投資人可關注記憶體模組廠 23H1 市場庫存去化狀況，月營收衰退幅度是否持續縮減，可作為原廠後續營運與股價回升的領先指標參考。記憶體、成熟製程設備需求明年將衰退，回升最快要等到明年第四季美國 CHIPS 法案發酵。
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這邊是一些訪談精華片段
美光本季表現
00:06 美光科技（MU）上季營運大幅衰退，各項獲利指標表現都明顯不如財測
01:18 數據中心、工業營運轉為疲軟，整體庫存天數大幅攀升
美光下一季財務預測
02:10 公司預估營收 40-45 億美元，季衰退 -32-40%。Non-GAAP EPS 預估每股 (-0.06)-0.14 美元，接近損平邊緣
記憶體未來展望
02:44 所有終端市場衰退幅度擴大，未來半年營運壓力將有增無減
05:44 美光與同業加速減產，2023 年中 DRAM 有望供需回穩
17:57 NAND Flash 記憶體龍頭三星過去善於在景氣低迷時反向擴產擴大市占率，中國廠商長江存儲近年擴張極為積極，甚至打入 iPhone 供應鏈，這兩家廠商是否願意配合減產仍為未知數
21:36 Mobile DRAM 庫存已開始降低，減產將加速庫存去化速度
記憶體模組廠展望
27:20 記憶體模組廠目前整體 PB 估值都已經 1.1-1.2 倍的歷史偏低水準，關注 23H1 手機市場庫存去化狀況
31:08 DRAM 原廠估值來到歷史低位，投資人可關注模組廠月營收衰退幅度是否持續縮減，作為原廠後續營運與股價回升的領先指標參考
半導體設備族群展望
31:38 記憶體廠減產幅度加速擴大，不利半導體設備明年營運
32:51 手機市場去庫存有機會於 23Q2 結束，配合美國 CHIPS 法案補貼金可能於 23Q3 撥款，23Q4 或將成為半導體設備業新一輪設備業績成長起點
財報狗社群
提到的公司
- 美光科技 (MU)
- Samsung Electronics (005930)
- SK 海力士
- Kioxia 鎧俠
- 威剛（3260）
- 創見（2451）
- 宇瞻（8271）
- 宜鼎（5289）
- 十銓(4967)
- 群聯(8299)
- 南亞科（2408）
- 中國長江存儲
- Applied Materials, Inc. (AMAT)
- Lam Research Corporation (LRCX)
- ASML Holding N.V. (ASML)
- KLA Corporation (KLAC)
提到的人
本集逐字稿
威宇：歡迎收聽財報狗 Podcast，我是主持人威宇，在我旁邊的是財報狗的站長小鄭。
小鄭：哈囉大家好。
美光本季表現
威宇：美光出了最新季報，揭示著新一季的財報季要來了。這次美光的季報如同我們之前的預期，就是非常地慘，可是好像比大家預期的更慘了。它的營收衰退了 23%，這明顯低於上一季財測的下緣；毛利率也低於上一季財測的下緣；EPS 衰退 44%，接近財測下緣。
在過去可能一直都非常熱的半導體最近也一直在衰退，這個預期其實也都不太好。其實算是滿符合我們在前幾集裡面講的，或者是我們可能前兩季就提到，不管是 NAND 或者是 DRAM 看起來狀況都不是很好。
小鄭：以目前來看的話，大部分的觀點主要是認為消費性的需求衰退比預期嚴重很多，導致現在連高端的營運都沒有辦法彌補低端消費性市場的大幅衰退。只是更不幸地如果站在這一季的角度，第 3 季開始現在連高端的狀況看起來好像都不是很妙。
美光這次出來說明說為什麼我營運不如預期，因為美光有發一個財務預警。如果以它這一季揭露一些詳細的業務細節的話，我覺得高端市場也變疲軟，應該就是美光財務預警說明顯不如預期的主要原因。
因為公司表示它目前看到數據中心還有工業記憶體的業務，其實都已經衰退了，而且都已經看到客戶已經在轉為去庫存，已經不再明顯跟公司拉貨，已經開始也是進入到高原期轉為下滑了。
威宇：所以其實我們從最早看到消費性電子，衰退到比較商用的衰退，到現在工業用的也在衰退。
