連接器零組件 - 敦吉(2459)

今天要介紹的是隱藏版的連接器概念股-敦吉。敦吉做的不是連接器本身,而是連接器的零組件。敦吉上半年營收衰退了20%,但淨利卻反而成長了19%!究竟是什麼原因呢?跟著我們來瞭解一下吧!

Outline:
1.供應鏈與相關公司簡介:
2.產業營收分析
3.產業成本分析
4.產業費用分析
5.產業獲利能力分析
6.產業資產負債表分析:
7.產業經營效率分析
8.產業現金流量表分析
9.短期成長性分析
10.結論

1.供應鏈與相關公司簡介:

(1)連接器供應鏈:

我們直接延用之前介紹NB連接器產業的圖。製造連接器的原料相當多,步驟也相當繁雜,有些公司會採取一條龍的生產方式,從原料一路製作成連接器;但,也有廠商不打算一條龍生產,而是外購部分零組件,例如一些端子、塑膠件、小金屬元件等。

這些小產品通常符合一種特性,就是「大廠不想做,小廠做不來」,也就是所謂的「利基產品」。敦吉主要做的就是這種利基產品。

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連接器供應鏈,參考自宏致、凡甲等連接器產業年報。

(2)連接器零組件公司簡介:

敦吉:

敦吉成立於1980年,一開始主要從事電子零組件的代理與銷售。1988年與日商Tokin Corporation合作踏入檢測領域,1989年與日商高見澤合作生產繼電器、1990年合併生產塑膠件射出成型的凱華精密後,也算正式踏入了製造領域。簡單說,敦吉現在是一家同時從事通路代理、製造、檢測等三大領域的公司。

(3)產品組合:

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敦吉2013產品組合。資料來源:敦吉年報。

由上表可以發現,敦吉銷售的產品相當繁雜,只有一個產品ODD較為集中,佔總營收超過50%(2012年超過70%)。ODD是敦吉代理Hitachi的產品,屬於通路事業,主要應用在光碟機,2011年比重大幅提升,但2013年起出現顯著下降,主因新一代NB已鮮少搭載光碟機了。至於其它產品,就要再分為通路、製造、檢測了,我們以這三個事業的角度來看產品組合:

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敦吉產業比重。資料來源:敦吉年報。

可發現,公司的營收還是以當初發展的通路為主,佔總營收的75%,製造與檢測分別只佔20%與5%。

 

2.產業營收分析

(1)總營收分析:

敦吉的營收在2010年前維持穩定在125億左右,但2011年ODD擴大出貨後跳增至137.5億,往後兩年也維持在這個水準附近。六年營收複合成長率為2%,可以說是成長的相當緩慢。

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(2)部門營收分析:

接下來看部門營收,通路部分前面提過了,2011年因ODD擴大出貨而跳增,爾後維持穩定;至於製造與檢測,都是呈現微幅成長的態勢。

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敦吉的部門營收走勢。資料來源:敦吉年報。

 

3.產業成本分析

(1)產品製程:

前面提遇,敦吉的產品有通路、製造、測試三種,通路故名思義就是代理別人的產品,所以我們只要看製造、檢測的製程。

繼電器:

敦吉製造的產品相當龐雜,前面提過就大廠不想做、小廠做不來的利基產品,比如說VCM零組件(供貨給全球VCM製造商,市佔率全球第一)、連接器零組件、其它精密塑膠射出成型品、精密模具等。此外敦吉還有做一些電源相關產品,如繼電器、變壓器等。其中,繼電器是製造產品中佔比最高的,接近20%,製造流程可參考下圖。

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繼電器製程。資料來源:敦吉年報。

繼電器製程只是一個例子,基本上敦吉的核心能力與一般連接器廠商類似,就是做「塑膠成型」與「金屬沖壓或壓鑄成型」,然後再組裝起來,只是敦吉做的產品較小、較廣一點。

檢測:

一般提到檢測,大家都會想到耕興,其實敦吉切入的更早,不過不像耕興較專注在NB、手機相關的protocol有較高的成長性,敦吉檢測的產品線較廣,測試項目有EMC、EMI、safety…等。根據蘋果提交FCC的文件中提到,蘋果研發中的產品Apple iBeacon(產品型號:A1573)就是找敦吉測試。

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檢測產業流程。資料來源:敦吉年報。

(2)產業主要原料:

敦吉的原料與一般連接器製造商類似,包括PVC、銅、錫、電鍍材料等,種類相當分散。

(3)產業毛利率走勢:

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敦吉的毛利率在2010年前多半維持在10%以上,但2011年後卻掉到10%以下並一路往下走,為何呢?我們來看一下各產品線的毛利率走勢即可略知一二。

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敦吉各事業毛利率走勢。資料來源:敦吉年報。

原來,佔營收比重超過七成的通路事業,毛利率持續下滑,到2013年時只剩不到3%,這就是拖累敦吉毛利率的主因。至於通路的毛利率為何持續下滑,推測與ODD產品毛利率持續下滑有關,不過ODD已從高峰期佔營收超過70%下降至2014上半年的30~35%左右,推測未來對敦吉的影響將逐漸降低。

