6532 瑞耘 11/03 收盤價：109 元-7 (-6.03%)

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瑞耘（6532）本質上是半導體前段製程設備的關鍵零組件與系統設備供應商；它不是晶圓代工廠，也不是主設備品牌商，而是替設備商與晶圓廠提供高精度零件、耗材、翻修清洗與部分自製製程設備。

主要業務可分成三塊：

1. 半導體設備關鍵零組件與耗材

   • 應用在蝕刻、薄膜沉積（CVD／PVD）、化學機械研磨（CMP）、擴散等前段製程設備。
   • 產品包括上下電極、晶圓夾持環／保持環、高真空腔體、腔體內襯、氣體分配盤（均氣盤）、晶圓加熱器與靜電吸盤等。
   • 這些零組件部分屬於會耗損、需定期更換或翻修的品項，因此除了跟隨新設備出貨，也會受晶圓廠稼動率與維修需求帶動。

2. 零件翻修、清洗與表面處理服務

   • 提供關鍵零件的維修、再生與精密化學清洗。
   • 具備精密加工、陽極處理、電鍍、陶瓷噴塗、真空硬焊、樹脂密封等製程能力；這種垂直整合有助於滿足半導體設備對潔淨度、耐腐蝕、耐電漿與尺寸精度的要求。

3. 自製半導體製程設備與靜電吸盤

   • 設備產品包含晶圓旋乾機（SRD）、噴酸清洗／蝕刻設備（SAT）、噴溶劑去光阻設備（SST）、旋轉塗佈機與研磨液供應系統。
   • 靜電吸盤（ESC）則用來固定晶圓，並可搭配加熱功能，應用於半導體製程設備；公司也布局不同材料與特殊設計的ESC產品。

一句話理解：瑞耘是在半導體設備供應鏈中，負責做「腔體內的高規格零件、耗材與部分清洗乾燥設備」的廠商。

其成長和先進製程有關，是因為2奈米、GAA、HBM等技術會增加蝕刻、沉積與CMP等製程的複雜度，進而提高高精度腔體零件、耗材及維修更換的需求；但營運也會受到設備客戶拉貨節奏與客戶集中度影響。

瑞耘目前市場主要聚焦在「AI 資本支出擴張，如何傳導到半導體前段設備零組件與耗材」。其不是直接銷售晶圓或 AI 晶片，而是供應 CMP、蝕刻、CVD/PVD 等設備所需的腔體環、氣體分配盤、保持環、靜電吸盤與加熱器；因此題材能否轉為獲利，取決於設備廠接單、產品認證與新產能稼動。

1. AI、HPC、HBM 帶動前段設備投資

AI 晶片、HBM 與高效能運算需求推升先進邏輯與記憶體擴產，會增加沉積、蝕刻、CMP 等設備需求；設備出貨增加後，瑞耘所供應的精密零組件與替換耗材有機會隨之成長。

市場預期前段設備景氣在 2026 年下半年至 2027 年仍有成長動能，瑞耘屬於國際設備供應鏈的間接受惠者。

2. 2 奈米、GAA 與高階製程升級

2 奈米 GAA、HBM 與更複雜的 3D 結構，會提高薄膜沉積、蝕刻與 CMP 的製程步驟，也提高腔體零組件的精度、耐用性及更換需求。

瑞耘切入 CVD/PVD、蝕刻與 CMP 設備零組件，產品包括保持環、腔體環、氣體分配盤等。市場看重的不是公司是否直接取得某個製程節點訂單，而是高階製程使零組件規格升級、單位價值與耗材替換頻率提高。

3. 先進封裝與 CoWoS 外溢效應

AI GPU、ASIC 與 HBM 都依賴先進封裝，CoWoS、SoIC 等技術擴產會帶動整體半導體資本支出，並同步拉高前段沉積、蝕刻、CMP 等設備需求。

瑞耘並非 CoWoS 核心設備商，因此這是間接受惠題材：若先進封裝需求持續強，將支撐上游 AI 晶片、HBM 與先進製程投資，進而有利其設備零組件需求。這個題材應以實際月營收、毛利率與新品量產進度來驗證，而不能只以概念連結推論。