小鄭：對，所以這也算是符合以前的這個循環的脈絡，消費性總是先開始，到一定程度開始逐漸拖累就是企業或者是比較高端的市場的營運狀況。
美光下一季財務預測
威宇：如果我們看下一季的營運，其實美光的展望也是滿悲觀的。它這一季季衰退已經季衰退 23% 了，下一季它說再衰退 32-40%；這一季的 EPS 是比上一季衰退了 44%，其實接近一半、快要一半。這季的 Non-GAAP EPS 是 1.45 元，下一季直接估一個 -0.06-0.14%，就是接近損平，等於說下一季不會賺錢。
所以它是認為這整個所有的，不管是消費性、商用或工業用，都還會再持續衰退？
小鄭：對，所以以公司目前來看，它特別強調已經所有終端市場都是全面去庫存，它已經沒有看到有哪個市場比較棒了。
甚至它說車用，如果上一季有什麼還有成長表現就是車用記憶體市場。車用記憶體上一季跟去年同期相比的話，還是成長；可是它在這一季已經暗示，現在車用記憶體已經也算是進入到一個去庫存的狀態；或者是說車用的記憶體已經開始比較像是長料。
下游這邊已經……，它的說法是說終端需求是不錯，可是長短料的問題存在就導致記憶體這種長料，車用的客戶已經比較趨緩，不會再這麼積極拉貨了。
其實你聽我們前幾季的分享每次都這樣講，每次都說市場終端需求實際卻很棒，只是因為長短料的問題，現在暫時是暫停拉貨。可是你看到後來每次都演變成就是沒有，就是全面性終端需求也很爛。
所以以這樣的角度來看，我覺得記憶體一向都是在各個市場都比較像長料，現在車用記憶體現在也開始進入所謂的長短料中的長料，客戶開始暫緩拉貨。我覺得這個代表現在已經不只是上一季大家比較擔心的伺服器或數據中心的需求下滑，如果到這一季，我覺得現在開始的風險會變得是連工業、車用這樣子一個市場，也已經開始感受到需求逐漸下滑疲軟。
記憶體未來展望
威宇：公司還有預估它的去庫存周轉天數，是不是？
小鄭：沒錯，反正也是爛中之爛了，上一季其實就已經是高於長期平均了，大概在 139 天。公司正常的庫存的周轉天數水準大概是在 100-110 天上下，所以這個庫存周轉天數已經拉高到 139 天，代表庫存已經累積太多了。只是不幸的是公司認為最爛的還沒有到，現在最爛的在未來的 2 季只會更慘，所以預估這個庫存周轉天數會攀升到 150 天以上。而且是下一季會增加，它預期下下季也還會再增加，這個數據是歷史新高了。
2000 年以前我們手頭上沒有數據，2000 年之後的這 22 年的狀況，這應該是 22 年以來有史最高的庫存周轉天數水準，這也顯示這個需求真的是在未來 2 季應該還是很低迷。
威宇：聽眾可以把庫存周轉天數想成我做一個產品，大概做好以後多久會賣掉。以前可能是 3-4 個月，我就可以把做好的產品賣掉；現在我要花到 5 個月，甚至到下下季還會再拉高，可能到 6 個月、半年，我做了一個產品，要在倉庫裡面堆半年才能夠賣掉。這就表示我可能做的比賣的還要多，應該就少做一點吧？所以要減產。美光好像最近也有講說要減產，對不對？
小鄭：對，公司其實在上一季已經有提到它們已經會開始慢慢地控制產出。只是上一季我們有提到公司看起來還沒有很絕望，那時候說低端的我們會減產，可是高端的我們不會減產。
威宇：對。
小鄭：我們會什麼持續產出，你看這一季就終於不行了。像這一季我覺得這個叫什麼？叫作絕望的狀態，它全面性地減產。
公司目前是說它們已經正在進行 DRAM 跟 NAND Flash 的產能利用率，都降低了中個位數，減少 4-6% 的產能利用率。而且公司也不排除說後續會視情況，可能再進一步降低產能利用率。
除了產能利用率降低之外，公司也在大砍它未來 4 季的設備支出。它大概預計接下來有 4 個季度的設備支出預算，會比之前的預算大概低 50%。這是一個非常大幅度的消減，也代表它明年先進製程產出的腳步會明顯放緩。
當然在這樣的情況之下，公司給市場一個比較樂觀一點的預期。它說在我自身供應減少之下，我預計接下來不會那麼慘囉。在這個產出明顯減少之下，它預期 DRAM 的位元供給成長會降到中低個位數或中個位數；NAND Flash 也預計供給會下滑，它給出的觀點明年應該供過於求的狀況會隨著產出減少，就會明顯改善。
