金像電(2368) 的現金流量表

這份現金流數據的重點可以濃縮成一句話：

金像電目前是「本業現金創造力快速增強，但同步進入大規模擴產、資本支出很高」的階段。

最新趨勢判讀

1. 營業現金流明顯變強

2026 年第二季營業現金流為 39.43 億元，雖較第一季 50.60 億元下降，但較去年同期 18.14 億元增加 117%。

這表示 AI 伺服器、高階 PCB 與網通產品帶來的營收成長，已經開始轉成實際現金收入，而不只是帳面上的獲利。

但第二季稅後淨利為 47.83 億元，高於營業現金流 39.43 億元，營業現金對淨利比約 82%，低於理想的 100%。主因通常是應收帳款、存貨等營運資金隨營收高速成長而增加，現金尚未完全收回。

2. 自由現金流轉正，是重要改善

自由現金流是「營業現金流扣掉資本支出」後真正留下的錢。

• 2025 年第三、四季自由現金流分別為 -21.74 億元、-24.58 億元
• 2026 年第一季轉為 31.83 億元
• 2026 年第二季仍維持 19.87 億元

上半年累計自由現金流約 51.71 億元。這代表公司在維持高投資的情況下，暫時不需要完全依賴外部資金來支應擴產，是現金流表中最正面的訊號。

3. 資本支出幾乎翻倍，顯示公司正在搶產能

第二季資本支出達 19.55 億元，年增約 96%；上半年累計約 38.33 億元。

資本支出快速提升，主要對應高多層板、HDI、厚板與海外產能建置。公司已表示將持續擴充高階產品產能，以支應 AI 伺服器與網通需求。

這類投資短期會壓縮自由現金流，但若新產能順利量產、良率提升且維持高稼動率，未來可以擴大營收與毛利；反之，若需求放緩或新廠爬坡不順，折舊與固定成本就可能成為獲利壓力。

4. 折舊快速上升，未來毛利率要接受考驗

第二季折舊為 4.84 億元，較去年同期約 2.76 億元增加約 76%。

折舊增加本身不是利空，它代表設備已陸續轉為可使用狀態；但公司未來必須用更高的營收、產能利用率與產品單價，把這些固定成本攤薄。這也是後續毛利率能否從目前約 35%再往上提升的重要條件。

這份表的投資意義

整體結論：金像電的現金流品質正在改善，但目前不是「收割現金」的成熟期，而是「以現金與資金投入換取下一輪成長」的擴張期。短期最值得肯定的是自由現金流已回正；最需要留意的是應收帳款、存貨、資本支出與折舊是否增長過快，導致未來獲利雖高、但現金回收偏慢。

金像電目前的趨勢可概括成：營運與獲利仍在高速擴張，但現金流正進入「先投入、後收成」的擴產階段。因此，不能只用自由現金流轉負來解讀成體質轉差，重點是擴產後能否持續轉化成營收、毛利與營業現金流。

1. 年度趨勢：從現金創造轉為大規模投資

營業現金流：2025 年明顯下滑，但要搭配營運資金看

2021 至 2024 年，每股營業現金流從 4.42 元升至 11.56 元，代表本業收現能力持續強化；但 2025 年降至 4.47 元。以絕對金額來看，2025 年營業現金流約 22.6 億元，低於 2024 年的 56.3 億元。

這不必然等於獲利品質惡化。公司正處於營收快速放大的階段，應收帳款、存貨等營運資金需求會同步增加，短期會壓低營業現金流。2026 年前兩季營業現金流已回升，第一季、第二季分別約 50.6 億、39.4 億元，顯示收現動能正在修復。

資本支出：投資力度快速加大

資本支出從 2021 年約 8.3 億元，擴大到 2024 年 51.3 億元、2025 年 67.3 億元；2025 年的投資現金流出也是表中擴大的核心。

這與高階 AI 伺服器板、HDI 製程與海外產能布局相吻合。公司在 2026 年 9 月再核准 79 億元資本支出，包括土地、建廠與設備，表示管理階層仍在為後續需求與技術升級預先卡位。

自由現金流：轉負是「成長投資」訊號，也是風險訊號

自由現金流由 2023 年約 36.9 億元、2024 年約 4.9 億元，轉為 2025 年負 44.7 億元；每股自由現金流也由 7.59 元降至負 8.85 元。

