6469 大樹 11/06 收盤價：57.8 元-2.4 (-3.99%)

追蹤

大樹目前市場關注的題材，可分成「本業連鎖化整合」與「新服務／新品類帶來的第二成長曲線」兩大方向；但題材能否轉成股價動能，關鍵仍在於營收回升之餘，營業利益率能否止跌回穩。

1. 連鎖藥局集中化與恢復展店

台灣藥局連鎖率約 29%，仍顯著低於成熟市場，產業長期有整併空間。大樹在 2025 年底有 428 家門市，規劃 2026–2027 年推進至 520 家、2030 年至少 700 家；市場期待競爭趨緩後，公司憑採購規模、既有門市密度及處方調劑服務，承接中小型藥局退出或整併所釋出的市占。

不過，這不是單純「店數愈多愈好」的題材。過去展店、人力與租金已壓低營益率，因此市場會同步觀察：

• 新店損益兩平的速度
• 同店營收成長
• 藥師人力與租金成本
• 毛利額成長是否快過費用增加

2. 高齡化、慢性病與健康照護升級

大樹正降低對婦嬰品類的依賴，轉往保健藥品、健康照護、處方藥、醫材輔具與銀髮服務。2026 年上半年，保健藥品與健康照護合計已約占營收 47%，反映公司希望以高齡化、慢病用藥與預防保健需求，抵銷少子化對婦嬰品類的壓力。

這個題材的投資意義是：若高毛利保健、健康照護與自有／獨家商品的比重持續上升，營收即使沒有高速成長，也可能帶來較佳的毛利結構。但目前人力與租金成本仍高，2Q26 營益率僅 2.0%，因此「品類升級能否真正改善獲利」是市場最在意的驗證點。

3. 「4 千精準健康」OMO 平台

這是大樹最具想像空間、但也最需要時間驗證的題材。平台主打整合藥局、診所、健檢與穿戴裝置等資料，提供慢病管理、營養照護、疾病預防及健康商品的精準媒合；公司規劃在 2026–2027 年完成線上線下無界限服務整合。

市場看重的不是一般電商規模，而是平台是否能做到：

• 提高會員回購與客單價
• 讓藥師諮詢、健康管理服務產生額外收入
• 增加保健品、醫材與處方相關商品的交叉銷售
• 建立會員資料、供應鏈與實體門市的差異化護城河

平台若只停留在概念，短期對財報幫助有限；若能公布轉單率、會員消費或服務收入等具體數字，才有機會重新評價其成長性。

4. 寵物健康與動物用藥開放

2026 年 7 月起開放動物用人藥，讓大樹能將原先約 10 家寵物專門店的服務能力，擴展到全台 400 多家藥局，並與寵物診所、動物醫院合作。這使其不只是銷售寵物食品與用品，而是往寵物保健、日常照護與用藥服務延伸。

目前已有逾 200 家門市設置寵物專區，相關業績呈逐月成長；不過寵物事業對整體營收與獲利的實質貢獻仍小，短線較偏題材，中長期則要觀察寵物健康商品滲透率、診所合作進度與單店產出。

5. 海外：馬來西亞自有品牌與中國加盟轉型

海外布局分兩條線：

• 馬來西亞／東南亞：採較輕資產方式，先透過商品批發、電商與實體通路推進自有品牌。
• 中國：由直營展示店逐步轉向加盟與體系優化，長期設定加盟店擴張目標。

這項題材的優點是擴大長期成長天花板，且自有品牌若成功出海，有機會提升毛利；但短期不宜視為獲利主力。中國目前仍處於投入與調整階段，海外成長也尚難抵消台灣本業的費用壓力。

市場現階段最聚焦的排序

1. 本業獲利修復：費用率、人力成本與營益率是否改善。
   
2. 連鎖化整合：競爭是否持續趨緩、同店與展店效率能否回升。
   
3. 產品組合轉型：高齡健康、保健與自有／獨家商品能否承接婦嬰需求下滑。
   
4. 寵物健康政策紅利：400 多家門市導入後的營收與毛利貢獻。
   
5. 精準健康平台與海外：具中長期選擇權，但需要營運數據證明變現能力。

因此，大樹不是單純的「展店概念股」。較合理的觀察方式是：先確認本業成本壓力是否緩解，再評估健康照護、寵物與平台服務能否把既有門市網絡轉成更高毛利與更高黏著度的成長。