威宇：可是最近不是有看到新聞說美光要擴廠嗎？它要減產，我的產能空著不用、不生產，可是它不是要擴廠嗎？
小鄭：這個擴廠公司強調比較像是長期一點的，它這個應該是差不多 2024-2025 年才開始開工。目前是在紐約地區興建它的全新的晶圓廠，還有另外一個是目前還沒決定，還會再多蓋兩個廠。這當然是響應拜登大大的晶片法案，給錢是笨蛋才不花，對不對？所以我一定要響應一下拜登大大。
公司的角度是為了長期，為了 2025-2030 年的佈局，所以它要響應一下，應該是還滿久之後。我記得是 2024 年或 2025 年，反正那個時候才開始選址要開工，等到它蓋完、產能出來，應該都是 2025 年之後的事情。
所以現在短期的問題是庫存很慘，庫存很高、產業需求很慘，所以它當下短期一定是馬上減產；可是站在長期的話，它覺得記憶體的長期需求還是會成長，所以它為了長期的佈局，配合拜登大大的政策，還是預計在 2025-2030 年會在美國做比較大幅的擴廠。
威宇：你不覺得這個東西有點有趣嗎？2024、2025 年我要拿補助，我就說要開始擴廠，可是它未來 4 季資本支出就直接少一半，這樣一加一減，到底整體有沒有上升？會不會如果 2024 年不蓋這些廠，其實現在我都不會減到一半那麼多？
小鄭：其實這有時候很難講，廠商總是要兼顧短期的存活跟長期的成長。市場其實真的有時候會變化莫測，我想說今年上半年每一家廠商應該都不覺得那麼慘，但你說它們是不是故意隱瞞壞消息？當然有時候廠商是會只報好消息，壞消息比較隱藏，我想有一些總經環境一定是不能夠完全掌控。
所以面對這種短期無法掌控的東西，比如像往 2-3 年前更早，也沒有人預期疫情會發生。當你碰到這種狀況當然只能隨機應變，我碰到我至少要先撐過吧？我活著才有希望，為了活著要先做一些短期措施應對這個狀況。
可是如果今天是一家有規模的公司，它對於它的規劃通常看比較長期。比如說這個半導體產業好了，就算它長期一直在波動有上有下、有上有下，可是其實我們拉長到 30-40 年、40-50 年，它就是一個長期成長的產業。所以如果你今天認為你的產業有長期的成長趨勢，你應該還是會站在比較長期的角度做佈局。
尤其是美光也不用講，就是 DRAM 的前 3 大。站在它的角度，有一個長期的需求做佈局還算是合理，尤其是說再配合這個地緣政治，現在大家都要撤出中國。也沒有撤出，這個韓國廠的態度有些曖昧。
威宇：分散、分散。
小鄭：韓國廠好像……，它們會退出嗎？其實我不太曉得，可是我覺得它們不退出有點慘，因為就拿不到 EUV。不管怎麼樣反正現在中國至少在 DRAM 這邊的發展，因為美國的限制，我想接下來應該是發展會比較辛苦一點。
這樣子中國這邊的產能長期逐漸被壓抑，一定要在別的地方彌補回來，因為這個產業還是在成長。所以說也許會不會美光的想法是，我這樣子透過配合拜登大大在美國這邊擴廠，如果韓國的兩個廠在中國那邊的產能遇到擴張或者是製程前進腳步的問題，我這樣也許在競爭的角度，搞不好可以爭取到一些市占率。我覺得它們會做這樣子的考量，短期減產，可是長期居然還在擴張。
威宇：如果這樣子的話，我的這個短期減產真的有幫助嗎？因為美光的說法是我們如果也減產了，明年 DRAM 的供給成長就會變到中個位數，可是需求還是成長 15%；NAND 供給成長也會下滑，現在這種非常供過於求的狀況可能在明年就會緩解掉。所以你覺得呢？你覺得真的有機會緩解嗎？
小鄭：美光直接給這樣的預期，我那時候看是覺得滿有趣的。因為它不只是說自己，它直接預期整體產業狀況，代表它不只預期自己。
威宇：它誰啊？
小鄭：對，一般公司喜歡講自己，我預期我未來會怎麼樣；可是它現在直接預期產業，代表它認為它的對手會跟它一起這樣做。因為只有你減產、別人不減產，怎麼會整體產業在減產？所以當你預期整體產業明年供給都會明顯下滑，代表你認為不只是我在減產，別人也跟著減產。
因為就算 DRAM，你美光是老三，市占率也才 25%，還有 75% 是韓廠。等於它在這樣講的預期，它認為其他對手會跟著它一起減產。如果站在這樣的角度，我們要瞭解美光預期整體產業明年的供給會明顯下滑，代表它認為對手會跟著它一起減產，這個觀點是合理的嗎？我先講站在我個人角度，如果是 DRAM 產業，我覺得合理、認同這個觀點。
