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本集節目邀請到台灣金融史上層級最高的吹哨者，Michael 張晉源先生。他曾擔任永豐銀行總經理、韓國凱基證券董事長兼執行長等職務，是見證台灣金融業發展歷程的重要人物。從衍生性金融商品做起，因緣際會開啟併購業務，於海內外擁有豐富的併購實績，締造不少併購傳奇。本次節目，Michael 分享他印象深刻的併購故事，並從金融業內部的角度，分享金融股投資的觀點。
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這邊是一些訪談精華片段
Michael 早年經歷
04:36 Michael 如何進入併購市場。
09:26 在亞洲金融風暴時，Michael 與一眾外資受到韓國前總統會見，參與 KGI 於當地對朝興銀行的併購案，以及促成韓國 KGI 凱基證券與首爾證券的協議。
談職場哲學：如何擁有好運氣
24:19 Michael 30 歲就當上韓國 KGI 凱基證券的總經理兼董事長，他認為其中一個關鍵在於要有好運氣，而培養好運氣的方法在於讓自己具備多種武器，並廣結善緣。
印象深刻的併購案
28:37 印象深刻的併購案。
34:40 KGI 與中華開發的敵意併購案。
多次參與併購案後的反思
40:47 併購案牽涉無數人的心計和爾虞我詐。
42:14 併購案成功與否，除了 ROE，成長趨勢更為重要。例如觀察成本是否下降、營收是否成長、競爭力是否上升。。
看待台灣過去幾十年來的併購環境變化
51:43 台灣法規過度保護既得利益者，若經營者意圖不軌便難以制衡。
56:54 台灣沒有法人的刑事責任，使台灣企業出現問題時難以對董事咎責。
人生的省思，理想主義者的定義
59:51 一個人的學習是逐步的，參與無數併購案，了解許多金融市場的眉角後，會反過頭來省思自己的所作所為，對於社會是否有正向的價值。
1:01:42 人的才華往往是他人在享受，如精彩的表演者感動他人，為他人帶來價值，追求財富也應以爲社會帶來價值的方式。
1:04:30 銀行生態系構想。
正確的理財知識是一種專業
1:22:06 專業金融人員也會做出錯誤決定，一般民眾又缺乏對於金融知識，導致市場上許多投資標的充滿風險。
1:25:34 升息帶來的金融業問題。
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本集逐字稿
威宇：歡迎收聽財報狗 Podcast，我是主持人威宇，在我旁邊的是財報狗的投資總監 Sky。
Sky：哈囉大家好。
威宇：今天這個來賓我邀請了一年，真的是一年，我一年前就邀請了。
Sky：一個奇遇。
威宇：真的是奇遇。我先講他的頭銜，台灣金融史上層級最高的吹哨者。而我是在一年前的某一個餐會上認識 Michael 的，在聽 Michael 分享一些經歷時，就覺得一定要請他來錄 Podcast。
因為他可以說是台灣金融業發展的見證人，我們講的金融股、任何領域他幾乎都待過了，參與過非常多具有歷史性的重大併購案，我覺得這些細節一定要好好保留下來。如果 Michael 之後有機會最好可以出一本書，讓大家學習一下台灣的金融史，類似台灣金融演義這樣的東西。
Sky：編年史。
威宇：我們今天先透過 Podcast 形式跟大家分享精彩的片段，歡迎 Michael。
Michael：謝謝威宇，謝謝 Sky。
Michael 早年經歷
威宇：剛剛我們有聊到你的經驗其實非常豐富，尤其是和併購相關的領域，你從什麼時候開始接觸到併購這件事情？
Michael：一開始其實是意外，我一開始在台灣是做衍生性金融商品，到了 90 年代做的商品比較多是像我們叫作 OTC Option。後來有一些 Warrant 認股權證，是可以讓大家交易的，OTC 則比較偏向 One-on-One，主要是一些大股東跟我們做 Back-to-Back；後面主要是一些西方的投行。像是有一個客戶滿有趣的，這個人很聰明，因為 OTC Option 的槓桿很大，槓桿可能有到 50 倍，他透過槓桿用這個方式取得經營權。
Sky：玩得很兇。
Michael：他是一個很聰明的客戶，後來我們也變成好朋友。只是當時我原本以為他只是做投資，結果沒想到後來公司變成他的。這件事也一個開始，讓我看到這方面的事情。
威宇：你當時的工作是什麼？
Michael：我當時的工作是做衍生性金融商品，是在我很喜歡的公司日盛證券，我應該是第一個在日盛證券開始做衍生性金融商品的人，很早，大概是從 90 年代開始。
威宇：所以你當時看到一個客戶竟然買衍生性金融商品買到變成公司的老闆，所以你也想來參與併購相關的東西嗎？
Michael：那時候只是讓我開了眼界，原來有人這麼聰明，他又賺了股價的價差，又花了很少的錢，又把公司拿下來。當時大概是 96 年左右，我覺得金融風暴快來了，因為做衍生性金融商品我有很多客戶，我當時一直勸客戶把部位都截掉，因為我覺得風雨要來了，可是勸不動，大多數人都太看好前景了，每一次崩盤前夕大家都還是很執著，後來我乾脆把工作辭了。
我辭了去香港工作，中間有一段時間，辭職之後我有個感覺是台灣應該要進入 M&A 的時代，所以我就傻傻地跟很好的朋友說，你等我有一天我會回來找你做敵意併購，就這樣順口跟他講了這句話。結果七八年後，我果然回台灣找那位朋友做敵意併購，這後來當然是成功的案例。
威宇：所以你主要是在 KGI 時期做了很多併購案嗎？
Michael：沒有，事實上併購是一些活動，十次有九次不成功。大家都會覺得你好像是天天在做併購。沒有，事實上我一開始在 KGI 開始是做 Derivatives 做衍生性金融商品。我算是滿喜歡 KGI 的，那時候我是在香港的 KGI，它很年輕很活潑，基本上沒有人管你想開發什麼東西。
Sky：很自由就對了。
Michael：它很自由，反正你該 Deliver 就 Deliver，我也很少進辦公室，一年可能進個幾次而已。因為後來發生亞洲金融風暴，有時候會看到一些好的同事經常拍桌子捶椅子，因為他們可能在……。
我覺得當時 KGI 掌握了一個契機，在亞洲金融風暴時，它們開始把觸角伸到亞洲其他地方找併購的機會，我不是做那個，我是做 Derivatives。我只是看他們好像壓力很大，我這個人比較好事，所以會問說怎麼了，自告奮勇幫忙。我是幫忙打雜的，因此參與了它們的活動，高手是別人，我從來都不是高手。
威宇：你說這個是在香港的事情。
Michael：是我在香港的時候。
威宇：那時候你的階級是副總經理嗎？
Michael：對。
威宇：副總經理幫別人打雜，大家應該可以理解這是什麼意思了。
Michael：你要了解香港的生態，副總經理滿街都是，石頭不小心丟出去都會打到兩個。
威宇：你說金融業嗎？
Michael：對。到底誰是真正有 Earning Power、誰是有成就的，事實上業內還是知道的，大家會注意那些 Title。
威宇：你有提到你在 KGI 工作時，有一陣子是各國到處飛、找案子；還有提到一個韓國的案例，當時跟索羅斯的量子基金有一些合作。
Michael：應該這麼說，因為當時 KGI 收購韓國，收購韓國比較辛苦，因為我們的文化差異事實上有點大。不過它們覺得台灣人跟韓國人差不多，所以我去負責那邊的工作，擔任那邊的總經理兼董事長，他們叫理事主席，在那邊工作好幾年。
M&A 是 Exit 的一種方式，是指你買了一家公司。我們是金融風暴的時候買的，進去當然一定是賺很多，因為你買到白菜價格，超低點。可是你要怎麼 Exit，有兩種，一個是你可能未來在當地做到上市，或者你變大之後又去併人家，或者你把它處分掉，或者你留下來。
它有各種各式的這種可能性，Exit 也可能不要退出，所以要經常看，因為你要知道有哪些可用的方案，Available 的 Options，經常會看來看去。但那段時間我參與的活動反而沒有很多，是後來到了另外一家金控，工作本質是做策略的，所以那個時候看比較多的。
威宇：你有提到說韓國的亞洲金融風暴，你當時還有分享一個故事，當時韓國的前總統會找你討論。
Michael：他找很多人。我覺得我在韓國印象很深刻的一件事情是，他們是危機意識很強的民族，他們對於一些新的觀念跟得很快，永遠都在危機當中。我們在台灣比較不會有這種危機感，台灣比較自我感覺良好一點。
威宇：真的嗎？
Michael：你覺得台灣有很強的危機感嗎？我看不到。
威宇：所以每次的選舉才可以亡國感，不是嗎？
Michael：但我說的危機感是你會採取行動，那叫危機感。你嘴巴說我很擔心，但是你沒有 Action，我不會認為你有危機感；有危機感的人會廣泛地聽意見，想很多方式來做改變。當時韓國的幾個總統都很有危機感，他們在民間會很廣泛的找一些意見 Advice，我們有機會也會去參與。
威宇：當時為什麼會找你，像因為你是一個證券的總經理，所以他們都會找嗎？
Michael：因為 KGI 當時在亞洲很年輕、沒有知名度。我們當時收購的公司，在韓國是一個非常老的金融機構，它叫朝興，它的銀行主體當時已經一百多年了。那是它的證券子公司，當時我們收購過半。你要如何讓大家認識你，我覺得運氣很好的是，我當時 30 幾歲年紀比較輕，董事會大多數成員都是 60 幾歲，你發現原來很多人對證券本業是不熟悉的，雖然他們坐在董事會裡面，但他事實上不是你想像中的金融市場的人。
我可能占了這個優勢，因為比較年輕所以比較 Outspoken。因為當時碰到金融風暴，我常常會公開發表看法，當你公開發表看法時，如果運氣好講的也貼近事實，比較會受到關注。所以當時會有一些比較多的採訪。
威宇：所以這個角色事實上是一個證券的董事嗎？還是金控？還是銀行？
Michael：是證券，我是證券的負責人，我在那邊當 CEO。當時的韓國很辛苦，因為你想一下 1999 年，它真正的風暴是在 1999 年，然後 IMF 進來，韓國人稱它為 IMF Crisis，他們認為自己被 IMF 擺了一道。當時很可憐、很慘。在很慘的時候，你會發現這個民族的自信心被打擊，打擊到他們常常對很多事情開始出現迷惘。
正好在當時我們要考慮 Exit，因為它們也在韓國收購了一個證券叫 Seoul Securities 漢城證券、首爾證券，我們跟首爾證券的 CEO 比較有往來，他應該是 Korean American，基本上你可以把他當成美國人，但他也會講韓語；所以我們經常互相討論，看怎麼樣一起 Exit，我們怎麼把你的公司跟我的公司綁起來，還是你買我、我買你，我們一起討論。他是很聰明的人，後來好像還有創一些公司在紐約上市。
我們討論了一段時間之後，我自己覺得自己有點小小的 Input，就是我經過台海危機。在 2001 年、2002 年、2003 年的時候，南北韓的關係很不穩定，當時很多外國人都在準備撤僑，情況跟現在的台灣有一點點類似，可能沒有現在那麼嚴重，但是股市殺得很厲害，我記得股市可能殺破 500 Kospi，所以大家拼了命拋售，我會跟首爾證券的老闆聊，我說我們一起要替這個國家做一點事。
這是我的壞習慣，我到了每個國家去，我會把那個國家當成自己的國家一樣，去想怎麼做對它才好。我覺得韓國是一個很有朝氣、很有魄力、很有危機感，相當好的一個國家，我不覺得他們沒有辦法度過這樣的一個災難。可是用比較現實的話講，我們錢砸進來了，你又不能匯走。
威宇：你也要救自己。
Michael：那我要怎麼辦？既然我也不能把錢匯走，我就要好好地保護這個國家，雖然我不是那個國家的國民。所以我就跟他談，我們一起來設一個大型的 Fund 支持國家，我們在最危險的時候進來抄底。
威宇：兩個證券公司一起用一個 Fund 抄底。
Michael：對，抄底。雖然我們在亞洲的據點比它多，但是人家有全球知名度，所以那時候我們一起來談。可是他要知道你的邏輯，為什麼這個時候你覺得可以進來買。
這是我覺得可以分享的，我們在做投資的時候，到底怎麼做投資？很多人會講出一大堆很 Fancy 的東西，可是他可能會忘了一些最根本的投資技巧，危機如何入市，你怎麼樣危機入市？所以我那時候用一個數學期望值做分析，這也是危機入市的心法。
如果你想聽的話，我就這麼說好了。危機來了，雙方南北韓在衝突，海上在開炮，戰機飛越中線，你不知道這會不會演變為全面性的戰爭。所以在數學上我們就做個矩陣，它只有兩種可能，全面開戰或者不開戰，這個很簡單。你也只有兩種選擇，一是你保留全部現金，二是你保留的都是投資，我沒有現金，全部是資產。我們接著來看，如果你保留的是現金，不開戰的話一就是一、二就是二，對不對？如果開戰就是零。
威宇：什麼都沒有了。
Michael：你拿了再多鈔票也沒有用。可是如果你是投資，開戰是零，但是我跟他說就算開戰，我也跟你保證你的股票不會賠錢。
威宇：為什麼？
Michael：因為休市。
Sky：賣不掉就不算賠。
Michael：根本不會開盤，有可能炮彈打到漢江中間還在開盤交易嗎？不會，所以根本不會開盤，也沒有為此損失。聽起來是玩笑話，但是好，如果真的打起來而且打輸了，那就是零；如果沒有打起來，它會翻倍，甚至翻好幾倍。所以我們就一個很簡單的數學期望值去算，毫無疑問這種大危機來的時候，不但應該去買，還應該借錢去買，這是一個很簡單很小的數學期望值。
