宏正(6277) - 全球KVM第二大品牌

一般製造業的毛利率多半在10~20%左右，但台股中有一家製造業公司的毛利率卻超過50%，且近五年仍舊年年上升，那就是宏正自動科技。宏正的高毛利除了因自有品牌佔總營收超過80%外，還有什麼競爭優勢嗎？跟著我們一起了解吧！

一．公司簡介
二．KVM產業介紹
三．視訊產品產業介紹
四．宏正營收分析
五．獲利率分析
六．總結

一．公司簡介

1．宏正發展簡介

宏正機械(舊名)成立於1979年，初始主要從事家電控制系統的生產，1984年更名為宏正自動科技後(現名)進入轉換器產業，並開始往工業領域邁進。宏正目前主要產品為KVM切換器，全球市佔率約10~15%排名第二，且有緩慢增加的趨勢。除了KVM外，宏正2010年新切入視訊產品(影音處理器)，近幾年已成為公司主要成長動能。

2．宏正產品組合

宏正產品組合。資料來源：宏正年報。

宏正目前產品組合以「IT架構管理解決方案」為主，佔總營收67%，成長性平穩；2010年後切入視訊產品，雖佔營收比重尚不及15%，但已是宏正目前主要的成長動能；至於其它則包括了PDU、Datacom、USB分享器等，營收較穩定。我們來看一下這些產品的介紹：

(1)IT架構管理解決方案：

KVM視意圖。資料來源：http://www2.elecom.co.jp/

IT架構管理解決方案，就是我們前面提到的KVM切換器。所謂的KVM，就是Keyboard(鍵盤)、Video(顯示器)、Mouse(滑鼠)，而KVM切換器就是可由一組(或多組)KVM來控制多台電腦的盒子。用法如上圖，就是把所有欲控制的電腦接到KVM切換器，然後再把一組KVM接到這台KVM切換器上即可，之後就可以用這組KVM自由切換控制多台電腦。

一般來說，大企業與資料中心不會只使用一台KVM，而是會使用多台KVM串接，由於KVM串接有相容性的問題，故大企業選定了一家KVM品牌後，之後再擴充時也會選擇同一家廠商。也就是說，KVM是個轉換成本高的行業。

(2)視訊產品：

視訊產品視意圖。資料來源：宏正。

視訊產品就是影音處理器，是宏正新切的產線，從2010年開始貢獻營收。影音處理器台灣做最好的就是西柏，全球市佔率約在10~15%，關於影音處理器產業的細節可參考我們之前寫的西柏的文章。

這裡簡單描述一下，影音處理器就是一個N進N出的box，進是信號源，出則是各個顯示器，也就是讓各個信號源在各個螢幕做切換，比較典型的應用像是電影院、視訊會議、廣告看板等。

二．KVM產業介紹

1．KVM產業與產值介紹：

KVM一般可分為工業市場與消費市場。工業市場主要是給大企業、資料中心使用，Port數多大於8，一般來說工業用KVM的銷售與企業的資本支出連動大，一般來說產值是可以穩定成長3~5%左右，但若企業展望樂觀可以再高，若展望悲觀則會零成長或小幅衰退。

至於消費市場，多半是中小企業或是工作室、個人使用，Port數多小於4，一般來說消費市場是與景氣的連動性較高，一般來說產值是成長5~7%左右，但景氣波動時它的波動度與比工業市場還要大些。

2．全球市佔率分佈

KVM屬於全球性市場，根據市調機構VDC資料顯示，第一大廠為Avocent，市佔率高達45%，宏正為第二大廠，市佔率約在10~15%，而排名第三的Raritan市佔率稍低於宏正。由於前三大廠合計市佔率已超過70%，故KVM屬於寡佔市場。

以市場策略來看，Avocent和Raritan原本產線都很廣，但宏正崛起後，Avocent與Raritan都退守高階市場，而Avocent在高階市場的市佔率估計超過一半，而Raritan的營收與獲利狀況都不佳，短期難以憾動Avocent的市佔。宏正則是主攻中低階市場，在中低階市佔的市佔率高達60%！其實也不是宏正要主攻中低階市場，而是高階市場較難打，除了技術門檻較高外，主因前面前過，KVM具有轉換成本，Avocent又具有先行者優勢，故宏正在高階市場的市佔率提升速度相當緩慢，不過近年宏正則是投注不少資源在研發IP based、工業自動化相關的KVM，對未來打高階市場會有一些幫助。

