緯創(3231) 的現金流量表

這張現金流量表顯示，緯創正處於AI 伺服器快速擴張、營運資金大量墊付、並以借款與籌資支應成長的階段。營收與獲利快速成長是事實，但自由現金流已明顯轉弱，因此現階段評估重點不只在 EPS，而是「成長能否最終回收現金」。

1. 最重要的結論：獲利很強，但現金被營運資金吸收

2026 年第二季：

雖然緯創 2026 年第二季 EPS 達 4.72 元、上半年 EPS 為 7.78 元，獲利表現非常強，但營業現金流卻仍大幅為負。這代表帳上認列的營收與獲利，尚未在同一時間轉化為收現；資金先被應收帳款、存貨及其他營運資金需求占用。

這是 AI 伺服器整機組裝與高價零組件採購模式下常見的現象，但也正是現階段最大的財務觀察重點。

2. 營業現金流：2025 年後出現結構性惡化

緯創過去的營業現金流原本雖有季度波動，但金額相對可控，例如：

• 2022 年第三季：+357.4 億元
• 2023 年第四季：+352.0 億元
• 2024 年第四季：+181.7 億元
• 2025 年第四季：+708.4 億元

但從 2025 年起，現金流波動明顯放大：

近四季累計自由現金流為 -2,683 億元左右，顯示這不是單一季度的偶發現象，而是高速成長模式帶來的資金占用。

為何會這樣？

AI 伺服器單價高，且通常涉及 GPU、CPU、記憶體、網通設備、液冷與機櫃等高額零組件。緯創在出貨並向客戶收款前，可能需要先：

1. 採購高價關鍵零組件；
2. 備置存貨以配合大單交貨；
3. 墊付製造、物流與海外產能調度成本；
4. 承擔應收帳款收款期間。

因此，即使損益表上的營收、營業利益與 EPS 同步創高，營業現金流仍可能先大幅轉負。

3. 營業現金流對稅後淨利比率偏弱

2026 年第一季、第二季的「營業現金流對稅後淨利比」分別為：

• 2026 Q1：-780%
• 2026 Q2：-466%

一般來說，若企業長期能把會計獲利轉成實際現金，這個比率應偏正值，且較理想是接近或高於 100%。目前連續為大幅負值，表示本業產生的獲利暫時沒有轉成現金，反而需要投入更多現金支撐營運。

不過，對緯創這類高週轉、專案型的 ODM 而言，單一季的比率容易被出貨與收款時點扭曲；2025 年第四季營業現金流轉正 708 億元，便說明部分資金可能在季末或客戶付款時集中回收。

因此，判斷的關鍵不在於某一季轉負，而在於：

• 2026 年下半年能否出現明顯收款與去化存貨；
• 年度累計營業現金流能否隨營收成長回升；
• 應收帳款與存貨成長速度是否長期高於營收成長。

4. 資本支出快速拉高，屬於擴產期而非單純維持性支出

資本支出從 2024 年起逐步加大，2025 年與 2026 年更加明顯：

2026 年上半年資本支出合計約 235 億元，已明顯高於過去幾年單季約 25～50 億元的常態水準。

資本支出增加與 AI 伺服器產能布局有直接關係，包括台灣、美國、越南與墨西哥的產能擴充，以及設備、機房與 AI 算力基礎建設投入。這對未來接單與交付能力是必要投資，但短期會壓抑自由現金流。

折舊也從 2024 年單季約 26～28 億元，增至 2026 年第二季的 41.7 億元，反映過去設備投資已逐漸開始轉入損益表。後續若產能利用率順利提高，固定成本可被更高營收攤提，將有利獲利率；反之，若需求或出貨延後，折舊增加會先壓抑獲利。

5. 融資現金流大增，是目前現金流能維持穩定的關鍵

面對營業與投資活動的現金流出，緯創近幾季轉向大幅籌資：

這代表公司透過短期借款、長期借款、公司債或其他融資方式，支應採購、擴產與營運資金需求。2026 年第二季的淨現金流能轉正 260.5 億元，主要原因不是營業活動改善，而是融資金額大於營業與投資現金流出。

