ASML 季報解析：下半年財測低於預期，不影響 25 年營運高成長
前言
又來到台股美股提款機單元，在這個單元中，我們將透過產業角度，介紹台股供應鏈高連動的美股巨頭，讓你認識更多值得關注的美股標的。
ASML 在 7/17 公布其最新一季營運報告，我們今天要來解析一下其中重要資訊。新聽眾或許對這間公司感到陌生，我們先簡單介紹一下 ASML 的背景：
公司在美股 Nasdaq 上市，代號為 ASML
ASML 主要的業務為半導體前段設備製造與銷售，在半導體設備產業市占率超過兩成，為全球半導體設備龍頭
ASML 在晶圓製造用的曝光機設備為龍頭，市占率 8 成
ASML 目前市值約 3365 億歐元，美股市值排名前 50 名內 ，放在台股則僅次於台積電
綜合以上可知，ASML 是世界級公司，尤其在半導體設備產業地位舉足輕重。那我們為何要關注 ASML 的營運狀況呢？我認為有兩大原因值得台股投資人關注 ASML
ASML 主要的業務為晶圓製造關鍵設備 - 曝光機製造與銷售，因此我們可以從 ASML 的業績了解半導體產業產能擴張狀況。半導體設備營運為半導體循環的落後指標，如果連半導體設備營運都開始下滑，則明確代表半導體景氣走入衰退。因此關心台積電、聯發科、聯電等半導體相關公司的投資人，都應該關注 ASML 的營運狀況。
台灣部分半導體設備族群的業務來自於曝光機零組件與代工，透過追蹤 ASML 的業績與訂單狀況，可以作為這些業者未來業績好壞的前瞻。因此如果是關心台灣半導體設備產業投資人，應該關注 ASML 營運狀況。
ASML 24Q2 營運回顧
回顧 ASML 24Q2 損益表現：
本季營收 62.4 億歐元，季成長 +18%，年衰退 (-9.5)%，但高於財測指導範圍上緣
Non-gaap 毛利率 51.5%，較上季增加 0.5 個百分點，高於財測指導範圍上緣
公司在邁入 2024 後，連續兩季營收較去年同期衰退，再度符合個人過去 5 季以來的觀點：
ASML 2024 年成長表現將落後整體半導體設備產業平均
中國邏輯成熟製程擴產再啟，抵銷長鑫存儲拉貨力道趨緩
公司上季營運得以擊敗財測，估計中國營收不降反升為主因之一。儘管美國、荷蘭自 23/10/17 以來先後對中國實施更嚴格的半導體設備出口禁令，但 ASML 上季中國營收依然季成長 +20%，佔整體營收比重仍高達 49%！為何 ASML 中國業務似乎不受禁令影響呢？
考量禁令主要是針對較先進的浸潤式 DUV NXT:1980i 以上機型限制，個人認為禁令並非全然無效，而是中國對 ASML 曝光機採購轉向較低階的成熟製程機型：
在以成熟製程設備採購為主的歐、日二國採購額較上季減少 3.7 億歐元下，ASML 用於 45nm 以上製程設備營收卻逆勢季增 3.1 億歐元，來回多出的 6.8 億歐元成熟製程設備採購額估計由中國業者所貢獻。
參考中國最大晶圓代工業者 - 中芯國際 24Q1 法說會觀點，經營階層表示中國本土手機用 DDIC、CIS、ISP、快充、PMIC 晶片需求強於預期，使得其成熟製程產能於上半年轉為供不應求，估計為中國晶圓製造業者重新加速成熟製程採購的主因。
參考設備同業 - 應用材料 (AMAT) 會計季度 24Q2 法說會中觀點，同樣表示在中國手機、物聯網晶片備貨需求強勁下，預計中國邏輯成熟製程設備短期需求不俗，因而上調下半年展望
