季報解析：ASML 23Q3

下面為 10/25 上線的 Podcast 274 集節目：ASML 最新季報解析的文字版整理。

前言

又來到台股美股提款機單元，在這個單元中，我們將透過產業角度，介紹台股供應鏈高連動的美股巨頭，讓你認識更多值得關注的美股標的。

ASML 在 10/18 公布其最新一季營運報告，我們今天要來解析一下其中重要資訊。新聽眾或許對這間公司感到陌生，我們先簡單介紹一下 ASML 的背景：

• 公司在美股 Nasdaq 上市，代號為 ASML
• ASML 主要的業務為半導體前段設備製造與銷售，在半導體設備產業市占率超過兩成，為全球半導體設備龍頭
• ASML 在晶圓製造用的曝光機設備為龍頭，市占率 8 成
• ASML 目前市值約 2252 億歐元，美股市值排名前 50 名內 ，放在台股則僅次於台積電

綜合以上可知，ASML 是世界級公司，尤其在半導體設備產業地位舉足輕重。那我們為何要關注 ASML 的營運狀況呢？我認為有兩大原因值得台股投資人關注 ASML

• ASML 主要的業務為晶圓製造關鍵設備 - 曝光機製造與銷售，因此我們可以從 ASML 的業績了解半導體產業產能擴張狀況。半導體設備營運為半導體循環的落後指標，如果連半導體設備營運都開始下滑，則明確代表半導體景氣走入衰退。因此關心台積電、聯發科、聯電等半導體相關公司的投資人，都應該關注 ASML 的營運狀況。
• 台灣部分半導體設備族群的業務來自於曝光機零組件與代工，透過追蹤 ASML 的業績與訂單狀況，可以作為這些業者未來業績好壞的前瞻。因此如果是關心台灣半導體設備產業投資人，應該關注 ASML 營運狀況。

ASML 23Q3 營運回顧

回顧 ASML 23Q3 損益表現：

• 本季營收 66.7 億歐元，較上季衰退 (-3.3%)，表現低於財測指導範圍中間數
• Non-gaap 毛利率 51.9%，較上季增加 +0.6 個百分點，高於財測上緣

剔除毛利率包含一次性成本減少因素，公司本季營運表現算是低於財測，主因在於先進邏輯製程需求不如預期。

先進邏輯製程需求持續疲軟，設備採購不如預期

首先觀察公司揭露營運細節：

• 最先進製程所採用的 EUV 連續兩季下滑，且衰退幅度都達雙位數；
• 邏輯製程設備營收 6 季以來首度下滑，且較上季衰退幅度達 (-14)%

可見先進邏輯製程需求持續疲軟，導致 EUV 等相關設備採購力道不如預期，為 ASML 本季財測無法達標的證據之一。

美荷出口限制生效前加緊採購，中國營收大增 81%

改從區域角度來看，可發現來自中國營收一枝獨秀，較上季成長 +81%，較去年同期大幅成長 +283%，佔公司營收比重更是來到史無前例的 46% 新高！對於中國本季營收瘋狂衝高，雖然 ASML 表面說法宣稱為 22 年積壓訂單大幅交貨導致，但個人認為實際上乃是中國業者趕在美、荷對中設備出口限制擴大禁令出台前的加緊催貨導致。

即便有中國催貨帶來的短期浸潤式 DUV 需求刺激，ASML 營運依然無法達標財測，先進邏輯製程需求疲軟程度可見一斑。

中國訂單高成長不再，ASML 下調 23、24 年展望

展望後續營運，ASML 不僅下調 23 年營運展望，也同步對 24 年營運更為保守：

• 2023 年營收成長率由上季預估年成長 +30%，轉為下調至成長 +28.5%
• 2024 年營收由原先估計較 23 年成長，下調為與 23 年持平

比對大部分研調機構預期半導體設備產值 24 年將雙位數成長，公司保守展望也證實了個人過去兩季以來對 ASML 觀點 ：

ASML 2024 年成長表現將落後整體半導體設備產業平均。

美對中設備出口限制擴大，ASML 中國需求如預期受波及

公司下修展望原因，多與個人前兩季對 ASML 提出警訊有關。首先是美對中設備出口限制於 10/17 再次更新，使得公司目前唯一可出口予中國的浸潤式 DUV 機型：NXT 1980i 也將受到限制。此次限制範圍擴大符合個人過去兩季反覆提到的警訊

考量美國對中國半導體製程限制目標在於 14nm 以下，而 NXT:1980i 設備在配合多重曝光技術可達成 10nm 製程，個人認為以上訊息並非空穴來風，短期仍需注意美國是否進一步限制 ASML 對中銷售。