這代表公司目前產生的營運現金，不足以完全支付擴產所需的設備與廠房投入。只要新產能帶來的營收與毛利擴張速度高於資本支出，這是成長期合理現象；反之，若產能利用率或毛利率未達預期，負自由現金流就會變成財務壓力。

融資現金流：2025 年轉為主要資金來源

2025 年每股融資現金流入大幅升至 26.20 元，反映擴產資金已有部分仰賴外部籌資，而不再像 2021 至 2023 年主要處於還債、配息等資金流出狀態。

這不是立即的負面訊號，因為公司仍有成長型投資需求；但市場後續會更重視「投資報酬率」而非只看資本支出規模。尤其在高成長股評價中，若融資與折舊增加、但獲利率沒有同步提升，估值會面臨修正壓力。

2. 最新營運：基本面趨勢仍強

營收成長仍是明確上行趨勢：2024 年營收約 389.5 億元，2025 年升至約 600 億元，年增約 54%；2026 年第一、二季營收分別約 193.1 億、242.8 億元，第二季續創新高、季增約 26%。

毛利率也從 2024 年多數季度的約 26%至 32%，提升至 2025 年下半年逾 33%，2026 年第一季、第二季分別為 34.81%、34.65%。

換言之：

• 需求面：正向，AI 伺服器、高階交換器與 ASIC 相關 PCB 推動營收擴張。
• 獲利面：正向但需驗證加速，毛利率已在高檔，但 2026 年第二季沒有較第一季明顯再上升。
• 現金流面：轉為投資期，營運現金流回升，但資本支出更快，因此自由現金流仍承壓。
• 財務面：需留意融資依賴度，擴產期間要觀察借款、現金餘額與利息負擔是否能維持穩健。

近期月營收持續創高，7 月、8 月分別突破百億元，其中 8 月約 103.84 億元；前八月累計營收約 640.6 億元、年增逾七成，顯示需求端尚未看到明顯反轉。

3. 接下來的核心，不是「營收會不會成長」，而是三個轉換

(1) 營收能否轉成更高毛利

目前市場對公司的期待，已不只是營收創高，而是高階 HDI、AI ASIC 與新世代伺服器板能否提高產品附加價值。

若營收維持成長、毛利率能逐步往 36%至 37%靠攏，代表價格轉嫁、新產能良率與產品組合改善正在發生；若營收創高但毛利率長期停在 34%至 35%附近，則要留意新廠折舊、材料成本與製程初期成本吃掉新增營收的利潤。

(2) 資本支出能否轉成營運現金流

2026 年前兩季自由現金流已回正，分別約 31.8 億元、19.9 億元，這是優於 2025 年下半年連續為負的改善。

不過後續資本支出規模仍大，因此真正健康的路徑應是：

營收增加 → 毛利維持或提升 → 營業現金流增加 → 自由現金流逐步收斂甚至轉正。

若只有營收與設備資產增加，營業現金流卻未能同步成長，就表示營運資金占用或收款效率仍需留意。

(3) 技術投資能否轉成可複製的產能與客戶結構

AI PCB 往更高層數、更高頻高速材料與 HDI 發展，技術門檻提高。公司擴產的意義不只在產能，也在能否穩定量產高階產品、取得良率與毛利優勢。新世代產品若順利量產，擴產有機會成為未來兩三年營收與獲利再加速的基礎；若良率爬坡延後或競爭者同步擴產，則折舊與資金壓力會先反映。

結論

金像電正由「獲利與現金流同步改善」走向「高成長、高資本支出、高融資需求」的階段。

• 中短期營運趨勢仍偏多：營收創高、AI 伺服器需求與高階 PCB 升級仍提供支撐。
• 現金流趨勢偏中性且需要追蹤：2025 年自由現金流轉負主因大幅擴產，2026 年營業現金流已有回升，但尚未完全追上投資節奏。
• 後續判斷關鍵是品質，不只是規模：毛利率能否上升、營運現金流能否跟上、自由現金流何時收斂，以及借款是否隨擴產過度增加，將決定這波成長能否真正轉化為長期股東報酬。