NAND Flash 產業追蹤：AI 排擠消費性需求，Server 與消費性 NAND 下半年起報價漲勢分歧
前言
NAND Flash 五巨頭：三星、海力士、鎧俠、美光、Sandisk 近期都已公布最新一季營運報告。今天我們就來檢視報告中釋出的相關訊息，了解以下產業後續展望：
NAND Flash 產業，相關公司：三星、海力士 (SKHY)、鎧俠、美光 (MU)、Sandisk (SNDK)
半導體設備，相關公司：應用材料 (AMAT)、科林研發 (LRCX)、東京威力科創 TEL
2026Q2 回顧：明顯供不應求，報價持續大漲
NAND Flash 主要業者 2026Q2 業績成長持續加速，均來到歷史新高：
三星：NAND Flash 營收約季增 +69~74%
SK 海力士：NAND Flash 營收季增 +94%
美光：NAND Flash 營收約季增 +99%
鎧俠：NAND Flash 營收約季增 +76.2%
Sandisk：NAND Flash 營收季增 +50.7%
進一步拆解成長驅動力，所有業者成長原因都來自於報價上漲：
三星 NAND 位元出貨量季增 +1~3%，平均價格季增幅 +67~69%
SK 海力士 NAND 位元出貨量季增 +14~16%，平均價格季增幅 +67~70%
美光 NAND 位元出貨量季增 +4~6%，平均價格季增幅 +88~91%
鎧俠 NAND 位元出貨量季增 +1~3%，平均價格季增幅 +71~74.5%
Sandisk NAND 位元出貨量季增 +16.9%，平均價格季增幅 +33.8%
排除 SK 海力士與 Sandisk 刻意壓低 26Q1 銷量、將部分存貨遞延至 26Q2 銷售造成的扭曲，其餘業者手頭上庫存已幾乎見底，產能利用率卻已滿載，而產出短期難以進一步推升下，導致出貨量無法進一步增加，這是強烈供不應求才會出現的現象，也因此推動報價上漲幅度繼續擴大。以上持續符合個人個人三季以前預期：
NAND 2026 年將持續處於供不應求狀態，主要原廠 - 三星、SK 海力士、美光、鎧俠、Sandisk 的 NAND 業務都有望明顯成長。
Server 與消費性 NAND 報價分歧，26 下半年整體報價漲幅將趨緩
展望後續，NAND 整體報價仍有望上漲，但消費性市場與 Server 市場將明顯分歧。
消費性市場難負荷高昂記憶體成本，價格漲勢恐明顯落後 Server 市場
AI 與 Server 旺盛需求所帶動下，DRAM 報價自去年下半年至今大漲約 5 倍、NAND 報價大漲約 4 倍，使得記憶體佔手機、PC 成本比重由 10~15% 暴增至約 35~45%！高昂記憶體成本嚴重壓縮下游業者利潤空間，又難以轉嫁給對價格敏感的消費性大眾客戶，這導致下游 PC、手機業者對 NAND 漲價抵制力道加大，估計將壓抑 client SSD、mobile NAND 後續報價漲幅空間。
數據中心業者同樣也面臨記憶體成本大漲問題，但對於漲價接受度仍高於消費性業者，原因在於：
數據中心業者毛利率遠高於消費性業者，使得記憶體成本上漲對獲利影響幅度低於消費性業者
數據中心將伺服器視為生產性資產，使用年限約 5~6 年，將記憶體成本在使用年限內平均分攤後，對每年對獲利率稀釋影響進一步降低，因此有較高願意接受短期成本上漲
大型數據中心業者將 AI 視為未來 10~20 年關鍵競爭要素，唯恐投資不足導致市占率與競爭力落後對手，在競爭投資意願強烈下更願意接受短期成本上漲
亞馬遜、微軟、Google 都表示已看到 AI 投資帶來實質營收與現金流回收，這導致大型數據中心業者有更強意願接受短期成本上漲
