面板連接器 - 瀚荃 VS 鴻碩

台股中做面板相關連接器、線束比重最高的公司，就是瀚荃與鴻碩兩家(另外良維、矽瑪的比重也不低)，但兩家公司的獲利能力卻相差不少，而近幾年兩家公司也受到面板產業成長趨緩而出現獲利下滑的情況。兩家公司未來能否擺脫產業困境，重返成長軌道？

Outline：
1．供應鏈與相關公司簡介：
2．產業營收分析
3．產業成本分析
4．產業費用分析
5．產業獲利能力分析
6．產業資產負債表分析：
7．產業經營效率分析
8．產業現金流量表分析

1．供應鏈與相關公司簡介：

(1)面板連接器供應鏈：

今天看的兩家公司瀚荃與鴻碩，主力產品都是面板相關的連接器或線束(至少在2012年之前)，瀚荃是做連接器較多，而鴻碩則是做線束為主。製造連接器的原料主要有PVC粉(塑膠部分)、銅(線材、接口部分)、馬口鐵(電鍍用)、端子等，供應鏈如下圖所示。

面板連接器供應鏈，參考自瀚荃、鴻碩年報。

(2)面板連接器公司簡介：

瀚荃：

瀚荃成立於1990年，一開始只做連接器的買賣，1996年起跨入研發與製造，初期主要做電源供應器相關連接器，2002年開始佈局面板相關連接器，從CCFL Inverter連接器一路做到LED背光源連接器 、LVDS，現產品線已橫跨光電(面板、照明)、PC(含NB)、工業用(工業設備、自動控製設備、醫材、車用)等。

鴻碩：

鴻碩成立於1991年，初期即為連器器、線束製造商，2010~2011是台灣最大LCD Monitor訊號線製造商，並完成垂直整合，從電解銅、連接器、EMI、PVC等一貫作業，目前自製率已達90%。

(3)產品組合：

瀚荃與鴻碩都有做連接器與線束相關產品，年報顯示瀚荃的連接器比重約70%，鴻碩的年報裡沒有提到連接器與線束比重，但我們推估線束比重應在90%以上。由於連接器的毛利率比線束高，所以瀚荃的毛利率優於鴻碩是可預期的。

瀚荃、鴻碩產品組合。資料來源：研究員自行推估。

以手邊資料推測，鴻碩2013年的產品線還是以面板相關為主，如RGB、DVI、DP、HDMI等，另外還有USB等。瀚荃2012年以前還是以面板佔營收40%為最大宗，但2013已下降至30%，而PC、工業用產品反到是銷售的比面板好的多。

瀚荃、鴻碩2013產品組合。資料來源：研究員自行推估。

 

2．產業營收分析

(1)總營收分析：

先看大趨勢，瀚荃營收長線往上，七年複合成長率為11.1%表現不錯，而鴻碩因為近兩年衰退，所以七年複合成長率只有1.4%。從勢走來看，兩家公司在2010年都有明顯的成長，推測與產業變遷有關，2010年是LED背光源快速取代傳統CCFL的年份，兩家公司都因此打入一些新客戶，以致營收都有不錯的表現。但2012年起相關面板產品已發展成熟，鴻碩因客戶轉單而出現營收大幅衰退，而瀚荃看起來到2013還維持成長，但其實這一年瀚荃的面板產線是出現了20%左右的衰退！

從結果來看，鴻碩受到這一波面板衰退的影響甚鉅，而瀚荃則在面板狀況差時加強發展NB、工業用的產品，故無論是成長性或穩定性，瀚荃的表現都較佳。

(2)區域營收分析：

瀚荃、鴻碩的區域營收比重。資料來源：研究員自行推估。

連接器基本上就是跟著組裝走。面板、NB的組裝都在亞洲(中國為主)，所以瀚荃、鴻碩的區域營收都集中在亞洲，至於出歐、美，瀚荃也有差不多15~20%，而鴻碩就只有不到3%了。

 

3．產業成本分析

(1)產品製程：

有關連接器的製程，我們在連接器產業循禮一文中有介紹到，有興趣可前往參考，這裡附上製程圖給大家參考。

連接器製程：

連接器製程。資料來源：凡甲年報。

線束製程：

連接器製程。資料來源：鴻碩年報。

(2)產業主要原料：

連接器的原料相當廣，主要包括PVC、銅、錫、電鍍材料、磁環、螺斯等，種類相當分散。至於線束部分，則是以銅為主。

(3)產業毛利率走勢：

可以發現，瀚荃的毛利率在2007~2012年都相當穩定(2013大幅衰退等下會解釋)，維持在35~40%的區間，可見原物料的波動對瀚荃的毛利率影響不大；反觀鴻碩，毛利率的波動就不小，大致是在5~15%間。