威宇：這邊我們可以補充一下，因為 DRAM 主要就是三家，三星、海力士跟美光。美光自己說我要減產，而且我要少一半的資本支出；最近有新聞海力士也說它要減少資本支出，設備訂單會少 70% 以上；可是三星還沒講話。海力士也只是減少資本支出，也沒有說要減產，對吧？
小鄭：對，其實海力士也沒講，那是新聞媒體在講。
威宇：新聞媒體說傳說海力士在買設備的這個訂單要削減，可是三星和海力士都沒有說要減產；但美光說它們都會減產。
小鄭：對，怎麼講，它是 DRAM 代言人嗎？幫整體產業發言。發言人講的有理嗎？我先講說我覺得合理。原因是因為我覺得這跟目前產業狀態有關，因為 DRAM 真的從 2013 年爾必達退出、被美光買走之後，DRAM 就真的只剩下三家公司了。
在這個寡占的情況之下，其實我覺得就跟台灣的電信業者有點像，有點爽爽過。這些廠商它們在終於只剩下三家之後，它們在經營上的態度都已經轉向我們不要再這麼競爭了，大家都苦了 10 幾 20 年了，每次這樣子景氣不好都虧損，太痛苦了。
所以這三家公司其實在 2013 年之後，在 DRAM 這邊的經營慢慢是轉向減少支出，來維持或者提高它們的獲利。因為減少支出，成本就會下滑。因此這有個現象很有趣，當市場狀況不好的時候，這三家巨頭它們真的會傾向比較積極的減產，以維持價格跟利潤的表現。
比如說像我們最近一次應該是 2019 年。2018 年是記憶體的上一個超高峰，2018 年下半年之後整個記憶體開始景氣邁向明顯衰退的時候，我們就看到很有趣的現象。我記得那個時候是美光跟海力士不約而同都說它們要減產，而且後來三星也加入，三星說它的資本支出也會大幅減少。
所以 2019 年那個時候的衰退，這有合謀嗎？我不知道，總之這三家公司不約而同就說我要減產，資本支出真的同步大幅減少。所以那一次的景氣衰退期，我們來看三家公司的營運表現就非常有趣。以前過往 DRAM 大家都認為是四大慘業，我想應該是要有點年紀的股民才會聽過這個名字，那個慘是很慘的慘。
威宇：悲慘的慘。
小鄭：對，那時候大家認為 DRAM 是四大慘業之首，超爛超慘的，每一次賺的也抵不過虧的。
威宇：有點像 2019 年以前的太陽能。
小鄭：有一點，太陽能那時候就是台灣的四大慘業之一，其中的二當家；DRAM 不知道是大當家還是三當家，我忘了。
可是其實看 2019 年那次衰退的時候，美光就不再虧損了，在衰退期還是維持一個滿好的獲利。這代表這些廠商克服了長期的過度競爭，接下來在寡占的時候，它們都願意減少支出、刻意減產來維持整體產業的秩序。
因此我覺得目前的產業依然是這樣，目前產業依然只有這三家，市占率就超過 95% 以上。所以我認為美光這次的預期是合理的，雖然是它目前先宣佈減產，可是我覺得應該未來 2-3 季就會看到海力士跟三星應該會不約而同地開始減產。所以這樣來看，我預期明年的 DRAM 的供給會明顯放緩，我認同美光的觀點。
威宇：可是 DRAM 好講話，因為就是三家我們大概有一個默契在；但另外 NAND 非常多家，這邊這麼多家在競爭，就比較沒有所謂商業上的默契，NAND 怎麼辦？
小鄭：這個比較難以捉摸，只是目前來看我覺得可以稍微期待一下，為什麼？是因為的確現在不只美光說要減產，有另外一家巨頭鎧俠現在也出來表態要大幅減產 30%。
因為美光說，我是覺得美光不夠力，因為美光在 NAND Flash 市占率我記得不到 10%，好像才 8-9%，美光說要減產對於整體產業的影響力不夠大。可是現在鎧俠出來說它要減產，我覺得滿夠力，因為鎧俠通常會跟威騰一起看，因為它們兩家公司的那個工廠是合資的。所以它們兩個加起來市占率其實是有超過 3 成，這個市占率很高，而且它減產也不是說減產一點。
像剛才我們說美光是說它的產能利用率是要降低中個位數而已；鎧俠竟然一次說要減產砍 3 成，如果它占整體產業的產值或者產能有超過 3 成，這樣幾乎整體產業差不多快 10% 的產能就直接減少了。那再配合美光說我也來助拳一下，那我覺得其實 NAND Flash 的供給成長減緩是可以期待的，可是當然這個把握度就沒有 DRAM 這麼高。
