洞見討論區
一.研究動機
台灣洗腎人口每年正在逐漸增加中，因此想要了解台灣相關產業的醫療設備及耗材的生產情形，而邦特為台灣洗腎耗材市占第一名，因而關注。
二.公司基本介紹
邦特公司目前之主力產品為血液透析相關的一次性耗材，無論規模、產能、品質及市場佔率均居國內第一，藥用軟袋則為全世界前三大供應商，且持續研究生產設備自動化，來提高生產力、降低成本，更積極與歐美自動化設備大廠進行技術共同開發，近年更積極開發各種高級體內導管，不斷透過與學術研究單位、醫學中心的技術研討交流，積極尋求國外關鍵或創新技術之醫療器材廠，進行策略聯盟或 OEM 合作，不斷從國內外引進關鍵技術，以快速提昇公司的研發實力。
三.產銷組合
血液迴路管：洗腎之病人在血液透析時，將病患血液由血管抽出 (藉由洗腎機馬達的力量)進行洗腎，應用此迴路管來輸送血液。
TPU 體內導管：體內各器官感染及結石之治療，膿瘍之引流及神經、血管病變之診療。
藥用軟袋：俗稱點滴袋，可充填不同藥物，給病患補充水分及營養或洗腎透析用，因體積較現有的塑膠或玻璃點滴瓶小，不但運送方便，醫療廢棄物處理成本也可降低許多。
穿刺針：血液透析（洗腎）時，插入病患血管所使用的針，使血液一進一出，達到血液透析的效果。
此四項產品為邦特之主力產品，占營收的72.5%。其中血液迴路管的成長性雖然看好，卻因中國大陸代工廠的加入競爭，導致毛利率下滑，加上單價不高(售價僅約新台幣60元)，為提高獲利，因此將台灣血液迴路管生產線移往菲律賓廠進行生產，以降低生產成本，台灣廠空出的部分則做TPU體內導管的產能擴充，生產毛利率高達60%的TPU體內導管，一根TPU體內導管的售價超過新台幣2000元，較原先僅60元的血液迴路管高出33倍以上。另外在藥用軟袋的部分，邦特出貨量為全球前三名，且毛利率高達30%，加上採用全自動化設備生產，產量大，具有低成本的競爭優勢。
四.主要市場
由下表中可以看出內銷和歐洲比例在近6年來逐漸下降，但細看則會發現內銷比例雖然下降，但內銷金額卻是增加的，原因是外銷總金額在近6年中快速增加，增幅高達56%，代表邦特公司持續努力擴展業務，將產品賣往國外。而歐洲的部分則因受到2011年歐債風暴的影響，使其銷售金額大減，隨著歐洲經濟的好轉，目前也逐漸恢復中，最後來看成長最多的亞洲地區，擁有龐大人口的中國大陸是目前最具成長潛力的醫療器材市場，加上與FMC策略聯盟，也因此讓邦特在亞洲地區銷售金額快速成長，近6年來成長率高達85%，表現相當好。
五.獲利性分析
A. ROE
長年維持在10~20%之間，自2011年開始有逐漸成長的趨勢，是因為稅後淨利率的提升，造成ROE的提升，另外在金融海嘯時，ROE還是維持在10%以上，顯示公司在景氣差時還是具有穩定獲利的能力。
資料來源：財報狗
B. 淨利率
長年來看淨利率維持在15~30%之間，自2011年開始營益率也逐漸增加，代表公司的費用控制得宜。
資料來源：財報狗
C. 毛利率
近幾年毛利率持續提升，主因產品結構的調整，高毛利率產品的生產比例逐年提升，自2015年開始將毛利率較低的血液迴路管移至菲律賓廠生產，使成本降低進而帶動血液迴路管的毛利率提升，至於台灣廠的方面則改生產高毛利率的體內導管產品，使台灣廠的高毛利率產品產能增加，是邦特近年來毛利率提升的主因。
資料來源：財報狗
D. 產業分析
邦特目前主力產品為液透析相關的一次性耗材，也跨足PVC藥用軟袋及TPU體內導管等多項高級體內導管，屬於醫療器材產業。
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產業過去產值走勢
由下圖可以看出全球醫療器材代工產值走勢逐漸成長，其中醫材產業的成長隨著二戰後嬰兒潮的人口老化，及在可預見的未來中國及印度青壯年人口將邁入老年期，將造成在醫材方面的需求穩定成長。
醫療器材代工市場產值與年增率
全球醫療器材產業及各國社會人口結構變化的情形下蓬勃發展，預估未來產值將持續成長，預期在2017年時將可達4,297億美元，而2012~2017年之複合成長率達7.1%。
全球醫療器材區域市場規模 -
影響產值關鍵因素