基於以上，預期 2026 下半年以 Server 市場為主的企業級 SSD 逐季報價仍有雙位數上漲空間，以消費性市場為主的 client SSD、mobile NAND 漲幅恐明顯落後。
企業級 SSD 需求持續強勁，唯長約壓抑部分短期漲幅
儘管企業級 SSD 報價漲幅有望優於消費性 NAND，但後續漲幅將開始受長約價格上限限制。如同 DRAM，Amazon、微軟、Google、Meta 等大型數據中心業者於上半年開始與 NAND 業者簽訂大型長約，確保 2026~2030 年 NAND 供貨穩定。
相較於過往業界常見長約形式，本輪記憶體長約顯著不同：
過往長約多半為 1 年，本次長約罕見拉長至 5 年
過往長約客戶僅給予預估的大約採購量，且不強制 100% 採購量承諾；本次長約明確要求需承諾明確採購量
過往長約通常不設定價格上下限；本次長約明確要求設定 5 年採購價格下限，美光與 Sandisk 也明確表示設有價格上限
過往長約通常不要求客戶提供大額現金擔保；但本次長約明確要求客戶在取貨前需先支付高比重預付款、押金、資產抵押作為擔保。以美光和 Sandisk 揭露資訊來看，客戶需支付的擔保金額相當於合約採購金額 2 成，比重不可謂低
過往長約通常僅要求對已下訂訂單禁止取消與退貨 (NCNR)，但本次長約開始要求客戶不論有沒有拿貨都必須付錢 (Take-or-Pay)
以上使得本輪記憶體長約具備更強約束力，客戶毀約成本明顯高於過往長約形式。採購期更長、約束力更強、並設有採購價格下限的長約，將降低企業級 SSD 長期跌價導致虧損風險；但長約也對應設定採購價格上限，將壓抑 企業級 SSD 短期報價上漲空間。
消費性 NAND 需求受 AI 排擠萎縮壓抑後續漲幅，而企業級 SSD 隨著多份長約於 2026 下半年逐步上路後將設有價格上限，以上將使得 2026 下半年 NAND 整體報價漲幅趨緩，難以重現上半年驚人漲勢。
AI 排擠消費性需求，2026 下半年~2027 上半年供不應求難解
過往來看，NAND 整體報價漲幅後繼無力，為 NAND 需求放緩的領先徵兆；而 2026 下半年 NAND 漲勢將開始趨緩，是否代表產業景氣即將邁向反轉呢？個人認為目前仍為時過早。
PC、手機需求萎縮主因供給衝擊，並非終端消費力萎縮
過往報價趨緩之所以能作為 NAND 需求放緩的領先徵兆，原因在於報價趨緩主因多半來自於終端消費力道萎縮。然而近期 PC 與智慧手機需求轉弱，更重要的原因是 AI 需求快速成長後，記憶體廠將有限的產能優先配置於利潤更高的數據中心市場，進而排擠消費性市場導致供給不足，PC、手機業者只能放棄中低階市場，將僅有的記憶體優先滿足利潤率較好的高階市場，這並非代表中低階市場終端需求或民間消費力衰退。參考全球最大消費市場 - 美國的零售銷售與民眾個人消費支出數據，兩者持續呈現向上擴張趨勢，顯示實際上民間消費力道依然旺盛。
(美名目零售銷售 vs 美實質零售銷售 vs 美個人消費支出年增率，資料來源：聖路易聯邦儲備銀行)
DRAM 供不應求難解，KV cache offload 帶動企業級 SSD 需求持續加速
至於企業級 SSD 後續漲價受限，部分原因來自於長約價格限制，並非實質需求降低。在 DRAM 持續供不應求下，反而刺激企業級 SSD 需求動能有增無減：
AI 推理快速成長，暫存推理運算所需上下文的 KV cache 容量也同步膨脹。過往 KV cache 主要暫存於存取速度快的的 HBM / DRAM，但 KV cache 增長過快導致 HBM / DRAM 供給難以跟上，KV cache 需求正外溢轉向由企業級 SSD 暫存 (也就是所謂 KV cache offload 卸載技術)，刺激企業級 SSD 成長速度比肩 DRAM