4. 美系設備客戶拉貨與供應鏈在地化

瑞耘最大客戶為美系半導體設備龍頭，市場關注該客戶在 AI、先進邏輯、DRAM/HBM 與先進封裝的設備出貨是否延續。另一方面，供應鏈去中化與區域化趨勢，讓客戶更重視台灣、東南亞等地的製造與服務能力。

這是瑞耘最直接的營運槓桿：美系設備客戶擴大出貨時，瑞耘有機會承接零組件代工、耗材更換與新品導入訂單；但同時也意味著營收對單一客戶的依賴度高，客戶拉貨放緩時波動也會被放大。

5. 馬來西亞新廠認證、量產與海外產能

馬來西亞廠是近期市場最關注的公司個別催化劑。新廠若能順利通過客戶稽核、認證並提升稼動率，不只是增加產能，也代表公司能更貼近國際設備客戶的在地供應需求。

目前資料顯示，瑞耘新品逐步量產，馬來西亞廠正進入認證與出貨階段；2026 年 7 月營收年增 49.12%、8 月營收年增 74.23%，提供了需求復甦的初步佐證。後續要確認的重點是：新廠是否連續數季帶來營收成長，以及折舊、良率與產品組合能否同步讓毛利率維持高檔。

6. 高毛利新品與獲利結構改善

市場也在看靜電吸盤、加熱器、ALD 相關高階零組件等新品的認證和量產節奏。若高附加價值產品占比提升，公司不只營收增加，毛利率、營益率與本業 EPS 也有改善空間。

這是瑞耘相較純加工零件供應商更重要的評價關鍵：新品是否能從「通過認證」走到「持續量產」，並使本業獲利成長。2025 年 EPS 創高雖強，但含有業外挹注，因此市場會更重視 2026 年起的營業利益率與營業現金流表現。

題材驗證時最該看的指標

• 月營收能否維持雙位數年增，而非僅單月跳升。
• 馬來西亞廠客戶認證、量產與稼動率進度。
• 毛利率與營業利益率是否能在新品量產後維持或再提升。
• 美系設備客戶對先進邏輯、DRAM/HBM、先進封裝的出貨展望。
• 最大客戶集中度是否下降，或其他客戶、新產品營收比重能否提高。
• 自由現金流能否改善；擴產若持續消耗現金，將降低獲利品質。

整體而言，瑞耘的核心題材可濃縮為：AI 驅動設備投資、2 奈米製程升級、先進封裝外溢、美系客戶擴產、馬來西亞新廠，以及高毛利新品量產。其中真正能支撐中期評價的，仍是海外產能與新品能否實際轉化為連續的營收、毛利與現金流成長。

瑞耘營收幾乎全數來自半導體設備零組件，系統設備占比很低。以 2024 年完整年度揭露為例：

若進一步以半導體零組件的產品別來看，公開資料可見的組成如下：

產品結構如何解讀

• CMP 保持環是最大營收來源，占比約四成，因此晶圓廠投片量、CMP 製程需求與耗材汰換頻率，對瑞耘短期營收影響最大。
• 腔體內襯、腔體環與氣體分配盤合計約四成，主要對應蝕刻、CVD、PVD等前段設備；先進製程導入後，製程複雜度與零件規格提高，有利高階零組件價值量。
• 靜電吸盤（ESC）與晶圓加熱器雖未單獨揭露營收占比，但屬公司布局的高附加價值產品。其應用延伸至 3 奈米、2 奈米 GAA 與先進封裝，若客戶驗證、量產擴大，對毛利率的影響可能大於目前營收占比。瑞耘供應的產品涵蓋 CMP、蝕刻、CVD／PVD 所需的保持環、腔體環及氣體分配盤等關鍵零件。
• 系統設備占比僅約 3%，例如批次晶圓旋乾機等，因此瑞耘現階段的本質仍是高階半導體設備耗材與精密零組件供應商，而非以整機設備銷售為主的公司。

營收集中於耗材零組件的優點，是設備安裝後仍會隨使用、維修與汰換反覆產生需求；但要留意客戶集中度高，最大客戶集團在 2024 年約占營收 64.84%，其設備出貨與庫存調整會放大瑞耘單季營收波動。