邦特主要生產血液迴路管、TPU體內導管、PVC藥用軟袋、血液導管…等，因此影響邦特產值的最主要因素為洗腎人口，那什麼情況下需要接受洗腎治療呢？當腎臟組織因遺傳、疾病或其併發症造成無法回覆的損壞時，使腎臟功能逐步衰退，一但腎功能下降至只剩下10％以下時，即為末期腎衰竭，因腎臟功能衰退後，無法行使排泄體內廢物的功能，這些廢物及多餘的水分堆積在身體內，被稱為尿毒、所以也叫做尿毒症，這時通常需要開始進行透析治療以代替衰退的腎臟來排除身體內的水分及廢物，以維持生命。而慢性腎臟病需要洗腎的患者最多的原因是糖尿病，其次是高血壓，這兩種疾病又是屬於文明病，隨著社會的持續進步，文明病患者的比例必將持續上升。 -
有替代品危機嗎？
除非醫學進步能根治腎臟病或移植腎臟數量增加，使腎臟病的發生機率大幅降低，或治癒率能達幅提升，否則短時間內不易出現替代品。
綜合以上3點來看，我認為整個醫療器材產業，以及血液透析耗材這些產品，在未來10年產值應能繼續成長。
E. 公司是否具備長期競爭力
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品牌優勢
邦特自有品牌率占銷售總額超過80%以上，加上與FMC亞洲地區策略聯盟，並於2007年時FMC取得邦特在台灣、日本、韓國等地的經銷代理權，可見邦特公司並非僅代工醫療器材，更具備品牌上的競爭優勢，加上近年來朝向研發高階體內導管，除了單價、毛利較高外，更致力在國際間打響品牌。 -
轉換成本優勢
血液迴路管類因與下游廠商合作或進行策略聯盟，如邦特與FMC策略聯盟，因此具有轉換成本的優勢。 -
規模優勢
邦特公司的競爭對手多為國際大廠，加上市佔率低，銷售規模無法與大廠相比，且近年來流行合併風潮，未來將呈現大者恆大的局面，所以邦特不具備規模優勢。
六.安全性分析
A. 營業現金流對淨利比
營業現金流對淨利比自2008年開始每年大於100%，近六年來算是穩定成長。
資料來源：財報狗
B. 自由現金流
自由現金流只有2008年小於0，其他年分都大於0，安全性沒問題。
資料來源：財報狗
C. 產業分析
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產品無法差異化？
血液透析迴路管不具備差異化，TPU等體內導管則持續往更精密的方向發展，因此導管的好壞具有差異化。 -
產業依賴規模優勢？
血液迴路管類依賴規模優勢，TPU等體內導管則不依賴規模優勢 -
低價技術持續研發中？
不是，TPU等體內導管技術持續往更高品質的方向發展 -
各國政府砸錢補助？
沒有
綜合以上各點來看，邦特未來成為燒錢的公司機會不大
七.成長性分析
邦特短期營收年增率在長期之下，營收成長動能不足，可注意後續營收年增率的變化。
資料來源：財報狗
八.價值評估
自2011年開始邦特每年EPS成長率為28%，預估邦特今年EPS為4.25元，且邦特公司年成長率達17%，高於醫材產業的年成長率7%，屬於成長力道強的公司，因此採用PEG評價法，經由 PEG評價4.25*28=119元，為邦特的合理價。
平均EPS年成長率1.2789(約1.28)
資料來源：財報狗
再來看看邦特今年EPS有可能達到預估的4.25元嗎？從今年Q1~Q3邦特EPS分別為0.84、0.9、1.45元，共3.19元，因此第四季EPS要達到1.06元才符合預估，那邦特有可能達成嗎？從上圖可以看出邦特10月營收創新高，加上剛公布的11月營收，讓我們進行第四季EPS的預估，假設其他費用都和前幾季相同，減資後的股數為68,824,650股(此處先忽略11/30增資的32,258股)，而10月、11月的營收共是228,314千元，而稅後淨利率近2年通常在25%附近，因此就以25%計算，得出稅後淨利為57,078.5千元，計算後10、11兩月的EPS約是0.8293元，由此推算12月營收需要63,511千元才能達成先前的預估。所以我認為邦特第四季有很高的機會EPS能達到1.06元，因此經由上面PEG評價法的合理價為119元，在擁有20%安全邊際時為便宜價，119*0.8=95.2元，再從本益比河流圖檢視，圖中可以看出近年來邦特股價大多維持在黃色區塊之上(22.5倍PE)，4.25*22.5=95.625，同樣是95元左右，因此設定95元為其便宜價，而目前股價在135元附近，明顯被高估。
