這張表是新思科技的杜邦分析：
ROE＝稅後淨利率 × 總資產週轉率 × 權益乘數。
它的重點不是只看 ROE 下滑，而是拆解：究竟是獲利變差、資產變大卻尚未創造營收，或是財務槓桿改變所造成。
核心結論：2025 年 ROE 降至 7.17%，主因是「資產／權益基數快速擴張」，其次才是淨利率下滑
| 年度 |
稅後淨利率 |
總資產週轉率 |
權益乘數 |
ROE |
| 2021 |
17.99% |
0.48 |
1.65 |
14.83% |
| 2022 |
19.25% |
0.54 |
1.71 |
18.10% |
| 2023 |
20.44% |
0.57 |
1.68 |
20.48% |
| 2024 |
23.08% |
0.47 |
1.45 |
18.68% |
| 2025 |
18.96% |
0.15 |
1.70 |
7.17% |
1. 本業獲利仍好，但從高點回落
稅後淨利率從 2024 年的 23.08% 降至 2025 年的 18.96%，減少約 4.1 個百分點；這代表每 100 元營收，最終可留下的淨利仍接近 19 元，絕對水準依然不差，但已低於 2022～2024 年的改善軌跡。
以實際金額看，2025 會計年度營收仍成長至約 70.5 億美元、年增 15.1%；但稅後淨利由約 14.1 億美元降至 13.4 億美元、年減約 5.4%。營收擴大卻未同步轉成淨利成長，是淨利率下滑的直接結果。毛利率也由 79.68% 降至 76.98%，營業利益率由 22.13% 降至 20.75%，顯示成本、產品組合或併購後整合相關費用，壓抑了短期獲利轉換效率。
不過，新思的軟體與 IP 商業模式本來就具高毛利特性，因此 2025 年的問題較像是獲利率受到過渡性壓力，不是核心商業模式失去賺錢能力。
2. 最大警訊在總資產週轉率：0.47 驟降至 0.15
總資產週轉率由 2024 年的 0.47 次降到 2025 年的 0.15 次，是 ROE 下滑的最主要來源。
這個指標代表「每 1 元資產一年創造多少營收」：
- 2024 年：每 1 美元資產約創造 0.47 美元營收
- 2025 年：每 1 美元資產僅創造 0.15 美元營收
這不應直接解讀為營收崩跌，因為 2025 年營收其實還在成長；真正的意思是：資產擴張速度遠快於當期營收認列速度。
從目前資料可合理連結到大型併購後的會計效果：新納入的無形資產、商譽及相關資產會迅速墊高資產與股東權益，但整合後的交叉銷售、研發協同與收入貢獻需要時間反映。因此，短期分母快速變大，使資產週轉率、ROA 與 ROE 同時受到稀釋。公開資料也顯示，2025 年起新思資產與權益規模明顯跳升，而資產周轉率因此大幅下降。
換句話說，這比較像一個「資本投入先到、營收與獲利效益後到」的階段；但若週轉率長期停在低檔，才會演變成併購資產沒有創造合理回報的結構性問題。
3. 權益乘數回升，不是 ROE 改善的來源
權益乘數從 2024 年的 1.45 回升至 1.70，意味著公司使用的負債／財務槓桿提高一些。
這通常會放大 ROE，但 2025 年 ROE仍由 18.68% 降到 7.17%，顯示槓桿上升完全無法抵銷「資產週轉率下降＋淨利率下降」的壓力。
因此這不是靠加槓桿撐出來的高 ROE，反而要留意：併購後負債比已從 2024 年的 31.23% 回升至 41.26%，且自由現金流由約 11.3 億美元轉為 -153.3 億美元，明顯受到大型投資或收購現金支出的影響。這是一次性資本配置造成的現金流變化，仍需觀察後續營運現金流能否回穩。
趨勢如何解讀？
可以分成兩段看：
2021～2023：營運品質改善期
- 淨利率：17.99% → 20.44%
- 資產週轉率：0.48 → 0.57
- ROE：14.83% → 20.48%
這段期間是典型的「賺得更多、資產使用更有效率」：獲利率與週轉率雙升，因此 ROE 持續提升。
2024～2025：先出現獲利率高點，後進入整合與資本效率考驗期
- 2024 年淨利率升至 23.08%，但資產週轉率已先降至 0.47，ROE略回落。
- 2025 年營收仍成長，但淨利減少、資產大幅增加，使 ROE降至 7.17%。
這說明新思目前不宜只用單一年份 ROE 判斷競爭力走弱。更關鍵的是，併入的資產能否在未來幾季轉化為更多高毛利營收、成本協同與現金流。近期公司營收仍受 AI 晶片設計需求與系統驗證業務帶動，且高毛利產品組合改善，有助於後續獲利率修復；但消費電子、車用需求偏弱與中國 IP 業務壓力，仍可能使復甦速度不均衡。
接下來最值得觀察的 4 項資料
總資產週轉率能否止跌回升
這是最重要的驗證項目。若營收持續成長，且資產不再跳升，週轉率應逐季改善；若仍停留在低檔，表示新增資產的營收貢獻不如預期。
毛利率與營業利益率
2025 年毛利率降至 76.98%、營益率降至 20.75%。若高毛利 EDA、系統驗證產品占比提升，並出現整合效益，這兩項指標應是 ROE修復的第一步。
營收成長是否能再次快於資產成長
2026 年公司營收展望約為 95.5～96.6 億美元，AI相關需求是支撐因素；但仍須看實際營收成長能否對應到營業利益與自由現金流，而非只有營收規模增加。
自由現金流與負債比的回復狀況
大型收購使 2025 年自由現金流大幅轉負並不意外，但後續若營運現金流無法支持利息、整合支出與償債，財務彈性會成為估值折價因素。
整體判斷：新思 2025 年的 ROE 下滑很明顯，但主要是大型資產與權益基數擴張造成的「分母效應」，並伴隨短期利潤率回落；它不是營收衰退型的惡化。投資判斷的關鍵已由過去的高獲利成長，轉向觀察整合後能否讓資產週轉、利潤率與自由現金流逐步回升。若這三項同步改善，ROE有機會從低基期反彈；反之，若營收成長無法轉化為現金流與資產報酬，低 ROE 就可能延續。