大樹後續展望的核心，是從過去「先投入、承受競爭」的階段，轉向 展店恢復、品類升級與新服務複製；但獲利能否同步改善，仍要看費用率是否真正止升、同店效益是否回溫。

1. 國內展店將由保守轉積極，但不再只追求店數

2025 年底全台門市達 428 家。公司規劃 2026 至 2027 年推進到 520 家，代表未來兩年仍有約 90 家、約兩成的展店空間；中期目標為 2030 年 700 家，長期則挑戰千店規模。

展店邏輯已有變化：

• 原有的社區店、商圈店繼續擴張。
• 試行商辦店、超市複合店等新店型，提高不同生活圈的覆蓋率。
• 台灣連鎖藥局滲透率仍低，產業若持續整併，大型連鎖具採購、藥師配置、物流與品牌優勢，有機會提高市占。

不過，展店對營收是直接動能，對獲利未必立即加分。新店初期通常會拉高租金、人力、折舊與促銷支出，因此市場更該關注 單店營收、成熟店占比與新店回本速度，而不是只看店數增加。

2. 商品結構改善，是毛利率回升的關鍵

大樹正逐步降低對婦嬰品類的依賴，轉向保健藥品、健康照護、處方箋與高齡照護相關服務。2025 年婦嬰用品營收占比已降至 31.66%，保健藥品與健康照護合計約 45%，有助對沖少子化壓力。

更值得注意的是自有與獨家商品：

• 獨家商品 SKU 已由 2023 年的 597 項增至 2025 年的 1,209 項。
• 營收占比提升至 19.59%。
• 毛利貢獻占比達 35.28%。

這代表若自有商品、日系差異化商品、成人營養、醫材輔具等品類持續滲透，毛利率仍有改善空間。公司 2023 至 2025 年毛利率已從 27.79%升至 28.67%，但同期間費用率升至 25.02%、營益率降至 3.65%；所以接下來的真正考驗是「毛利提升能否快過營運費用」。

3. 寵物健康有機會成為第二成長曲線，但短期貢獻仍待驗證

2026 年 7 月開放動物用人藥後，大樹規劃把原先約 10 家獨立寵物門市的能力，導入全台 400 多家藥局，搭配藥師、獸醫師與寵物診所／醫院合作，切入寵物用藥、保健與高齡寵物照護。

這項策略的意義在於：

• 不必完全依靠新開獨立寵物店，可利用既有門市網絡擴大服務範圍。
• 寵物健康與保健商品通常具回購特性，有利提升客單與來店頻率。
• 可把藥局既有的健康諮詢能力延伸到新客群，增加門市坪效。

但投資上不能過早把它視為短期獲利引擎。要確認其效益，仍須觀察寵物品類的營收占比、單店導入率、毛利率，以及與醫療院所合作的實際進度。

4. OMO 與精準健康平台，目標是提升會員價值而非單純做電商

公司規劃持續整合線上線下服務與健康數據，讓門市從單純商品販售點，逐漸轉為處方箋、健康諮詢、保健推薦、回購與配送的服務節點。

若能有效串連會員資料、健康檢測、用藥紀錄及線上補貨，潛在效益包括：

• 提高會員回購率與客單價。
• 降低單純價格競爭對營收與毛利的傷害。
• 強化門市網絡的差異化，讓展店帶來更高的營運槓桿。

不過，這類布局初期較偏策略投資，短期不一定直接反映在 EPS；重點是平台是否能轉換為可量化的會員消費、線上交易與服務收入。

5. 海外布局具長線選擇權，短期不宜當作主要獲利來源

中國市場目前以示範店與加盟體系優化為主，未來規劃推動加盟；東南亞則從馬來西亞起步，先以自有品牌與商品布局切入。海外若成功，可讓大樹從台灣零售連鎖擴展成「商品、品牌與服務模式」的輸出者。

但海外市場涉及法規、合作夥伴、消費習慣、加盟管理與供應鏈等變數，短期較適合視為中長期選擇權，而非支撐近期本業估值的核心依據。

需要追蹤的三個驗證指標

1. 營業利益率與費用率
   公司已認為前期人力、展店與新事業投資的費用壓力將趨緩。若費用率未明顯下降或至少穩定，即使營收成長，EPS 修復可能仍偏慢。

2. 同店成長與新店效率
   2026 年 7 月營收年增約 5.77%，相較於過去展店驅動的成長速度並不高。後續需確認營收成長是否能隨展店、品類導入與消費回溫而加速。

