統一超(2912)－長期投資分析

最近財報狗更新增加了兩個新指標 - 盈餘再投資率和股利折現評價。這兩個新指標對於我們在投資上有何幫助呢？事實上這兩個工具在衡量個股是否適合長期投資的判斷上，有非常大的幫助。今天就讓我們以台灣超商龍頭 - 統一超(2912)作為例子，看看這兩個工具如何幫助我們瞭解個股是否適合長期投資。

1. 觀察所在的產業和競爭優勢

如果我們要長期投資統一超，要怎樣判斷超商產業和統一超是值得投資的呢？站狗對於產業會考慮兩個面向：
a. 產業需求是否簡單而持久？
b. 在產業內是否有強而持久的競爭力？

a. 產業需求是否簡單而持久？
超商 = 日常生活用品的購買通路，就這麼簡單。
從早年的雜貨店到現在的超商，我們對生活用品需求一直存在。
想買包菸 = 超商
想買零食 = 超商
想買報紙 = 超商
繳水電費 = 超商
....
大眾對於各種生活用品需求是如此頻繁，使得超商產業的需求看來會相當長久。因此站狗個人認為：超商產業可以稱的上是需求簡單而持久的產業。(謎之音：用iphone買菸或飲料？不無可能，但我想真的要很久很久以後吧)

b. 在產業內是否有強而持久的競爭力？
對於產業內的兢爭優勢，這裡站狗借用企管大師麥克波特的大作 - 競爭策略中提到5種對於產業競爭的重大影響力：
1. 現有競爭者
2. 市場客戶
3. 供應商
4. 潛在進入者
5. 替代品

以圖表來顯示五種競爭影響力的互相影響：

這個分析架構簡稱為五力分析。一次要分析五種力量看來非常複雜，甚至後來許多新的學說指出其有缺陷，但對於觀察產業而言仍是非常好的開始，而且重點是做出簡單的投資判斷，而不是像學者論文般的長篇大論。

現在讓我們快速的分析統一超(2912)在這五力中的競爭狀況：
第1力：面對現有競爭者，是否有強而持久的優勢？
統一超在台灣超商市場是毫無疑問的龍頭，7-11在台灣等同於超商的代名詞。

第2力：面對市場客戶，是否有強而持久的優勢？
這種日常生活用品需求早已是我們生活的一部份，我們對方便取得生活用品需求會持久不變。就算7-11旁開有全家或是萊爾富，我們通常的第一個選擇還是走入7-11購物，這正是統一超在台灣市場的品牌魅力。

第3力：面對供應商，是否有強而持久的優勢
7-11是如此強力且廣泛的通路，吸引著眾多供應商和其合作，統一超有權利決定他要和哪家供應商合作，根本不害怕有哪家供應商不和他配合。

第4力：面對潛在進入者，是否有強而持久的優勢
想在台灣和7-11競爭？連全家超商在台灣都往以匹敵，只能說真是有勇氣。

第5力：面對替代品，是否有強而持久的優勢
會有新的通路取代超商，成為日常生活用品的新通路？想買大量便宜的會去大賣場，想買生鮮和便宜會去全聯生鮮超市，網路購物？我想買包煙和零食不會去網路上買。想一想，短時間要有取代超商的通路還真難

藉由以上簡單分析，站狗覺得統一超在台灣超商市場優勢很強。我們的分析非常直覺而簡單，甚至可說稱的上簡略。但這裡我想以凱因斯說過的一句話為回答：
"我寧願對的模模糊糊，也錯的不要清清楚楚"
長期投資追求的是穩定可預測性，如果產業地位太複雜難以理解，不能掌握風險就越高，那還不如放棄為妙。

2. 獲利是否長期優秀且穩定一致

對於企業獲利的表現，長期投資追求的不只是優秀，而且穩定一致。大賺大賠的不要，越賺越少的也不要，有轉機的也不要，我們要的是穩定長久的獲利。而我們分析公司長期獲利表現，最好的指標莫過於ROE (股東權益報酬率，或稱淨值報酬率)。
ROE = 近4季淨利總和 / 淨值 (EPS = 近4季淨利總和 / 股本)

我們常常聽到獲利看EPS，為什麼在分析長期投資時，要看的反而是ROE呢？這是因為股本只是股東資金的一部份而已，在淨值中還有另外的保留盈餘和公積，這兩大部分也都是股東的錢。
淨值 = 股本 + 保留盈餘 + 資本公積

EPS只是衡量花一塊股本賺回多少淨利，而ROE才是真正拿全部股東資金 = 淨值去衡量企業賺錢的報酬率，因此ROE更能顯示公司是否有效率的運用所有股東資金。既然ROE是更好的獲利衡量標準，那ROE多少才算是好呢？我們這樣定義：獲利長期優秀且穩定一致 = 8年來ROE > 15% 且穩定一致。

