季報解析：美光 MU 會計季度 23Q1

下面為 1/4 上線的 Podcast 180 集節目：美光 MU 最新季報解析的文字版整理。

前言

又來到台股美股提款機單元，在這個單元中，我們將透過產業角度，介紹台股供應鏈高連動的美股巨頭，讓你認識更多值得關注的美股標的。

記憶體巨頭美光 (MU) 在 12/22 公布了最新一季營運報告。今天我們就來檢視報告中釋出的相關訊息，了解記憶體和消費電子產業後續展望

美光會計季度 23Q1 營運表現回顧

美光上季營運衰退擴大，各項獲利指標表現都明顯不如財測：

• 首先營收降至 40.9 億美元，較上季衰退 -41%，接近上季財測下緣；
• Non GAAP 毛利率 22.9%，較上季劇烈下滑 -17.4 個百分點，低於上季財測下緣；
• Non GAAP EPS -0.04 元，接近財測下緣，為 7 年來首次單季邁入虧損

數據中心庫存堆積高於預期，DRAM 營收季衰退幅度高於 NAND

不同於上季 NAND Flash 業務季衰退幅度較大，本季反而 DRAM 收入季衰退超越 NAND。考量：

• DRAM 與 NAND 終端需求差異，主要在於數據中心需求佔 DRAM 市場比重高於 NAND
• 參考威騰 (WDC) 與希捷 (STX) 先前觀點，數據中心需求自第三季起快速轉弱
• 經營階層於法人問題也表示包含雲端業者在內的數據中心客戶庫存比預期要高

綜合以上，美光上季表現劣於財測，推估可能原因為下游數據中心需求急速趨緩，導致 DRAM 收入衰退幅度高於預期。

會計季度 23Q2 虧損預期擴大，美光加速削減支出

展望本季營運，美光給出的營運展望持續悲觀：

• 公司預估營收 36~40 億美元，季衰退 (-2)~(-12)%
• Non GAAP 毛利率預期 6~11%，中位數較上季再減少 (-14.4) 個百分點
• Non GAAP EPS 預估每股 (-0.72)~(-0.52) 美元，虧損幅度擴大

美光宣布裁員，並再次調降資本支出與減產

儘管公司已經看到下游客戶手頭庫存水位開始降低，預期帶動後續記憶體位元銷量回升，但整體產業供過於求仍將使得報價明顯下滑抵銷銷量成長，這將使得美光虧損幅度持續擴大，甚至要到日曆 23Q2 後虧損幅度才有機會縮小。

為了因應近期虧損加劇，經營階層再度收緊對生產和支出上的管控。

• 在營運支出上，美光將在未來一年減少季度費用達 15%，相關措施包含裁員 10% 與停發獎金
• 在產出上，美光於 11/17 第三度宣布減產，幅度由原本的減產個位數幅度擴大至 20%
• 在資本支出上，公司再度將 2023 年預算由 80 億美元規模下調至 70~75 億美元，只有去年的 6 成水準，其中設備採購金額更只剩不到去年的 5 成金額。

三星擴產態度不明，暫時無礙 DRAM 整體供給減少

在產出與資本支出大幅減少下，美光預期明年記憶體供給成長速度將明顯低於需求，其中 DRAM 位元供給更將轉為負成長，高於上季原先預期的低個位數成長，在供給減少幅度擴大下將有利整體供需於 23 年中逐漸看到改善。

但近期首爾經濟日報新聞卻傳出龍頭三星有可能逆市場擴產，將擴增南韓平澤 P3 廠 DRAM 產能至每月 7 萬片，相當於三星目前 DRAM 產能再增加 10%，整體產業產能增加約 4.5%，使得市場擔憂 2023 年供過於求狀況恐難以逆轉。這是否顯示美光對明年 DRAM 供給減少的預期過於樂觀呢？

美光 DRAM 減產幅度擴大為 2 成，即便三星擴產亦能有效抵銷

即便報導為真，個人認為 2023 年 DRAM 供給不易增加。由於三星目前 DRAM 產能低於美光產能兩倍，如果三星真的擴產 10%，美光目前減產 -20% 將能完全抵銷甚至還有剩；再考慮另一大廠海力士也開始減產，個人認為仍是 23 年 DRAM 供給減少仍是大概率事件。