為何鴻碩的毛利率較低，波動性又較大呢？原因在產品組合，鴻碩是以線束為主，故受到銅價影響較大。可發現，鴻碩毛利率的長期走勢與銅價大致相反。

LME銅現貨價格。資料來源：LME。

至於為何瀚荃的毛利率在在2013年大幅滑落呢？就是因為高毛利率的面板(光電)產線2013年下滑，而低毛利的NB產線比重上升之故。以2014年上半年最新資料看來，雖然瀚荃的面板產線比重沒有提升，但NB因量持續成長已出現規模優勢，加上LED照明、工業產品比重提升，毛利率已出現止跌回升的趨勢。

瀚荃各產品線的毛利率與產品組合。資料來源：研究員自行推估。

 

4．產業費用分析

費用率即費用佔總營收的比重。瀚荃的費用率多半維持在16~20%間，表現穩定；鴻碩2007~2011保持在優秀的6~8%，但2012~2013由於營收大幅下滑，費用率已躍升至10%以上，未來若營收重回成長，費用率才能顯著改善。

 

5．產業獲利能力分析

從長期趨勢來看，兩家公司的走勢還滿相像的，不過瀚荃的表現倒是比鴻碩好不少。

瀚荃的ROE長期表現穩定，多半維持在15~25%間，2013則因毛利率不佳下滑至10~15%，未來能否回到15~25%區間則要觀察公司的毛利率是否能回到之前的35~40%的高水準。

鴻碩的ROE在2007~2011時多半維持在5~10%的區間，表現算是普通，但2012~2013則因產業衰退與掉單陷入虧損，不過到2014第一季已轉虧為盈。

 

6．產業資產負債表分析：

(1)瀚荃：

由於瀚荃持續獲利，總資產也持續成長，7年來成長132%，其中固定資產走勢相當穩定，七年來只有成長36%，代表公司使用固定資產的效率高；流動資產部分，七年來成長了200%，所以我們再來細看流動資產走勢圖。

從流動資產走勢圖可以發現，短期投資、應收帳款、存貨的成長幅度都不大，但現金的成長幅度則較為顯著，也是個不錯的現象。

(2)鴻碩：

鴻碩的總資產六年來成長48%，其中固定資產成長62%，流動資產成長22%。

從流動資產來看，除了2013年多出短期投資外，其餘項目也沒有顯著的變動。

 

7．產業經營效率分析

(1)應收帳款天數：

瀚荃的應收帳款天數長期維持在100~110之間。表現穩定；鴻碩在2007~2010還處於下滑趨勢，但2011年起開始上升，2012~2013已超過130天。

(2)應付帳款天數

鴻碩的應付帳款天數於2012~2013時增加，代表欠供應商錢的時間拉長，對現金流有幫助；瀚荃則是從2007年的80~90天縮短至2009年的60~70天後即維持穩定。

(3)存貨週轉天數分析：

瀚荃的存貨週轉天數長線下滑，表現不錯；鴻碩則是在2012~2013時大幅上升，主要也是因營收不佳的關係。

(4)現金週轉循環天數：

現金週轉循環天數其實就是應收帳款收現天數 + 存貨週轉天數 – 應付帳款週轉天數，代表公司的整體經營效率。瀚荃的現金週轉循環天數長期維持在120天左右，表現穩定，鴻碩則是在2012~2013時因營運不佳而大幅上升，未來能否改善要看營運狀況。

 

8．產業現金流量表分析

(1)營業現金流對淨利比：

瀚荃的營業現金流對稅後淨利長期維持在100~150%間，表現穩定；鴻碩則是變動較大，2012~2013則因虧損而無法計算。

(2)自由現金流：

瀚荃：

瀚荃雖然每年都有投資現金流出，但每年也都有穩定的營業現金流入，故自由現金流長期維持在2億左右，表現不差。

鴻碩：

鴻碩由於營業現金流與投資現金流表現都不太穩定，故自由現金流也不太穩定。

瀚荃由於有穩定的自由現金流入，故現金股利發放率也較高，長期維持在50%~70%以上，表現穩定；鴻碩在2007~2011年發放率也在50%間，近兩年則因獲利不佳而降低。

 

9．結論

經以上分析，我們認為無論從獲利性、安全性來看，瀚荃都比鴻碩要穩健。以近況來看，瀚荃在2013年因面板比重降低、NB比重提高，導致毛利率下降近7%，未來毛利率能否回到以往的高水準，要看其它高毛利產品線能否維持成長趨勢；相對起來鴻碩的轉機題材重，股價隨著第一季轉虧為盈而飆漲超過一倍，未來能否有好表現也有看獲利能否持續提升了。

最後補上本益比，瀚荃目前本益比維持在10~15倍之間，而鴻碩則因近四季累積虧損而無法計算。

P.S.
1. 以上圖表數據來源：財報狗網站
2. 文中公司單純就財務數據討論，並無推介建議，內容僅供參考，其觀點完全主觀，且不保證觀點正確無誤，資料如有未盡完善，恕不負責。讀者不可以此文內容作為投資操作依據。所有資訊不應視為投資建議，讀者需自行思考判斷，決定自己的投資行為與承受投資風險。