會公布明確的 2026、2027 年財測；需再核對最新實績與近期市場資料，才能把兩年 EPS 以區間與關鍵假設呈現。

正新未來兩年 EPS 預估

綜合目前可取得的預估，正新未來兩年 EPS 市場看法偏保守，主因是高階胎與雙印市場雖帶來毛利改善，但中國價格競爭、原物料與匯率仍可能壓抑獲利擴張。

市場資料中，較保守的預估為 2026、2027 年均約 1.4 元；另一組預估則為 2026 年 1.60 元、2027 年 1.61 元。預估樣本仍不多，兩年數字應視為區間，而非精確目標。

為何 2026 年有機會優於 2025 年

2025 年正新 EPS 為 1.50 元；2026 年上半年已累積 EPS 1.05 元，較去年同期的 0.73 元成長。第一、二季單季 EPS 分別為 0.57 元、0.48 元，毛利率維持約 24.8%，營業利益率接近 10%，明顯優於 2025 年多數季度，代表本業獲利結構正在修復。

支撐點主要有三項：

• 高階、大尺寸胎提升組合：2026 年上半年 17 吋以上 PCR 輪胎銷售金額占比提高至 44.5%，有利維持較佳單價與毛利率。
• 雙印需求帶動兩輪胎出貨：機車胎、自行車胎受印度與印尼需求支持，成為較具成長性的產品線。
• 營收動能轉正：2026 年 9 月營收年增 12.52%，且 4 至 9 月多數月份維持年增，營收端較 2025 年改善。

為何 2027 年暫時只看持平

市場尚未把正新的題材直接轉成較高 EPS 成長，原因在於：

• 中國市場仍是最大變數：價格競爭仍會限制中小尺寸乘用車胎的售價與利潤。
• 雙印的營收成長不等於集團獲利立即跳升：印度廠仍處於改善階段，印尼擴張亦需時間消化固定成本。
• 成本與匯率敏感度高：輪胎業受橡膠、碳黑、合成橡膠及運輸成本影響大，毛利率未必能一路上升。
• 公司未發布量化財測：管理層強調高值化與新興市場布局，但未給出 2026 或 2027 年營收、毛利率及 EPS 指引。

以目前 32.5 元股價換算，若 EPS 落在 1.40～1.60 元，對應預估本益比約 20.3～23.2 倍。因此，市場要給予更高評價，核心不是營收小幅成長，而是高階胎滲透率持續提升、雙印轉虧為盈或擴大利潤貢獻，以及中國價格競爭明顯緩解。

正新所處的輪胎產業，整體屬於「成熟市場中的結構性升級」：總需求不太容易高速成長，但替換胎剛性、電動化與高階化，以及供應鏈區域化，仍提供中長期成長空間。對正新而言，機會主要在高值化產品與東南亞／印度市場；壓力則集中在中國價格競爭與原料成本波動。

產業的主要成長動能

• 替換胎需求具防禦性：輪胎是消耗品，全球車齡拉長、商用車高里程使用，會帶動乘用車胎、卡客車胎的替換需求。正新的售後替換市場約占營收七成，因此相對不完全依賴新車銷售景氣。

• 電動車、SUV與大尺寸胎帶動單價升級：電動車車重與瞬間扭力較高，對低滾阻、耐磨、靜音與操控性能的要求更嚴格；SUV普及也拉高大尺寸輪胎需求。輪胎業的關鍵不只是「賣更多條」，而是能否提高高階胎比重與每條胎的單價、毛利。正新持續將資源轉往17吋以上乘用車胎與電動車專用胎，2026年上半年此類大尺寸胎占其乘用車胎銷售金額已達44.5%。

• 印度、印尼與東南亞的兩輪市場仍有成長性：當地人口結構、通勤型態與機車普及率支撐機車胎需求；正新在印度、印尼的機車胎布局可望受益，且越南亦是機車胎、自行車胎的重要製造與銷售基地。

• 自行車產業接近復甦，但仍非強勁復甦期：歐洲通路庫存逐步去化，電動自行車、高階運動車款的趨勢有助輪胎規格與單價提升；不過一般通勤車庫存與價格壓力尚未完全消失。正新切入較高單價的運動自行車胎，有利產品組合改善。