目前可取得的資料中，瑞耘未來兩年並沒有足夠多份可交叉驗證的正式 EPS 預估，因此不適合把單一數字當成市場共識。

較可參考的區間是：

2025 年瑞耘 EPS 為 7.31 元，其中第四季單季 EPS 高達 5.06 元；不過全年獲利有營業外收入挹注，不能直接把 2025 年 EPS 完整外推為本業常態。以目前頁面顯示的近四季 EPS 8.04 元來看，市場對其獲利仍有期待，但下一階段更重要的是本業能否持續兌現。

2026 年 EPS 能否落在 8 元以上，核心看三件事：

• 海外產能能否如期貢獻營收：馬來西亞廠認證與量產速度，將決定新增產能是否可真正轉化為營收與固定成本吸收。
• 產品組合是否升級：瑞耘切入 CMP、蝕刻、CVD/PVD 等設備零組件；先進製程使耗材規格、用量與更換頻率提高。高附加價值產品比重上升，才有助毛利率與 EPS同步改善。
• 業外是否回歸正常：2025 年高 EPS 一部分來自業外，未來應更重視營業利益率、營業現金流，而非只看帳面 EPS。

以 10/05 收盤價 112 元計算，若 2026 年 EPS 為 8.0～8.5 元，對應預估本益比約 13.2～14.0 倍。這個評價是否合理，主要取決於市場是否確認公司已從「業外推升獲利」轉為「海外擴產與高階零組件帶動本業成長」。

因此，較務實的解讀是：2026 年挑戰 8 元以上有基本面依據；2027 年能否再向上，尚須等海外廠實際出貨、毛利率與營益率連續數季驗證後，才適合形成較可靠的 EPS 預估。

半導體前段設備與關鍵零組件產業，正處於AI驅動的擴產週期。對瑞耘而言，最直接的需求來源不是終端手機或PC，而是晶圓廠與記憶體廠擴產後，對沉積、蝕刻、CMP、清洗等設備及其腔體零件、耗材、維修服務的需求增加。

產業成長動能

1. AI推升先進邏輯與記憶體投資

AI伺服器所需的GPU、ASIC、CPU，以及HBM、DDR與企業級SSD，正同時拉動先進邏輯、DRAM與NAND擴產。尤其代理式AI增加推論、資料暫存與資料讀寫需求，使記憶體投資不只集中於HBM，也延伸到傳統DRAM與企業級儲存。

設備投資因此維持高檔。產業預估全球12吋晶圓廠設備支出在2026年約1,330億美元、年增18%，2027年可望達1,510億美元、再增14%；主力來自2奈米以下先進製程、AI記憶體與供應鏈在地化。

2. 2奈米、GAA與HBM提高設備零組件價值

先進製程不是單純「晶圓數量變多」，而是每片晶圓要經過更多、更複雜的製程。2奈米GAA、先進DRAM與高層數NAND，會增加薄膜沉積、蝕刻、CMP、清洗與量測步驟。

這對瑞耘具意義，因其產品正切入CVD／PVD、CMP與蝕刻設備的腔體零件與耗材。製程越複雜，零件的耐腐蝕、耐電漿、潔淨度、精密度要求越高，且耗損與更換頻率可能提升；高附加價值零件的認證一旦通過，客戶黏著度通常也較高。2026年記憶體擴產中，薄膜沉積、蝕刻與量測合計已是設備資本支出的重要部分。

3. 設備需求有望延續到2027年

目前產業短期限制反而是無塵室與廠房空間不足，部分設備採購與交機時程因此延後；但隨著新廠在2026年下半年至2027年陸續可進機，設備出貨與上游零組件備貨有望加速。

近期產業資料指出，記憶體與邏輯晶片廠均持續上修資本支出，前段設備需求預期將從2026年下半年延續至2027年。設備商為因應訂單，也開始擴產與提前備料，這通常會先傳導到關鍵零組件供應商。