他覺得有道理，所以我們就很積極地去 Work on 一個很大的 Fund，市場的反應實在比我們強太多了，當我們開始對外去宣揚這種概念時，沒打起來，它就開始反彈了，直接翻兩倍，很誇張。但是我覺得那是一個經驗，我給你看一下當時的圖，直接跌破 500、然後直接翻上來到 900 多。
但是在這過程中，我會不斷在外面發表這樣的看法，甚至上電視告訴大家要對自己的國家有信心，我對你們國家很有信心，你也要有信心。可能這樣的動作是比較正面的，所以有時候會比較受歡迎一點。
威宇：大家會覺得連外國人都那麼支持我們。
Michael：應該的。我覺得這是一個基本態度，你靠山吃山，你不能到了一個國家投資，然後你自己以為高人一等。
我常常看到很多併購案會失敗的原因是心態，對方的公司可能是碰到困難，才讓你有機會進來，可是你一副以勝利者征服者的心態進來，對人家缺少尊重時，往往很難繼續下去。你要尊重那邊的人，而且要對它有很強的信心，還要有一個 Commitment，就是我也投入了，大概是這樣。
威宇：其實還想要了解裡面滿多細節的，包含這個應該掙不少錢。
Michael：沒有，後來沒有 Launch，來不及。
威宇：所以你們只是在宣揚，還沒有開始買它就漲上去了。
Michael：Fund 都還沒 Setup 好。第一個要 Raise Fund，要告訴人家，我們才開始 Raise 它就翻倍了，我覺得那滿有趣的。後來我們最終並沒有跟 Seoul 它們談成交易，但是我們跟它們做了一個比較小的交易。韓國的 Online Trading 的時間比台灣早很多，當時有很多的台灣券商去韓國取經，我不點名是誰，但我還記得有一些是我招待的。
當你很早開始進入網路時代時，實體通路事實上會形成轉型上的負擔。有些實體通路可以轉成理財的中心，有些沒有辦法。那時候會面臨一個壓力是要裁員、要關店，可是這讓我覺得很痛苦，我不願意讓人家失去工作。
所以我跟首爾證券談了一個 Deal，我把原來要裁測的分行賣給它，營業讓與，但是它提供就業的保證，讓這些人繼續有工作。我們兩個採取的 Approach 不一樣，因為我們發展的路線不同。我們比較積極的在網路上面發展，這算是我跟它之間的唯一交易，但我還是覺得滿有意思的，彼此各取所需。
威宇：所以是把一些分點賣給它們，變成換一個證券商的招牌。
Michael：變成它的，我也省了資遣費，也保障了這些同仁的工作，而且還有一點收益。因為本來是要純粹關掉，關掉要付錢，要資遣要傷害人，這樣把它轉成了一個我覺得比較圓滿一點的做法。
Sky：所以這大概是什麼時候的事？
Michael：我忘了，大概是在 2002 年或 2003 年。
Sky：那很早，所以其實你們很早就看到 Online Trading 的風潮。
Michael：它當時在韓國真的很熱。
威宇：因為過了 20 幾年以後，現在台灣還是有一些券商在 Online 這塊串接得不是很好。
Michael：但有時候不見得每一個人都要 Online；但是你是因為有別的策略不想 Online，或者是你沒有能力 Online，這是兩碼事。
Sky：所以當時這個東西在韓國已經很熱了？
Michael：當時 KGI 韓國是全韓國第一家推出 Home Trading System 的公司。它的差別是你的電腦只負責傳輸資料，那些所有下單的程式都是 Embedded 在你的電腦或手機裡面。當時韓國就有這種東西，它走得比我們快很多。
Sky：快很多。
Michael：我同時有一個時差，我記得 KGI 當時也收購了泰國最大的證券公司 S1。然後我的同事找我去那邊寫 Proposal，看以後要怎麼調整怎麼轉型，他寫了很多 Online Trading 的東西。我記得那個晚上，我住在飯店裡跟香港傳資料時很卡，我說我真的寫不下去，如果我們寄一封 Email 傳個資料卡半天，還做 Online Trading，應該會被告到死。
Sky：靠越洋電話比較快。
Michael：也就是如果那個國家的基礎建設還沒到那個地方，過早的投資事實上是會失敗的，所以不能看到一個 Strategy 就全球適用。
Sky：我覺得這很有趣，我個人也很感興趣。如果你們當時就決定要全力往線上轉型，實體的 Burden 是很大的，包含現在台灣的這些券商如果要往線上轉，它都會想這個問題。我看到很多券商都會提到這個問題，那些據點那些營業員要怎麼辦？會有這個問題。你們當初會選擇這樣做，是因為那時候剛併購，所以會比較對這個⋯⋯，還是你已經徹底研究了，知道韓國的網速就是比較快。
Michael：如果你去韓國，你一定會感受到那種氣氛。因為當時韓國所有的人都在網路上活動了，這可能也跟它的輸入法有關，他們 Typing 比較快，我們的 Typing 很慢。你看你這邊還有注音，注音跟繁體字是兩碼事。
Sky：因為它們也比較像拼音，對不對？
Michael：它們只有拼音，它的拼音上去就是文字，不用經過一次文字的轉換。雖然這也有它的缺點，但是在 Online 這一塊會比較簡單。還有它們工程師素質也相當好，當時 KGI 自己的 IT 比較依賴印度，我們可能會從印度找人進來。
威宇：20 年前就找印度工程師了。
Michael：是。
威宇：當時已經是印度工程師的天下了。
Sky：當時我們不知道在幹嘛。
Michael：應該說香港的金融業在這一方面的想法比較 Open，而且它們不像台灣有這麼多工程師，它們這方面的供應可能沒有這麼充足，所以它們很會 Leverage，我記得我們當時是找印度人來做。
談職場哲學：如何擁有好運氣
威宇：你剛才有提到，當時其他董事都 60 幾歲，只有你一個人是 30 幾歲。30 幾歲做韓國 KGI 凱基證券的總經理兼董事長，這件事是怎麼做到的？這合理嗎？
Michael：有勇氣的不是我，有勇氣的是辜老闆，應該是問他怎麼做到的。所以如果一個年輕的經理人能夠有發展空間，是要有一個人的胸襟可以容得下這個空間，很多人是不敢的，因為他們會擔心。
威宇：那你覺得自己強在哪裡？
Michael：我強在哪裡。
威宇：對，為什麼公司這麼多人，卻選了一個年輕人？
Michael：我運氣很好，我一直是運氣很好的人，但是我知道如何讓自己運氣變好。
威宇：最近網路上面很多這類的討論。
Michael：我小時候常常在想什麼叫運氣好的方程式，一個人的成功有幾個必備條件，你要努力，從小所有人都在教你這個，你一定要很努力比別人用功，但是大家都很努力，誰要勝出？努力的方向在專業，你要有一種專業，這種專業能讓你勝出。
專業滿有趣的，你要選什麼專業？尤其金融業有這麼多，你選出來的專業要是你有別人沒有，如果這個專業大家都有，基本上很難勝出。我自己的做法是什麼都碰，我不會因為說自己是做交易出身就只看交易，我對於研究、前台、後台、行銷、管理等等，都會花時間處理。為什麼會輪到你去處理？因為我很喜歡幫忙，當其他部門有一些困擾的時候，你去幫忙會了解比較多。這個也還不算運氣，最後一點才是運氣。
為什麼會有運氣？如果你平常做人很機車就沒有運氣，所以你的 EQ 是重要的，不要永遠把成敗看在自己身上。第一個，公司能不能成，所以像我的時間應該是 120% 都投入公司，搞到我自己的理財是零，我從來不看自己的薪水袋，沒有打開來過，自己也沒有做什麼投資，幫自己規劃什麼的都沒有，我是全心全意地做這些事情。
跟同事的相處上則是經常做救火隊，人家有些困難時會衝過去，從這個時候莫名其妙覺得運氣開始好了。當運氣變好，說穿了是當大家在討論這個機會要給誰的時，一定有一位是我不認識我不知道他誰，在那邊說他還不錯，可能一個還不夠，可能有好幾個說我也覺得他不錯，所以是你的付出。
威宇：有點像是福緣嗎？結善緣之類的感覺。
Michael：不要那麼算計。
Sky：不要太計較。
Michael：像我早期很喜歡日盛證券，也很喜歡 KGI，工作過的公司我都很喜歡。我在日盛做衍生金融商品，剛開始它是一個極冷門，因為沒有人做。你去做的時候，要去哪裡認識這麼多公司，你不認識。
Sky：靠人家介紹。
Michael：對，你要靠人家，人家為什麼要介紹客戶給你。比如說我們是做衍生金融商品，承銷的客人最多，都是上市公司，為什麼要介紹給你？所以你要有 Added Value，你必須想到我跟承銷的同仁一起出去，我要怎麼樣幫他們拿案子，我的專業可以幫你哪一塊。
再來是分公司，分公司客戶很多，那分公司為什麼要幫你？所以也要想著我怎麼樣幫分公司拿案子。所以常常分公司打電話來說，我們覺得這邊有個客戶不錯，我們一起去拜訪，我會說好。然後下中南部拜訪完以後，我們的案子談成了，我一定會拜託那個公司，拜託我的客戶，如果覺得我們的服務好，請你也給我們分公司更多機會，一定是互相的。
所以你說運氣從哪裡來，運氣是你心中有別人，別人心中就有你。
Sky：達成一個 Win-Win Situation。
Michael：我比較傻，我一直是這樣想的，所以我的運氣不錯。
印象深刻的併購案
威宇：了解。在這麼多的經驗裡面，有沒有哪一些併購的案例是你印象特別深刻的？
Michael：非常多，很多人印象深的都是成功的案例，我印象深的大部分是沒有成功的案例。
威宇：各講一個怎麼樣？
Sky：可以跟我們分享一下它到底是怎麼失敗的嗎？就是 Deal-Breaker。
Michael：我們都是先苦後甘。我記得當時有一家很好的證券公司，它在台灣在 Online 上面做得非常好，公司有非常多的人才。當時我已經到另外一家金控，結果金融風暴來，我覺得那是一個 Timing，必須要趁這一次擴張。所以當時透過一個國際知名的投行，跟這家證券公司開始談。當時它的 Online 在台灣是 Number One 最強，投信也非常非常強，人員素質很好。
要怎麼談呢？因為我後來工作的那家金控不是很大，在當時是排名比較後面的金控，你的規模也不大，雖然有不錯的人才，但是當你 Capital 不夠大，代表你出不起議價，這是口袋深淺的問題。
所以怎麼樣談是一個 Structure，我自己覺得我在 M&A 上比較強的是 Structure 的能力，我如何把一個看起來沒機會的交易，Structure 到對方會點頭。我當時做了一個 Structure，當時的做法是我給對方的一個提議，把我們自己金控下面的證券公司賣給它。
Sky：這個好。
威宇：可是你不是要併它嗎？
Michael：是。
Sky：賣給它是讓它的名字存續。
Michael：當然，這一點很重要，任何一個創辦人都希望我創辦的公司它永遠存在。
Sky：賣給它讓它的名字存續。
Michael：所以我們把證券公司賣給它，我們的證券公司也是前五大，賣給它之後它換股，它給我股票，我拿完股票以後過半。
威宇：所以其實雖然對方的公司存續，可是股權掌握在你們手裡。
Michael：那個控制權會跑到我們這一家金控的手裡。這樣子最大的好處在哪裡？誰付議價？傳統上在併購時，你的痛苦是要去收購對方的時候，你要付出 Controlling Premium，你要付出很多種議價，所以會很貴。可是我沒有，我是請你買我的公司，所以是你的公司要付我的公司議價。
Sky：你要付我 Premium。
Michael：因為 Your company control my company，但是我的 Holding Control 你的公司，所以我們彼此都會付出一定的 Premium。
Sky：可以攤就對了。
Michael：對，所以整個 End up 下來，我的成本變得非常合理，這是 Structure 的能力。這樣 Structure 還不夠，所以我提出來的條件是董事長由對方續任，管理的團隊則是大家公平選拔，絕對不會有任何歧視，雙方各提名一半的 Nomination Member 審核，強的當正的成績沒那麼好當副的。
然後我還提議了是絕對不裁一人，因為你要知道，創辦一個企業的人，最難過是說被迫要賣掉公司，還要裁掉自己親手帶大的員工。
威宇：我聽過好幾個案例都是這樣子。我聽過好幾個併購案例都是買的人答應要賣公司的人，我絕對不裁一人。所以這個真的是賣公司的老闆會很 Care 的。
Sky：不一樣，看人，有的人有良心，有的人沒有。有的人會直接跟你講 I don't care。最後當時我們整個交易都談完了等 Execution，可是我當時服務的公司的長官他們有疑慮，第一個疑慮是問我萬一賠錢怎麼辦？因為當時處在金融風暴的時候，萬一賠錢怎麼辦？我說我不能跟你保證賺錢，永遠沒有一個交易保證賺錢，但是現在是最好的 Timing。
後來他卡了幾次，不是說他故意卡，是我們在答應要 Deliver 什麼東西怎麼沒有 Deliver，結果那一天那個創辦人就自殺了。
威宇：對方嗎？
Michael：對。
Sky：這個太明顯了。
Michael：所以這個是我很大的遺憾。
Sky：是，這真的是可惜了。
Michael：對，我不能說他是因為這個交易案。
Sky：對，但是他一定是因為這個東西影響他的心情。
Michael：可能還有很多事情。但是就在當天，本來講好的事情沒有做到，傳來這個消息。我記得那時候我在日月潭，因為本來覺得 Deal 完成了我還去度假，我還記得我在涵碧樓游泳，我接到那個消息的時候真的很難過，所以又是一個 Break。
威宇：其實現在回過頭來看，如果當時成功，你們賣的這間公司很有可能是台灣最大證券。
Michael：隔了兩年三年，後來有另外一家公司收購它。
威宇：對，所以它就是最大的。