3. 自有商品與新服務滲透率
   高毛利的獨家商品、寵物健康、聽力與銀髮照護服務，是否能從少數測試店擴大到全台門市，將決定毛利率與單店產出的中期改善幅度。

整體而言，大樹 2026 年的投資主軸是 產業競爭降溫後的營運修復，再加上展店、商品組合升級與寵物健康服務擴張。公司具規模與通路優勢，但目前仍處於「營收成長恢復、獲利率等待驗證」的過渡期；若費用率穩定、同店業績回升，先前的投資布局才有機會轉化成較明顯的 EPS 彈性。

未來兩年 EPS 預估

目前市場共識預估，大樹 2026、2027 年 EPS 路徑如下：

這組共識反映：2026 年營收仍會成長，但人事、租金與新店費用壓抑營業利益，EPS 可能較 2025 年下滑；2027 年則期待費用率趨緩、店數擴張與品類轉型逐漸帶來獲利修復。

2026 年：獲利修復尚未落地

2026 年 EPS 的挑戰在於，營收成長未必能立即轉化成營業利益率回升。

• 已公布的 2026 年第一、二季 EPS 分別為 0.83 元、0.74 元，上半年合計 1.57 元，低於 2025 年同期的 2.42 元，年減約 35%。
• 第二季營收約 47.39 億元、年減 1%，毛利率仍有 28.2%，但營業利益率降至 2.0%，顯示問題主要在租金、藥師人力與展店相關費用，而非毛利率大幅失守。
• 公司 2025 年毛利率已升至 28.67%，但費用率也升至 25.02%，使營業利益率由 2023 年的 4.99% 降為 3.65%。
• 若下半年費用率未明顯改善，2026 年 EPS 要達 3.41 元，仍需依賴第四季旺季、產品組合改善及費用控管成效。

2026 年重點不是營收是否正成長，而是營業利益率能否止跌回升。

2027 年：展店與新業務能否帶動回升

市場預期 2027 年 EPS 回升至 3.84 元，但仍低於 2025 年的實際 EPS 4.01 元，代表獲利修復的幅度目前仍採較保守假設。

• 公司規劃在 2026 至 2027 年將門市由 2025 年底的 428 家提高至 520 家，兩年增加近百家；展店若提升區域密度，有利採購、物流與人力效率改善。
• 保健藥品、健康照護等品類正在承接婦嬰需求下滑；2026 年上半年婦嬰用品占比約 29%，保健藥品約 29%、健康照護約 18%，產品組合調整是毛利與客單價改善的關鍵。
• 寵物健康服務可望隨動物用人藥政策開放，由原先約 10 家專門店擴展至超過 400 家藥局，但目前尚未揭露明確營收與獲利貢獻，較適合視為中長期選擇權。
• 中國事業仍在調整、海外布局規模有限，短期難以彌補台灣本業的費用壓力。

2027 年能否優於預估，取決於新店成熟速度、同店效率與高毛利品類滲透率，而非單純增加門市數。

預估分歧與觀察重點

市場對大樹未來兩年獲利的看法差距很大：較保守的預估為 2026 年 2.61 元、2027 年 2.98 元；共識則為 3.41 元、3.84 元。差異核心在於費用率改善速度與婦嬰品類下滑能否被保健、健康照護及寵物業務抵銷。

後續可優先追蹤：

1. 單季營業利益率能否由第二季的 2.0%回升。
   
2. 月營收年增率能否由 9 月的 5.37%進一步加速。
   
3. 新店展開後的同店營收與店效是否提升。
   
4. 2026 年 EPS 是否仍持續低於市場預期；近八季實際 EPS 均未優於原先共識，反映市場預估仍有下修風險。

大樹所處的是連鎖藥局／社區健康通路，產業長期需求仍偏正向，但短期已從「快速展店」轉進「整併、效率與獲利能力」的階段。

長期成長動能：高齡化帶動剛性需求

台灣已進入超高齡社會，高齡人口的慢性病處方、保健營養品、醫療器材、輔具、居家照護與長照相關需求，會持續把藥局從單純零售據點，推向社區健康服務入口。2025 年台灣藥品、醫療及化粧品零售業銷售額達 2,736 億元、年增 6.9%，顯示健康消費與醫療用品需求仍在擴大。

對大樹而言，成長來源不再主要是婦嬰用品，而是： - 保健食品、OTC 藥品與處方藥 - 血糖、血壓、營養、復健等慢病與居家照護商品 - 醫材輔具與長照周邊需求 - 藥師諮詢、會員經營、線上線下整合服務

這些品類通常有較高回購率，也較能降低少子化對婦嬰商品需求轉弱的影響。大樹 2026 年上半年營收組合中，保健藥品占 29%、健康照護占 18%、處方藥品占 18%，合計已達約 65%，顯示商品結構正往高齡與健康管理需求調整。

