智富專欄 - 台股電源線廠商價值剖析

台灣目前仍是電子產業大國，而電子產業最大的問題就是隨著全球景氣、熱門產品發表週期而大幅波動，除了獲利可能忽上忽下外，股價也是大起大落，讓投資人相當困擾。不過，電子產業中仍不乏營運相對穩健的產業，譬如大家較熟悉的工業電腦產業，還有我們今天要介紹的產業-電源線產業。

電源線產業為何獲利會較為穩健呢？原因很簡單，因為幾乎所有電子產品都需要電源線，且因為電源線的安全性要求高，需要長期間認證的特性，導致產業的進入門檻較高，因此競爭狀況較為和緩。

台股中做電源線的公司相當多，但很多公司的電源線只佔營收的一小部分，故我們選出電源線佔公司營收比重相對較高的公司，分別是鎰勝、岳豐、維熹等三家公司，藉此了解電源線產業的發展狀況，並看看三家公司是否具投資價值。

我們先來看一下三家公司的簡介：

鎰勝(6115)：

鎰勝成立於1986年，電源線佔公司營收超過95%，目前已成為全球最大的IT電源線製造商，工廠遍佈台灣、中國、越南等地。從產品應用別來看，IT電源線(LCD、NB)佔公司營收約60~70%，主力客戶遍佈全球LCD大廠與組裝廠，如三星、LG、群創、仁寶等。除了IT電源線外，還有家電、遊戲機、事務機等電源線。銷售地區則是以中國為主，佔營收近60%。

岳豐(6220)：

岳豐成立於1993年，電源線佔公司營收約65%，剩下的以網路線為主，在台灣、中國都有設廠。相較於鎰勝偏重消費領域，岳豐的電源線則走利基市場，多用於戶外，像是水景燈、造型燈、工具機、割草機等，由於需長時間處於日曬、雨淋、高溫低溫等狀況，產品需較長時間認證，訂單較為穩定。銷售地區則是以美國為主，佔營收超過60%。

維熹(3501)：

維熹成立於2002年，屬於正崴集團，電源線佔公司營收約70~80%，剩下20~30%為轉接頭，工廠則遍佈台灣、中國、美國等地。維熹的產品屬性與鎰勝較類似，都是以消費型電源線為主，但不像鎰勝過度集中於IT電源線，而是平均分散於家PC、家電、機電、3C、貿易通路等領域，銷售地區也是平均分散於亞洲與美洲。

大致了解三家公司的營運狀況後，我們就來看兩家公司的財報與產業分析：

獲利性分析

首先看營收，鎰勝的營收規模最大，2011年的營收近接近百億，但爾後出現長線下滑走勢，2015年營收只剩70億。但有趣的是，鎰勝的毛利卻是從2011年的11.7億元微幅上升至2015年的12億元。為何有這現象呢？原來是因為電源線的報價與銅價連動，而銅價從2011年後即呈長線下滑趨勢，故影響到鎰勝的營收，不過由於成本也跟著下滑，鎰勝的毛利率因而出現長期上升的趨勢，故毛利還能微幅上升，不過這也代表鎰勝這幾年的銷售狀況也只是持平而已，推測與鎰勝的主力產品-IT產業漸漸走向衰退有關。

至於岳豐和維熹，在銅價大跌的趨勢下，營收還能逆勢成長，岳豐從2011年的56億上升至2015年的67億，維熹則從2011年的51億小幅上升至2015年的54億，代表兩家公司的銷售狀況是有顯著成長的。

從EPS走勢來看，印證了我們的推論，鎰勝的EPS從2011年的4.5元緩步下滑至2015年的3.4元，主因雖然鎰勝的毛利持平，但費用卻從2011年的4.8億上升至2015年的6.9億，壓縮了公司的獲利。岳豐則是經歷了2011~2013年的慘淡經營後，2014年獲利出現明顯躍升，主因美國房地產、工業復甦帶動了岳豐電源線的銷售，至於2015年獲利出現回檔主因業外投資虧損，本業仍成長。維熹則是在2011~2014年獲利持平，2015年EPS一口氣跳升2塊多，除了業外火災保險金貢獻外，主因維熹進行產品線優化，大幅提升高毛利的家電產品比重所致。

安全性分析

先觀察每股自由現金流，可發現鎰勝與維熹的自由現金流都表現不錯，近五年只有一年是負值，現金運用狀況沒什麼問題。岳豐則是表不佳，近五年自由現金流有四年是負的，若細看現金流量組成，可發現除了每年投資現金流持續流出外，營業現金流也表現不佳，2011~2013年都呈現流出狀況，這與公司在這三年業績表現不佳有關。不過隨著2014年起業績改善，營業現金流已出現上升趨勢。

這樣的現金使用狀況也反應在三家公司的負債比，維熹的負債比長期低於30%表現最佳，而鎰勝負債比近四年都維持在40%以下，表現也不差。岳豐的負債比則是偏高，近五年多維持在50~60%間。

成長力分析 – 近三月營收年增率

首先看鎰勝，鎰勝營收年增率表現最差，2013~2016年多半維持在-5~-10%的衰退狀況，原因就是鎰勝產品太中在於衰退中的IT產業了，未來若想突圍，需加強非IT領域的銷售，像是公司近期在家電領域重新佈局，減少賣場供應鏈出貨，增加毛利較高的家電品牌廠的直接出貨，就是一個不錯的方向。此外，近期熱門的VR也需要電源線，故未來若VR熱銷，對公司業績也有些許助益。

岳豐的營收年增率在2014年下半年~2015年表現最佳，主因當時的美國房市、工業復甦態勢相當明確，雖然近期營收動能轉弱，不過最新一季毛利率卻創下五年新高，除了銅價下跌因素外，也因為公司開始佈局毛利率更高的汽車電源線，故未來岳豐的觀察重點要從營收面轉向毛利率。

維熹的狀況與岳豐類似，營收年增率也是在2014下半年~2015年表現較佳，主因其家電類電源線佈局相當成功，營收佔比從2014年的24%大幅成長至2015年的32%，貢獻營收成長超過三成，除了撐住整體營收外，也因家電類毛利率較高，使維熹的毛利率從2014年的22.1%大幅成長至2015年的26.3%。由此可見，維熹未來的觀察重點也是在毛利率能否持續提高。

評價分析 – 本益比與殖利率

目前三家公司的本益比看似差距很大，但其實是受業外干擾，維熹因2015年有認列業外火災理賠，所以本益比較低，而岳豐則是因2015年認列轉投資中國大賣場的虧損，所以本益比顯得偏高。若扣除業外干擾，三家公司的本業比本益都在10~12倍的區間。

此外值得注意的是，三家公司屬於高殖利率族群，目前殖利率都在8%上下，其中鎰勝的殖利率不論是穩定性還是值都是最佳，而岳豐雖然殖利率也高達8%，唯穩定性不佳，需留意未來是否仍能維持高配息。

(以上文章同步刊登於智富雜誌214期專欄)