Michael：開的價錢比我當時開價多了 300 億而且成交，差 300。不過我覺得任何事情都有因緣，錢賺到又如何沒賺到又如何，我倒是不在意。我在意的是怎麼會這麼巧，在當天他結束他的生命，這是我印象很深的一個交易案。當然有些人會看到說差 300 億，當初你沒有勇氣做決定，未來你就要看人家有勇氣做決定，併購就是這麼一回事。
Sky：所以有時候 Timing 很重要，真的是只有那個時間點才買得到這個價錢。
Michael：對，我也是因為金融風暴要來之前，幾次碰到金融風暴我都會做很大的決定。第一次亞洲的金融風暴之前，當時我覺得它會來，所以我有奉勸所有客人離場，他們不願意；我告訴我的好朋友不要再買股票，大多數人很難脫離。
那一次我跑到香港發展，第二次的金融風暴來之前，2008 年之前的金融風暴，當時我在另外一家金控，公司就是這樣，那個應該是是我回台灣做的第一個大型敵意併購，反正你們也都知道是哪一家，台灣第一次。
當時是 KGI 這隻小蝦米要去併購中華開發，中華開發當時是台灣第一大工業銀行。辜先生也給我一個機會來做這個 Project，跟他工作很愉快，基本上他非常授權我，他是用人不疑疑人不用。我記得他問你要什麼 Support，我說我需要一個人，他說你去把他找來，我去找 8 年前告訴他我要回來做敵意併購的同事。
威宇：滿滿的情懷。
Michael：不是，因為我認為他適合。對於任何交易我都是喜歡做 Structure 或談判，但是很多 Execution 一定需要細心的人、有條理的人去做，我不是那種人；你看我的書桌你會嚇死，東西亂得一塌糊塗。
之後去做那個併購案，那個併購案中間經歷過太多的曲折，可能那家公司的人都還不知道發生過什麼事。我記得比較有趣的是，到最後要投票的那一天，我坐到了對方的指揮區，因為早上四五點大家都起來了，在中海賓館一人坐一區，掛上識別證什麼的，一副大戰來臨的那種感覺。可是我站的位置是對方指揮區中間的一個位置，騷擾。
威宇：什麼意思？
Sky：插旗。
Michael：所有人都會認為指揮要站在自己這一區，你為什麼不要站在對方那一區？反正你有手機可以傳訊息，你站在那邊。
威宇：對方就不能來講話。
Michael：不是，他會開始思考這傢伙跑來我們這邊幹嘛，講話會很不方便，他的不方便就是我們的方便。
威宇：他們沒有請你過去嗎？
Michael：奇怪了，我這麼早來，我四點半五點就來了坐在這裡，很有趣，一般人都很有風度。總之它是一個很漫長的會議，第一輪投票投出來，事實上我方都沒有當選。你有沒有想過怎麼會發生這種事情？明明我比你多怎麼會沒當選？就是沒當選。
Sky：所以那時候是有改投票方式嗎？
Michael：我跟對方聊聊天，善意的規勸完以後，回來重新開票，這邊就勝了。
威宇：所以是開票方式。
Michael：重開。我不講細節，所有人都在。總之我們不能接受第一次開出來的結果，所以才重開，可是重點是人家為什麼要重開？必須要有善意的規勸。我印象很深，那一場開很久，好像開到晚上，反正天剛亮就起來了，然後一路⋯⋯。
Sky：真的很有趣。
威宇：因為中華開發還是有一點政府的色彩，這部分會需要先跟政府談過嗎？
Michael：那種大人的事不是我的事，我是打仗的。但是我記得當時他們跟官股會有一些默契，這個很曲折，人家說要幫你也不見得真的會幫你。
威宇：上面的人可能也不一定有談好併購，可是他們開放看你們下面自己怎麼辦，你們自己投票決定。
Michael：這麼講好了，一個併購案要成功，是一張張的投票投出來，跟選總統沒有太大差別。
威宇：可是上面有政府的人，政府說不行就不行。
Michael：它必須不阻擋你。
威宇：它要不阻擋你們。
Michael：這些是有錢有勢的人，他們自然會有門路去談，政府支持，你一定當選嗎？總得買單。今天如果政府說支持 A，你一定會投他嗎？你也不會。
所以事實上它是一個很大型的 Campaign，就算一個 Campaign 讓大家覺得應該要支持哪一邊，它也依然遠遠不夠，所以台灣的併購生態很多，你要去拜訪所有有股票的人，包括外資、投信、其他的券商、大股東，然後還要委託書的通路。
Sky：那三個通路要先去喬一下，三個還四個。
Michael：那個很難。
Sky：那要花點時間。
Michael：因為我們比較晚。那時候在韓國每個星期都是兩邊飛，我記得剛開始跟幾位通路大哥碰面的時候，人家全都簽約了。
Sky：因為他們有股東名冊。
Michael：股東名冊在對方公司手裡。人都還在這個細節我就不聊太多。總之我們要想辦法讓通路商願意幫我們，我運氣很好，有朋友幫忙，他也都幫我們。但永遠還不夠，所以你還要去拜訪外資，還要拜訪一些什麼。事實上我還滿感動的，有一些年輕時候認識的一些年輕人，他們在其他的外資工作，聽到我要做的事情，他主動自己買了機票往紐約飛，去幫我拜訪。
威宇：為什麼？
Michael：運氣好。可能我年輕的時候有一些小朋友比我還年輕，然後可能在他人生很低潮的時候，我們陪了他，所以後來他們願意來幫忙。這是運氣，所有的運氣都來自於你的努力和付出，沒有一種運氣是天上掉下來的，天上掉下來的運氣拿了以後還是要還。
總之那一次是一個很大型的併購案，有很多人的努力。我覺得不是誰改變了一切，其中有很多人，如果沒有他就不會成功，它就是需要那麼多人。
Sky：需要這麼多 Key Man。
多次參與併購案後的反思
Michael：好比我們說一個木桶，它有 20 片木頭，用這個去盛一桶水，它有一片破了一個洞水就漏光。所以一個大型的併購案是很大的 Project 專案，但是它牽扯到比較多爾虞我詐機關算計這方面的事情，所以對於做成的併購案，我通常都沒有太好的回憶，因為你會覺得自己是很努力地希望促成一件好事。
但我事後去看，我大概幫了幾家金控做了這樣的併購案，這些都成功了，但我沒有看到一件美事。我不是說公司不好，是它並沒讓你覺得，做了這樣的事情對整個社會是很好的。很多人會問什麼是併購？併購成功的要點是什麼？我會談 Stakeholder，Stakeholder 是指你有員工、股東、客戶，它對整個社會的影響。如果你說我們三家公司合在一起來掏空。
Sky：對他個人的影響還滿大的。
Michael：可是這對社會是不好的，尤其當一個公司變大了，小的公司取得大的資源，以後很多人會禁不住誘惑。
威宇：我記得你那時候提過，做併購的人一個併購案想要拿兩三億，是很容易的事情。
Michael：當然。
威宇：是指拿到自己口袋。
Michael：你要禁得起那種誘惑，當然太多了，管金庫的人要拿幾億也是小事。你說我們對金融那麼熟悉，你管理一家金控的財務，想要上下其手都有空間。可是問題是你要不要當個有錢的賊，這是你自己的決定。
威宇：剛剛提到對於一個併購，不同人有不同的判斷方法。之前也常常會看到一些學術論文提到，有超過三分之二的併購案是失敗的。它們的失敗可能是用五年的 ROE 之類的，你有沒有發揮綜效，或者是當時的併購完成以後，我們的綜效怎麼樣，可以成長多少。過頭來以三分之二來看可能沒有。
我覺得這可能是不同人在不同時間區段，他們定義併購成敗的標準不太一樣。像你自己經手這麼多的併購，你怎麼定義一個併購案的成功與否。
Michael：就是我剛剛講的 Stakeholder，第一個，它的 ROE 要上來，這是一個 Must。要是併購了半天，每一股的獲利越來越低，那沒有必要去做這件事，對股東不對。但是你並不應該期待今天做了這個交易，明天綜效就跑出來，綜效是需要時間的。
Sky：如果是這樣的話，您會覺得是多久，會給它一個時間嗎？
Michael：我不會說大概是多久，而是那個趨勢出來了沒有。
Sky：比如說有往上走，類似這樣的概念。
Michael：舉例來說，獲利出來之前，有幾個獲利的來源，最殘忍的是 Redundant。
威宇：就是 Cost Down。
Michael：這個部門，或是這條街兩個分公司會關掉一家，兩個總機會少掉一個，這是你最痛苦的地方。做併購的時候，你常常會覺得你的成功建築在很多人的痛苦上面。所以你得去思考怎麼樣開創出新的業務線，去吸收這些人力。如果你這樣做的時候，公司的綜效會來得慢，可是你睡得好，這是一條。你說多久，我們要看到的第一個是成本下降的趨勢是不是出來了，雖然它慢，它有沒有這個趨勢。
第二個，你的營收、合併營收是不是有出現往上的趨勢。第三個是你在某些領域的排名，你的競爭力是不是不一樣了。這些都是很容易觀察的，有經驗的人會去觀察這些趨勢，沒有經驗的人才看第一個月的數字，你要什麼數字我可以做給你，這沒有意思。學物理你就知道，重要的是在加速度，不是在位移，所以你要看那個趨勢。
威宇：了解，那這個時間大概是多長？不太可能併購第一個月趨勢就出來對不對？
Michael：併購它有幾個不同的角色，你去談 Deal 的，去做 Execution 的，還有一個叫 Post-merger 或 Post-acquisition 的 Consolidation，誰去整它。當然也有很殘酷的案例，我就不說了。有台灣的機構去併購國外的金融機構，市占率掉得一塌糊塗，有從幾十 Percent 掉到個位數的，也有逆市上來的，要看你用誰，這個沒有一定。
也有人併購到最後，公司差點垮掉，我不好說名字，大家都認識。台灣有大型的公司去歐洲併購品牌，併到自己差點掛掉的。
Sky：我剛剛還在想說是不是美洲。
Michael：都有，歐洲美洲的都有失敗的案例。併購的那一刻，一開始大家很興奮，我多了一個領地，搞不好是惡夢的開始，沒那麼容易。所以看你用什麼樣的人去做 Post-acquisition 的 Consolidation，這很重要。我當時去韓國首爾，我去的時候是一個人，沒有帶任何一個同伴，完全沒有。
威宇：講英文？
Michael：對，我有找一個秘書、一個助理，他是韓國人，但他普通話講得非常好，但主要還是講英文。為什麼我要選擇一個人去，前面兩年半都是一個人。因為你想，一個併購案、跨國的併購最容易失敗的原因是，大家不喜歡新來的人。
威宇：對，而且其實這也是我剛剛想問的。其實有很多韓國電影會演當時 IMF 進去這件事情，當時 IMF 有一家美國的基金買了韓國的一家銀行。
Michael：好像是 Newbridge。
（編按：當時是美國的 Newbridge Capital 收購韓國的 First Bank。）
威宇：電影中當時整個韓國的氛圍認為這是國仇或者國恥，我們的銀行，一個有非常悠久歷史的韓國本土銀行，竟然被外國人併購，這是國恥。
Michael：我當時去就有這種感覺。我去做 Consultation 的時候很年輕，跟你現在可能差不了太多的年紀，我不知道你的年紀，就是感覺起來還比較瘦的時候。
威宇：其實你還是很瘦。
Michael：沒有，這個有差別的。剛去的時候，公司很好，幫我在五星級飯店裡弄了一個很大的 Service Department，裡面裝滿了所有我可以看得懂的資料，從憲法開始，所有的法律、相關的法規、歷史、Comment、事件，一直在那邊研究這個國家。
白天我以顧問的形式出現，那時還沒有進去工作，每天都在樓梯間跟年輕人抽菸聊天，晚上跟他們去 Pub 啤酒，大概這樣子做了半個月到一個月。他們那時候不知道，他們以為我只是個顧問。
威宇：他們不知道你是未來總經理跟董事長。
Michael：可能也還不是，我忘記了，時間太久了。因為我喜歡幫忙打雜，每天跟大家聊天，然後帶你到處玩，大家會告訴你好多事情，真的好多事，什麼都講，因為他們都是年輕人。後來有一天當公司宣佈說這是以後的社長，他們全都覺得很擔心，因為他覺得好像講了很多不該講的話。
Sky：該講的、不該講的都講了。
Michael：我滿喜歡那邊的人，他們是很有熱情很直接的人。我剛開始也會面對一個狀況，假如我今天帶了一群人來，很快會分成外國人本國人，形成兩個 Group 很難公平。即使你 Try to be fair，人家怎麼看都還是覺得你們有特權，所以一個人是最好的，除了我以外，完全沒有第二個不是韓國人的人。
所以我一去要做 Consultation 的時候，當然如果我有機會的話，我會用不同的方法，因為我比較理想主義。我請他們推派代表，我發問卷，很多人都會講公司有什麼問題，叫你寫問題，我絕對不這樣做，這很傷人自尊心。
我請每個人填兩個空白，一個空白是你覺得我們公司最大價值是什麼？哪裡很棒？另外一個是你覺得誰好棒，為什麼？我只叫大家寫好的，所以他可以很自由地寫，沒有心理負擔。有的人會發問卷問誰不好公司哪裡要改革，這個東西發出去，會讓大家的氛圍不好，所以我採取的 Approach 比較不一樣。透過大家給的意見，你會找到一些方向，
當我把人像選舉一樣開始排，你會發現一些大家認為很有價值的人才，的確會出現在那個名單裡面。我就找了這些人去組 Junior Committee，常態性作為我的對話窗口和夥伴，從這樣開始做。當我一個人的時候就沒有敵我對立。
第二個做法是我很在乎人家的憲法，它是男女平權，可是我發現女生的待遇只有男生的 8 成，而且很多年。我想遵守憲法，所以我回報總公司說我覺得公司不應該違憲，想把女生的待遇全部拉高 25%。因為 80 乘以 0.25 才會有 100，我說我運氣很好，因為我的老闆說「好，你就去做」吧，這麼輕鬆一句話，事實上你知道那個成本增加多少，25%。
可是這說明了如果你去做 Post-Acquisition 的 Consultation 時，如果碰到老闆短視近利，今天給你看明天的成績單，你不可能做這些動作，你會想打折就打折了，反正已經打折 20 年了，可是我會這樣做。你要去想如何讓這邊的人得到尊重，覺得你理解他們，你也嘗試為他的未來做準備。