產業結構：連鎖化與整併仍有空間

台灣藥局數量多、分布密集，但連鎖化比率仍約兩成，低於成熟市場；小型藥局則面對藥師難找、租金及人事上升、接班困難、採購議價力不足等壓力。因此產業中期方向是「大者恆大」與聯盟化：大型連鎖業者透過展店、加盟、聯合採購或併購，取得更好的採購條件、物流效率與會員經營能力。

大樹目前已具全台大型門市網絡與品牌辨識度，若產業整理持續，理論上具備承接優質據點、提高區域密度與放大採購規模的條件。不過，整併不一定立刻改善獲利：接手店面、補足藥師人力與改造系統，都可能先增加費用。

競爭型態改變：從賣商品，轉為經營服務與會員

未來藥局不只是賣藥、奶粉或尿布，而是競爭： 1. 藥師與專業服務能力：處方調劑、慢病諮詢、用藥安全、健康管理。 2. 商品差異化：自有品牌、獨家商品與高毛利健康照護品。 3. 社區據點與便利性：門市密度、處方服務、線上訂購與到店取貨。 4. 會員數據與 OMO 能力：依年齡、疾病管理、寵物或家庭週期做精準推薦。 5. 異業合作與服務延伸：診所、長照、健檢、寵物健康、聽力與居家照護。

這代表具規模的藥局有機會提高客單價與回購率，但也會面臨藥妝、美妝通路、電商、量販與其他連鎖藥局的跨業競爭。產業調查也指出，價格競爭與低毛利是業者最主要的經營困境，且消費需求變化加快，使商品採購與庫存管理難度提升。

新成長題材：寵物健康與精準健康

寵物醫療、保健品、食品與用藥需求，是連鎖藥局可延伸的第二成長曲線。大樹已有寵物專門店，並將寵物商品導入既有藥局；目前逾 200 家門市已有寵物專區。若能結合藥師服務、獸醫合作與既有社區網絡，寵物業務有機會提升門市坪效與客單價。

此外，精準推薦、會員分眾、線上預約與門市諮詢，也有機會讓藥局從一次性商品交易，轉向長期健康管理關係；但這類布局是否能實質反映在毛利率與費用率改善，仍要看執行成效。

近期最大挑戰：需求成長不等於獲利成長

產業前景雖有高齡化支撐，但短期競爭很激烈。藥師短缺、薪資、租金與新店培養成本上升，會吃掉展店與營收成長的效益。大樹 2026 年第二季營益率降至 2.0%，反映目前核心考驗是費用控制與既有店效率，而不是單純追求門市數量。

整體判斷： - 長線偏正向：高齡化、慢性病與院外照護，讓健康通路需求具剛性。 - 中期有整併紅利：連鎖化尚低，具規模、物流、會員與採購能力者有機會提升市占。 - 短期偏考驗獲利修復：競爭、藥師人力與租金成本，使營收成長未必能同步轉為 EPS 成長。 - 大樹關鍵不只是展店數：更應觀察同店營收、保健與健康照護占比、自有商品毛利、營業利益率，以及寵物業務能否形成可量化貢獻。

大樹（6469）的競爭可分成四個戰場：連鎖藥局、藥妝保健、醫療照護、寵物健康。其中最直接的競爭者是同樣提供處方、保健、婦嬰與健康用品的一般連鎖藥局；而藥妝店、電商與寵物專賣店，則分食高毛利的保健、美妝與非處方商品需求。

主要競爭對手

大樹在藥局連鎖通路中具領先規模，2025 年底門市達 428 家、2026 年 7 月達 442 家；但台灣藥局市場連鎖化程度仍不足三成，產業尚在整併與搶市占階段，競爭者也持續展店或透過併購擴張。

大樹相對優勢

1. 店數、營收與採購規模

大樹是台灣規模最大的連鎖藥局業者之一，規模優勢反映在集中採購、供應商談判、物流調度、商品導入與品牌能見度。2025 年營收約 188.9 億元，且近年產品與服務擴充已形成約 30 億元的年營收來源。

相較區域型或中型藥局連鎖，大樹較有能力： - 在不同縣市複製商圈店、社區店、商辦店與複合店。 - 用採購量爭取獨家品、聯名品或較好的進貨條件。 - 將新服務先試點，再透過全台門市網路擴張。