對瑞耘的影響

瑞耘位於「國際設備商 → 晶圓廠／記憶體廠」供應鏈的上游零組件環節，受惠模式可拆成：

就目前產業循環來看，瑞耘所屬的前段設備零組件領域，景氣方向偏正向；且其供應的沉積、蝕刻與CMP設備環節，正是先進製程與記憶體擴產中需求較強的製程區段。

需要留意的風險

• 客戶集中度高：瑞耘營收與主要設備客戶拉貨高度連動；若客戶調整庫存、新機出貨遞延，營收波動可能大於整體產業。
• 認證與量產時程：新產品即使具技術潛力，仍要經過設備商及終端客戶的長時間驗證，未必立即貢獻營收。
• 海外產能爬坡：馬來西亞廠若能順利通過客戶稽核、獨立接單，將擴大海外供應能力；反之，認證或良率爬坡延後會影響擴產效益。
• 出口管制與地緣政治：設備供應鏈仍受中國出口管制、各地晶圓廠建廠節奏與區域化生產調整影響，訂單可能出現遞延或結構性轉移。

整體而言，2026至2027年的產業背景有利於半導體前段設備與零組件需求；瑞耘能否把產業順風轉為更快的營收與獲利成長，關鍵在於高階零件認證、新產品量產、主要客戶拉貨，以及海外產能實際開出速度。

瑞耘的客戶結構以國際半導體設備商為主、晶圓廠與封測廠為終端使用端；其中最關鍵的直接客戶，公開資料普遍指向美系設備龍頭應用材料。

直接客戶：最大客戶為美系設備龍頭

瑞耘 2024 年年報以匿名方式揭露，最大客戶「A 集團」銷售額約 4.67 億元、占全年營收 64.84%；市場與公開資料多推估該客戶為應用材料，但公司正式年報並未直接具名，因此應視為高度合理推估，而非公司正式確認。第二大「H 客戶」銷售額約 1.18 億元、占營收 16.36%，公司同樣未揭露名稱。也就是前兩大客戶合計約占營收 81%，客戶集中度相當高。

瑞耘與應用材料的合作可追溯至 2000 年代，後來由售後市場耗材供應逐步轉為 OEM 合作。其晶圓夾持環曾在全球售後市場具一定市占，因此成為應材的供應夥伴。

終端客戶：透過設備商間接切入晶圓廠

瑞耘銷售的保持環、腔體環、氣體分配盤、靜電吸盤、加熱器等，會隨設備商的蝕刻、CVD/PVD、CMP 等機台出貨，或在設備售後維護時被更換。因此，以下公司較適合定位為設備最終使用者／間接需求來源：

• 台積電
• 三星
• 英特爾
• 記憶體業者與其他全球晶圓廠

這些終端廠的先進製程、AI/HPC、HBM 與記憶體擴產，會先轉化為設備商接單，再傳導到瑞耘的零組件與耗材需求。市場資料指出，瑞耘最大美系設備客戶若持續擴大 2 奈米、先進邏輯、DRAM 與先進封裝設備出貨，將帶動瑞耘新品與高附加價值零件的拉貨。

客戶結構代表的投資意義

• 優勢： 與國際設備原廠合作多年，產品通過認證後替代難度高；一旦設備裝機量增加，後續零件汰換、維修與升級可帶來重複性需求。
• 風險： 最大客戶比重約三分之二，設備商若調整庫存、延後出貨、改變供應來源或要求降價，對瑞耘單季營收與毛利率的影響會很大。
• 成長關鍵： 馬來西亞廠取得客戶認證並擴大出貨、新產品由打樣轉量產，以及第二大客戶與其他客戶的營收占比能否提高；這將決定瑞耘能否降低對單一美系設備客戶的依賴。

瑞耘（6532）的競爭並非只來自單一公司，而是依產品線分布在「半導體設備關鍵零組件、耗材維修、特殊製程設備」三個戰場。公司主力涵蓋蝕刻、薄膜沉積、CMP 等製程零件，包括靜電吸盤、晶圓夾持環、腔體零組件等，也有清洗、維修及部分系統設備業務。