倘若中國業者上季的確額外多採購了 6.8 億歐元成熟製程設備，但 ASML 上季中國營收卻僅季成長 3.9 億歐元，以此推估中國對較先進的浸潤式 ArF DUV 採購額可能減少了約 3 億歐元。
綜合以上，中國本土手機晶片需求回溫，推動邏輯成熟製程重啟擴產，彌補了中國長鑫存儲對浸潤式 DUV 設備採購力道趨緩，估計為上季中國業務表現優於預期之主因，也顯示中國邏輯成熟製程需求較個人年初預期更為堅挺。
DRAM 先進製程擴產需求上升，抵銷美荷對中禁令衝擊
儘管美荷禁令削弱了中國對浸潤式 DUV 採購力道，但 HBM、DDR5 擴產需求適時補上中國缺口，帶動整體浸潤式 DUV 銷售額逆勢向上，估計為 ASML 上季營運擊敗財測另一主因。
參考公司數據，記憶體相關設備營收季成長幅度高達 +49%，明顯高於邏輯相關設備營收成長幅度僅 +3%
公司上季對南韓銷售額季增幅高達 5.8 億歐元，居所有銷售區域之冠。參考南韓兩大記憶體巨頭 - SK 海力士、三星近期法說會內容，均表示短期僅 HBM、DDR5 產線進行擴產，NAND 與 DDR4 以下產線資本支出仍將持續保守
HBM、DDR5 擴產需求強勁，初步符合個人上季於應用材料季報解析中的觀點：
相較於中國設備採購動能延續性有雜音，個人更看好邏輯與 DRAM 先進設備製程後續展望
新增訂單較上季顯著回升，EUV 訂單回穩
不僅損益表現擊敗財測，ASML 上季新增訂單金額顯著回升至 55.7 億歐元，也高於市場此前預期的 44~50 億歐元水準。第一季讓法人擔憂的 EUV 新增訂單亦重回 25 億歐元高水準，使得 25 年財測達標機率進一步提升。ASML 新增訂單金額回穩，亦符合個人上季以來觀點：
考量台積電 2nm 與記憶體 2025 年擴產需求皆強，加上 ASML 每季新增訂單金額本就波動劇烈，個人認為無須過於擔心 ASML 24Q1 新增訂單萎縮，未來 2~3 季訂單金額將有望再度上升，2025 年仍高機率可達成營收 350 億歐元預估值。
美中競爭加劇，市場擔憂 ASML 中國營收佔比過高
考量 ASML 上季損益與訂單表現均高於預期下，理論上對於後續股價表現應是正面；但實際上公布後當天股價卻大跌 (-12.7)%，過去三天累計跌幅更高達 (-16.2)%。為何如此矛盾？
美加強對中設備出口限制謠言再起，中國營收過高成隱憂
市場擔憂中國市場拖累 ASML 後續營運，估計為公司股價大跌主因之一。在 ASML 公布季報的當天，Bloomberg 恰巧發布一則相關新聞表示：美國正在向日本和荷蘭政府施壓，阻止兩國民間公司向中國提供先進半導體設備，甚至不排除動用極為嚴厲的 FDPR (Foreign Direct Product Rule) 手段。面對法人反覆詢問，儘管經營階層三緘其口，但其實早在 24Q1 法說會官方就已證實：美國對荷蘭政府施壓確有此事。
考量美中競爭持續加劇，荷蘭政府同意配合美國擴大限制的可能性並不低，ASML 短期過高的中國營收反成為後續營運成長的潛在隱憂。儘管 ASML 上半年中國營運表現高於個人預期，但目前來看市場對公司後續關注點卻逐漸轉向個人上季以來預期：
美國持續施壓荷蘭政府出口禁令趨嚴，不利 ASML 中國長期營運
下半年財測低於預期，不影響 ASML 25 年營運高成長
在股價來到歷史高檔情況下，ASML 下半年財測不如市場預期，估計為公司股價大跌主因之二。在上半年連續兩季營運擊敗財測下，公司卻未上調全年展望，給予的第三季營收預測值僅 67~73 億歐元，低於此前市場預期的 74.6 億歐元，顯示下半年展望不如公司年初預期。經營階層對於下半年營運展望如此保守，是否暗示著後續 2025 年營運可能遭遇阻力？
