南亞(1303) 的每股淨值

南亞（1303）目前呈現很明顯的獲利結構轉折：從過去以塑化景氣循環為主，轉向由電子材料與轉投資收益共同推動。第二季數據尤其強，但也因股價已大幅反映轉機，後續關鍵在於高獲利能否延續。

1. 營收成長加速，且不是只有「量」增加

第二季營收來到 836 億元，不僅比去年同期增加，也比第一季大幅跳升；更重要的是，毛利率從去年同期的 8.64% 拉升至 18.92%、營益率從 1.98% 升至 13.58%。這代表成長並非主要來自低毛利產品出貨，而是產品價格、產品組合與產能利用率都在改善。

背後核心是 AI 伺服器、高速網通帶來高階銅箔、玻纖布、銅箔基板等電子材料需求，讓南亞在原本偏傳產的產品線之外，擁有高附加價值的成長引擎。電子材料事業滿載、調價與高階產品組合提升，是第二季本業利潤率大幅改善的主因。

2. EPS 很強，但要拆解「本業」與「業外」

南亞第二季 EPS 3.37 元、上半年 EPS 5.17 元，均為同期高點。

不過，這份獲利不能完全當作傳統本業的常態水準，原因是淨利還包含重要轉投資貢獻：

• 電子材料本業：受惠高階 CCL、銅箔與玻纖布供需吃緊，帶動營收、售價與營業利益率上升。
• 記憶體轉投資：記憶體報價上行，增加轉投資收益。
• 載板轉投資：AI 需求帶動 ABF／BT 載板景氣，亦有助整體獲利。
• 石化與聚酯業務：第二季受原料成本與產品報價改善，部門虧損收斂甚至轉盈。

因此，EPS 3.37 元固然是非常正向的數據，但判讀時要把它分成兩層：

1. 營益率升至 13.58%：這是本業轉好的較直接證據。
   
2. 淨利率明顯高於營益率：顯示業外投資收益也占了相當重要的位置，未來仍會受到記憶體、載板景氣波動影響。

3. 現金流是這份漂亮財報中，需要較保留看待的地方

第二季自由現金流仍為 -3.44 億元，雖然已比第一季的 -41.5 億元大幅改善，但尚未轉正；營業現金流對稅後淨利比率也僅 11.32%。

這表示帳面獲利的提升，尚未完全等比例地轉換成現金。可能原因包括：

• 營收快速成長時，應收帳款與存貨同步增加；
• 公司正在投入高階電子材料的轉型、擴產或製程升級；
• 部分淨利來自權益法投資收益，未必會立刻反映為營業現金流。

這不代表財報品質有問題，但若後續幾季 EPS 繼續高增、自由現金流卻長期偏弱，就需要留意營運資金壓力與獲利含金量。

4. 目前估值已不再是「低基期塑化股」

目前股價約 224 元，近四季 EPS 為 6.2 元，本益比約 36.1 倍；股價淨值比約 3.72 倍，股利殖利率僅 0.36%。

這幾個數字代表市場給南亞的評價已經大幅轉變：

• 若仍把它當作傳統塑化股，36 倍本益比與 3.7 倍股價淨值比並不便宜。
• 若市場認可其電子材料比重提高、獲利結構持續科技化，估值就會建立在未來高階材料與轉投資獲利擴張，而非過去的景氣循環均值。
• 也因此，現階段股價對「成長持續性」的要求很高；一旦高階材料認證、漲價、擴產或記憶體景氣不如預期，估值收縮的波動會比傳統塑化股更明顯。

5. 接下來最該觀察的三個數據

1. 電子材料營益率能否維持雙位數
   第二季 13.58% 是轉機強度的核心指標。若後續維持或再提升，代表高階產品與漲價不是一次性效果。

2. 營收成長能否持續、且高階產品比重能否提高
   市場關注的不只是總營收，而是 CCL、銅箔、玻纖布等高階電子材料能否通過認證、穩定量產並持續拉高占比。

3. 自由現金流能否翻正
   這會驗證獲利品質。若營業利益與 EPS 增加後，現金流同步改善，轉型的財務可靠度會更高。

整體而言，南亞第二季數據屬於強勁的基本面翻轉：營收成長、毛利率擴張、營益率跳升與 EPS 創高同時出現。不過，股價已反映相當程度的轉型預期，投資判斷重點不再只是「有沒有轉好」，而是電子材料高獲利能否延續，以及業外投資收益在景氣循環下能否維持支撐。