主要競爭對手

要注意的是，瑞耘產品組合較多元，國內並沒有一家業者能在所有品項與其完全重疊；因此，比較競爭力時，不能單純以「設備廠」或「耗材廠」一概而論。現有資料也指出，其營收以半導體零組件為主，系統設備占比相對小。

瑞耘的優勢

1. 切入高技術門檻的關鍵耗材與零組件

靜電吸盤（ESC）、加熱器、腔體內零組件等，直接影響晶圓製程的溫度控制、均勻性、良率與機台稼動率；客戶通常不會因短期價格差異就輕易更換供應商。尤其 ESC 涉及材料、結構設計、精密加工與可靠度驗證，認證門檻相對高。瑞耘長期布局這類產品，具備利基型零件的技術護城河。

2. 從精密加工延伸到設計、表面處理與維修

若供應商只做金屬加工，通常容易陷入報價競爭；瑞耘則涵蓋零件設計、加工、表面處理、清洗維修及部分設備整合。這種能力的價值在於：

• 可縮短客戶開發與維修週期
• 對品質、潔淨度與交期的掌控更完整
• 有利於提高客戶轉換供應商的成本
• 可提高單一客戶的供應品項與黏著度

公司產品已延伸至蝕刻、CVD/PVD、CMP、擴散等多種製程，降低單一製程景氣波動對營運的衝擊。

3. 客戶認證與國際市場切入能力

半導體設備零組件的認證期長，供應商一旦進入合格名單，後續替換並不容易。瑞耘 2025 年外銷占比達 91%，顯示其需求並非僅限台灣本地市場；其產品透過設備供應鏈切入晶圓代工、IDM 與封測廠，也代表品質與供應能力已跨過一定門檻。

4. 受惠先進製程與設備在地化需求

先進製程、先進封裝與高階記憶體製造，會提高設備零組件的潔淨度、耐電漿性、尺寸精度與使用壽命要求。對具備客製化、小量多樣、快速打樣能力的供應商而言，這是由一般加工件升級為高附加價值零件的機會。

瑞耘的劣勢與風險

1. 規模與資源仍不及大型設備模組廠

瑞耘強項在高階、利基型零組件；但若競爭轉向大型腔體模組、整機設備或全球化售後服務，規模更大的設備模組供應商通常在產能、採購成本、海外據點與整合能力上占優勢。

因此，瑞耘較適合以「技術差異化零件」維持競爭，而不宜進入純粹比產能與價格的標準化零件市場。

2. 高階產品須持續投入研發與認證

ESC、陶瓷、石英、抗電漿材料與特殊表面處理等領域，技術迭代快，且客戶驗證周期可能長達數季甚至更久。新產品即使具技術潛力，也不代表能立即轉成營收；若良率、壽命或一致性不如預期，導入進度就可能延後。

3. 客戶與設備原廠集中度可能提高波動

公司透過大型設備供應鏈切入終端晶圓廠，優點是訂單品質與技術門檻較高；但也意味著需求易受到少數大型客戶的資本支出、設備平台轉換、供應商策略與庫存調整影響。這類風險未必會即時反映在整體半導體景氣數字上。

4. 國際對手在材料與專利上仍強

高階陶瓷零件、靜電吸盤與加熱器等市場，海外廠商長年累積材料配方、可靠度資料及專利布局。瑞耘若要從既有零件進一步提升到更高階產品，關鍵不只是加工精度，還包括材料自主性、長時間使用壽命與全球客戶驗證能力。

投資上可怎麼解讀

瑞耘的核心競爭定位可概括為：以高門檻、客製化的前段製程零組件，避開一般金屬加工的價格競爭。

後續競爭力是否持續強化，主要看三項指標：

1. 高階產品滲透率：ESC、加熱器、蝕刻與薄膜高階零件的營收占比是否增加。
   
2. 毛利率與產品組合：若高附加價值零件順利放量，毛利率通常較能反映技術升級成果。
   
3. 客戶與海外訂單擴張：既有客戶供應品項是否增加，以及海外新客戶是否完成認證並量產。
   

整體而言，瑞耘的優勢是利基產品技術、客製化整合能力與既有認證基礎；相對弱點則是規模、全球資源與面對國際材料技術領先者時的持續研發壓力。