智富專欄 – 北美 AM 汽車零組件

最近最值得關注的總經議題，就是原油價格的崩盤。原油價格崩盤除了廠商的生產、運輸成本大幅減低外，對汽車銷售的貢獻更是顯著，尤其是二手車的銷售。美國二手車銷售和零件通路商CarMax與Autozone的業績不斷攀升，股價也同創歷史新高。

除了油價的短期利多外，影響二手車業最重要的指標-平均車齡，近年也是持續攀升中，2013全美汽車平均車齡已達11.4年創下歷史新高，預估2014年也是持續上升中。二手車賣的好，AM(售後服務市場)零組件的銷售也會跟著旺，今天我們就來看看台股三家主攻北美AM汽車零組件的公司。

在看三家公司的財報與產業分析之前，我們先大致了解三家公司的主要業務：

帝寶(6605)：

帝寶為汽車車燈製造商，AM佔營收超過90%，OEM(新車)比重仍低。帝寶的車燈行銷全球，其中北美佔營收30~40%為最大，歐洲約30%次之，而帝寶在這兩地的市佔率都超過30%，都是市佔第一大，全球AM車燈霸主當之無愧。

昭輝(1339)：

昭輝的主力產品是汽車保險桿，佔總營收近70%，AM產品同樣佔營收超過90%。與帝寶行銷全球不同，昭輝幾乎是專攻北美，佔其總營收超過90%，北美市佔率接近30%，略低於競爭對手東陽(1319)，但也算是享有規模優勢。

F-英瑞(1592)：

英瑞的主力產品是車用水箱，佔總營收近90%，AM產品同樣佔總營收超過90%。英瑞與昭輝相同，主戰場同樣是在北美，佔總營收約85%，在美國市的市佔率同樣也是接近30%，市佔第一大，故也是個AM水箱霸主。

大致了解三家公司的營運狀況後，我們就來看三家公司的財報與產業分析：

1. 獲利分析 – 營收走勢

先來分析三家公司2013年的營收絕對值。帝寶由於市場遍佈全球，每年銷售的車燈近3000萬顆，營收超過130億，是三者中最高的；英瑞與昭輝都是主攻北美市場，且市佔率都接近30%，但由於AM水箱消耗量比保險桿大，單價也較高，故英瑞的營收是昭輝高的數倍。

從營收走勢來看，帝寶的上升趨勢最明顯，2009~2013年營收複合成長率為8.6%，主因其AM車燈隨北美市場緩步成長外，中國OEM業務也在擴增中；昭輝2009~2013的複合成長率較低，只有4%，主因其產能受限，2013年新產能陸續開出後，2014就出現了近18%的成長。英瑞剛上市，歷史資料不夠多，但以其2011~2014營收複合成長率來看是最好的，高達16%，主因其在北美市佔率從2011年的21%上升至2014年的近30%。

圖一：三家公司營收走勢圖
註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

2. 獲利分析 – ROE走勢

三家公司中，昭輝的ROE走勢最為穩健，除了2010年稍低外，其餘年度都維持在10~15%且緩慢提升中，2014年因新產能順利開出，預估ROE可提升至15~20%。帝寶的獲利波動較大，2011年因認列違返美國反托拉斯法的鉅額罰金而出現虧損，其餘年度也都維持在10~15%，此外帝寶的彰濱新廠將於近期動工，2016年量產，若運作順利，也可望帶動獲利再往上成長。

英瑞情況較複雜，2012~2013的ROE都維持在15%以上主因拆遷補償金的一次性獲利，扣除此影響英瑞的ROE約在5~10%間，2014年預估也在此區間內。由於近期保固費用、原料費用、海運費用、利息費用等有些許改善，2015年獲利也有機會提升。

圖二：三家公司ROE走勢圖
註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

3. 安全性分析 – 自由現金流量

從自由現金流量來看，由於三家公司都有擴廠計劃進行中，自由現金流量並不充足，時高時低。也因為如此，三家公司的現金股利發放率預估也不會太高，可能維持在50%上下。

圖三：三家公司每股自由現金流走勢圖
註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

4. 成長力分析 – 近三月營收年增率

在看年成長力分析之前，要先了解一下這三家公司的產業特性。帝寶的車燈、昭輝的保險桿算是「碰撞件」，而「冬天越冷」時碰撞件的銷售會越好，因為大雪會增加事故發生率。觀察帝寶與昭輝的營收年增率，可發現在2013第四季到2014第二季都相當不錯，就是因為2013~2014的冬天較往年寒冷之故。

再來看英瑞，英瑞雖不是碰撞件(水箱不易因輕微撞撞而損壞，若是嚴重碰撞，可能要整台報銷了)，但銷量與氣候也是有關，當「夏天越熱」時水箱的銷量會提升，因為過熱的天氣會造成水箱損壞。而英瑞在2014下半年年增率不佳，與2014年夏天較往年涼爽之故。

由以上分析可發現，若要推測三家公司的短期營收狀況，觀察天氣是個好選擇，但若要了解長期營收成長性，還是要了解三家公司的產能規劃。帝寶的彰濱新廠與英瑞的柬埔寨廠預計都將於近期動工，預估今年底到明年初完工後對兩家公司的營收都會有不小幫助，唯投資人需密切觀察他們新廠的運作是否順利，若不順利的話反而會使短期獲利下降。昭輝短期內雖不會大幅擴廠，但仍有再加購機台與增加自動化倉儲的計劃進行中，未來對產能的提升也會有幫助。

圖四：三家公司近三月營收年增率走勢圖
註：統計時間2013.01.01~2014.12.31
資料來源：財報狗