雖然通路的毛利率持續下降,但製造與檢測的毛利率近幾年是呈現小幅上升的趨勢,只是佔營收的比重仍低,雖對「毛利率」提升的幫助不大,但對「毛利」的提升則有不小的幫助。

 

4.產業費用分析

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費用率即費用佔總營收的比重。可發現敦吉的費用率在2011年後顯著改善,細究原因,原來2011年三大事業的費用率同步下降,2012~2013年雖然製造與檢測的費用率小幅上升,但通路的費用率持續下滑,雖然下滑不多,但由於通路比重超過70%,故還是造成了決定性的影響。

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敦吉各事業費用率走勢。資料來源:敦吉年報。

 

5.產業獲利能力分析

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長期來看,敦吉的ROE穩定維持在10%上下,但2010~2013是呈現下滑的趨勢,原因是稅後淨利率從4.91%下降到3.22%,主要原因自然是毛利率下降造成。

老實說,敦吉分析起來較為複雜,三個事業要拆開來看才看得懂。近幾年通路事業的營收停滯,毛利率又逐漸往下,獲利貢獻逐漸降低;製造與檢測的營收、毛利率近年來都是正向發展,對公司獲利的貢獻持續提升。下圖顯示,通路事業近幾年營業利益大幅下降,而製造、檢測的營業利益則是持續提升。

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敦吉三個事業部的營業利益。資料來源:敦吉年報、財報狗整理。

是故,通路事業雖然佔營收超過七成,但營業利益的貢獻卻不到三成;反觀製造與檢測佔營收不到三成,營業利益貢獻卻已超過七成。在這樣的營收與獲利組成結構下,每個月公佈的月營收已意義不大,而是要去瞭解營收的組成,這部份就要等季報揭露才知道了。

6.產業資產負債表分析:

敦吉的資產負債表看來相當穩定,2011年固定資產增加一些後就沒什麼變動。

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流動資產走勢看來也相當穩定,2011年後存貨減少一些,應收帳款增加一些(通路事業增加造成)。整體看來無明顯問題。

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7.產業經營效率分析

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敦吉的應收帳款天數穩定下滑,存貨週轉天數也是穩定下滑,都是好現象,應付帳款天數則是持續縮減。

現金週轉循環天數其實就是應收帳款收現天數 + 存貨週轉天數 – 應付帳款週轉天數,代表公司的整體經營效率。敦吉的現金週轉循環天數七年來是呈現微幅下滑的情況,表現不錯。

 

8.產業現金流量表分析

(1)營業現金流對淨利比:

敦吉的營業現金流對稅後淨利比,大部分時間維持在100%以上,表現不錯,2013年表現較差,2014上半年已恢復正常水準。

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(2)自由現金流:

敦吉的營業現金流入多半維持在5~7億元,而2008~2012年間投資現金流出逐漸增加,主因公司不斷擴建廠房與設備,導致自由現金流雖每年為正但卻呈長期下滑的趨勢,不過2013年投資現金流量已大幅減少,未來自由現金流量有機會開始增加。

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(3)現金股利發放:

敦吉每年配發的現金股利多半在1.5~2元之間,現金股利發放率多維持在50~70%之間,雖然跟高配息率的定存股沒法比,但在電子產業來講已算不錯。

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敦吉由於手邊現金充足,短期又無大規模擴廠計畫,故決定於今年9~10月辦理現金減資2塊(20%),對未來ROE的提升有一些幫助。

 

9.短期成長性分析

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若單看營收年增率,大家可能會很納悶,為何敦吉的營收年增率從2013年10月後持續下滑,但股價卻是持續往上?原來是因為營收組成已改變,雖然營收衰退,但是低毛利率的通路的比重在下降,高毛利率的製造、檢測的比重在上升,所以上半年整體毛利率表現相當不錯。

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以稅後淨利來看,2014上半年通路事業的稅後淨較去年同期下降了10%,但製造卻是上升了26%,檢測也上升了14%,所以2014上半年的EPS是較去年同期上升的。

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10.結論

整體來看,敦吉的獲利能力穩定,安全性也不錯,唯分析較為複雜,主因其三個事業的毛利率差異甚大,故看其月營收意義不大,需等季報出來後再觀察各產線的比重、淨利率等,才能較全面掌握公司的狀況。

P.S.
1. 以上圖表數據來源:財報狗網站
2. 文中公司單純就財務數據討論,並無推介建議,內容僅供參考,其觀點完全主觀,且不保證觀點正確無誤,資料如有未盡完善,恕不負責。讀者不可以此文內容作為投資操作依據。所有資訊不應視為投資建議,讀者需自行思考判斷,決定自己的投資行為與承受投資風險。

作者:站狗 Jeff

本身從事投資與金融業務,擁有證券分析師 + 工研院產業分析師證照。在財報狗主要負責的任務是內容生產以及產業研究的工作,將投資方面的資訊整合入財報狗裡。

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