如果是我，還是會稍微觀察一下，我會特別觀察兩家公司。第一個是會觀察三星的動態，為什麼？因為三星是龍頭，它也是占差不多整體市占率 33%，產能也差不多占 3 成多，所以它是另外一個巨頭，可是它目前還沒有說要減產。
只是麻煩在於三星這家公司過去有一個微妙的習慣，它還滿喜歡在景氣低迷的時候反向擴產，它過去會用這種方式來擴大市占率。別人都在減產，反正老子有錢，我三星是國家隊的，我就趁機擴產，等到景氣回來的時候，我的產能瞬間就比你們更多，市占率就增加了。
所以第一個我會先看三星，NAND Flash 這麼高成長的產業，三星它會不會像過去一樣，又在景氣低迷的時候反向擴產？這個我會擔心、會特別關注。當然如果說今天三星也宣佈一起減產，那我覺得這個 NAND Flash 就穩了，幾乎大部分掌握產能的公司都是配合減產，NAND Flash 整個供給的秩序就應該是沒什麼問題，應該朝向好的方向發展。只是現在三星不表態，要觀察一下它到底後續會怎麼做。
另外一個我會比較特別在意的中國的廠商長江存儲，它當然目前在現在產業還算是小咖。可是我會覺得需要關注一下，因為它這幾年的技術追逐從落後到現在，其實跟領先的廠商的差距，我覺得已經真的是拉得滿近的。而且它近期甚至有打入 iPhone 的供應鏈，當然蘋果是說現在只有在中國區域會考慮用長江存儲的 NAND Flash 產品。
可是我覺得蘋果是一個很具代表性指標性廠商，如果連蘋果都認可長江存儲的技術，我覺得對其他公司會有引領的作用，會有人更多願意接受長江存儲的產品。
威宇：蘋果同款。
小鄭：對，老大都認證了，這應該是品質上有一定的把握。最麻煩的是長江存儲不是一般的公司，它是中國的國家隊，中國它不是為了什麼市場供需需求去扶持這家公司，是為了要不再受美國控制。所以基本上它們很有可能是不管什麼景氣衰退的，有錢我就瘋狂擴張，所以這幾年企業長江存儲的擴張是滿驚人的，產能就常常是倍數增加。
這個我覺得也會特別關注，會不會長江存儲趁這些主要廠商都在減產的這個時候，它跑出來說我要擴張，趁機用低價或者是各種產能來滲透市場。這樣的話就會有點麻煩，這樣子有可能會拖慢整個 NAND Flash 供給控制的腳步。
站在我的角度，我覺得 NAND
Flash 的減產或者是供給的成長趨緩可以期待，因為鎧俠跳出來說要減產；可是我會小心地持續觀察，接下來會特別關注三星跟中國長江存儲的動作。
威宇：好，所以 DRAM 有把握，NAND Flash 就是要看看三星跟長江存儲有沒有配合這樣。
小鄭：對。
威宇：如果今天我們比較看在應用段，在今年第 4 季其實我們最在意一些跌深的科技股，到底會不會回來？尤其在這次我們剛前面有講，按照一些循環來看，消費性電子最先下去，應該要最先回來。在消費性電子這邊，你目前是怎麼看？
小鄭：我個人會特別在意手機市場，如果以記憶體而言。我之前好像也常在講這個觀點，因為手機它是在去年、而不是今年，是去年的時候就已經進入到去庫存的狀態了。所以手機用的 DRAM、Mobile DRAM 其實在去年就已經開始跌價，去年第 4 季就已經開始下跌了，所以它是最早進入下跌的市場。按照邏輯的話，它應該是有機會是最早回升，按照這個優先順序邏輯。
再加上手機 Mobile DRAM 占整體 DRAM 產值其實是高達 4 成，比重很高。所以這個高達占比超過 4 成的 Mobile DRAM 如果整體的狀況恢復了，對於整個 DRAM 市場是一個很正面的訊息，有個領先引領的作用。
看一下最近 Mobile DRAM 的狀況，當然目前而言依然是不好，它還是在跌價。
威宇：這樣跌超過一年了。
小鄭：對，應該第 4 季就一定會跌，第 4 季看一下開出來的合約價各方面爛爛的，而且跌幅好像還擴大。只是除了看這個報價之外，還有另外一個很值得注意的是手機市場 Mobile DRAM 的庫存狀況是如何，我覺得有個可以稍微注意的是參考研調機構 TrendForce 9 月報告，它說目前的庫存周轉天數是 7-9 週。
