智富專欄 - 4檔水資源概念股戰力剖析

21世紀什麼會漲最兇？黃金？美金？房產？股票？很有可能都不是，而是我們每天都會用到的「水」。由於全球氣候異常，新興國家(如中國)水汙染嚴重，先進國家對水品質要求愈趨嚴格，相關水資源產業的身價自然水漲船高。台股中屬於水資源概念的公司共有四家，而其中兩家在去年股價漲幅可是超過1倍喔！今天就來看看這四家公司有無投資價值。

台股四家水資源公司可粗分為三類，分別是工程承攬、水廠經營、水處理製劑等，我們先分別介紹如下：

工程承攬：中宇(1535)、國統(8936)
中宇與國統都是工程承攬商，中宇接的工程種類龐雜，主要是接中鋼、台塑集團的鋼鐵廠建設工程，其中水資源相關(海水淡化、廢水回收)工程佔總營收比重約30%。相對起來，國統接的案子就較專注在水資源建設案，佔總營收約90%，也是四家公司中最純的水資源公司。

水廠經營：千附(8383)
千附與中宇、國統一樣，都有在接工程專案，不過千附較特別的是還有參與營運。像2011~2012年完工的自來水公司委託的澎湖海水淡化廠案件，就給予千附20年的營運權，每年穩定貢獻1~1.5億營收。雖穩定貢獻，但佔千附總營收不到5%。

水處理製劑：鉅邁(8435)
鉅邁是做各式水處理相關的化學製劑廠，主要用在冷卻水系統、石化製程系統(22、鍋爐水系統、廢水系統等，營收超過70%在台灣，客戶主要有台塑、南亞、中油、中鋼、群創、台積電等。

大致瞭解四家公司的營運狀況後，我們就來看四家公司的財報分析：

1．獲利分析 – 營收走勢

從營收絕對值來看，中宇承包的案件種類較多，營收最高，超過百億；做製劑的鉅邁營收最低，但產品的毛利率較高。從長期營收成長性來看，國統五年複合成長率接近30%表現最佳，主因台灣早期水庫設計無排砂設施導致生態遭破壞，近年政府頻頻釋出水庫修建案，另外還有些淨水廠標案；中宇成長率15%表現也不錯，主因近年中鋼、台塑在越南的鋼鐵廠大興土木。另外千附的複合成長率接近8%也不差，鉅邁則因市場過度集中台灣，成長率不到4%。

圖一：四家公司營收走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

2. 獲利分析 – ROE走勢

國統的營收成長率雖高達30%，但ROE表現卻不理想，若不算2011年處份新疆國統持股的一次性獲利，近幾年ROE都只有10%左右，不過倒不是因為獲利沒成長，而是股本不斷膨脹之故；中宇的獲利最穩健，ROE長期維持在20~25%左右；鉅邁的ROE也算穩健，長期維持在15~25%間，近期趨勢向下也是受股本膨脹之；千附的ROE表現最差，近五年都沒有超過10%。

圖二：四家公司ROE走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

3. 安全性分析 – 自由現金流量

四家公司中唯一自由現金流年年為正的只有鉅邁，主因製劑公司的資本支出不高；中宇的自由現金流狀況也不錯，除了2011年外年年為正，五年平均值也高達6.4元；千附、國統的自由現金流就表現較差，五年平均值都是負值，代表公的投資現金流大於本業活動所賺取的現金。

圖三：四家公司每股自由現金流走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

4．成長力分析 – 近三月營收年增率

從長期獲利來看，表現較好的是中宇與鉅邁，兩家公司的長期ROE都在15~25%左右，而千附與國統只有5~10%；從安全性來看也是如此，中宇與鉅邁的自由現金流長期為正值，而千附與國統的五年自由現金流平均小於0。但從股價表現來看卻剛好相反，從2013年初至今，中宇的漲幅只有15%，鉅邁是稍高的33%，而千附的股價漲幅高達124%，國統更是高達175%！為何會這樣呢？

其實與股價短期走勢相關性最高的不是獲利能力，也不是安全性，而短期營收成長力道。從三月營收年增率來看，表現最好的就是股價漲最多的國統，營收年增率從2013年初月起就一路往上拉，一直到今年三月才有回檔趨勢；三月營收年增率表現第二好的恰好就是股價表第二好的千附，從2013下半年起營收年增率就開始往上攀升，一直到今年6月才拉回；相對起來獲利較穩健的中宇、鉅邁的三月營收年增率表現較差，這兩年來都在0軸附近，不過近幾個月倒是出現緩步走升的趨勢，可以留意後勢發展。

圖四：四家公司三月營收年增率走勢圖

註：統計時間2013.01.01~2014.06.30
資料來源：財報狗

話說回來，投資人最關心的當然不是過去的股價，而是未來的股價，故未來的營收成長性才是重點。四家公司未來成長性如何？可觀察以下重點：
1. 國統去年與兩家中國公司合資成立製造「球墨鑄鐵管」的公司，是汙水工程管材的較高級材料，近年來逐漸取代PCCP管，產業成長率超過10%，若未來順利量產並出貨，對公司可能產生不小的獲利貢獻；
2. 千附的海水淡化廠的營收成長性不高，但製鞋機、航太零組件、國防部專案的成長性都不錯，可留意後續發展；
3. 鉅邁的台灣市場已飽合，但中國市場今年公司預估可成長20~30%，對獲利也有不小貢獻；
4.中宇由於營收認列的高峰已過，要出現高成長性可能還看新專案接的是否順利。