台積電持續對 2nm 製程樂觀，ASML 25 年 EUV 訂單無虞
儘管 ASML 第三季與下半年營運指引不如預期，個人認為無礙其 2025 年營運重返高成長：
ASML 表示第二季遞延收入金額由 7 億歐元上升至 10 億歐元，顯示短期營收波動僅為營收認列時間遞延，並非需求下滑。
ASML 暗示上季 EUV 新增訂單大增主因來自大客戶 2nm 拉貨，顯示大客戶台積電對於 2nm 相關設備採購已開始加速
參考同業應用材料 (AMAT) 5/17 法說會內容，預期 Gate-All-Around 相關設備自 24Q2 起加速回溫、全年將貢獻營收上調至約 25 億美元，同樣顯示大客戶台積電對 2nm 相關設備採購已開始加速
大客戶台積電於 7/18 法說會略為上調 2024 年資本支出展望，對於 ASML 後續訂單展望正面
大客戶台積電於 7/18 法說會中維持預期 2nm 製程量產時程為 25Q4 並未推延，再次降低其對 ASML 訂單採購遞延的可能
大客戶台積電 7/18 法說會中持續強調 2nm 初期量產規模將高於 5/3nm 量產初期水準，意味著下半年對 ASML 機台加速採購機率將有增無減
由此可見，大客戶台積電明年 2nm 製程進度與對設備採購需求量展望持續正向，配合 HBM、DDR5 擴產動能自上季已開始加速，個人持續維持上季以來對 ASML 的預期：
考量台積電 2nm 與記憶體 2025 年擴產需求皆強，加上 ASML 每季新增訂單金額本就波動劇烈，個人認為無須過於擔心 ASML 24Q1 新增訂單萎縮，未來 2~3 季訂單金額將有望再度上升，2025 年仍高機率可達成營收 350 億歐元預估值。
由 ASML 看相關產業鏈上公司未來展望
最後我們嘗試從 ASML 的最新展望，推估其他相關產業鏈上公司未來營運表現。
同業：預期應用材料、科林研發、科磊 2025 年營運表現同樣強勁
2nm 先進製程、HBM、DDR5 擴產需求加速成長，將不僅裨益於 ASML，相關同業應用材料 (AMAT)、科林研發 (LRCX)、科磊 (KLAC)、東京威力科創 TEL 都將同步受惠，因此個人維持上季於科林研發解析中的預期：
個人預期東京威力科創 TEL、應用材料 (AMAT)、科磊 (KLAC) 、ASML 業績都將自 24 下半年回溫，2025 成長幅度進一步擴大。
上游：預期台灣設備族群下半年營運將隨客戶回升，明年成長加速擴張
台灣有不少業者為半導體設備大廠 ASML、應用材料的供應 / 協力商，其業績與 ASML、應用材料營運高度連動。考量 ASML 等半導體設備大廠營運於 24 下半年回溫，25 年加速成長，個人預期台股半導體設備供應 / 協力商業者：帆宣、家登、京鼎、翔名營運表現有望與下游客戶同步加溫。
上游：預期汎銓、閎康、宜特材料分析業務下半年後將加速成長
ASML 對於下半年至 2025 年 EUV 訂單與營收成長十分篤定，顯示公司對於台積電 2nm 擴產狀況樂觀且有一定把握。考量台積電 2nm 將於 25 年底量產，半導體材料分析相關業者將提前受惠量產前的試產研發需求，個人維持上季以來預期：
台灣本土檢測實驗室業者：汎銓 (6830)、閎康 (3587)、宜特 (3289) 材料分析業務有望於 24 下半年起加速成長