同時，負債比已由 2024 年第四季的 68.3%，升至：

• 2025 Q2：76.9%
• 2025 Q4：76.9%
• 2026 Q1：81.3%
• 2026 Q2：82.4%

負債比走高本身不等於財務危機，因為高單價 AI 伺服器的備料與交付，本來就需要較多資金；但代表公司對外部資金、銀行授信與客戶收款節奏的依賴度上升。

6. 自由現金流為負，應分辨「成長投資」與「收款風險」

2026 年第二季自由現金流為 -1,252 億元，2026 年第一季則為 -1,497 億元。這兩季的負數規模很大，但成因可拆成兩部分：

可接受、但必須驗證的部分：擴產投資

• 資本支出增加，反映 AI 伺服器產能擴建；
• 海外製造與在地交付能力是取得大型資料中心專案的重要門檻；
• 若新增產能能順利接到訂單、提高產能利用率，現階段負自由現金流可能是為未來營收與獲利鋪路。

必須嚴格追蹤的部分：營運資金占用

真正要注意的是，單季超過千億元的營業現金流流出，遠高於資本支出本身。也就是說，現金壓力的核心不只是「蓋廠、買設備」，而是高價零組件與出貨專案的墊款需求。

若日後發生以下狀況，則現金流風險會升高：

• AI 伺服器出貨延遲或客戶調整拉貨；
• 應收帳款天數持續拉長；
• 存貨增加速度長期高於營收；
• 以借款支應營運資金，但營業現金流沒有在後續季度回正；
• 利息費用增速高於營業利益增速。

7. 對這張表的整體判讀

緯創目前不是典型「成熟、穩定產生自由現金流」的公司，而是進入高成長、高資本投入、高營運資金需求的階段。

• 營運面偏正向：AI 伺服器帶動營收、EPS 與 ROE 成長。
• 現金流面需保留警覺：營業現金流與自由現金流連續大額為負。
• 財務槓桿提高：負債比升至 82.4%，融資現金流成為維持流動性的主要來源。
• 短期重點不只看營收創高：更要確認出貨後的收款、存貨與應收帳款是否有效回收。
• 中期關鍵在資本效率：若 AI 伺服器營收擴張可逐步改善營業利益率，且營運資金周轉回穩，現階段的負自由現金流可視為成長投資；反之，若營收成長伴隨持續借款與現金流惡化，財務結構壓力會是評價的重要折價因素。

緯創近期呈現很鮮明的「營收、獲利快速上升，但現金流與資本結構承壓」格局。AI 伺服器趨勢仍強，但投資人接下來要從單看出貨成長，轉向驗證現金回收與擴產效率。

先講結論

• 營運趨勢偏強：AI 伺服器、通用伺服器及網通產品帶動營收與獲利創高，第二季獲利表現明顯改善。
• 自由現金流趨勢偏弱：2025 年起轉為大幅流出，2026 年前兩季仍為負，主因是大量營運資金占用，不只是資本支出。
• 融資需求上升：公司用融資現金流支應接單、備料與全球擴產，第二季融資現金流流入 1,555 億元。
• 下半年基本面仍正向：AI 伺服器出貨、機櫃產品與網通業務持續放量，第四季新平台量產是重要催化；但 PC 出貨走弱，以及現金流何時回正，是需要同步注意的風險。

1. 成長動能很強：營收與獲利進入加速期

緯創 2026 年第二季營收約 8,954 億元，年增約 62%；稅後淨利約 148 億元，年增約 128%，EPS 為 4.72 元，皆創單季新高。

上半年累計：

• 營收約 1.74 兆元，年增約 94%
• 稅後淨利約 245 億元，年增約 107%
• EPS 約 7.78 元

最新近四季 EPS 約 12.59 元，以目前股價 193.5 元估算，本益比約 15.4 倍；近四季 ROE 約 30.9%。這反映公司在 AI 伺服器成長期，不僅營收擴大，資本報酬率也維持在高檔。