產業面臨的核心壓力

1. 中國輪胎市場價格戰 中國仍是正新最大市場，但當地供給競爭激烈、同業削價，使中小尺寸乘用車胎的價格與市占承壓。這也是輪胎業最需要留意的結構性風險：即使出貨量沒有大幅下滑，產品平均售價與毛利也可能被侵蝕。

2. 天然膠、石化原料與油價波動 輪胎高度依賴天然橡膠、合成橡膠、碳黑、鋼絲等原料。當油價與原料上漲，業者能否順利調價將直接影響毛利率。近期市場已有漲價反映成本的趨勢，但價格轉嫁通常有時間落差，也會受到競爭強度限制。

3. 關稅與產地配置的重要性提高 輪胎貿易容易受到反傾銷、關稅與原產地規範影響，全球車廠與通路商也更重視在地供應。正新在台灣、中國、泰國、越南、印度、印尼設有生產基地，能依市場與關稅條件調整供應來源，這是其面對地緣政治與貿易壁壘的重要競爭條件。

正新在產業中的位置

正新不是只押注單一汽車胎市場，而是同時布局乘用車胎、卡客車胎、機車胎與自行車胎；這種產品分散性有助降低單一車市循環的衝擊。不過，也意味著它必須同時應對中國乘用車胎價格戰、自行車庫存調整與不同國家市場的需求差異。

目前較具正面意義的變化有三項：

• 高值化產品占比上升，有助降低低價競爭的影響。
• 逐步取得高階與新能源車相關的原廠配套機會，反映產品技術與品質門檻提升。
• 印度、印尼與越南等市場的兩輪胎需求與在地化產能，可分散對中國市場的依賴。

前景判斷

輪胎產業的前景可概括為：

整體而言，正新所處產業不是高爆發型產業，但具備「替換需求穩定＋高階胎升級＋新興市場擴張」的中長期支撐。真正決定其營運彈性的，不是全球輪胎總量，而是高附加價值產品滲透率能否持續提高、東南亞與印度產能能否有效獲利，以及中國市場價格競爭是否趨緩。

正新的客戶並非集中在少數單一買主，而是以瑪吉斯（MAXXIS）品牌的替換胎通路為主，再搭配國際車廠的原廠配胎（OE）訂單；整體 OE／替換胎（RE）營收結構約為 3：7，因此經銷商、輪胎行與售後通路才是主要銷售對象。

已公開可確認的原廠配胎客戶／合作車系包括：

• BMW 集團：BMW 1、2 系列，以及 MINI 車系；其中 HP6 已成為新世代 BMW 1 系列德國原廠配胎。
• Volkswagen（福斯）：供應多款德國生產的新車。
• Ford（福特）：包含 Territory 供應鏈。
• 鴻華先進 Bria：已切入其輪胎供應鏈。
• Toyota、Honda、Nissan、GM、Hyundai 等傳統車廠。
• BYD、小鵬等中國新能源車品牌。
• 電動車替換胎產品亦對應 Tesla、BMW iX1、Kia EV6、Hyundai Ioniq 5 等主流車款，但「對應車款」不必然等同每一款均為原廠配胎合作。

在兩輪市場，印度廠的 OE 比重最高、約 70%，主要供應豐田機車；印度、印尼的機車胎與自行車胎需求也是近年成長動能。

投資上更重要的是，正新約七成營收來自替換胎，代表其業績除了受車廠新車產量影響，也高度連動車齡、維修換胎週期、各地經銷通路庫存與瑪吉斯品牌市占。OE 客戶的意義則在於認證門檻高、可提升品牌形象，並有機會帶動後續替換胎需求；但公開資訊未揭露各車廠的實際營收占比，因此不宜將任何一家車廠視為其最大單一客戶。

正新的競爭對手可分成三個層級：全球高階品牌、亞洲與中國大型輪胎廠、台灣同業。公司定位介於全球一線高階品牌與低價輪胎廠之間，優勢在於規模、兩輪胎實力與海外布局；挑戰則是高階品牌溢價仍待提升，以及中國市場的價格競爭。