所以我會想也要幫這些女性的同仁準備課程，然後我會畫出比例來，你們要在多久的時間之內，有多少人去上課，要有多少的主管，我要開始有儲備名單。錯，為什麼我說錯，結果發現這給人家很大的壓力。
威宇：他們覺得這變工作了。
Michael：不是，很多人說我們傳統上沒有要這樣，我來這邊是想找人嫁了。不是現在，我是說當時。但有一些人很高興，有一些人他覺得終於被重視了，終於可以好好去做。
但是也有很多人在被歧視的環境待久了不習慣，所以他們會說這新上來的人讓我壓力好大，怎麼還要上課，給我錢上課，我好想不要去，也會有這樣的狀況。我們有時候會比較急，所以我們引進一個文化不要太急，我當時是有犯一些錯誤的。
看待台灣過去幾十年來的併購環境變化
威宇：你怎麼看過去幾十年來，台灣對於併購的變化？因為我記得可能在我高中或大學時，常常有這種敵意併購，新聞會說禿鷹怎麼樣，很不友善。市場對於敵意併購，或者新聞媒體對於敵意併購，都是用批評的方法、批評的角度去講。
但我覺得過去 10 年間，市場已經開始認同這就是市場機制，誰的股權大誰就可以這樣講話。像是當時日月光併矽品，矽品也是說這是禿鷹、敵意併購，然後我在網路的討論區看到很多人說，你自己股權少你怪別人。
Michael：我們這樣講好了，什麼是民主？民主是每一個公民有一個投票權，我再討厭你我還是去投票。什麼叫企業的民主？企業民主是股權說話，一股一權原來就應該是這樣，因為企業反映的是利益。
應該說台灣過去保護既得利益保護得太好，我不會說過去，一直到現在都是這樣。所以即使你取得更多的股權，即使現在的公司經營者胡作非為掏空，你都很難有制衡跟矯正的方式。我覺得這對整個社會是不好的，它會創造很多的僵屍企業，我們的僵屍企業非常多。
我舉個很簡單的例子，你去看它的毛利，再看看它的槓桿比例，如果一家公司的槓桿 3-5 倍，ROE 才賺 3%，那是不嚇死人嗎？槓桿 5 倍 ROE 才 3%，除以五以後才 0.6%，你的 ROE 才 0.6%，光升息升個 1% 就掛了。所以央行不敢升息，利率就像心電圖趨於零，整個社會很沒有活力。惡意併購、敵意併購就是非合意而已，但是你有了股權你追求這是天經地義的事，我反而覺得即使到現在，我們對於股權平等的保障事實上是遠遠不夠的。
我記得在 2004 年我去一個做開發案的敵意併購時，當時有一個重要的差別是，有一個很有趣的紀念品大戰，不知道你那時候幾歲。當時那公司推出一個咖啡機市價 1,500 元，那是一個有趣的現象，很多上市公司它是去買禮品交換委託書，如果今天我們國家在投票的時候，政府也根據名冊給你紀念品，交換你的委託書投票，你能接受嗎？
威宇：這就是賄選。
Michael：你會這麼直接。可是放在我們企業的 Practice 中，現在還是這樣做，有多少上市公司拿公司的錢去買禮品交換委託書，比例很高。更誇張是買禮品跟誰買？跟它自己家人買。
威宇：這好多。
Michael：所以像這樣的股東控制這家公司是好事嗎？這就像一個癌細胞，他只要入侵了這家公司，他用很少的錢槓桿控制它以後，就一直拿公司的資源給自己，用公司的錢鞏固他的經營權，他就是一個癌細胞。
非合意併購是一個治療癌細胞的某種方法之一，當然可能有一些人在做非合意併購時手段不好，因為手段不好帶來對社會的影響，或者有些人併購成功以後，他的做法也差不多，只是換了一批人變成癌細胞，這個就沒什麼意思了。
威宇：了解。你剛剛有提到一個，有很多所謂的僵屍企業，ROE 這麼低，某種程度就是資源利用不是很好的企業。然後你說它是在保護自己的利益者，不讓它去改變。我以前也想過類似的東西，台灣其實有非常多的中小型企業，它們是受到政府的保障所以不會倒掉。我當時也覺得這些 ROE 這麼低的公司就是在浪費資源，不懂得好好的利用這些資源，賺不到錢應該要讓它全部倒一倒。
可是其實有很多在裡面工作的人，他們可能是沒有辦法找到下一份工作的。所以你當然會說這是保護既得利益者，可是某種程度來說他們也真的在社會安全網。
Michael：應該這麼說，當你要把 100 年發生的事情，放在 3 秒鐘之內給一個 Yes or No 的答案時，你就會迷惘。它之所以形成這麼多僵屍企業不是一天造成的，所以你要治療這個問題，也不應該是一天，也不應該是讓它倒一倒，不是這個概念。
而是要把這一種保護特權的不公平遊戲規則，逐步一條一條拿掉。放心好了，你不可能一次拿掉的，立法院不會過的。你有沒有政治獻金？我參加過公司法的修訂，我告訴你，所有改革的法條都不會過的，你想都不要想。所以你真的不用擔心他們會把既得利益者的保護拿掉，根本拿不掉。
第一，我告訴你現實是根本拿不掉。像我們現在還有公司法 27 條，一個公司的董事可以是個法人，那個法人可以任意更換代表人，所以今天選董事的時候，我們派劉德華出來唱歌給大家聽，大家投完票以後，明天換上我，那你不是框人嗎？
威宇：但是其實我選的是劉德華背後的公司。
Michael：你選擇背後公司，如果它貪腐出了事情，它換個代表人，它為什麼不換後面的呢？一個董事他對公司是有義務的，他不因為你是法人代表人導致這個義務不同。你就是要負責把這家公司經營到好，不能上下其手。所以當你用法人代表人的方法，還有一個法人可以派三四個代表人，所以我稱它為多頭怪獸。它去控制一家公司的時候，你根本找不到人負責。
威宇：法人不該負責嗎？
Michael：怎麼負責？你看過台灣追究法人嗎？在台灣法人有刑事責任嗎？在台灣企業沒有刑事責任，只有個人有。這個法人後面的股東是誰，它放在 BVI，BVI 後面的股東是誰，它放在 Cayman Islands……，你永遠不知道它背後是誰，你有把握知道台灣上市公司沒有被極端組織控制嗎？
Sky：完全沒辦法。
威宇：其實我知道有，就是有。
Michael：我的意思是說，這是我們的現實生活。可是我們希望有自然人出來，要追究最終受益人這件事情在立法院是過不了的。不管哪個黨都一樣。
威宇：那國外呢？
Michael：當然不行。
威宇：真的？
Michael：是，台灣是極少數利用法人代表，公司法 27 條是台灣之恥。
（編按：公司法 27 條更詳細的說明可以參考 Michael 發表的這篇文章。）
威宇：所以像美國的上市公司，它的董事一定都是自然人。
Michael：對，它一定要有自然人。我不能說每一家公司的法律是怎麼樣，我也不是專家。但我研究過相當多，基本上都是要由自然人來擔任的。
做一個法人的董事是有很多規範的，我們在這方面的相關規範比全球落後很多，不要自我感覺良好。我以前在其他國家工作的時候，我也覺得我的國家很好，直到我回來知道真相以後，我才知道不是這樣子。
威宇：Sky 你有沒有什麼 Comment？
Sky：說實在這我不知道該不該講。做財務顧問我們一定會幫大家設計這一種結構。
Michael：不同年紀。
Sky：我甚至會建議，我自己做 Structure 的時候，我們傾向老闆不要用個人自然人的方式持有公司控制權。第一很麻煩，真的是很麻煩：第二你轉到別的地方以後，做基層或是要做其他事都比較方便。
人生的省思，理想主義者的定義
Michael：這些我也都懂，我也知道怎麼節稅。只是我覺得一個人的學習是逐步的，我在 20 幾歲的時候，覺得自己了解那些眉角好棒棒，到 30 幾歲操作的時候，我覺得我會好多技巧；可是到 40 幾歲時我會覺得自己有點丟臉。我到底給這社會帶來什麼價值？我告訴人家一大堆方法，投機取巧。取得了很多的資源，可是我會覺得這是社會的蛀蟲，蛀蟲可以吃得很肥，這是你選擇要不要。我後來覺得不要，我以前也犯過很多錯誤，我也會覺得今天交易把市場殺盤，把人家的籌碼洗光，然後 V 型反轉，覺得自己很棒，可是那我們對社會價值到底是什麼？只是為了讓人家破產嗎？還是為了讓人家進來當韭菜被你割？我會看不到自己的價值。不要這麼沉重，我是說我現在的年紀。
Sky：因為這個有很多人在討論，但我說實在的我感覺不會改。我覺得滿好玩，也不能說好玩，它就是一個放在那裡的東西。
威宇：聽起來很難改，因為它牽扯的利益有點太大了。
Michael：但我並不是一個傻到不瞭解社會現實的人，我強調的不是今天想了明天就要改，而是你必須看到這個趨勢，今年比去年改了一點點，明年我們發現它又改了一點點，這樣就知道我們在朝正向的方向走，我只有這麼卑微的小小心願而已。
威宇：我覺得這個東西跟接下來題目有點像，你之前一直提到你是一個理想主義者，你的理想主義是什麼意思？
Michael：我的理想主義很簡單，我不想做社會的寄生蟲，更不想做一個害蟲。我不知道你有沒有喜歡的歌手。喜歡的食物，喜歡的作家，你有嗎？
威宇：我有一個喜歡的魔術師。
Michael：很好，你看這個魔術師的 Talent，是你的 Talent 還是他的 Talent？
威宇：他的 Talent。
Michael：他的天分，可是你看的時候是不是很快樂？
威宇：對。
Michael：所以你發現，所有人的天分都是別人在享受。大家聽 Pavarotti 唱歌覺得很棒，今天 Sky 分析給大家聽，大家覺得好棒。你會發現每個人的天分都在利益眾生，都是給別人帶來快樂、帶來價值的，天分、財富一模一樣。
所以我以前有跟一個老先生在聊天，我問他，如果哪一天你掛了想要上天堂，往上拼命飛，飛到天堂門口把你擋住了，Mr. Y 你這輩子做了什麼事，我很厲害我賺 800 億，那 800 億呢？還在那邊一文沒有少。他說那你是倉庫管理員，回去再管一次，給你 1,600 億。
所以很多人在追求的財富是他用不到的財富，他也不會把這財富拿來對社會產生任何的好處，繼承的財富、天生的天分都一樣，財富必須要對社會創造價值，我所謂的創造價值不是說你要拿去捐錢等等，我不是這個意思。
Apple 做出這個商品用的時候有沒有很爽，有，它也賺你的錢，你心甘情願。你今天買了一台跑車，門開的時候你有沒有很爽，有，人家也賺你的錢，你心甘情願。那個價值是一種交換。我並不是說賺錢是有問題的，我不是這個意思。
我是說你在累積財富的過程你是不是在價值交換，還是你告訴人家你今天可以把公司的錢放進自己口袋，你跟它交換了什麼價值？你說自己會惡意併購，進去把它掏空，然後讓他們都沒有工作。沒有錯，你都賺到錢了但你有什麼價值？你說自己好會操盤，今天從 10 元買到 100 塊元，那你對社會有什麼價值？有，你貢獻的千分之 1.425 的交易稅，你付了一點點手續費。
Sky：券商靠我。
Michael：所以我在年輕的時候突然不想交易，我看不到自己的價值。所謂的理想主義只是想要心安理得地說，我享受了社會很多的好處，有人給了我言論自由，你知道是誰給你的嗎？你不知道我也不知道。所以有一天，假如你做了一些好事，別人不知道也很正常，因為我們今天享受好多事情。這個機器是誰做的，你也不知道，你也在享受，所以我們其實不斷的在交換價值。
我所謂的理想主義是，當你有機會去管理領導一個比較大型企業時，你要有對社會反饋的心情，我沒有辦法忍受當一個銀行本來是要分攤大家風險，所以以前你說要創業，銀行貸款給你，然後它督促你，它也很機車看你的比例，但是萬一你沒有經營成功它要承擔風險，所以每個月繳利息時不要太抱怨，因為它承擔風險讓你去發展。
可是如果今天公司是賣一個 TRF 給你，讓你本業做得很好，結果投資一個金融商品破產，這樣的銀行是有價值的嗎？沒有價值，它幫客人帶來的是風險，它是價值的摧毀者。可是我們在做投資的時候，你有去分辨嗎？大家只看哪家 ROE 高，哪家 Fee Income 高，你有看過它惡意銷售嗎？它是不是叫人把房子拿去押了買黑心商品或金融毒品，你要這樣賺錢嗎？
像我以前會覺得，你今天身體不舒服去醫院，醫生要念七年的醫學院，還要很聰明才考得，還要實習還要被人家 K 半天。護士藥劑師每一個人都有專業，那是你的物理生命，所以政府有一套系統來保護你的生命。可是人的異化是，你一輩子工作賺了一些退休金，你到了銀行去，剛畢業的理專跟你說買這個買那個，然後拿個 5% 的佣金走了，然後倒了。你可以這樣嗎？你怎麼可以這麼不用心的讓沒有經驗的人，去管理人家一輩子換出來的心血呢？
所以像我以前不准任何新進來的人碰客戶，你可以服務客戶但你不能給 Advice，你最起碼要做到三年，要有經過一定的內部的機制，然後我被人家批評不食人間煙火，沒有不食人間煙火，我當然要犧牲一部分的公司獲利，因為你也要照顧你的客戶。
所以我記得以前我曾經在另外一家公司當銀行總經理，原本它的 TRF 執照被撤了被停賣，後來金管會又說你可以賣了，我就好好看一下這商品，我看不得了，這東西不能賣，這個是金融毒品，所以我就說不要賣。你認為說不要賣很輕鬆，不是，那個獲利馬上掉了幾十億，你要怎麼扛？
威宇：怎麼扛？
Michael：所以我要去想新的 Model。這也是一個遺憾。當時我設計了一套新的金融模式，我叫它生態金融 Eco Banking。銀行最大的價值不是資金而是資訊。我舉一個例子，光是房貸，你做了這麼多房子，這些房子的交易有沒有被保障？不是只有履約價金的問題，你可不可以強化交易，幫客戶把關？
威宇：什麼意思？我聽不太懂。
Michael：第一個，在產權上會不會被騙？會不會被一屋兩賣？這個房子之前會不會有問題，其實發生過一些狀況？所以你可以為客戶強化這一方面的專業，而不單單只是做房貸。你也可以透過你的經濟規模。
比如說你今天租一台影印機，和人家租 1,000 台影印機，價錢會一樣嗎？當然不一樣。我有這麼大的經濟規模，難道不能讓我的客戶 Join 我的 Package 嗎？可以，可以創造很多價值。創造價值之後進行分享，會讓心情變好。