觀察統一超(2912)的ROE八年走勢：

八年來就算面對金融海嘯，統一超ROE都遠在20%以上，這正反映超商這種產業需求是如此持久，也驗證統一超身為台灣超商龍頭的優勢。

3. 長期體質是否穩健

對於長期資體質是否穩健，站狗特別關心固定資產和長期投資這兩個項目，此兩項資產過高，對於企業都有潛在性的風險。(對於固定資產和長期投資陌生的朋友，請先閱讀買雞排懂固定資產和折舊、買雞排懂長期投資)

那我們該如何衡量此兩項對於企業的體質影響呢？我們以兩個指標做為觀察：
盈餘再投資率是否過高？
這是洪瑞泰先生在其書中提出的指標。盈餘再投資率是衡量：企業賺到一塊錢，拿去再投資固定資產和長期投資比率。如果企業不需要花大錢或借錢投資設備，資金需求的缺口相對降低。而且不需要大量資金就能穩穩的賺大錢，，這正是我們夢寐以求的企業。ROE越高，盈餘再投資率越低的企業，正是我們所追求的穩健獲利企業特徵。

觀察統一超(2912)的盈餘再投資率八年走勢：

盈餘再投資率長期趨勢下滑，近五年來低於80%，近幾季數值更低於25%以下，顯示統一超大量投資的資金需求大幅減少。反觀ROE卻仍然維持在20%以上的高水準，這正是花少錢賺大錢的企業象徵，very good！

長期自由現金流是否充足？
自由現金流 = 營業現金流 - 投資現金流
自由現金流就是賺來的現金流入，扣掉拿去再投資現金流出後的剩餘現金。這筆現金越充裕，企業靈活運用的空間越大。不用花在固定資產和長期投資的剩餘自由現金，可以用來擴大營銷活動，配股息，甚至買為庫藏股，對企業而言都是提昇價值很好的利用。

觀察統一超(2912)的自由現金流八年走勢：

自由現金流八年來皆是正數，顯示企業本身營運賺來的現金就能支應再投資成本，融資需求不高，還有剩餘的自由現金可以靈活應用，這是穩健的象徵。也代表統一超不用龐大的再投資就能為高ROE的獲利水準，這和盈餘再投資率數據表現一致

4. 經營階層是否理性

對於經營階層觀察，只有一句話：
是否幫股東謀求股東權益報酬率(ROE)最大。
在此我們也以兩個簡單指標作為觀察依據：

觀察董監持股比例：
如果經營階層和股東的利害關係一致，那經營階層自然會以追求自己利益一樣，替股東追求最大利益。基於這樣的想法下，董監持有企業股份比例越高，股東的利害關係越一致，我們對於經營階層的決策越能安心，觀察統一超的董監持股，持股比例高達45.84%，我們可以確認經營階層和股東的利害關係一致。

觀察現金股利發配率
現金股利發配率衡量：公司賺一塊EPS發多少比例的現金給股東。
為什麼觀察經營階層要看現金股利發配率？企業最後賺來的淨利，正是股東投資的成果，這筆錢本來就是屬於股東。如果企業不能將這筆錢做最好的應用，那應該將獲利發配給股東、而不是留在公司內作再投資。

如果公司能長期ROE能高於15%，那錢留在公司的報酬率應該比股東自己投資要好，那經營階層可以將獲利留在企業做更好的應用。反之如果沒有發展的機會，經營階層還硬把錢來在公司作投資，ROE反而越來越下滑或低於15%，報酬率反而不如將錢還給股東自行利用，那經營階層的決策就有很大的問題。因此透過ROE + 現金股利發配率的交互觀察，我們就可以瞭解經營階層在決定資本的運用時是否理性。

觀察統一超(2912)股利發派政策

8年來現金股利發配率在80%以上，相當高。這意味著統一超對於未來成長較為保守，擔心將股東的錢留在企業內無法在創造高ROE，因此將錢配還給股東做更好的利用；另一方面也意謂著統一超營運資金充沛，不需要將獲利留在企業內也能穩定經營，這也非常符合我們對統一超長期穩健的觀察。

5. 買進價是否便宜

找到好產業 + 好公司只是長期獲利的一半，能夠買在絕對安心、晚上做夢都會笑的低價，才是最棒的長期投資買點。因此我們要求的低價，是至少能夠為我們長期帶來高額報酬率的低價。

統一超的股利折現評價走勢：

最後我們整理一下統一超(2912)長期投資的觀點：
1. 超商是需求簡單持久的產業，統一超在台灣競爭優勢強。
2. 統一超(2912)長期獲利優秀且穩定一致
3. 統一超(2912)長期體質穩健
4. 統一超(2912)經營階層決策理性

以上就是我們對統一超的長期投資分析，不知道這樣您瞭解盈餘再投資率和股利折現評價的用處嗎？
現在是利用財報狗工具分析您的個股吧~