中鋼(2002) 的杜邦分析

這組數據顯示，中鋼近年 ROE 偏低的主因是獲利率下滑，不是槓桿提高或資產突然失去效率；2025 年更因虧損使 ROE 轉負。

ROE 的核心問題在淨利率

中鋼 2021 年稅後淨利率達 14.71%、ROE 19.41%，屬鋼價高檔與景氣循環的高點；其後淨利率快速回落，2025 年為 -1.11%，ROE 也降至 -1.04%。

這說明股東報酬惡化主要不是資產或負債結構劇變，而是鋼價、出貨與原料成本之間的利差縮小，使每一元營收難以轉成淨利。

資產週轉率走低反映營收規模收縮

總資產週轉率從 2021 年的 0.71，降至 2025 年的 0.46，代表龐大的高爐、廠房與設備，所創造的營收效率下降。

鋼鐵業固定資產比重大，當出貨量或售價走弱，資產規模短期不易縮減，週轉率就會下滑；這會放大景氣下行時的獲利壓力。

財務槓桿大致穩定，並非報酬惡化來源

權益乘數長期大致在 2 倍左右，2025 年仍為 2.04，表示中鋼的資本結構並沒有明顯激進化。

因此，ROE 下滑不能靠提高負債來解釋；真正需要改善的是本業利差與資產使用效率，而不是財務槓桿。

2026 年出現修復，但仍是低 ROE 復甦

今年第二季稅後淨利率回升至 3.15%、單季 ROE 0.84%，較第一季虧損改善，主因鋼價與出貨回升帶動毛利修復。

不過以全年角度看，市場預估 2026 年 ROE 約僅 1%上下，仍遠低於過去正常景氣時的水準；第四季盤價、煤價轉嫁能力、出貨量及精緻鋼品占比，將決定這次修復能否從短期反彈走向較穩定的獲利改善。