威宇：後來有成功嗎？
Michael：後來發生一大堆事情。一般來說，我把方案做出來後，會先飛到歐洲見外資股東，見一些大的 Fund，跟他們分享未來想推的改革方案的結構。溝通的效果非常好，他們都願意。
威宇：像你剛剛說的，你們是這麼大的一個集團，就是有超級大的規模優勢，有議價能力什麼的。把這些議價能力分享給客戶，我覺得聽起來很合理。雖然不知道對你們來說會不會賺到錢，可是對客戶來說顯然是有幫助的。
Michael：不只是這樣，可以做的事情真的很多。我舉一個例子，現在是一個高通膨的時代，在高通膨的時代，你如何確保購買力？現在好像沒有銀行出來做，很早以前就為我的 Package 設計一個移動性的信託。比如說我好喜歡吃牛肉麵，可是這個月吃 180，下個月吃 220，你想一次把它鎖定。那我就推出買 1,000 萬打 8 折，你算一算投資報酬率，這很好賺。
威宇：可是這要有多少商品？
Michael：你會覺得要怎麼確保，你最擔心的是我買 1,000 張的牛肉麵券，但最後它倒了。所以為什麼要銀行出來？因為它 Guarantee，所以你買了這張 1,000 張券，錢不會到廠商手裡，會在銀行裡面價金保管。然後很簡單地用一個 App，去吃一碗麵少一碗而已，這樣是不是一個投報率很高的商品？
因此可以有很多種商品。在銀行掌握的資訊中，擺 A 的牛肉麵和沒有的牛肉麵，它的銷售量就會不一樣。所以這種資訊是很值錢的。
威宇：這要多少商品？
Michael：零售就是這樣做出來的。你為什麼常用某一家信用卡，因為它在哪裡吃飯都有打折，那這需要多少餐廳，就是要做出來，要做出來一個什麼。台灣人最不習慣做的是生態系統，你要去 Build 一個生態系統。所以我當時稱它為一個 Eco Banking 的 System，要打造自己的生態。
威宇：所以你說的生態是指這個生態，是 Ecosystem 的生態，不是 Environment 的生態。
Michael：不是。Ecosystem 是指金融業是我們人類社會裡面的一環，它不是一個掠奪者，現在它的確比較像是掠奪者。如何讓它在這個生態裡面扮演角色，我剛剛只是舉其中的一個案例，像是一個移動的信託，可以讓你先團購，團購之後銀行跟你保證，哪一天它不賣了銀行會退錢。
第二個，銀行看到威宇的 Podcast 竟然有這麼多人預購，有 3 萬人。它跑來問威宇要不要開個分店，我好想放款給你，它可以看得到你的成長。然後因為預購的錢這麼多，因此放款給你的成本很低，所以它變成三贏。客戶可以拿到打折的東西，廠商可以預先銷售，財務不會有危機，財務成本下降，銀行也看到甚至取得潛力客戶。所以光這一個移動性的信託就可以帶來很大很大的商機。
威宇：了解。
Michael：這是我講的理想主義者。
Sky：所以有點像金融科技。金融科技有一些人也在玩這個，只是要達到這個 System 是要在特殊國家，我們之前也研究過，比如像中國，非現金支付很少，所以它可以監控到你的付款訊息，它可能會貸款給某一家店……。
比如你要開一間小吃店、牛肉麵店，假設以前銀行貸款是給你一年期，可能多久要還一次利息，然後再還一下本金。但它的玩法很特別，我借錢給你，我可以抽你每個月的營業額。它是靠這樣的方式。
Michael：這個是我剛剛講的可以做 Profit Sharing，但是這個 Profit Sharing 它拿的心安理得，因為它幫店家帶來收入，也幫消費者帶來折扣，所以心安理得，因為有價值。
比如說你是做房貸的，人難免有變化，假設你今天突然申請到博士班了，跑到某常春藤的大學，但是你又才剛買房子，所以你打電話給銀行說，我們一家人可以三年先不繳房貸嗎？銀行說可以法拍。所以銀行跟客戶的關係是死板板的契約關係，所以當時我要去改變的是契約嗎？不是，我會做一個 APP，你可以在這個 APP 上面調整付款的時間長短，付款的金額大小。
但是你要告訴我為什麼，因為我要線上 RP，你說因為我申請到一個博士班，那我要看你的錄取通知，然後我要直接幫你把錢拿去匯學費，你不要拿著錢亂跑，所以銀行可以調整你的現金流。可是每次調整現金流時，銀行可能會 Charge 一點點手續費，但是你會活得比較心安理得，你會覺得哪一天如果真的怎麼樣，這家銀行它可以 Accommodate 我的特殊需求。
這個時候就不是跟別的銀行在做價格競爭，而是一種夥伴關係。所以我所謂的理想主義不是說坐在那邊講要對客人好，不是，而是你要去設計出一些商品，打造出一個生態，然後有一個健全的心理素質是我不要來坑人我是要帶來價值分享。在這樣的情況之下，獲利也會好，客人也高興，最主要是你的 RM（Relationship Manager，客戶關係經理）去外面走路有風，因為我今天來不是逼你買金融毒品，而是讓你增加營收，我來給你一些好消息。
威宇：因為其實今天想要聽 Michael 這種管過這麼多人、創造過這麼多價值的人分享，很想知道裡面到底有什麼東西，所以像剛剛這個 Case，我聽起來就覺得要靠超爆多人一起做，所以你真的要超級多資源才有機會去做到那個東西。
所以我很好奇的是，這個想法是怎麼來的？這個 Idea 是怎麼來的？是你自己想的嗎？還是你可能有一些幕僚團隊，他們有給你一些 Idea，讓你發現這個方向是行得通的？再來是，假設你今天身為一個總經理，然後董事會過了，我們要做這件事情，接下來你會怎麼去推進這件事情？
Michael：我首先要講的是，我這輩子有一些很好的 Idea，但是當我想要做一些比較有意思的事情時，通常都不會成功。當我比較在乎自己的好、賺多少錢的時候，通常都還滿成功的。在我很年輕剛做衍生金融商品時，真的可以有很高的收入，很高很高。
講到你要怎麼去推？我舉一個完全失敗的案例給你聽。2008 年金融海嘯時我到歐洲去做路演，我記得有個基金經理人一進來就罵人，因為我當時服務的公司做了結構性的金融商品，賠了上百億，報紙都沒有登，當時有很多家金融機構應該是在隨時要面臨不測的邊緣，他一直狂罵，什麼都不懂幹嘛做這個，一路罵，也不讓你坐。
那是在倫敦，我第一次去，我又不好跟他說我才剛加入這家公司，因為這樣好像要撇清責任，我就沒有講。然後我逮到一個機會，他說你們這個東西應該是 ABC，結果你們怎麼會搞成這樣？我說不對原因不是這樣，我開始跟他解釋什麼叫 Waterfall Structure Product，是怎麼 Structure 的，講到一半他說咖啡咖啡，然後就讓大家坐，然後就對你很客氣。
威宇：為什麼？
Michael：因為他不懂，然後他發現可以從你那邊學，我們好歹繳了上百億的學費。跟他解釋完後他說，這麼了解怎麼會犯這種錯誤？我又不好講說他們犯這個錯誤的時候我還沒來。我當時到另外一家基金公司，那個基金經理人一開始臉也都很臭，他們的問題也都很 Sharp，跟國內問的方式不一樣，很 Sharp，他們問我回答。我先問他說你怎麼看這個 Crisis，他就開始描述。
這是我們做業務的策略，不要急著講，有時候要引導你的客戶講。結果他講一講就哭了，他說上個星期公司有一個角落的人不見了，早上要來跟我們見面之前隔壁又有兩個人被 Fire，因為金融風暴來，所以公司每天都在砍人，所以他說我不知道跟你們講完話，回去還有沒有我的位置。
所以我回台灣以後建議我的老闆，我說這個金融海嘯很大，所以我們有兩件事一定要做好。第一個是對客戶，第二個是對我們的同仁，絕對不要裁員。風大雨大你把他裁了，人家要去哪裡？撐，寧可公司賠錢，也不能在這時候裁人。第二個，我說坐以待斃不是方法，所以我們要想辦法賺錢。
我提了一個夥伴計劃，什麼夥伴計劃呢？這個時候借錢借不到，可是銀行還是有錢，所以先挑選一些負責人，第一個這個人絕對要是老實的好的經營者，產業有機會，只是因為金融風暴導致它流動性有問題，我們跟他簽長的授信合約，給你 7 到 10 年。然後請在你的公司上面放一個匾，某某銀行之友，我們挺你。但是有個條件，我要買你的可轉債，你要給我一個 Convertible，未來我要 Convert。
威宇：有點類似巴菲特會做的一些 Deal。
Michael：後來金管還特別允許這種 Structure，可是推不下去。
威宇：為什麼？
Michael：不在其位不謀其政。當時我負責策略，你策略丟過去，執行的人心裡想說⋯⋯，做業務的人有一個慣性。
Sky：這個牽扯太多利潤中心了，這不是單一利潤中心。
Michael：結果他們好像只做了一家，那一家行應該賺很大。你要去想任何一個危機都是轉機，但是你如何使用這個轉機？與其讓你的客人一個一個倒，你還不如拉著他說我挺你，但是改天有好日子別忘了我，所以我要求要 Convertible，我認為是合情合理的。
這時候股價都很低，如果未來股價真的沒上來，我也只是 Convertible 不轉換而已。如果轉換賺的錢是利率的幾百倍。所以如果一個金融從業人員，腦袋永遠都在想過去人家怎麼做，你很難開創。所以你問我我的優點是什麼，我很替人家著想，我永遠會替同仁著想，我會替客戶著想，想辦法去 Structure 出一個對客戶有利、自己也有利的東西。
但是沒想到還是有個子公司裁了一堆人，你無能為力。雖然可以提出各種想法，但人家都不採用，怎麼辦？也沒能怎麼辦，只好走。我曾經在某一家金控，因為那家金控是 Bi-Function，意思是它的 Equity 是一個系列，債券是一個系列，都有不同的投債金控；它們的 Fixed Income 固定收益那邊，一直要去買萬泰銀行次順位債，金額很大，我在董事會反對了很多次。
因為我看完它的財報，看它的期後事項，以前台灣是這樣，對於壞帳的認列不是一次認列，如果你已經賠了 100 元，它會分 10 年。問題是就算分 10 年，100 元還是沒了，可是在帳上它的淨值被虛增了。
威宇：沒有後調這樣子。
Michael：我心裡覺得大家都專業的，一看就知道這家公司掛了，怎麼可能還去拿它的 Sub 呢？可是政治就是這樣，不管怎麼反對，有人會把你的反對解釋成是業務鬥爭，沒關係，當你的想法不行，那就不要做離開就好了；後來果然就倒了，可是把它做垮的人也沒怎樣。
這個社會不見得永遠都是那麼公平的，但是這是良心問題，我沒辦法容忍我坐在董事會裡面，通過一個交易事後卻把公司搞垮，如果我阻止不了它，我已經擋了好幾次，我擋不了，怎麼辦？你一定要辭職，你沒有別的選擇，我說我自己。
Sky：萬泰銀行就是現金卡那個。
威宇：就是你們這種壞人做的事情。
Sky：對，我閉著眼睛就蓋了，但我當天可能不會出席。
Michael：我不是說那個銀行不好，我是說它財務不行，後來也掛了，它付不出來。
威宇：我知道，就是 Mary 那個。
Sky：就是 George & Mary。
（編按：此指萬泰銀在 1999 年發行的 George & Mary 喬治瑪莉現金卡。）
Michael：你可以想像嗎？這麼大的金融機構，它們評估怎麼做？一個期後事項，或是你翻過來一個簡單的常識，怎麼會這樣子？我告訴你，不要太高估金融機構的決策能力，有時候決策時真的會為了想要賺點錢而衝昏頭，有時候有的決策、有的人有特殊的原因，這我不去探討。
我通常假設它不是一個正當的原因，才會發生很奇怪的交易，這是我自己的特殊技能，我常常能夠感受到那種不正常的交易。
Sky：剛好聊到這個，我們來聊一下，我們要怎麼看這些證券公司、金融公司，或是我們說銀行好了，在比較主要的金融機構中 Michael 剩壽險沒有待過而已。
Michael：我是堅持不買壽險的。
Sky：這個說法我同意。
正確的理財知識是一種專業
Michael：我不知道你有沒有看過，好像是商周還是哪裡，我很早以前發表過一篇評論叫保險腫瘤，你可以回去 Google 一下，打我的名字加保險腫瘤，看找不找得到。我應該在四五年前就告訴大家，我們的保險一定會掛，必然掛。因為你從宏觀審慎的角度看，怎麼看它都會掛，沒有可能不掛。
（編按：應非原文，但在今周刊這篇文章有提到一點。）
原因很簡單，你在低利率的時候，我們低利率很久，然後保險資產的膨脹倍數非常大，十幾倍十幾倍這樣成長。大多數的投資投到海外去，五成多到六成是在海外，買股買債。降息降那麼久以後，部位累積這麼大，高槓桿的情況之下，一個升息下來你要不要 Mark-to-Market。
Sky：就是現在。
Michael：除非你看到這個風險，你去做 IRS 去 Hedge 掉它，或者你要有一個 Natural Hedge，它們會去買新發行的外幣保單，但是量都是不夠的。你怎麼會讓它長成這個畸形的樣子，它不是腫瘤是什麼？它就是腫瘤。現在大家的做法很簡單，不要看懂帳，看懂帳的人痛苦，沒看懂的繼續買。
威宇：現在其實就是這樣子，我們不要讓它倒。
Sky：我們想辦法不要讓 Mark-to-Market 被市場發現。
Michael：我不主張讓任何金融機構倒掉，我不是這個意思。但當你發現這個趨勢出來的時候，你要想辦法拆炸彈，不應該讓它把槓桿搞這麼高，不應該再讓它繼續發現金股利。還有那種金融機構一邊辦現徵一邊發股利，頭壞掉了嗎。今天要自己現徵，付錢給公司發股利給你去繳稅，這是什麼投資概念？
威宇：超多公司這樣子的，每年都有。
Sky：沒有，今年特別多，大家今年都要融資。
Michael：金融是一種專業，我們沒有金融學堂，你在大學裡學不到這些東西，需要一個金融學堂告訴你什麼是對的什麼是錯的。因此好的公司會被 Reward，壞的公司股價很自然的會下來，為什麼要這樣做？確保它的投資報酬率趨於穩定。因為股價下來所以賺得少，但是 PE 倍數也差不了太多。