什麼意思呢？7-9 週當然還是偏高的，因為正常的合理水位是 4-6 週，7-9 週當然還是高於合理水位。所以這樣來看報價下跌還是很正常，因為還是供過於求、庫存還是偏高。可是有個特別注意的是，它的確已經較第 2 季的水準下滑，因為第 2 季其實是 9-12 週。所以經過 1 季之後，它的確有改善，只是這個改善還沒有到合理水準，只是從 9-12 週降到 7-9 週。
如果我們按照這樣角度來看，因為接下來第 4 季跟明年第 1 季是全球年節前的旺季，這旺季之下，它應該還會再持續地去庫存，理論上如果我們再往未來 2 季看，現在已經是降到 7-9 週了，未來應該還會再從 7-9 週更往下降。再配合現在上游的大廠已經突然說我要減產，老三美光已經說我要開始明顯減產，很有可能就會加速整個 Mobile DRAM 庫存去化的腳步。
所以站在我的角度，我覺得度過今年第 4 季跟明年第 1 季，明年的第 2 季我覺得是值得關注或值得期待，因為通常中系手機比較旗艦新機的發表會是在每年的第 2 季。
我們經過接下來第 4 季跟第 1 季的庫存去化，配合這些大廠的減產，會不會有機會在明年的第 2 季 Mobile DRAM 就正式去庫存結束？我覺得是可以關注的，因為就像我說的 Mobile DRAM 占整體 DRAM 產值 4 成，如果真的去庫存結束、開始止跌回溫的話，我覺得這個應該一個比較明確的 DRAM 整體走出谷底、向上的訊號，我覺得可以關注 Mobile DRAM 市場的狀況。
Mobile DRAM 會比 Mobile NAND Flash 的狀況更好一點，因為剛剛就像我說的，NAND Flash 供給的控制有比較高的不確定性，可是 Mobile DRAM 這邊我覺得是可以期待會不會明年中就真的正式走出衰退期。
威宇：所以這邊做一個簡單的小結，今年第 2 季 Mobile DRAM 的庫存是 9-12 週，到了第 3 季降到 7-9 週；所以如果在第 4 季有同樣的降幅，甚至可能更多，因為減產又是旺季，所以有可能第 4 季降更多。如果第四季又降了這麼多，其實就已經到合理水位了，庫存其實就已經沒有多到不合理的狀況，所以有可能在今年結束以後，整個 Mobile DRAM 的庫存就差不多了。
那到底什麼時候會有需求再起來？明年第 2 季中國的手機有發表旗艦機，那個時候如果起來，供給在平衡的狀況下，需求又起來，有可能就會漲價了，到時候可能 DRAM 就會重新開始復甦了，大概是這個邏輯，對不對？
小鄭：對，當然這只是目前先這樣子看，它有可能不會發生。我們今年也是預期會不會伺服器 DRAM 有機會引領整個產業區去庫存，後來沒有發生。所以我們現在也是先這樣預期，如果完美的劇本是有這樣的可能，當然接著持續觀察。只是站在我個人角度，Mobile DRAM 會是整個 DRAM 產業我最關注的一塊市場。
威宇：你原本也期待 Apple 的新 iPhone 可以帶動一陣需求，也沒有，對不對？
小鄭：呃我是沒有期待，我就有點懷疑就說果粉有這麼強嗎？它是最後一堵牆嗎？
威宇：這不是果粉強不強，你這次有買嗎？
小鄭：我還沒買。
威宇：你看，這次我現在問到的好像還沒有人買，這也不是果粉強不強，是買不下手，實在是沒有理由說服自己買。
小鄭：我可能是想要拿到比較時機玩一玩，我再買吧，因為我對它那個什麼叫動態島，我想要看看它到底是什麼樣的狀況就對了。
威宇：我是覺得這個動態島出來以後，在反而舊型的手機上面有點 Bug。你現在如果是全螢幕把它縮小回來，它不是音量的那個會一直跑到上面那個瀏海那邊嗎？
小鄭：對。
威宇：真的是沒有做好。
小鄭：你這樣會被果粉圍攻喔！
威宇：還好吧？我也是全套蘋果，可以吧？不要這樣，我也有花錢支持。
記憶體模組廠展望
威宇：接下來我們就來看一下相關產業鏈的展望，既然講到了記憶體，我們當然就要講一下台灣非常非常多的記憶體模組廠。既然記憶體現在表現不好、下一季也不好，明年你會怎麼樣看台灣的這些記憶體模組廠？
小鄭：我們在之前節目常分享模組廠其實是一個領先指標，通常看記憶體產業的話，我更關注的是台灣模組廠的狀況。現在狀況已經算是很慘，從我們在去年第 3 季認為模組廠營運已經來到高峰，從那個時候到現在整個去庫存、股價下跌，到現在其實我覺得已經算是到一個滿低的水位。它的股價如果以 PB 估值來看的話，都已經是接近大概 1.1-1.2 倍了，能夠比現在這個時候更慘的應該就是金融海嘯了，估值已經在滿低的水準。