隨著限制成真，ASML 預期新禁令將造成對中國出貨量減少約 10~15%；疊加上出口限制出台後，中國加緊採購催貨潮也將告一段落，公司也預期 24 年將不再有 23 年如此龐大中國訂單，綜合以上將使得 24 年中國營收 - 乃至於其主要採購的 DUV 業務轉為衰退。

先進邏輯製程需求加速放緩，新訂單金額較上季大減 4 成

至於另一塊主要業務 - EUV 機台銷量，ASML 雖預期 24 年營收仍可成長，但更多原因來自於自於 23 年快速出貨導致的遞延營收金額高達 23 億歐元，將加速於 24 年認列，此為單純會計認列因素導致，實際營運狀況也是明顯放緩。

觀察 ASML 23Q3 最新訂單數據較上季大減 4 成，主要原因來自於主力產品 - EUV 新訂單下滑至僅剩 5 億歐元，較上季大減 (-69)%，為 3 年來新低。邏輯先進製程乃至於 EUV 需求不斷放緩，這使得公司首次明確表示 24 年 EUV 出貨量將轉為衰退，也又證實個人過去兩季以來觀點：

考量設備需求回溫一向落後下游約兩季以上，這顯示邏輯製程設備需求疲軟可能延續至 24 上半年。這又將進一步削弱 ASML 2024 年成長表現。

預期下游終端需求 23 年底落底，設備訂單復甦最快需待 24 年中

儘管 ASML 短期營運負面因素加速擴大並成真，但愁雲慘霧中仍有些許曙光浮現。

• 參考其下游最大客戶 - 台積電法說會觀點，PC、手機近期急單湧現有接近落底的早期跡象，其預估 23 年底兩大消費電子市場去庫存將結束。
• 美光先前法說會同樣表示 PC、手機需求加速好轉，記憶體下游需求與報價已經明確反彈

以上資訊皆顯示：消費性電子市場將於年底前落底，有利記憶體與邏輯晶片需求 24 年初起加速回溫。唯獨考量設備需求回溫一向落後製造業客戶約兩季以上，個人維持上季預期：邏輯製程設備需求疲軟將延續至 24 上半年，ASML 訂單復甦最快也需待至 24 年中。

由 ASML 看相關產業鏈上公司未來展望

最後我們嘗試從 ASML 的最新展望，推估其他相關產業鏈上公司未來營運表現。

同業：TEL、科林研發 24 年營運將優於同業，ASML 將落後於同業

回顧個人先前兩季對半導體設備業 2024 年展望觀點：

• 邏輯製程設備落底回溫時間點將晚於記憶體設備產業，反彈回溫力道也將低於記憶體設備產業
• 記憶體設備比重最高的東京威力科創 TEL、科林研發 (LRCX) 24 年由底點反彈力道將最強，其次則是應用材料 (AMAT)，先進製程設備收入比重最高的 ASML 營運成長將不如同業

參考 ASML 最新法說會內容，以上觀點得到初步證實，個人持續維持以上觀點不變。

下游：禁令更新將刺激中國成熟製程產能擴張，長期對消費性 IC 設計負面影響高於晶圓代工

隨著美對中禁令再度擴大，ASML 目前唯一可出口予中國的浸潤式 DUV 機型：NXT 1980i 也將受到限制，考量浸潤式 DUV 為目前 28~45nm 製程主要曝光設備，是否會使得中國成熟製程發展也受限呢？

參考 ASML 觀點，公司認為並不影響中國 28~45nm 製程發展。主要原因在於 ASML 認為美國對 NXT 1980i 限制將採目標對象限制，只限制少數有在發展先進製成的中國晶圓製造廠採購，發展成熟製程的中國晶圓製造廠並不受限制，因此公司還是可以持續銷售 NXT 1980i 機型給後者。

但以個人角度，ASML 觀點並不實際。考量一旦 NXT 1980i 賣到中國公司後，就會有流轉至依然對發展先進製程雄心勃勃的中芯國際、長江存儲的可能，美國

中國業者加碼採購，雖有利上游半導體設備業者短期業績，但卻不利半導體中下游。以個人角度而言，對於下游消費性 IC 設計中長期造成的競爭風險最大。

• 晶圓代工業者中國業務比重有限，去中化需求能有效抵銷中國國產替代負面影響
• 消費性 IC 設計且高比重業務在中國業者，中長期負面影響大
  • 中低階 DDIC
  • 消費性 MCU
  • 消費性 PMIC、功率元件

結論

今天我們和大家聊了對 ASML 最新季報的觀點。如果對於我們的美股系列有任何問題，也歡迎留言和我們詢問，我們下次再見。