可是如果虛增了 E 變成是詐欺，你怎麼判斷？可以看銀行怎麼看，你們很少去看 NII 吧？你一定要去看它的銀行帳，把它拆開來看。
Sky：NII 指的是什麼？
Michael：Net Interest Income。
Sky：會。
Michael：一定會看吧？以現在利率往上走，NII 一定要往上，如果它的 NII 部位一直變大，NII 卻沒有往上，代表它的利息沒有進來，沒有進來代表它是低利率，代表它應該 Mark-to-Market Capital Loss，它沒有實現給你，但它在 NII 上面會 Flat 掉。
所以你看很多公司，它會把它放到 AC，很多人會騙你債券只要不賣就不會賠，這真的是智障的說法。可是它會出現在電視上，它會出現在研究報告裡，告訴你債券不賣不會賠。
我們先說個人和法人，這是不一樣的。個人買一個債，30 年都不賣。你不考慮機會成本，它只要沒有倒你不會賠。但這句話是講給外行人聽，因為你有機會成本，你可以拿去做定存，現在定存美元都 4 點多或 5 了，結果你還抱著 0.5 的債，你的機會成本是不是有在賠。但是人可以騙自己說我沒賠，你可以自己騙自己。
法人不是這樣，保險公司跟銀行買一個債，在它買的 100 億裡面有多少是它自己股東的錢，看它買什麼債，有的股東的錢不到 2%，它是高槓桿。所以你買一個債，30 年期的，現在市場利率 5%，你買一個 1% 的，還有 30 年，一年差 4%，30 年差多少？差 120%。你把它 Discount 回來是不是虧很大？所以它會呈現在哪裡？如果它有比較老實的 Mark-to-Market，它會把這一個利率差，利率差是面積，我們一般人都是用點跟線去看事情，不對它是面積。
假設一個債券的存續期間是 30 年，你把它每一年給你的錢，和你每一年的融資成本，中間如果是正的就是你賺，負的就是你賠。現在很多是負的，因為銀行拿新的錢是不是變貴了，可是舊的債券是便宜的。
Sky：是一樣的。
威宇：是比較低利的。
Michael：所以你是不是就會賠。但它不願意 Mark-to-Market，它的 NII 會出現平緩甚至往下，因為它的融資成本上來，它的收益沒有上來。比如說你看 SVB，很多人看不懂，很受不了，很多人真的根本不會看，就隨便在那邊評論。他說買國債怎麼會倒？
Sky：會。
Michael：為什麼會？因為借錢，銀行就是借錢，因為它是高槓桿，90% 的錢是跟客人借來的。客人有可能升息以後跟你說，我以為我們自己人，所以我看現在利率算升到 5%，我還是定存照做 1，有這種客人嗎？沒有。所以你的融資成本是會上的，當你買國債的部位很大的時候，光這個利息差就會一年一年實現。笨蛋也知道說以後會一路賠，除非你有把握明年利率下來。所以市場上一看就知道這個很硬，我一定會先跑。
它有一個監管上的問題，監管上有一個很大的漏洞，美國、全世界經常搞出這種漏洞。舉例來說，你買國債是不需要資本的，你去算 RWA（Risk-Weighted Assets，風險性資產），我們銀行的資本適足率是這樣，合格資本除以風險性資產，風險性資產是拿資產乘上風險係數，國債是 0。所以你買 1,000 億的美國公債，它也不會影響到銀行的資本適足率。
威宇：真的？
Michael：對，所以假設它沒有風險，國債的確無倒閉風險。
威宇：的確是無風險，因為無風險利率就是美國國債。
Michael：你有利率風險，我們剛剛講你買 30 年國債，如果人家升息升 5%，30 年後你會賠多少？可是你當初買的時候沒有做資本的配置，因為風險是要用資本去配置的，它沒有，所以出現結構性的問題。
威宇：所以這其實是一個公式設計上的⋯⋯。
Sky：一注獨押。
Michael：而且這是世界性的問題。
Sky：現在大家都這樣。
Michael：全世界都這樣。
威宇：因為教科書這樣寫。
Michael：沒有辦法。但是我的意思是，金融的專業在於要能看出這個差異性。所以你現在隨便問人家國債有沒有風險，你聽他怎麼回答，你大概就知道他的專業到哪裡，可是管大錢的人不能沒有這種專業。但是我必須跟你講，我看過太多那種銀行高層根本不懂這些。
Sky：所以當我們看銀行時，我覺得有個很奇怪的誤解。大家都會說利率上升的時候，銀行會越賺越多，理論上是這樣沒有錯；可是利率高到一定程度的時候，我發現它有點像破產成本一樣，當高到一定程度的時候，其實不一定會賺錢。
Michael：應該是說，在理想的狀態下是指它的配置，銀行有個很重要的功能叫 ALM，Asset and Liability Management，資產負債的管理。因為銀行存款利率上升的速度慢，因為定存總要到期才會，還有很多人因為交易的關係放很多錢在活存，所以它的利率是低的。像台灣的放款，很多都是拿基準利率去加碼，所以它會覺得說我浮動，所以它會覺得我浮動。
的確，所以利率上來的時候它會多賺，真的是這樣子，它真的會多賺。但是你忘了另外一件事情，當它利率上太快的時候，客人會倒。
Sky：就是有一個破產風險，它會把這個東西吃掉。
Michael：它會吃掉，所以很多人對於資本的觀念搞不清楚，他搞不清楚風險。有兩種風險，一種風險叫作可預期風險，預期中的風險，一種是非預期風險。可預期的風險要反映在售價裡面，比如說今天每一袋的番茄有 100 顆，我一顆賣 1 元，但是我每次拿過去，客人都丟 5 顆回來說有 5 顆壞掉。
所以你要假設總是會有 5 顆壞番茄，要把成本先攤在裡面，先把它拉起來，售價要能反映可預期的風險。不可預期的風險要用資本反映，你要拿資本在那邊說，萬一沒算到，突然這麼多人倒，靠我資本撐住。所以這是兩套風險的管理方式。
在升息趨勢這麼明顯的時候，你把每家銀行拿來看，它 IRS 部位是怎麼樣，理論上 IRS 要避險，你不要在那邊束手無策，說沒辦法那是 Fed 要升息。它升息沒有敲鑼打鼓嗎？有。烏俄戰爭之前通膨沒有來嗎？有。QE 不會導致通膨嗎？雖然以前很多人來跟我戰，說根本不會增加通膨，那太外行了。印鈔票以後一定是資產價格先動，資產價格動了以後物價才會動。
很簡單，工廠變我的以後我就漲價，工廠不是我的時候，你 QE 我拿鈔票換你家工廠，我當然買台積電買三星，等你變成我的公司以後，不好意思我起價。所以有一個循環的速度。當你發現資產價格拼命在動的時候，就要知道物價的波動。
Sky：遲早會漲。
Michael：下一波的。所以你的資產配置要變。第一個，你要把 Duration 縮短，Duration 是存續期限。你們知道嘛，因為你們是專業的。先不要買那麼長的債，縮短，盡量浮動，可是哪有這麼多讓你配？沒有這麼多讓你配，只好透過 IRS 做衍生金融商品，把它調配出來，你就得做。或者你有把握這一波升息是兩三年，就早一點放到 AC，你不要等到虧了一堆才說這個不算，賺到錢我好棒棒，賠了錢這個不算。然後每個月公布這個月賺多少錢，這種數字你也公布出來，明明就虧一屁股。
你說今天有 300 桶瓦斯，店面放 10 桶，倉庫放 290 桶，結果瓦斯漏氣，你發現倉庫裡面的瓦斯漏光了，所以你的庫存成本應該要打掉，我們先不講有沒有人命，結果你說那是倉庫的不是店面的，所以不算損益可不可以？可以，現在的會計制度就是這麼有趣。我們不批評它，但它有趣，財務跟會計根本是兩碼事。你拿著一本會計就要做投資，我會勸你早點回家。
因為財務跟會計是不一樣的概念，我們要談的是財務。我管你是放在倉庫還是放在店面，漏氣就是漏氣，等於沒有氣。所以未實現，在我來說它等於沒有價值，這個要帶進來，否則會出現什麼現象你知道嗎？OCI 其他的未實現的損益，當 OCI 越大，股東權益會變小，然後在獲利不變的情況，股東權益變小，ROE 會怎麼樣？
威宇：變大。
Michael：好玩的事情來了。
威宇：所以其實是我的資產變少，我在虧錢，但是我的 ROE 看起來變大了。
Michael：對，那是不是很好玩？而且你這麼聰明，我這樣講你就已經馬上理解了。當你在看金融業的時候，你要去整體思考，千萬不要只看 ROE，你要看的它 ROE 為什麼上升。
如果 Equity 變少 ROE 上升，Equity 為什麼變少？因為未實現損失，獲利跟未實現損失是擺在兩個不同的籃子。但你說獲利很好 EPS 多少錢，這不是在騙自己嗎？在這種不成熟的市場，真的可以騙得很快樂，騙很多年。騙久了以後，真正懂的人也不知道怎麼投資。
Sky：因為你真的懂，它會跟你說你就是存。
威宇：可是市場不反應也不能怎麼樣。
Michael：然後它就教你存股。
Sky：存起來。
Michael：存那個瓦斯桶，但裡面都沒氣。問題是投資要這麼辛苦嗎？不用，用排除法，投資最厲害的不是選股，而是把垃圾股丟垃圾桶。
有 OCI 變大 ROE 上升這種現象出現的股票，先丟到垃圾桶不要看，你管它市場反不反映，因為你買了睡不著，或者你跟你兒子講以前爸爸投資歷史時，兒子笑你說倉庫裡面的瓦斯漏氣不算，那就不算了。所以股票這麼多，總可以把這一類的拿掉，所以一定要去注意 NII 的趨勢，才可以反推它沒有告訴你的未實現損失有多少。
Sky：這個真的是專業。
Michael：不會，你花點時間研究。
Sky：銀行跟金控，因為台灣很多金控都有銀行，所以銀行一定有。證券你怎麼看？因為其實大家過去都是看手收，不然就看財富管理，後來有改一個名字叫財富管理手續費收入。
Michael：我一般比較不喜歡那種 Prop Trading，那種交易賺來的錢。它代表的盈利品質叫 Earning Quality 跟手收是不一樣的。為什麼？因為手收是多與寡，它的風險在於能不能 Cover 人的薪資成本和固定成本，所以它的波動基本上不會產生太大的問題，它跟市場的 Momentum 有關。
Trading 不一樣，有可能今天出現一個肥手指，就把你掛掉了。所以基本上我會把 Trading 賺來的錢先拿掉，我不會給它太好的 Multiple，Unless 它把 Trading 變成 Fee-like，它可以把交易的所得用手續費的性質出現。比如說 Market Making，有些 Market Making 是在很穩定的賺那種小利差。
威宇：但你要怎麼知道這件事情？
Michael：只有內部人知道，你要打聽。
Sky：這是專業的，我們要問專業的人知道的東西。
Michael：我曾經在一家證券公司擔任管理職的時候，我剛去看它們的 Portfolio，我都會看，嚇死了，我基本上看到賣 Call 賣 Put 的交易員都特別尊重，請他不要做交易。
Sky：心臟特別大。
Michael：他們沒有風險概念，99% 都在賺錢，1% 賠的時候把公司都賠掉，怎麼可以讓公司承擔這麼大的風險。所以一定要去看 Earning Quality，但是我們純看財報怎麼去看那家公司的 Earning Quality，我跟你講還真的沒辦法。
如果真的要投它的話，要打聽了解那家公司的狀況。如果你打聽不到的話，想辦法把部位大的排掉，你去看一個現象，它的 ROA，你一般只看 ROE 不看 ROA，如果今天它靠 Trading 賺來的錢多，它的 Asset 一定會比較大。
Sky：因為它要 Hold，它要 Hold 部位。
Michael：Asset 一定會比較大。如果你發現它的 OCI 大或者 AC 大的證券公司，基本上不要投，它一定有動，它有動它不告訴你而已。它擺 10 年，賭說 10 年以後沒事。的確常常這樣，但也有人賭不過的。
我們是做投資又不是談戀愛，你幹什麼專情？反正它只要搞一大堆，有你看不到部位就不要投，挑一個沒有的。所以你可以挑比較純的 Fee-Based 的公司，你要賺部位，賺部位不會去買 ETF，你幹麻透過券商幫你賺部位錢？
Sky：除非有那種，有 Lag，2021 年有那種 Lag。
Michael：什麼意思？
Sky：比如說你知道這間公司它買了很多，那時候是航海，那時候不是某遠，聽說有它有買很多長榮的未實現，財報還沒出來但你知道這件事情。
Michael：那你要真的知道。
Sky：對，你要真的知道，這就需要打聽了。
Michael：你要打聽。
Sky：但是這會有 Lag 對嗎？
Michael：會，有這種現象。但是以長期的投資來看應該要排除。你今天買一個券商，你是要買它的 Prop Trading 嗎？如果你要買 Prop Trading 的話，你為什麼不去買那些 PE？你為什麼不去買 Hedge Fund？幹嘛透過你來 Trade？
我不是說他們沒有價值，他們幫公司賺錢也很好，公司有時候也需要他，但是你一定要知道這叫 Earning Quality，有什麼樣的 Quality 在裡面。第二個，當它的手續費飆太快的時候你要小心。
威宇：為什麼？
Michael：代表它強推某種商品，你一定要看它強推的那個商品是什麼？舉例來說，你看像 TRF 的時候，一直飆，不過它那個時候不是手收，因為它們那一種還沒有，它要賺價差，所以它會放在 Capital Gain 裡面，因為它 Back-to-Back，我 100 元的東西賣客人 110 元，所以它是一個交易，自營交易，它把它擺在那邊。但是那一種就是我講的 Fee-like 的 Capital Gain，因為它 Mark-up，比如說銀行的換匯，你買 30 元，它把買進賣出的價差放在那裡。
威宇：反正我一定會賺就對了。