主要競爭對手

正新在中國中低階乘用車胎市場，面對價格競爭最直接；在歐美高階胎與原廠配套市場，則需與品牌、研發和通路實力都更強的國際大廠競爭。

正新的優勢

1. 產品線完整，兩輪胎競爭力突出

正新同時經營乘用車胎、卡客車胎、機車胎、自行車胎、內胎及特殊用途輪胎，不會完全依賴單一車種或單一市場。

其中，機車胎與自行車胎是較有特色的產品線。公司在印度、印尼等兩輪載具需求龐大的市場已有產能與通路，且兩輪產品的毛利結構通常優於卡客車胎；當乘用車胎景氣承壓時，兩輪胎可提供部分支撐。

2. 全球產能布局，有助分散關稅與供應風險

正新在台灣、中國、泰國、越南、印度與印尼設有生產基地，可依不同市場調整供貨來源。這種布局在關稅、反傾銷稅、運費與地緣政治風險升高時特別重要。

例如，美國市場主要由泰國廠供應，當地的相關稅負條件相對台灣更具競爭力；印度與印尼廠則服務當地及周邊市場，降低跨區運輸成本。

3. MAXXIS 品牌與原廠配套能力

正新旗下 MAXXIS 品牌已切入國際車廠配套，包含歐洲高階乘用車、重機與多個新能源車品牌。能通過車廠原廠配胎認證，代表產品在安全、耐久、噪音、滾動阻力與供貨穩定性上具一定門檻。

這項能力有助於公司從以替換胎為主的營運模式，逐步提高高單價、高附加價值產品與原廠配套的比重。

4. 高階大尺寸胎比重提升

正新正將資源集中在 17 吋以上乘用車胎、高性能胎與電動車胎。這類產品通常比中小尺寸胎具更佳的單價、技術門檻與毛利空間，也較能減輕低價競爭的衝擊。

2025 年大尺寸高毛利胎的銷售占比已提高至約 20%，成為維持毛利率的重要因素。

5. 替換胎市場占比高，需求相對具韌性

正新的 OE 原廠配套與 RE 替換胎比約為 3：7，替換胎是主要營收來源。相較於完全依賴新車銷售的供應商，替換胎需求與汽車、機車保有量及使用里程更相關，景氣波動時通常仍有一定基本需求。

正新的劣勢與挑戰

1. 中國市場比重高，承受價格戰壓力

中國仍是正新最重要的營收市場，但當地中小尺寸乘用車胎供給過剩、同業積極削價，使正新的 PCR 銷量與產品占比受到壓抑。即使原料價格回落，部分成本效益也可能被降價競爭侵蝕。

這也是正新與國際一線品牌最大的差異：高階品牌通常有較強的品牌溢價與定價權，正新仍需靠產品組合升級來減少中低階市場的曝險。

2. 高階品牌力與定價能力仍有差距

正新已進入部分國際車廠的配套體系，但與全球領先品牌相比，在歐美高階替換胎市場的品牌認知、通路密度、頂級性能胎市占與售價能力，仍有追趕空間。

因此，公司高階化策略是否成功，不能只看是否取得車廠認證，還要看：

• 大尺寸胎與電動車胎的營收占比是否持續提高
• 高階胎是否確實帶動平均售價與毛利率上升
• 新取得的原廠專案能否擴大至更多車型與持續量產

3. 原料、匯率與關稅敏感度高

輪胎的主要成本包含天然橡膠、合成橡膠、碳煙、簾布與鋼絲，原料波動會直接影響毛利率；海外營收比重高，也使匯率變動會影響台幣換算營收與業外損益。

此外，各國的關稅、反傾銷措施與在地製造要求，可能造成出貨地調整成本。印度盧比等新興市場貨幣的貶值，也可能增加匯兌壓力。

4. 自行車胎復甦仍待確認

自行車胎是正新的重要產品，但歐美自行車產業歷經庫存調整後，復甦速度仍不均衡。若終端需求未明顯回升，可能限制自行車胎的出貨與產能利用率改善；目前僅能確認訂單已有些微增加，尚不足以判定為全面性復甦。

綜合判斷

正新的競爭定位可概括為：

以全球化製造、完整產品線與兩輪胎優勢為基礎，向高階乘用車胎、電動車胎與國際原廠配套升級的中大型輪胎廠。

它的長處是規模、產能彈性、兩輪產品與替換胎通路；主要弱點則是中國低價競爭曝險較高，以及高階市場的品牌定價力仍落後全球龍頭。

未來競爭力能否再提升，核心取決於高值化產品是否真正放量、印度與印尼廠能否穩定獲利，以及中國價格戰是否逐步降溫。