參考 Sandisk 預估，在 KV cache offload 刺激下，2026 年企業級 SSD 位元需求大增 +74~76%，2027 年再成長 +16~22%，2028~2030 年複合成長率 +30%
在 AI 應用中將 NAND 定位轉為類 DRAM 用途，已成為各家大廠解決 HBM、DRAM 不足的共識方向。因此只要短期 DRAM 持續供不應求，就將有利企業級 SSD 需求持續加速。
NAND 有感擴產需待 2028 年，2026 下半年~2027 上半年供給增加有限
在需求高速成長下，NAND Flash 大廠雖開始有意加速擴產，但受限於無塵室不足，新增產能釋放時間緩不濟急：
三星 P5 新廠將配置 NAND 新產能，雖然建成進機時間點提前至 2027 年，但量產估計要等到 2028 年。2026~2027 年產量上升僅能以製程升級為主
美光表示短期由於無塵室不足，DRAM 業者優先將無塵室空間分配給利潤更高的 DRAM，因此 NAND 可用無塵室擴產空間有限。公司將於新加坡另建 NAND 新廠擴大產能，但 2026 年才開始動工，預計 2028 下半年才能量產。2026~2027 年產量上升僅能以製程升級為主
鎧俠四日市與北上市廠房仍有無塵室空間可進行擴產，但 2026 年底~2027 年仍將加速製程升級為主
SK 海力士中國大連二廠 (來自收購 Intel NAND 產能) 謠傳將於 2027 年重啟投產每月 5 萬片產能，但在美對中禁令限制下將以舊有 100 層製程為主，因此估計將額外貢獻海力士 2027 年位元產出約 +4~8%；於韓國清州園區內新建 M17 NAND 新廠於 2027 年 2 月才開始動工，預計 2028 下半年底才完工。
長江存儲 YMTC 為最積極擴產業者，預計 2027 年位元產出增加 +30~35%，相當於貢獻整體產業供給成長約 4%
2027 年僅長江存儲 YMTC 擴產明顯積極，其餘巨頭大型新廠開出要等到 2028 年後，這將使得 2026 下半年~2027 上半年位元供給增幅仍不及需求擴大速度，個人估計 2027 年 NAND 位元供給成長率仍有紀律地控制在 +20% 範圍上下。
除了大廠短期產能增加有限，高 IOPS SSD 需求浮現，又可能進一步拖慢供給成長。要將 KV cache 轉為暫存於 SSD，對於 SSD 讀寫速度要求也隨之提升。為了在儲存容量與讀寫速度之間取得平衡，AI 推理業者短期在 KV cache 卸載暫存應用更傾向採用 IOPS (Input/Output Operations Per Second，每秒讀寫次數) 較高、但容量密度較低的 MLC / TLC，而非容量密度大但 IOPS 低的 QLC，這將進一步拖慢 2026~2027 年 NAND 位元供給成長速度。
(財報狗整理)
綜合以上，個人維持過去四季以來觀點：
NAND 供給持續緊縮，將有利 2026 年中 ~ 2027 年初供需健康
相關產業鏈上公司後續展望
最後我們嘗試根據以上觀點，推估供應鏈相關公司後續展望
NAND 原廠：2026 下半年穩定成長，Sandisk 成長動能弱於同業
考量上半年 PC、手機有提前拉貨現象，高昂記憶體成本嚴重壓縮消費性裝置業者利潤空間，將壓抑 client SSD、mobile NAND 後續報價漲幅空間，估計消費性 NAND 產值下半年成長幅度不如企業級 SSD 市場。