三．視訊產品產業介紹

1．影音處理器產值介紹：

相較於KVM的穩定成長，影音處理器是屬於成長性較高產業，長期成長率約在10%左右，近年由於影音規格越來越多(如HDMI、DisplayPort、HDBaseT…等)、螢幕解析度不斷增加、資料傳輸頻寬增加等，相關影音處理器產值增加速度高於以往。根據InfoComm的估計，2012~2015的產業成長率約在14%。

2．全球市佔率分佈

相較於KVM屬於寡佔市場，影音處理器的市佔率比較分散，主要大廠如Sonic、Panasonic等，西柏是以代工為主，市佔率約10~15%。宏正則是出自有品牌VanCryst，市佔率還在5%以下。

四．宏正營收分析

1．宏正長期營收走勢分析

宏正2009~2013年營收算是穩定成長的趨勢，除了2012年受歐債危機影響出現微幅衰退外，其它年度都是小幅成長，四年營收複合成長率約在7%左右。以產品線來看，這幾年KVM的成長性在5%以下，故7%的成長主要是靠影音處理器的貢獻。

2．宏正各區域營收走勢分析

宏正區域營收分佈走勢。資料來源：宏正年報。

宏正銷售最好的是亞洲，營收佔比約40%，近5年複合成長率約在8%左右；再來是美洲，營收佔比約為34%，但5年複合成長率只有1.4%，看來美洲還是Avocent的天下，宏正市佔的拓展並不順利；至於歐洲佔比也有23%，五年複合成長率有13.7%，是成長性最好的地區。

4．產品價格走勢分析

宏正產品平均單價。資料來源：宏正非合併年報、財報狗推估。

宏正產品平均單價。資料來源：宏正合併年報、財報狗推估。

由於2012年以前的年報是採個別報表資料，2013年後是採合併報表資料，故比較基準不一樣，我們要分開來看。觀察結果可發現，宏正的IT產線(KVM)產品價格可以說是緩慢增加，而視訊產品價格則是增加速度較快。較較於一般電子產品價格多半隨時間下滑，宏正產品的平均單價卻能往上成長，這應是產品轉換成本高的具體呈現。

5．產能分析

宏正產能分析。資料來源：宏正年報。

以2013年資料來看，宏正的KVM產線與影音處理器產線的產能利用率都已超過90%，故除非擴廠，短期內營收要再大幅成長看似不易。不過根據研究報告的說法，公司產能預估是以中國兩班制、台灣一班制來估計，若台灣未來再加班因應，也是可以再提升一些產能。

6．小結

由以上分析可發現，只要全球景氣仍舊維持緩步復甦的局面，宏正未來幾年營收也穩健成長的機率較大。

五．獲利率分析

1．毛利率分析

宏正由於是80%以上產品都是掛自有品牌，且產品的關鍵IC都是自主研發，故毛利率超過50%，甚至近幾年仍有緩慢增加的態勢，表現相當不錯。

2．費用率分析

相較於毛利率的穩定成長，宏正的費用率波動幅度卻很大。宏正費用率一般維持在38~40%間，2009年費用率較高主因營收衰退，而2012年費用率飆高到46%主因公司提列了與KVM一哥Avocent的和解費用。由於是一次性，2013年後費用率已降至正常水準，2014有再進一步下降趨勢。

3．業外收益分析

宏正的業外收支佔稅前淨利比多半穩定維持在0~5%，除了2012年有認列一次性的投資利益-處份信驊股票。宏正目前帳上還有信驊約2000張股票，潛在處份利益超過3億元。

4．稅率分析

宏正前幾還有一些稅務抵減，如美國子公司虧損抵減等，2011年後恢復較正常狀態，估計未來稅率約在25~27%。

5．淨利率分析

宏正2013年稅後淨利已超過16%，表現不錯，且呈現長期上升趨勢，主因毛利率與費用率都往正向發展，除了2012年因認列和解費用表現較差。

6．ROE走勢與杜邦分析

宏正的ROE也是呈現長期上升趨勢，其中權益乘數微幅上升，總資產週轉率小幅下滑，稅後淨利率則是先下後上。從杜邦分析看來，影響宏正ROE走勢的關鍵在淨利率，未來需持續觀注公司淨利率的走勢。

六．總結

以上就是我們上集的分析，從上集的分析我們可以發現宏正除了2012受和解案影響外，長期獲利穩健成長，受景氣影響情況較小。此外，我們還必需瞭解，公司的現金運用狀況如何？投資合理嗎？體質穩健嗎？經營效率高嗎？還有最重要的，公司的長短期成長性如何？新產品的發展是否順利？這些內容我們都將在下期討論。

P.S.
1．文章中財務圖表取自：http://statementdog.com/analysis/tpe/，免費註冊即可使用眾多功能，快去試試看吧~
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