2. 處方與藥師服務形成信任入口

處方箋調劑、慢性病用藥與藥師諮詢，帶來穩定且具專業門檻的到店流量。與純藥妝店、量販店或電商相比，大樹在藥事服務、用藥諮詢及高齡照護情境中更具信任基礎。

這項優勢也讓大樹能將處方客流延伸到保健、照護、成人營養與醫材等高附加價值品類，而不是完全依賴折扣促銷。

3. 商品結構較完整，能對沖單一市場風險

2026 年上半年，婦嬰、保健藥品、健康照護及處方藥品分別約占營收 29%、29%、18%、18%。保健與健康照護合計約 47%，已成為接近婦嬰規模的核心品類。

這使大樹能同時服務： - 婦嬰家庭 - 慢性病與處方客群 - 銀髮與居家照護需求 - 日常保健與預防醫學客群 - 寵物健康需求

相較高度偏重婦嬰或單一醫材領域的對手，產品組合更具廣度。

4. 自有、獨家與聯名商品有助避開價格戰

保健品與婦嬰用品若只是販售同質品牌，容易被電商比價壓縮毛利。大樹透過自有品牌、獨家配方與合作商品，提高商品差異化與毛利空間，是其避免完全落入價格競爭的重要策略。

5. 新服務可提高會員黏著度

大樹結合日系藥妝、婦嬰選品、聽力中心與寵物健康，並規劃將會員、藥師服務與線上資料整合至 OMO 健康平台。若能有效提升個人化推薦與回購率，將使競爭從「單品價格」轉向「服務與會員關係」。

大樹相對劣勢

1. 營收規模領先，但獲利率受到展店與人力成本壓力

大樹最大的弱點是規模未完全轉化為更高獲利率。2025 年毛利率雖升至 28.67%，但費用率升至 25.02%，壓低營益率；2026 年第二季營益率再降至 2.0%，EPS 為 0.74 元。

也就是說，大樹目前面對的是： - 租金與人事上漲。 - 藥師短缺導致薪資與招募成本偏高。 - 新店成熟前的固定成本負擔。 - 同業競爭下，同店營收與促銷壓力增加。

這讓大樹相對資本較輕、展店更聚焦的對手，短期財務彈性較弱。

2. 婦嬰仍是最大單一品類，少子化仍是結構性逆風

婦嬰用品已降至營收約 29%，但仍是最大品類。若出生人口持續下降，奶粉、尿布與嬰幼兒用品的自然需求會減弱；而該類商品又常有較高比價與促銷壓力。

大樹雖以保健、銀髮照護與寵物品類應對，但新領域的規模與獲利尚未完全補上婦嬰成長放緩的缺口。

3. 在美妝與年輕客群，藥妝龍頭更強

康是美與屈臣氏擁有較深的美妝品牌資源、商品更新速度、行銷活動與年輕會員流量。大樹即使導入日系藥妝商品，在美妝選擇豐富度和潮流心占率上，通常仍不如專業藥妝通路。

大樹若與這類對手直接比拚美妝折扣與門市流量，未必具優勢；較合理的策略是以藥師服務、健康管理及熟齡／家庭需求做差異化。

4. 在專業醫材與長照場景，專門業者更聚焦

杏一等業者長期深耕醫療器材、院內外轉介、輔具與長照需求，客戶關係更貼近醫院、診所與照護機構。大樹雖有健康照護用品與藥師客流，但在高單價、專業型醫材或長照整合服務上，未必具相同深度。

5. 在寵物市場，專業通路的品類深度更強

大樹的優勢是可把寵物商品快速導入既有藥局，並利用 400 多個服務據點擴大觸及；但專業寵物連鎖和寵物電商在商品完整度、飼主社群、會員經營、洗護美容與即時配送上通常更成熟。大樹現階段較適合切入「寵物保健與健康」而非全面正面競爭。

與主要對手的比較

結論

大樹的核心優勢在於規模最大化後的通路效率，以及處方／藥師服務帶來的健康照護信任；它不是靠最低價競爭，而是試圖以「藥局專業 + 多元品類 + 會員服務」提高每位顧客的消費深度。

相對劣勢則在於，藥局零售本質仍是低淨利、高人力與高租金產業。當展店、競爭與人力成本同步上升時，即使營收增加，營益率仍可能惡化。從目前數據看，後續最重要的不是門市數增加多少，而是：

• 同店營收是否回升。
• 保健、照護與獨家商品能否提高毛利額。
• 藥師、人事與租金費用率能否受到控制。
• 新店是否能在合理時間內轉盈。
• 婦嬰下滑能否被高齡健康與寵物健康需求補上。