Michael：對，它是放在那裡。但是這一種 Capital Gain 不會反映在資產上面，因為它不需要 Hold 資產，它就是左邊右邊賺價差，所以你要稍微看一下它的 ROA 狀況跟它的 NII。
威宇：這是一個專業問題，Sky 還有嗎？
Sky：我一直很想找那種像 Michael 的人，是有待過金融業高層的人給我們答案。因為以前我們大家都在金融業，實在是不好說這個。
Michael：不要講名字就好了。
Sky：其實說實在的這些調整，季底的時候大家都會調得很快樂。光 Mark-to-Market 這東西就有很多學問了。
Michael：還不只這種，我跟你講有的銀行操守比較差，客人明明倒了，還是借給他一筆新的錢來還舊，借新還舊，去遮掩它的 NPL（Non-Performing Loans，逾期放款）。
在我年輕的時候，在韓國發生過一個事件。有一天我在看研究報告，它的研究報告講自己的信用卡，以前不能做信用卡，是金融危機以後才開始推信用卡，那個量成長的好快，我一看 NPL 違約率 5%，我嚇死了，我叫他們把所有的部位砍光，他們說才 5%，但我們的利率是 23%，為什麼要害怕？大家沒有看時間差。
這麼講好了，違約是需要時間的，年初做 110 億到了年尾變成 1,000 億，到年尾的時候他說違約只有 5%，那就是多少？50 億。可是這 50 億事實上是年初做的到了年尾倒了，所以那個時候的 Base 事實上只有 110 億，倒一半。
因為倒帳有一個時間差，所以當你看到資產快速成長，而它的 NPL 不動的時候，有問題，因為還沒抓出來。它需要 Momentum，所以那時候我開始叫他們一直出，當時他們的金融監理機構要找我，我就把手機關掉。因為不能讓別人知道。
Sky：不能知道我們在賣，不然大家會一起砍。
Michael：因為我發現了它們的系統性危機。當時台灣某金融大老闆正好到那邊，我就跟他講有這種 Lag 的情況發生，台灣要小心，如果發生這樣零售的事情，一定會出事。他還叫我寫個報告，我也寫了報告給他。隔了一年發現他們一樣出事，台灣的雙卡風暴也來了。我不要笑韓國，它只是先發生、你後發生。
所以當我們在做分析的時候，一定要去注意一件事情，你分析的資產如果急速膨脹，不管那個數字是平均值也好、終值也好 Final Number，你要去想這個終值發生的時間是對應到哪個階段的資產，這就是我們在做財報的時候你少去看的。
Sky：因為財報是單點。
Michael：你要做好的交易員，就是要看到這種點才能在那種獨特的時機抽身。
Sky：迅速的反應。這其實很有趣，因為這個其實回扣到一開始我們聊的東西。
威宇：哪一個？
Sky：什麼時候會看到風暴來？是因為利率拉升造成某一個東西的膨脹嗎？如果是以一個比較偏市場的角度。
Michael：我們講上一波的金融風暴，那個真的讓我感觸很深。上一波的金融風暴要來之前，台灣開始在強推 Subprime Mortgage 的相關東西，到處都在推。很多西方金融機構的道德感很差，它會把一些很不好的東西丟給你，透過一些不好的經理人，給你公司拿部位。
我不講它透過什麼方式，我也不講那些人，那個好賺，你拿著公司的錢騙我 200 億的部位 Subprime，你知道那中間的空間可能是 10 億、8 億，去買不該買的東西。當時我第一個感覺是，為什麼覺得當時風暴要來？你去看一些很高品質 AAA 產品的價格鬆動一兩 BP，很小的洞。比如說，你還記得中華電信在 2007 年簽了一個合約，好像是一個未實現，損失 40 億。
Sky：那個很有名，那個人是⋯⋯
Michael：我不認識，我是說有這麼一個事件。
Sky：那個財務長很有名。
Michael：你去看一下，他們簽約的日期大概在 2007 年 9 月多，可是在 2007 年的 7 月、8 月，已經有很多公司出事。當時 BNP 已經開始停止贖回 Mortgage 相關的，還有一家公司叫 Carlyle Capital，已經開始出現一些虧損，要母公司保證。
那個時候我覺得不對，這個風一定很大，為什麼？每一次的金融改革都會埋下一個定時炸彈，那一次它們的定時炸彈在埋什麼？證券化。證券化很好玩，它是垃圾變黃金。比如說它都買國債，基本上它是這樣操作的，我跟大家募資，他把它分成三塊，叫作優先順位的債，Mezzanine 中間的，然後下面 Equity。我只有 10 塊錢，我去借 1 萬塊買這些債。所以雖然我只能從這些公債裡賺一點點的利率差，可是因為我放大很多倍，所以還是很好賺。
所以當時像 Carlyle Capital 它的 Leverage 大概在 35 倍到 36 倍，每賺 1% 等於是 35%。因為證券化有一個很重要的觀念叫作 Waterfall 瀑布，我先還誰、再還誰、再還誰算順位。它用這個來計算它的風險，因為我先拿錢所以我風險很低，所以變成 AAA，它的 Rating 方式是一些計算方式。
可是我當時在看它們的槓桿這麼大，而它裡面開始鬆動的時候，我開始擔心 Over-Collateral，有一個機制是債權人都希望確保我的債權，所以他會希望你 Mark-to-Market 的淨值，必須大過我的債權多少倍，這叫 Over-Collateral，這會形成一種滾動效應。當你的收益、開始縮減時，它們就想跑，你就得要賣資產，開始自我實現，會連環爆，所以它永遠都會在一些 Derivatives 上的 Index 出現症狀。
第二，在當時的利率瞬間上漲之前，有一些國際知名的投行先去喊石油喊 150，幾家國際知名的投行永遠都是始作俑者，你會發現它永遠都是反向指標，因為它們在出貨。我不講哪一家，它要出貨。好像那一年的 TRF，為什麼會出事？你都以為是一個金融判斷，它不是，它是賭場外，它們要狙擊人民幣，一定要有境內的人配合，不然那個國家怎麼可能讓你隨便動？一個大的匯率就這樣變動嗎？
好可惜，我明明知道今天大谷翔平要暴投，這可以賭多大？連續暴投可不可以賭很大？只有兩個人會知道，大谷翔平知道，還有一個是因為這種行為帶來利益的人會知道。對不起，我不是說他會，他絕對不會。我用他當例子是因為他很有名，不知道大谷翔平的人不多。
當時在全世界海外流通的人民幣大概只有 1.2 兆，乘以當時的匯率大概是 6 兆台幣，可是光台灣乘坐的 TRF Notional Fund 大概就 6 兆，這合理嗎？當這些人都上車以後，車就開始開、往那方向推，然後開始掛了，它請你上車。所以你只要看到一窩蜂的 Name 出來，很集中在哪幾家公司的時候，注意這絕對是一個地獄火車，你上去絕對死。當然先上車的人不會死，因為他永遠要給你一點甜頭，人才會多。
威宇：所以你一開始知道 TRF 會變成這樣嗎？
Michael：我必須說當時我真的不知道，我沒有注意。我當時忙著去做一個專案，好像是中國工商銀行的參股案，那件事情我花了 6 年談判，所以我很集中在談中國的事情，去拿銀行執照、拿證券執照這些東西，所以一直沒有去注意那一邊。直到被金管會重罰以後，我想說怎麼回事，你聽經理人報告，但經理人可能沒有抓到要點，我沒有很注意。
直到有一天我可能因為職務代理的關係，我一看糟糕，風險好像被低估了，因為那時候我需要看 Term Sheet，我看完 Term Sheet 之後臉開始綠了，這個東西不好。
威宇：應該說一開始這件事情沒有人有惡意，結果最後變成那麼大？還是？
Michael：它一開始就是惡意。它只是離台灣很遠。
Sky：一開始是你買的時候很便宜，它甚至會給你利息，因為它是三個選擇權組在一起。我記得是一個 Knock-in 的 Option，有點像是你賣出一個選擇權，在這期間你可以得到收益，只要超過、那個目標到期，你會輸很多錢。
威宇：我之前的認知是，TRF 其實是一個保險，所以它被設計來是一個⋯⋯
Michael：誰要保？我問你，今天一個人去買保險是很正常的事，他買保險是因為他有風險。結果你突然發現有一個人幫他老婆投了三四家意外險時，你會不會覺得他有一些想法。我剛才為什麼一直告訴你，當時全球的境外人民幣也只有 1.2 兆，等同 6 兆的台幣，你怎麼會避到這麼大的險？你不覺得好像是要把老婆推到懸崖下面的人做的事嗎？
威宇：是誰？誰在這個環節裡面？
Michael：我真的不知道誰，我只能說從交易的敏感度，你要知道有一隻手，這一些人想推動這個市場，然後他們可能在國際上還以大善人的名義出現，卻狙擊某些國家，這種事情很多。你看那一年亞洲金融風暴狙擊泰銖，索羅斯還出了一本書叫 Open Society 講得滿口仁義道德。
Sky：他有兜一個故事，超大的故事。
Michael：最後呢？受傷的就是那些人。一樣的事情是每一次都會有一個主軸，這些人掌握的資源，他的能力是遠遠超過你可以想像的，他才會賭這麼大。你看全台灣每一家銀行在發比價的利率，那是很大的錢，賭這麼兇，誰？沒有把握敢這樣玩？為什麼他們有把握的卻發生了？
這個生態是這樣，有這一種利益集團 Hedge Fund 什麼的，背後有人有決策能力，他跑去找這些西方的投資銀行設計產品，幫他設計產品，把風險轉嫁到亞洲，轉嫁到落後國家。至於台灣的商業銀行，必須告訴你一個真實的狀況，在風險的概念上，商業銀行不如券商。我們的商業銀行傳統上不碰這個，這很新的。所以商業銀行的專業人士通常沒有做到很高的位置，位置高的人通常不懂，形成了一個很獨特的生態，一個 Gap。
商業銀行再把這東西賣給客戶，客人喜歡貪小便宜，就說你看我也不用出本錢，每個月還有錢收，第一天就有錢拿，聽起來很不錯，它說這是避險商品，事實上哪是避險商品，是被避險商品。這風險是創造出來的，我認為它是賭場外，而且我認為是詐賭，但我沒有太大的根據。當時我就寒顫覺得不對，所以不玩。
威宇：所以如果這個東西真的是一場，雖然不知道推的人是誰，但如果它有在賭其他東西的話，其實也是一個滿精彩的故事，跟索羅斯想要去擠英鎊一樣，是一個很精彩的故事。
Michael：好像 QE，誰能決定 QE，QE 可以賺多少錢，你可以印鈔票買掉全世界的資產，你可以賺多少錢。
威宇：可是我覺得以 QE 來講，美國政府講得出一個善意的理由的。
Michael：Totally don't agree。
威宇：真的嗎？
Michael：前段可以這麼說。你去看它 QE 多久了？你看它從 2008、2009 到 2021、2022 年，它 QE 的央行資產大概膨脹 10 倍，它有必要這樣嗎？前面從 8,900 億 9,000 億，QE 一倍兩倍去挽救當時的金融危機，我認為是合理化的。後面的 7、8 年在幹嘛？只是把市場繼續往上推。
威宇：所以你覺得後面的 7、8 年是有陰謀，還是只是沒有人覺得有必要停下來？
Michael：應該這麼說，當它取得一種正當性以後，太好賺了，這個像吸嗎啡一樣吸得好快樂，吸嗎啡有兩種，一種是自己吸，一種是別人吸它快樂。這個 QE 是別人承受後果它在快樂。像你現在碰到的通貨膨脹就是 QE 搞出來的，房價漲三四倍也是 QE 搞出來的。那誰得利？他們得利。
威宇：他們是誰？
Michael：我講那個背後的大利益，第一件事，2008 年、2009 年 Subprime 的時候，那些銀行是不是有很大的未實現損失？
威宇：現在它們賺飽飽。
Michael：對，奇怪了，當時它倒帳為什麼現在變成它賺飽飽？很簡單的一個觀念，你今天買了 10 顆蘋果，1 顆蘋果成本 10 元，你要去賣 15 元。
假設你算好你要賺 50 元，結果你走到外面去以後蘋果爛掉 5 顆，如果你賣 15 元是 75 元，結果你還倒賠 25 元，理論上會你破產對不對？不用，我只要把水果的價錢變成 20 元，我不就倒賺了嗎？要怎麼讓水果變成 20 元？鈔票印兩倍就變成 20 元了。所以你把納斯達克的指數跟 Fed 的資產比，兩條線幾乎重合，一起漲 10 倍，這個是很基本的觀念。
大多數投資人對於錢是什麼是搞不清楚的，我這樣講你可能會很生氣，想說我怎麼會不知道錢是什麼。我問你，中央銀行通貨發行量是多少，你的感覺？
威宇：我不知道。
Sky：我忘記了。
Michael： 3 兆 5 千億左右，你有沒有發現富邦跟國泰都超過 10 兆，錢哪來的？
威宇：就信用嗎？
Michael：是不是，所以 QE 創造的是商業銀行信用，但是信用是指有一方借出，很多人說某某人很有錢這句話是錯的，他是高資產。做財務的時候，一定要特別跟做會計的人分別，我們左邊是資產對右邊是負債加業主權益，業主權益先放到旁邊，它是一個 X，它是要由資產轉換成為現金扣掉負債，負債通常都是硬的，銀行貸款什麼它都是很清楚的，不會變少的，資產是要乘上價格的，所以它是個變量，資產不是固定的。
所以你看到那個高資產客戶，他很有錢，他沒錢，他裡面沒有錢，錢就像那個 YouBike 一樣，大家輪流騎，央行通貨是 3 兆多。可是今天隨便一間保險公司都 10 幾兆，全台灣加在一起多少？這些負債從哪裡來？所以這些負債堆疊出了資產價格，那資產價格是變動的。所以當資產價格往下疊的時候，出現了第一個問題，誰來付這個債？
威宇：這就是現在社會的問題。
Michael：所以它們當時很聰明的是，不斷鈔票的同時，讓債務變得很便宜，資產價格推高。所以我剛剛講，我有 10 個蘋果，爛掉 5 個，我還是發財。也就是我坑了你，我還要再賺你一把。所以最後怎麼解決？必須推動戰爭，不推動戰爭要怎麼把債務除掉？戰爭高通膨幾乎可以讓所有債務歸零。你去想，我今天跟你借 100 元買 10 個蘋果，如果印鈔票印完以後，一個蘋果變 1 萬元，我只要削一塊蘋果皮，我就還你了，債務不見了。