然而在 KV cache 持續推動企業級 SSD 需求高速成長下，填補消費性需求缺口將綽綽有餘，下半年 NAND Flash 供不應求將持續嚴峻。在此背景下，個人預期不僅三星、SK 海力士、美光、鎧俠企業級 SSD 營收佔 NAND 業務比重將上升至 50~60%，Sandisk 下半年企業級 SSD 佔營收比重亦有望超過 40%，NAND 原廠仍將受惠企業級 SSD 需求穩定成長，個人持續維持過去三季以來預期：
NAND 2026 年將持續處於供不應求狀態，主要原廠 - 三星、SK 海力士、美光、鎧俠、Sandisk 的 NAND 業務都有望明顯成長。
其中 Sandisk 26Q2 消費性 NAND 業務佔比仍高達 67%，明顯高於其他同業，下半年受惠企業級 SSD 成長幅度將不如同業。參考 Sandisk 最新 26Q3 營收指引僅季增 +15~20%，明顯低於 26Q2 營收季增 +50.7%，也低於同業鎧俠預期 26Q2 營收季增 +35%，估計原因來自於佔營收比重較高的消費性業務成長明顯落後企業級 SSD 所導致。基於以上，個人維持上季以來觀點：
Sandisk 下半年受消費性 NAND 出貨量趨緩負面影響可能高於同業
半導體前段設備：NAND 短期資本支出將集中於製程升級，有利科林研發、東京威力科創、應用材料
由於無塵室不足，NAND Flash 原廠短期擴產主要仰賴製程升級，推動單位晶片容量提升。而晶片容量提升仰賴 NAND 堆疊層數持續增加，沉積與蝕刻為堆疊製程關鍵程序，因此沉積與蝕刻設備為 NAND 堆疊製程升級主要受惠對象。觀察沉積與蝕刻設備主要業者 - 科林研發、東京威力科創、應用材料，近期業績成長展望也的確優於同業：
科林研發：26Q2 營收季增 +15.1%，公司指引上調隱含 2026 年營收成長超過 +42~46%
東京威力科創：26Q1 營收季增 +2.9%，公司指引上調隱含 2026 年營收成長超過 +37%
應用材料：26Q1 營收季增 +15.2%，公司將設備業務成長幅度由超過 +30% 上調為大幅超過 +30%，個人估計可能為 +36~39%
科磊：26Q1 營收季增 +7.1%，公司預期 2026 年營收成長 +22%
ASML：26Q1 營收季增 +6.4%，公司預期 2026 年營收成長範圍平均值 +34.5%
以上符合個人過去三季以來觀點：
在 NAND 業者 2026 年資本支出將集中於製程升級下，個人預期蝕刻與沉積設備巨頭：科林研發、應用材料、東京威力科創將受惠。
記憶體模組：報價帶動進貨成本同步上漲，留意毛利率於 2026年中後縮減
在報價持續大漲帶動下，記憶體模組業者 - 威剛、創見、宇瞻、宜鼎 2026 上半年獲利加速攀升，符合個人去年底以來預期：
在報價持續大漲帶動下，模組業者 - 威剛、創見、宇瞻、宜鼎營運成長有望持續至 2026Q1~Q2
然而考量：
上半年 PC、手機有提前拉貨現象，且高昂記憶體成本嚴重壓縮消費性裝置業者利潤空間，PC、手機業者抵制漲價力道加大，消費性 DRAM、消費性 NAND 後續報價漲幅預期將明顯趨緩
本波記憶體報價自 2025Q2 起重新反彈，並將一路大漲至 2026Q2，意味著 2026 年中後模組廠的平均進貨成本將明顯墊高
歷經四個季度的出貨後，帳上低價庫存水位可能已大幅降低
記憶體模組業者利潤主要來自低價進貨、高價出售的價差操作，以上因素將使得模組業者 2026 下半年毛利率面臨縮減風險。觀察模組業者最新 26Q2 毛利率走勢，增幅已開始明顯放緩，威剛甚至已轉為下滑！基於以上，個人維持去年底以來預期：
記憶體模組廠則需留意 2026Q2~年中後毛利率逐步下滑風險。
