[智富專欄] 公司該燒錢投資嗎？

本月最熱門的話題，莫過於王品董事長戴董認為：新鮮人剛畢業時，月薪若只有三萬塊，千千萬萬不要儲蓄，還要再和爸爸多要兩萬塊。多要兩萬塊要做什麼呢？拓展人際關係。此言論一出，除了獲得台積電董事長張忠謀的附和外，多數人難以認同。

這件事情，讓我想起了和投資相關的議題：公司到底該不該燒錢投資？我們先來複習一個重要的財務指標：自由現金流。自由現金流是公司的營業現金流入減投資現金流出，營業現金流入就是公司「本業」所賺進的鈔票，而投資現金流出則是公司在「投資」上所花的錢。若公司的自由現金流小於0，代表現金入不敷出，是一家屬於「燒錢階段」的公司。

這件事和戴董的「借錢拓展人脈」論點，有什麼關係呢？其實是一樣的。我們該不該借錢來擴展自己的人脈呢？那就必需問個實際的問題：這些花錢拓展的人脈，未來能否為我帶來更多好處？若否，這就不是一筆好的投資。同樣的，公司是否該長期燒錢在投資上呢？那就必需看這些燒錢投資的資產，未來能否為公司帶來實質的獲利。

我們來看兩個例子。首先是瓶蓋廠宏全(9939)，宏全在2002~2006年，自由現金流持續流出，主因宏全為了衝營收而不斷擴廠，此時為所謂的「投資期」。2007年時，宏全的自由現金流終於轉正，主因擴廠腳步放緩，營收仍持續成長，造成了接下來三年的榮景，即所謂的「收割期」。

圖一：宏全的現金流量表 – 投資期與收割期

註：統計時間2002.01.01~2011.12.31，資料來源：財報狗

我們從損益表的角度來看看。宏全的營收2002~2006年持續高速成長，但淨利卻沒有起色，主因公司仍處於燒錢的階段，毛利率持續往下。但2007年擴廠的腳步放緩後，宏全的淨利即飛速成長，EPS也從2007年的1.5元飆漲至2010年的5.8。

圖二：宏全的損益表 – 投資期與收割期

註：統計時間2002.01.01~2011.12.31，資料來源：財報狗

看完正面的例子-宏全後，再來看個負面的例子-力晶。力晶是台灣四大慘業之一-DRAM的翹楚。力晶2002~2006年處於所謂的「投資期」，即大量燒錢階段。但與宏全不同的是，力晶2007年起不是走入「收割期」，而是走入「陣亡期」，自由現金流持續流出。

圖三：力晶的現金流量表 – 投資期與陣亡期

註：統計時間2002.01.01~2011.12.31，資料來源：財報狗

力晶為何會走入陣亡期呢？我們從損益表可以找到答案。力晶在2006年以前資處於「投資期」，營收高速成長，但2007年起營收連三年衰退，且三年全都賠錢！前面燒掉的錢不但無法帶來獲利的果實，反而讓公司陷入虧損。

圖四：力晶的損益表 – 投資期與陣亡期

註：統計時間2002.01.01~2011.12.31，資料來源：財報狗

為什麼同樣是燒錢，卻有兩種截然不同的結果呢？站在投資人的角度，我們該投資大量燒錢的公司嗎？我們為大家整理了三個重點：

1．    公司所屬產業長期向上，並擁有長期競爭優勢

如即所述，公司可以燒錢，但這些燒的錢在未來要能為公司帶來更大的獲利，才是好的投資。只有當公司所屬產業長期向上，且公司擁有長期競爭優勢，那麼這些燒的錢才有機會賺回來。

宏全在台灣飲料瓶蓋瓶身市場早已享有規模優勢，而其獨特的in-house模式拉高下遊客戶的轉換成本」，因此2002年後隨著客戶進入中國飲料市場，複製既有的經驗和成功模式，公司投資成功的機會自然較高。力晶所屬的DRAM產業，雖然量持續大幅成長，但價格滑落速度更高，導致產業長期往下，再加上力晶並無明顯的競爭優勢，故投資失敗的機率較大。

2．    等公司自由現金流轉正，再考慮投資

以前面兩個例子來看，宏全燒錢投資的成功機會較大，但我們不妨等公司「真正成功」後再考慮投資，也就是公司的自由現金流轉正後再介入，勝算更大。

例如以宏全來看，在台灣利用自身產能規模和in-house模式綁住客戶；而2002年後擴大在中國投資，想在中國市場複製同樣的商業模式，07~09得到初期成功並獲得不錯的回收，於是2010年後再擴大投資使自由現金流量又轉為負。

但隨著中國飲品市場快速成長，競爭更加激烈，宏全在中國市場市佔去遲遲無法快速擴大，只能達到第三，無法如台灣一般享有市佔最大優勢，因此廠商之間彼此為了市佔率殺價激烈，壓低了中國整體瓶蓋瓶身產業利潤。

而面對下遊客戶而言，雖然in-house模式以合約綁住客戶，但大客戶統一為了擴大在中國規模成本優勢，選擇向上整合扶持統一實承接自身瓶蓋瓶身業務；另一客戶百事可樂將中國業務賣給康師傅後，瓶蓋、瓶身、飲料充填業務也決定不交給宏全，當in-house合約到期後將自己跳下來作。兩大客戶流失將使宏全產能利用率偏低，成本將近一步壓縮獲利。

由以上討論可知，就算在特定市場具有優勢的公司，其商業模式複製到其他市場時，不一定就能保證成功；其在其他市場投資金額過高，仍然具有無法獲利回收的風險。不瞭解公司和其產業變化的朋友，還是以投資自由現金流長期為正值的公司較為穩健保守。

3．    若公司營收陷入衰退，投資人需高度警戒

公司花大量金錢在投資上，以換得高速成長，但若此時公司的營收非但沒有成長，反而陷入衰退時，對投資人而言是相當大的警訊！若發生此種情況，建議投資人謹慎看待後勢。

最後提醒大家，若公司的自由現金流長期為負，多半是處於「創業階段」，投資創業階段的公司風險當然較大，投資人需審慎評估。