所以它是一種全球的掠奪方式，你看完這些以後，你再做投資就要多根筋，你要想清楚。它有個好處，什麼好處？潘朵拉的盒子已經打開了，印鈔票已經變成一個，碰到任何危機都可以使用，合理服用的藥方。所以你要期待市場崩到多嚴重？不要有這種太大的期待，因為你只要發現它跌得太快時，央行又開始印了。所以這個是對一般投資人的好消息，但壞消息是這個嗎啡的藥量，事實上已經重到不知道最後會怎麼收尾。
（編按：這個主題可以參考 Michael 在今年 2 月寫拜登的這篇文。）
Sky：這有點陰謀論的感覺。但我覺得看央行資產負債表，的確是像直線噴上去的，這真的是事實。我會認為如果跟現在的時勢來比，像上次 SVB 這件事情，因為其實它這樣子弄就是要升息，因為它要高通膨。雖然說它免除債務，但是這個高利率一定會引發一個像炸彈的東西。
Michael：它會，可是不要期待它會像以前那樣一發不可收拾，因為我說潘朵拉的盒子已經打開了。你想像如果當金融危機又開始蔓延的時候，它印鈔票是不是很合理？有人會出來阻擋嗎？
Sky：不會，大家都說好，趕快印。
威宇：有學到教訓，知道要怎麼做了。
Michael：然後跟你說，很抱歉我們掠奪了你。會這樣講嗎？不會，我拯救了世界。是，那時候 QE 從 8,900 億到 1 兆 2、1 兆 5 的時候，已經拯救世界了，你後面不是，別再裝了，後面純粹是掠奪。
Sky：所以下一個階段是高通膨，就是現在。
Michael：現在就是高通膨。
Sky：所以高通膨會持續？
Michael：會持續。
威宇：最後能解決的方式是戰爭。
Michael：這不是已經是現在進行式了嗎？
威宇：那是個小小戰爭。
Michael：你覺得是小小的戰爭，但它是一個 Trigger，你會發現資產價格膨脹很多年，物價事實上都沒有動。
威宇：它有一個僵固性。
Michael：我們很多人讀經濟的時候，都是看課本的經濟學，你很少回到現實生活去想像。當資產上來的時候，年輕人拿到薪水以後，繳房貸或繳房租，當房貸房租變高時，其他可消費金額是不是減少，減少以後是不是變得比較省，所以它壓抑了經濟物價。
所以當資產價格上升，可支配可消費所的下降的第一階段，通膨是穩定的，有錢人變得更有錢，物價不動，但年輕人打兩份工，美其名為斜槓，事實上是被剝奪，這個階段看起來是穩定的。第二個階段，當烏俄戰爭發生以後，什麼人買東西最快，不會殺價？
威宇：有錢人。
Michael：不，打架的時候。你跟 Sky 打架，你決定去買個棒球棍跟他打，他手上已經拿一個椅子了，過去看棒球棍都賣 100，這麼貴，50 好嗎？你會這樣講嗎？不會。
Sky：他買兩個。
Michael：你買了就走，你也沒有一定說要還帳的。所以戰爭時期的動員是 First Priority，取得任何資源都不計價格，它的量可能沒這麼大，它是個價格破壞者，而這個破壞者逆向破壞、往上破壞。我們舉例，如果今天有人封鎖台灣，只有 10 架飛機可以往外飛。如果是自由市場，你認為機票是往上走還是往下走？
威宇：當然是往上走。
Michael：是，價格破壞，但這個破壞是反向的。所以烏俄戰爭是把價格、這個 Trigger 點燃了，點燃價格破壞機制，然後這形成自我實現，大家心裡都知道鈔票印這麼多，當然物價要漲，只是它沒動，我們也開心。
Sky：你不動我不動。
Michael：一開始動，你看別人開始搶我當然要搶，不然雞蛋怎麼會缺貨，因為你也怕吃不到蛋，所以它點燃這種預期心理。你要把價格破壞機制反向過來，需要相當長的時間去 Cool Down，所以 Fed 的確有在升息、的確有在壓抑，但是它為什麼壓抑？它是為了政治上的計算，否則社會會有很大的反彈。我已經入不敷出了，你還給我這樣漲，這會暴動的，所以它是為了這個，意思意思的控制。
有銀行倒了，我是不是反映一下？所以它們也很樂於在某些時候，找出一些小小的受害者，可以 Justify 合理化。不是我不對抗通膨，我這樣對下去銀行會倒。所以你看台灣的央行永遠降息降得快降得多，升息升得少升得慢，可以合理化。
威宇：最後這可以一直下去嗎？
Michael：反正倒楣的是別人家的年輕人。
威宇：因為他們可能要打第三份工第四份工。可是年輕人可以不參與這個遊戲，不買房子就好。
Michael：可是租金也上來了。
威宇：也上來了嗎？
Michael：有，怎麼可能不上來。
Sky：上來很多。
威宇：真的？
Michael：停車費有沒有上，你有沒有在開車？
威宇：我沒有，我不開車。
Michael：你有沒有開車？停車費有沒有上？
Sky：有，上很多。
Michael：上很多，它一定會上。你說他有沒有辦法不參與？有一段時間他可以不參與，但在某個時間階段，他的壓力就來了。
Sky：他不得不參與。
Michael：所以我覺得財經政策事實上攸關很多人的幸福，不應該只考慮圖利的少數控制資產的人。
威宇：最後我們來聊一下，因為 Michael 現在其實也才 50 幾歲，但是已經做了非常多事情。也當過台灣金融圈最上面的那一群人。你也遇到了一些事情，滿好奇你接下來對人生的規劃是什麼？
Michael：人生沒有什麼好規劃的。
威宇：真的嗎？
Michael：反正就這樣來就這樣去，也不要對自己期待過高，但是有些事情是想做的。
威宇：你想做什麼？
Michael：我想要去跟大家探討一些觀念的對與錯，認知作戰的問題。比如很多人告訴你，房地產是經濟火車頭，所以絕對不能讓它下來。我就問你，房價從你爸爸一坪 20 萬買，換到你一坪 100 萬買，房子會變大嗎？
威宇：變小了。
Sky：我的公司好像變多了。
Michael：當你的居住成本不斷上升的時候，你會住得更遠、你會住得更小，你的裝潢會更少，你的家具會更少，這對經濟是逆向的，它不但不是火車頭，它是火車冒出來的黑煙，可是你相信那個理論很久了。
比如它告訴你，台灣很小只能靠出口，所以出口可以帶動我們的經濟成長，是嗎？你有看過數字嗎？台灣過去 20 年出超成長倍數大概 17 倍，可是我們每個人每個月可支配的所得差不多，這叫凍化，它的邊際效益早就不存在，但是它符合少數人的利益，所以它繼續這樣推。
威宇：所以你想要？
Michael：釐清一些大家信以為真的投資鐵律，避免很多人受傷害。
威宇：可是釐清以後，第一個是感覺要釐清就很困難了，因為這是很多人在講的故事，你要講一個跟別人不同的故事，要讓別人接受這個故事，實在是很困難。
Michael：是，所以要比較科普一點。比如說很多人講到利率跟資產價格的關係，很多人搞不清楚。所以以前央行會告訴你，利率跟資產價格沒關係，怎麼會沒關係，我們很容易可以去釐清它。
我舉例，你有一塊空地，這空地 1,000 萬，你弄個 100 格的停車場，一年給你 100 萬的停車費，所以大概 10%。假如今天利率降到 0 的時候，你用 2,000 萬去賺 100 萬，5% 還是很好，用 4,000 萬去賺 100 萬，2.5% 還是很好。利率在不斷下降的過程中，資產報酬的 Benchmark 變了，所以價格就一直上去，而且它有一個很明顯的一個 Curve，凸度、曲度。
Sky：Convexity。
Michael：對，Convexity。你去算這個。我以前好像有在臉書寫過一個王老先生有塊地，我很無聊教大家怎麼算，資產價格跟利率的關係是什麼？我們是想讓一般的人，我自己是想去釐清很多觀念。比如說低利率到底好不好？低利率到底誰得利誰受傷？一個國家全都靠出口好不好？假如有一天外星人來了，把台灣以外的國家都毀了，你還活不活？你要去思考一些根本的問題。我覺得這種辯證是有必要的，所以想去釐清這些。
威宇：除了教這些事情以外，因為其實我覺得知識最後是在驅動某些行為，比方說像房地產是經濟活動，對於這個東西我覺得大家可能是別人這樣講，所以我也這樣講，感覺也沒差。
如果今天如果想要說，其實它不是這個樣子，你可能是希望看到某一些行為的改變。因為如果大家只是想，好像也沒什麼關係，應該是因為我有這樣的認知，所以導致他去做某些行為，可能你最後想要改變的是某些行為。那你要怎麼樣去推動行為的改變嗎？還是你會覺得先從認知開始？
Michael：我覺得認知很重要，事實上我在過去幾年也有跟一些想推動居住正義的團體在討論這些事情。我覺得他們很有熱情也很有行動力，但是他對於某一些金融相關的認知可能比較少。比如說他們可能不知道導致房地產大漲的原因，跟很多的銀行法規有關，而且是很誇張的有關，有空我們再來聊，我們今天先到這。
比如說他可能不知道我們國家的財經官僚，基本政策是資產泡沫化，我們是在泡沫資產，從來沒有停過。你可能不知道，當你知道了以後，你的解決方案會變，你不會天天坐在那邊說給我囤房稅，好像有一個囤房稅解決了，不會，因為你這邊放水放太兇了，這個資金衝量這麼大。所以你如果不去跟他們互動，他們可能會少了這一塊的改革，我可能沒有能力去直接做改革，但是我們可以 Engage，去跟一些有能力有活力的人互動探討，做這些很簡單的志工工作。
威宇：所以也不一定是直接對一般大眾去講這些東西，而是跟真的有在想要去推動某些改革的人，跟他們講這些東西，然後某種程度是給他們武器，讓他們了解哪邊可能是比較重要比較需要推的東西。
Michael：應該說盡一點點力，因為我們只會這個，其他我們也做不了。
Sky：太謙虛了，你會得很多。
Michael：我是說真的，因為改革真的很難，既得利益者的利益太龐大。如果你翻開媒體，大概很少看到正確的報導。
Sky：因為我們廣告下最多的是金融跟地產。
Michael：它都在置入，置入久了以後整個社會很可怕，什麼叫民主？民主是人民依照自由意志做判斷，問題是你的資訊是錯的，你的自由意志事實上是非自由意志，你變成人家行使的工具棋子。它天天告訴你 Sky 是壞人，天天告訴你 Sky 是壞人，改天 Sky 出來選舉的時候，你絕對不會投給他，因為聽久了覺得他是壞人，所以它破壞了我們很多的基礎價值。
你可能會覺得我幹嘛那麼無聊？我的確滿無聊的，很多年輕人會想說我要賺最多的錢，有了錢就會很快樂會怎麼樣。我告訴你，我沒有賺過很多很多錢，但是收入算是比一般人好很多，很早就開始了，也接觸到很多非常高資產的家族，我突然發現他們臉上很少笑容，那些人沒有你想像的那麼快樂，尤其一天到晚想要賺錢，可是又找不到自己對社會付出的價值時，最後你的快樂很短暫。所以做一點事情讓自己覺得有一點點成就感。
Sky：成就感、自我實現。
Michael：我覺得這也滿有趣的。之前 Michael 也提到，台灣的前幾大富豪你應該全部都見過，都有合作過。
Sky：應該不是見過，是合作過。
威宇：應該台灣前 100 名有錢的人都見過面。
Michael：看過一些。
威宇：那個時候你跟我說，裡面快樂的一個都沒有。
Michael：我沒看過真正快樂的。
威宇：然後其實這件事情也讓我想到，我前幾天跟一個朋友吃飯，他也見過很多的富二代。他說富二代都不太管實業，他們都是接父母親的公司，其實他們根本不熱衷於這些事情，他們都把錢交給經理人或是什麼資產管理公司，他們真正熱衷的是做慈善。
Michael：好事，沒什麼不好，至於是真慈善還是假慈善就再討論。
威宇：我覺得會不會是他們的成長經歷，讓他們比較能夠去追尋你所說的幫助別人的快樂，因為他已經不再去追逐錢，他開始可以去追逐別的東西。
Michael：我孤陋寡聞，很少看到真正在做這些事情的人。講一個很簡單的東西，比如台灣的公益基金會，它免稅，你把稅繳出來就可以，不需要透過你的手來做慈善，你該繳的遺產稅、應該繳的稅就去繳，你去成立一個公益基金會說要做公益，拿出九牛一毛說你在做公益，可是事實上你少繳的稅是由別的社會大眾在負擔，你偷了別人的稅；不單如此你把公益基金會變成控股公司，這些股利也不繳稅。
今天 Sky 買股票，股利要繳稅，他的股利不用繳稅，所以跑了 10 年以後，你的投資報酬率一定輸他，因為遊戲規則不公平。所以你要去思考這些問題，當然很多人可以做一些小小的動作，讓你覺得他有益於社會的公平，但是我覺得真正的公平與否，可能要看社會的結構。
我無意批評任何個人，因為很多個人在中間的過程中也搞不清楚，但我們的社會的確長成這個樣子。你去翻翻看，有多少公益基金會變成控股公司。
Sky：誰沒有基金會？我現在馬上可以講很多個。
Michael：享受著免稅的待遇，而它的免稅就是偷了別人的努力，有別人在繳稅，可能這樣我太左派了，會導致你這邊不受歡迎。
Sky：不會，基金會這個，我想業內都知道。
威宇：如果大家想要持續去追蹤你分享的東西，他們可以在哪裡看到你？
Michael：我沒有什麼公共的場域，我只有寫臉書，本名。但我很少寫東西。
（編按：指路 Michael 臉書，感謝 Michael 的無私分享。）
Sky：反正定期分享。
Michael：你們可以看看我以前寫的東西，我以前寫比較多財經的東西。
威宇：大家 Google 張晉源 Michael。
Michael：他會發現很多負面的東西，因為有人下廣告。
威宇：這邊還是先祝福 Michael 接下來的發展。
Sky：之後都能夠順利。
Michael：謝謝威宇也謝謝 Sky。
威宇：如果有機會的話，希望 Michael 再跟我們分享一些可能今天比較不能聊的東西。
Sky：有梗了。
Michael：可以，沒問題。
威宇：今天先到這邊，我們下集再見，拜拜。
作者：財報狗
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