南亞近期趨勢可用一句話概括：基本面從傳統塑化循環，明顯轉為「AI 電子材料帶動、本業與轉投資同步改善」的強勁復甦；但股價短期急漲後，市場將更嚴格檢驗獲利能否延續。

1. 獲利趨勢：連兩季跳升，Q3仍可能更強

已公告的財報數字顯示，南亞單季 EPS 已從 2025 年第二季的 -0.52 元，依序回升至 2025 年第三季 0.41 元、第四季 0.62 元，2026 年第一季再跳升至 1.80 元、第二季達 3.37 元；同期單季 ROE 也由 -1.22% 回升到 6.13%。這是獲利結構實質翻轉，不只是營收小幅回溫。

更重要的是，第三季自結 EPS 為 4.90 元，前三季累計 EPS 10.07 元，均創下新高。第三季營業利益達 183.1 億元、季增 96.1%，代表獲利動能並未在第二季見頂，而是仍在加速。

2. 成長核心：電子材料取代傳統塑化，成為主要引擎

南亞過去容易被視為塑化景氣循環股，獲利常受 EG、聚酯與石化供需影響；但目前最關鍵的轉變，是電子材料營收比重快速提高：

• 2025 年電子材料營收占比約 46%
• 2026 年上半年提高至 52.7%
• 第三季進一步來到 58.1%

高階 CCL、玻纖布、銅箔與樹脂等產品，受 AI 伺服器、高速網通和資料中心需求推動，供給偏緊、報價上揚，且公司高階產品組合提升，讓電子材料不只營收成長，獲利率也明顯改善。

這也解釋為何單季營收年增率在 2025 年中一度轉弱後，2026 年第一季重回正成長 4.64%，第二季擴大到 27.29%；營收與獲利目前呈現同步加速。

3. 現在的獲利不是單一來源，韌性有所提升

這一波成長大致有三個來源：

1. 電子材料本業

   • AI 應用帶動高階 CCL、玻纖布、銅箔需求與漲價。
   • CCL、玻纖等產能利用率已在高檔，且 M7、M8 等產品已有出貨，M9、M10 持續認證，產品升級有機會延續至 2027 年。

2. 化工產品景氣改善

   • EG 供給受限使產品價格改善，塑膠加工與聚酯產品維持一定利潤，讓傳統業務從過去的拖累轉為支撐。

3. 轉投資收益

   • 記憶體景氣改善與能源相關轉投資收益增加，對稅前、稅後獲利有顯著挹注。這提高獲利彈性，但也表示部分高獲利會受轉投資公司景氣波動影響。

4. 每股淨值：由低點明顯修復

目前頁面顯示，每股淨值已從 2025 年第二季的 39.76 元低點，回升至 2026 年第二季的 60.24 元，單季增加 11.84 元。

這和前兩季獲利快速累積一致，意味公司不只是帳面題材升溫，而是獲利已開始反映在股東權益上。不過，以目前顯示股價 320.5 元計算，股價約為每股淨值的 5.3 倍；市場顯然不再以低本益比或低股價淨值比的傳統塑化股看待它，而是在提前反映電子材料成長、產品漲價與轉投資利益。

5. 股價趨勢：基本面強，但評價與波動都升高

近期股價上攻，反映市場對三件事的重新定價：

• AI 材料供不應求與產品漲價持續；
• 電子材料已成過半營收的主體，企業定位轉向高階材料供應商；
• 本業獲利、記憶體轉投資與化工產品改善同步發生。

但股價在短時間大幅上漲後，後續不再只是看「有沒有 AI 題材」，而是看每一季高階材料出貨、報價、毛利率和業外收益，是否能持續超出市場原先預期。市場資料也提到近期成交量顯著放大，因此高檔的籌碼換手與震盪風險會升高。

接下來最值得觀察的三個訊號

• 第三、四季電子材料營收與毛利率：若高階 CCL、玻纖布、銅箔漲價與滿載狀況延續，代表本業成長仍有支撐。
• M9、M10 高階材料認證與量產進度：這關係到 2027 年能否接續成長，以及高毛利產品比重能否繼續拉升。
• 轉投資獲利的延續性：近期獲利含有相當程度的轉投資貢獻；若記憶體或能源景氣反轉，整體 EPS 波動也可能放大。

整體而言，南亞正處於獲利上修、產品結構升級、評價重新定錨的階段。基本面趨勢目前偏強，但股價已反映不少樂觀預期；能否維持強勢，關鍵在電子材料高階化能否從短期缺貨漲價，進一步變成可持續的技術門檻與長期獲利能力。