綜合以上，考慮美光與海力士合計減產幅度將超越三星可能的潛在擴產幅度，個人認為美光對 23 年 DRAM 將個位數負成長的預期仍屬合理。

假日旺季消費力道弱，去庫存結束靜待 23Q2 後

記憶體大廠已陸續擴大供給減產力道，但供需能否平衡還得視需求下滑何時改善。在先前對 Qorvo 季報解析中曾提到：儘管許多大廠 - 高通、聯發科、Skyworks 都預期下游需求有機會於 22Q4~23Q1 落底，但考量中國雙十一銷售力道低迷，個人建議待歐美年節消費旺季的銷售結果出爐後再作判斷。如今正值聖誕節邁入之際，歐美年節消費力道是否能為需求帶來一絲曙光呢？

旺季不旺，美中 Q4 電子商品銷售疲軟

不幸的是，以目前數據統計來看，歐美消費電子需求同樣不佳，無法有效拉抬需求回升

• 參考美國商務部普查局數據，電子產品 10/11 月銷售分別較去年同期衰退 (-13)/(-4.4)%
• 參考市調機構 NPD 報告，截至 22/12/10 的美國第四季零售額較去年同期衰退 (-6)%，銷售量更是衰退達 (-10)%

旺季提前備貨需求曇花一現，模組 Q4 月營收衰退幅度重新擴大

我們再參考記憶體領先指標：模組廠近期營收變化，在歷經 Q3 營收衰退大幅縮小後，10/11 月年衰退幅度又再度擴大：

• 威剛 10/11 月營收分別較去年同期衰退擴大為 (-18)/(-27)%
• 創見 10/11 月營收分別較去年同期衰退擴大為 (-23)/(-24)%
• 十銓 10/11 月營收分別較去年同期衰退擴大為 (-21)/(-21)%
• 宇瞻 11 月營收較去年同期衰退擴大為 (-13)%
• 宜鼎 11 月營收較去年同期衰退擴大為 (-13)%

模組廠 Q3 營運似有回溫徵兆，估計為旺季前備貨拉抬因素導致，如今 Q4 營收回落，亦為證實美、中大型假日對電子商品促銷成果不佳，又導致市場採購重新轉為保守。

美光預期日曆 23Q2 為存貨高峰，去庫存結束仍需靜待兩季後

最後參考目前美光最新觀點，經營階層認為存貨週轉天數要到日曆 23Q2 才開始下滑，存貨的絕對金額則要日曆 23Q3 才會下滑，公司預期的假設基準為：

• 下游業者去庫存預期要到 23 年中才能結束
• 中國解封後景氣將緩慢回溫
• Intel 伺服器新平台 Sapphire Rapids 估計於 23Q1 推出，將於後續季度刺激升級帶來的記憶體採購需求

綜合以上，部分電子業者預期去庫存於 22Q4/23Q1 結束的觀點有過於樂觀風險，個人仍然認為去庫存何時結束仍需靜待兩季後再做觀察。

由美光看相關產業鏈上公司後續展望

最後我們嘗試從美光的最新財測，推估其他相關產業鏈上公司 23 上半年營運表現

下游模組廠：估值接近歷史低位，等待 23H1 庫存去化

記憶體模組廠營運與現貨市場高相關，因此股價與營運一向領先整體產業鏈。模組廠營運於 21 年中達到高點後率先反轉下跌，目前整體 PB 估值都已經 1.1~1.2 倍的歷史偏低水準：

• 威剛：PB 1.26 倍，歷史低點約在 0.9~1.1 倍
• 宇瞻：PB 1.26 倍，歷史低點約在 1 倍
• 十銓：PB 1.08 倍，歷史低點約在 0.9~1.1 倍
• 創見：PB 1.46 倍，僅次於金融海嘯時的 1.28 倍
• 宜鼎：PB 2.39 倍，歷史低點約在 2.15 倍
• 群聯：PB 1.64 倍，已經是歷史低點

在記憶體大廠紛紛加大減產力道，已過往來看將於未來一年內使得供需逐步恢復平衡，因此投資人可持續關注 DRAM 能否於 23Q2 結束去庫存

同業 DRAM 原廠：估值來到歷史低位，關注模組廠衰退幅度是否持續縮減

在上半年全球股市大幅修正下，DRAM 記憶體原商 PB 估值同樣也來到歷史低位：

• 美光 PB 1.15 倍，於近十年相對低點
• 南亞科 PB 0.87 倍，已是近十年最低點

考量模組廠營運領先記憶體原廠的特性，個人將持續關注模組廠月營收衰退幅度是否持續縮減，作為原廠後續營運與股價回升的領先指標參考。

結論

今天我們和大家聊了對美光最新季報的觀點，如果對於我們的美股系列有任何問題，也歡迎留言和我們詢問，我們下次再見。