可是問題是說這個估值往往反映的是比較過去的狀況，如果往未來看，還有可能再往下嗎？第一個，我先講我真的是覺得這個估值已經到滿低的水位了，就算要跌我覺得下檔可能是有限的。因為金融海嘯也就頂多跌到 0.9 或 1 倍，現在每個都是 1.1-1.2 倍，可能往下差不多 10% 吧。
所以估值已經到歷史偏低，可是如果我們往未來明年來看的話，剛剛有提到明年的上半年 DRAM ，這個產業的秩序可能是有機會比較快控制住。
再來 Mobile DRAM 的狀況有可能配合減產之下，會加速恢復到供需正常的狀態。因此明年上半年或者明年的第 2 季，我覺得是可以特別關注的，因為如果像我剛剛說的完美的劇本，Mobile DRAM 真的已經走出一個去庫存、回溫的話，我覺得這件事情會是非常激勵市場的。
模組廠生意是很容易受到這種市場預期的影響而率先回溫，所以如果說今天 Mobile DRAM 真的結束去庫存、走出谷底的話，最快反映這個狀況不會是記憶體原廠，反而會是模組廠。模組廠現貨市場的報價一定會因為這樣樂觀的預期而率先回溫，這樣子的話這些模組廠的營運跟股價是有機會可以受惠止跌。
投資人或者是我個人一樣會持續關注 Mobile DRAM 的狀況，因為我覺得如果真的如我們預期止跌回溫，最先受惠的會是模組廠。
威宇：我們這邊講的模組廠稍微提幾家，就像是威剛、宇瞻、十銓、創見、宜鼎、群聯，這幾個是台灣比較熟悉的這種記憶體模組廠。
剛提到模組廠可能會是一個領先指標，我們也來看看它的原廠，包含美光還有台灣的南亞科。這兩個它是在股價表現上面會 Follow 模組廠，是不是？
小鄭：對，它們算是比較落後的角色。如果站在循環的角度，往往是模組廠先反映之後，它們才跟著反映。
像這一次股價下行的循環就很明顯，這些模組廠其實在去年第 3 季就已經來到高點，後來逐季往下。可是如果是美光或南亞科，其實都是在今年的第 1 季還有反彈到一個比較高的高峰，或比較明確的下跌是在今年的第 1 季，所以這樣其實就是落後模組廠的現象。
我預期美光或南亞科它們會落後模組廠，所以反而我們在關注這兩家都是做 DRAM 的原廠，就是以剛提的模組廠作為領先指標。我們可以等模組廠好起來之後，再來關注美光跟南亞科。
我覺得現在不管它什麼時候復甦，如果你今天只管說它到底現在估值是怎麼樣，我覺得它們估值的確也來到低點了。美光的 PB 現在是 1.25 倍，如果以 10 年來看是相對低點；南亞科就更慘了，現在是 0.87，連 1 倍都不到，這個應該是 10 年來最低的水準吧。
現在估值已經是來到相對低點了，我們現在其實就是等何時是比較一個明確復甦的時機。我覺得很簡單，大家就關注模組廠月營收幅度有開始持續縮減了，我覺得對於美光或南亞科這些原廠的營運來講就是一個好消息。
威宇：最後一個往上游看記憶體的設備，這個就滿慘的。因為我們前面就講了，美光已經說資本支出減少 50%；海力士又有媒體在講說要少 70%。整個記憶體的設備應該接下來 2-3 季應該都非常慘吧？
小鄭：對，應該只有慘爆的份吧。因為應用材料就已經說請大家把目光移向 2019 年，要知道我們未來會怎麼發展，大家可以參考一下 2019 年，代表應該是免不了會受點影響。
我們之前常常就在講，講太多次了，反正記憶體的這個狀況就是比邏輯 IC 慘。所以你的這個設備廠裡面，如果營收比重記憶體占多一點的，一定影響就會比較大。不只美光，像 NAND Flash 的鎧俠都說要大幅減產了，這對記憶體設備的訂單一定是非常不好。
我覺得還是一樣維持原本觀點，我們更篤定科林研發在明年衰退機率一定是最高的，或者可能是幅度也會更深；其次是應用材料；艾司摩爾因為 EUV 的特殊性，可以預期它衰退的幅度或者是機率應該是滿低的，甚至我覺得艾司摩爾有可能明年還是小幅成長。
只是說沒有人還認為明年半導體設備會高成長，我想應該大家都已經都有個預期，這些公司一直在削減它們的資本支出，應該是會停滯、甚至會有衰退。
