公司簡介


巨路國際股份有限公司成立於1975年,創業之初憑藉幾位創辦人的產業經驗及技術背景,成功代理BENDIX、FISHER等國際程控儀器起家。目前巨路二大事業部為程控及電子事業部,2014年營收佔比分別為72%及28%,以下依二大事業部分別進行分析:

 

  1. 程控儀錶暨系統工程事業
    巨路程控事業部,主要銷售工業製程中所需的各種控制儀器,並提供系統整合與工程服務,主要代理Emerson(全球最大程控製造商,市佔率高達19%。第二大ABB,市佔率約12%)產品,為Emerson亞洲重要合作夥伴,於台灣、中國東北、內蒙等地取得獨家代理權,近年事業版圖隨獨家代理地區增加,朝華中、華南地區擴展。客戶橫跨石化(45%)、電力(15%)、半導體(20%)及其他(20%)產業。

    巨路程控事業,因產業聚落早期發展以高雄為重要據點,目前台灣市佔率達50%%以上,客戶包括台塑、中油、台電、中鋼等公司,市場穩定、成長力道趨緩;1994年巨路看上大陸東北相似的產業聚落優勢,於大連設立辦事處,就近服務東北地區石化、電力、鋼鐵等產業客戶。目前中國大陸市佔率約35%,貢獻營收50%以上,主要客戶多以國營企業為最終消費者,包括哈爾濱動力、中國石化、神華能源等。中國目前工業製造尚未採用較高階的程控系統,未來隨大陸政策愈加重視環境保護,產業升級趨勢下成長可期。

  2. 電子通信事業部
    主要代理銷售通信材料(有線電視、光纖電纜)、(日東電工)工業膠帶、絕緣導熱及配電材料、自動控制及電子零組件等,產品項目多、觸及產業廣,分析困難,較難判斷巨路是否具有競爭優勢。


不過,值得注意的有三點:(1)巨路於產業鏈中僅扮演代理通路角色,故毛利率較程控事業部低,程控毛利率可達30%以上,電子則僅5-8%左右;(2)巨路的經營策略,是以代理銷售具利基市場的產品為主,總市場產值小,需不斷開發新產品線來成長。在產業環境變化下,若無良好銜接,營收恐受影響;(3)2012年開始,因觸控面板技術由電阻式轉向電容式,導致巨路代理日東電工的OCA光學膠(佔巨路營收10%~15%)銷貨大減,該事業部營收貢獻減少下,拉低巨路整體營收。儘管後續巨路已針對產品組合做出調整,朝手機保護膜、LED設備耗材及抗腐蝕膠帶等領域發展,但營收至今尚未回覆過去水準,顯見電子業變化快速的特性,2009至2011年短短的蜜月期一轉眼就過去了! 



財務分析


  1. 獲利能力(ROE走勢、杜邦拆解、EPS趨勢、利潤率趨勢)



    巨路近五年ROE約在20%左右,獲利能力應屬上乘,惟近四年ROE卻呈現下行趨勢,是不好的徵兆,從杜邦拆解可看出,ROE走跌主因在於資產週轉率下降,從2010年的1.79高點就一路下行至0.94,週轉率下降有二個原因:(1)合併營收受電子通訊事業部影響,持續走低;(2)資金於現金、短期投資中積累,兩個科目佔總資產比重由2010年的20%一路上升至37%。

    財務結構基本變動則不大,負債比率由2010年的44%降至37%,其中金融負債則由6%降至僅3%,經營相對保守。



    近八年EPS都有在5元左右,盈餘相當穩定。值得注意的是,巨路於金融海嘯後,獲利低點仍有每股4.5元,抗景氣能力極佳,當時股價跌落至40元水準以下,目前股價在落42元左右,的確吸引我的注意




    利潤率的部分,則因為電子通信事業部營收貢獻降低,程控系統工程收入佔比相對增加,拉高巨路整體毛利率,ㄧ路由23%增至27%,其間營業利益率則由11%增加2%13%。營業費用比率近二年些許增加,主要花費在推銷費用上,推測應為電子事業部產品線轉型之用。

  2. 現流分析(自由現金流量、盈餘品質趨勢、盈餘品質指標)


    近五年盈餘品質指標-OCF/NI平均約為100%,盈餘品質往好的方向發展,以巨路所屬工程產業應屬難得,現流控制得當;所賺取的營運現流也足夠巨路的投資活動,近五年自由現金流入皆為正數。過去2年,巨路投入逾2億元建置桃園與台中服務據點,主要希望增加與客戶之間的黏著度,未來隨維修保養服務合約持續增加,可讓巨路有更穩定的營收來源。因維修服務毛利率較佳,隨新據點開出、業務漸上軌道後,將有助於毛利率表現提升。據報導指稱,維修服務佔去年巨路營收約35%,預估該業務營收佔比要到2016年第一季才會有表現。此外,巨路也有在中國華北增設服務據點的打算,不過相關計畫還未定案。(巨路目前共有雲林、高雄、中國大連3個程控服務據點)。

    資料來源:財報狗


  3. 成長力道與EPS預估

    從單計年增率與近四季年增率來看,可發現過去只要有連續二季營收年增率高於四季,也就是所謂的黃金交叉,巨路股價都會有所反應。2015年第三季,巨路單季營收增長率已突破長期趨勢向上,但仍未回覆成長,值得持續關注。


    資料來源:財報狗

    以近12個月營收增長率(-15%
    )、2014年營收水準、近四季稅後淨利(9.93%)及第三季稀釋後留通在外股數計算,預估2015年巨路每股盈餘約4.13元,本益比在10x左右,屬歷史下緣。


市場應考量巨路最大客戶產業仍處於蕭條狀況,尤其油價還在創新低(每桶40美元),而巨路又有50%左右的營收來自石化業;不過,巨路近年也持續打入像生技醫療產業,希望擺脫營收下行趨勢,同為重要客戶的晶圓產業擴張,也為巨路營收增添ㄧ些成長動能,過去晶圓產業營收佔比約15-20%,近年擴廠效應下,營收佔比都有上25%以上,再加上明天開始營運的桃園、台中據點,以及2013-2014年巨路籤下的華中、華南Emerson獨家代理權,未來營收走勢,仍有向上空間。