資料來源：財報狗
九.結論
隨著全球人口逐漸老化、文明病比率逐漸增加，未來在醫療器材方面的需求也將持續增加，邦特公司近年來發展TPU導管等多項高毛利的產品，加上積極開拓銷售市場，且菲律賓廠已於今年正式投入生產，公司和產業未來的成長性看好，唯新產品和新產能讓邦特股價扶搖直上，目前股價在135元附近明顯遭到高估，可等待股價在有安全邊際時再考慮買入。
十.參考資料
財報狗
Ventureoutsource.com ,康和整理
社團法人國家生技醫療產業策進會
Yahoo股市
聯合新聞網
經濟學人
警語:
本文僅是個人對投資的看法與研究，不代表任何立場與投資建議，過程難免有錯，觀點完全主觀，內容僅供參考。
Q and A
1.腹膜透析現在快速成長，會影響邦特在血液透析相關耗材的發展、成長嗎？
A：在回答這個問題前，我們先來看看腹膜透析和血液透析兩者之間的差別、優缺點以及適用對象。
- 腹膜透析
腹膜透析俗稱洗肚子，是使用肚子內的腹膜進行尿毒素的交換，以移除體內累積的毒素，因此需要將透析藥水灌入肚子內，因此再進行腹膜透析前要先手術植入一根管子讓藥水能進出肚子，進行腹膜透析時，將透析藥水經由管子注入於腹腔內，在透析液留置於腹腔的過程中，血液裡的廢物會通過腹膜上的微小血管進入透析液中，而這些含有廢物的透析液則會由腹腔中被引流出來，然後再注入另一袋新鮮的透析液，便可排除新陳代謝所產生的廢物及多餘的水分，以代替腎臟的工作。
Ø 優點：
- 殘餘腎功能的維持較佳
- 日常生活作息及工作較自由
- 飲食限制較少
- 不需要扎針
- 血壓變化較恆定、對心血管系統的影響較小
- 貧血情形較不嚴重
- 沒有經由血液被其他患者感染的危險
Ø 缺點：
- 可能因技術操作不當而導致感染的發生(腹膜炎)
- 蛋白質的流失
- 血中三酸甘油脂的增加
- 特殊狀況的患者不適用(如糖尿病、腹部動過手術、疝氣、有肺部疾病的患者)
- 血液透析
血液透析即傳統俗稱的洗腎，原理是將血液引流到體外藉由人工腎臟(洗腎機)進行血液淨化。需先在手(通常是前臂)建立自體動靜脈瘻管或植入人工血管，手術後約四至六週才可開始打針進行透析治療，治療時在廔管處插入兩支針頭，血液由其中一支針頭流向體外，進入人工腎臟，將身體的“毒素”和水分移除，淨化後的血液再由另一支針頭流回體內，每週需至血液透析中心進行3次治療，每次4-6小時，因為血液透析無法像正常腎臟般連續性的清除血中廢物，所以病人在飲食上必須有所限制，尤其需要嚴格限制鹽分、水分及鉀離子攝取。
Ø 優點：
- 快速有效的清除毒素和水份
- 專業醫護人員執行透析治療，能及時應變突發狀況
- 家中不必準備任何透析用品
- 一星期到院3次，與其他病人或醫護人員的接觸較為頻繁，有助於病情交流與掌控
Ø 缺點：
- 每週需前往洗腎中心2-3次，且須配合院所的透析時間表
- 每次透析治療都需扎2針，承受扎針之苦
- 透析治療中及治療後，可能會有抽筋、頭暈、噁心、疲倦感等症狀
- 兩次透析間體內會累積大量毒素和水份，故治療前幾小時可能會因廢物的積存而感到不適
- 由於是間歇性的清除體內廢物和水份，故飲食限制較為嚴格
- 透析當中體內水份及血液變化大，長期下來較不利心肺血管系統
- 每次治療均有血液流失、貧血情形較嚴重
- 因為經由血液，所以容易感染B、 C型肝炎及愛滋病等疾病
雖然腹膜透析治療比起傳統的血液透析治療更不易受到限制，但根據經濟學人的報導「目前罹患末期腎臟疾病的患者中，約有90%的病患需接受每週三次的血液透析治療（俗稱洗腎），其他約9%的病患則是採取居家腹膜透析治療的方式。目前血液透析的治療方式仍較被接受，美國是採用最多的國家，其次是日本及德國，台灣對於血液透析治療的接受度也高於腹膜透析。全球推行腹膜透析成效最佳的國家是香港，佔全部洗腎病患的83%，另外紐西蘭、澳洲、加拿大的推廣成效也相當不錯。」由上文中可以看出血液透析治療法仍然是目前治療慢性腎臟病的主要方式，加上某些疾病的患者不適合進行腹膜透析治療法，綜合上述來看短時間內腹膜透析要取代傳統血液透析治療的可能性不大，加上中國在慢性腎臟病的治療率偏低的情況下，我認為整個洗腎產業未來還有很大的成長空間，所以並不會因為腹膜透析治療法而影響邦特未來的發展及成長。