成長主要由三個方向帶動：

1. AI 伺服器
   需求仍強，且新舊平台並行，並未看到市場原先擔憂的平台轉換空窗。下半年預期 AI 伺服器出貨與營收貢獻優於上半年。

2. 機櫃級系統與新客戶導入
   產品由零組件、伺服器組裝進一步延伸至更高單價的機櫃級產品，平均售價提高；企業級與雲端客戶增加，也有助降低客戶集中風險。

3. AI 網路交換器
   網通產品正處於放量初期，全年營收成長預期很高，且獲利率優於部分傳統產品，是毛利與營益率改善的重要來源。

2. 現金流是近期最需留意的弱項

從自由現金流看，趨勢與損益表相反：

2026 年上半年自由現金流合計流出約 2,749 億元，近四季累計也約流出 2,639 億元。

這裡有一個關鍵判讀：自由現金流轉弱，主要不是資本支出造成，而是營業現金流持續大幅流出。

第二季為例：

• 營業現金流流出約 1,108 億元
• 資本支出約 145 億元
• 自由現金流流出約 1,252 億元

也就是約九成的自由現金流壓力，來自營運資金需求，而非購置設備本身。

在 AI 伺服器高度成長期，緯創需要先備高價 GPU、記憶體、網通與機構零組件；若存貨、應收帳款增加速度快於應付帳款，便會出現「獲利成長、現金卻流出」的情況。

這也可從營業現金對稅後淨利比看出：

• 2025 Q4：433%，旺季收款與營運資金回收，現金流明顯改善。
• 2026 Q1：-780%
• 2026 Q2：-466%

第二季雖然獲利創高，但尚未轉成現金流入。這是高成長階段常見現象，但不能持續太久；否則融資依賴與利息負擔會逐步提高。

3. 資本支出也上升，但屬於可解釋的成長投資

資本支出從 2024 年的單季約 26 億至 77 億元，提升至 2025 年後的約 100 億至 140 億元；2026 年第二季約 145 億元，為近期高檔。

資金主要投入：

• 台灣、美國、越南等地 AI 伺服器產能
• 機櫃級系統整合與測試設備
• 北美在地化製造
• AI 算力與研發相關建置

因此，資本支出增加是為了承接訂單與提高產品層級，短期會壓低自由現金流，但若後續機櫃產品量產、產能利用率提高，理論上有機會由較高營收規模與營益率回收。

4. 融資現金流增加：反映擴張速度快於內部現金回收

緯創近期融資現金流明顯增加：

• 2025 Q2：流入約 1,348 億元
• 2026 Q1：流入約 1,068 億元
• 2026 Q2：流入約 1,555 億元

第二季雖然營業與投資現金流皆為負，但融資流入較大，使淨現金流仍轉為正數約 261 億元。

這表示公司目前有能力透過融資維持擴產與接單，但也是需要持續觀察的訊號。緯創已規劃以全球存託憑證籌資，同時擴大海外產能，意味著管理層選擇優先搶占 AI 伺服器機會，而不是短期維持最保守的資產負債表。

這類策略能否創造股東價值，取決於未來兩件事：

• 新增產能是否快速轉化為高毛利、高周轉的訂單。
• 營運資金是否在出貨、驗收與收款後順利回收。

5. 下半年營運仍偏正向，但產品組合會更重要

目前營運展望偏正面：

• AI 伺服器下半年預期優於上半年。
• 新一代 AI 機櫃產品預計第四季量產，將推高產品單價。
• 新客戶與新平台導入，有機會讓營益率逐季改善。
• 網通產品具高成長與較佳獲利結構。
• 2027 年上半年訂單能見度仍偏正向。

不過，PC 產品線面臨記憶體成本提高與上半年提前拉貨影響，下半年筆電出貨可能較上半年減少約一成至二成。緯創目前能否維持整體成長，會更依賴 AI 伺服器及網通產品來填補 PC 的波動。

6. 接下來最值得追蹤的四項指標

1. 營業現金流是否在第三、四季改善
   這是確認 AI 營收是否真正轉化為現金的首要指標。若第四季旺季仍無法改善，財務槓桿壓力可能加大。

2. 存貨、應收帳款與應付帳款的變化
   尤其要觀察存貨及應收款是否持續快於營收成長。這決定了營業現金流能否由負轉正。

3. 機櫃級產品量產與營益率
   第二季營業利益率已升至約 3.74%。若新平台帶動營益率延續改善，代表產品組合升級開始實現。

4. 融資規模、淨負債與股本稀釋
   公司為擴產而增加融資與規劃籌資，在成長期合理；但若自由現金流持續為負，融資速度、負債成本與籌資條件就會影響每股價值。

整體而言，緯創正處於 AI 伺服器擴產與產品升級的高成長階段，營收、獲利與接單趨勢偏多；但現金流已明確告訴市場，這是一條需要大量營運資金與資本投入的成長路徑。短期股價除了反映 AI 出貨，也會逐漸對現金回收、槓桿控制與新增產能效益給出更高要求。