只是再來何時會回溫呢？我們其實在之前聊應用材料有提到，也許明年的 Q4 是可以關注一個點。為什麼呢？再順一下這個邏輯，像我剛才就提到手機市場去庫存也許有機會在明年 Q2 結束，所以第一個需求有可能是在明年上半年會慢慢回來。
再進入到第 3 季的話，會有個特殊事件，就是美國晶片法案補助金應該會是在明年 Q3 撥款。按照它們的流程是第 2 季補助的名單會出來，應該差不多在年中或第 3 季撥款。
廠商拿到款了，才會開始可能在新一輪增加資本支出增加，如果拿到錢，我一定要花的，因為政府規定我要花錢。如果按照這個邏輯，很可能它們花錢就會選擇花在明年的第 4 季，這個是一個滿好的時機。終端市場已經沒再那麼爛了，如果有辦法在明年上半年走出衰退，下半年再配合一下拜登大大給我錢助攻，我覺得明年第 4 季的確有可能半導體設備業新一輪成長的起點。
威宇：如果對這邏輯想要有更詳細的認識的話，可以聽我們 Podcast 第 153 集，我們在那集裡面透過應用材料的季報還有其他半導體設備業者的法說會，跟大家說為什麼我們覺得下一波的半導體設備成長可能會是在 2023 年第 4 季。所以如果對於這種半導體設備或者是台灣像應用材料或者是艾司摩爾的協力廠商，如果有關注它們的都可以聽我們第 153 集。
所以這邊也幫同業做個整理，模組廠可能還是再看看明年的上半年第 2 季有沒有機會；原廠可能跟它差不多或者是再慢一點點；至於設備廠就是到明年的第 4 季來看，有一個順序這樣子。
如果按照完美的劇本走，它就應該要是這樣的順序發生。
小鄭：對，完美的劇本是這樣。
威宇：這樣明年投資邏輯全部都確定了，明年哪一季要買什麼全部都決定好了。
小鄭：當然大家就持續關注，因為這個市場瞬息萬變，會不會今天普丁發送核彈？這也難說。
威宇：哇那什麼都不用買了，普丁大大射一發，什麼都不用買。
小鄭：普丁大大最近好猛，猜不到他在想什麼。
威宇：最近不是還有那個嗎？習近平被軟禁的新聞。
小鄭：這我沒跟到，我是不是錯過了什麼？
威宇：這個新聞沒有報，網路謠傳就會說習近平被軟禁了。在推特上看到有一些中國人物在發推特，如果他們是財經相關的，底下就會有人問說習近平真的被軟禁嗎？他們都不敢回，不管講對或不對……。
小鄭：這誰敢回？
威宇：都不敢回，我覺得超好笑。還有那種可能明明就是韓國人，因為韓國人如果在推特上面，是名字搭配一個有點像中文的姓，可能歐美老外也分不出來說是中國人還韓國人。那種韓國人的留言，他們都會說習近平被軟禁是真的嗎？我看他們也很無奈。
小鄭：這個好神秘的訊息，暗示說克強大大要取代而上的意思嗎？
威宇：不知道，也有可能是大家不想讓他第四任吧？
小鄭：好神秘，像大家總是認為北韓那個……。
威宇：金小胖是替身。
小鄭：好幾次都說什麼那個人不是他，是假的。
威宇：對，其實差不多就是這個等級的謠言，目前還不知道，要等到下一次開人民大會才會知道到底真的假的。
小鄭：有點撲朔迷離，反正大家心中有個劇本演練，可是剩下的我們就還是持續關注整個市場的變化。
威宇：沒錯，如果心中有個劇本，到時候不管是真的發生了還是沒有發生，其實那個時候調整都是比較容易的。比較不會慌，不會不知道我現在到底要買什麼，覺得整個投資會很混亂。
如果你先有一個假想的情境，其實根據這個假想情境做相對的調整，都會是一個比較好的作法。
小鄭：當然就我的角度而言，更重要的其實是估值，如果估值偏高，有時候這個預期錯誤，你犯錯的空間就會很大。所以我們剛才特別強調估值，這些記憶體原廠或者說模組廠的估值真的很低，我想就算是發生錯誤的話，大家犯錯導致傷害的空間應該也可以有一定的控制住。
威宇：如果對這邊內容想要更深入瞭解，都可以上財報狗網站的美光，看它的逐字稿。其實在網站上面，我們都會放它這季 EPS 跟預期表現的差距是怎麼樣，所以大家也都可以到那邊看一下，美光這次法說會逐字稿透露了什麼訊息，這些外資法人它們又問了哪些問題。
如果想找人討論的都可以上財報狗智囊團，這是我們的 Facebook 社團；或者是到財報狗 Discord 裡面，我們裡面都會有很多人可以跟你們一起討論。我們這集就到這邊，下集再見，拜拜～
作者：財報狗
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