聯鈞(3450) 的經營週轉能力

這張表主要是在看聯鈞的營運週轉效率，也就是賣貨後收款快不快、庫存消化快不快。搭配近期營收與獲利來看，結論是：

聯鈞的營收與獲利正在加速復甦，庫存週轉已改善；但應收帳款週轉仍偏慢，且大幅擴產使自由現金流承壓。

1. 應收帳款週轉：回升，但仍略低於多數相關產業

2026 年第二季應收帳款週轉為 1.48 次，較第一季的 1.24 次改善，代表第二季營收大幅成長後，收款效率有回穩。

不過，與目前頁面列出的同業比較：

這個數字不是明顯惡化，但也還不能說收現能力特別強。聯鈞 2025 年第二季到 2026 年第一季，應收帳款週轉曾從 1.52、1.41 降到 1.24；到了 2026 年第二季才回升至 1.48。

怎麼看： - 正面：第二季營收季增 42.6% 至 29.77 億元，營運規模擴大時，應收週轉沒有繼續下降，顯示回款未失控。 - 要留意：若未來營收持續高速成長、應收週轉卻跌回 1.2 次以下，可能代表客戶付款條件拉長，或出貨與收款不同步。

2. 存貨週轉：明顯改善，是比較正面的訊號

2026 年第二季存貨週轉為 1.91 次，高於第一季的 1.51 次，也比 2025 年第三季低點 1.39 次改善許多。

若改看存貨週轉天數，聯鈞從：

• 2025 年第三季：64.6 天
• 2025 年第四季：61.0 天
• 2026 年第一季：59.5 天
• 2026 年第二季：47.2 天

存貨天數在一年內下降約 17 天，代表庫存消化變快、資金占用降低。

這與第二季營收、毛利率同步改善的方向一致：第二季營收季增 42.6%，毛利率由第一季 24.8% 回升至 31.5%，營業利益率也由 12.8% 上升至 21.2%。換句話說，聯鈞不只是「備很多貨」，而是有把存貨逐步轉成營收和獲利。

3. 為何 2025 年下半年週轉比較差？

2025 年第二季到第四季，存貨週轉從 1.51 次降至 1.39 次後才緩慢回升，同期間營收也從第一季 27.58 億元降至第二、三季約 18.5 億元。這反映當時出貨節奏轉弱，庫存相對堆高，因此周轉效率下降。

而 2026 年第二季出現反轉：

• 營收回到 29.77 億元，創近年高檔
• 毛利率回升至 31.5%
• 存貨天數降至 47.2 天
• AI 相關光學產品營收占比提升至 45.5%

因此，目前較像是高速光通訊與雷射封裝需求回升後，前期庫存逐漸被出貨吸收，而非庫存壓力持續惡化。

4. 現金流：擴產期的壓力仍在

要特別注意的是，自由現金流在 2026 年第二季為 負 1.04 億元；2025 年第二、三季也曾為負。這不必然是營運警訊，因為聯鈞正處積極擴產期，2026 年設備資本支出預估約 16 億元，2024 至 2026 年合計投入接近 30 億元。

第二季「營業現金對稅後淨利比」為 90.5%，接近 100%，代表獲利大致有現金流支持；自由現金流轉負主要較可能來自設備投資，而不是單純賺到的錢收不回來。

但要注意兩件事：

• 擴產若如期轉成 COSA、800G 等高毛利產品出貨，負自由現金流是成長投資。
• 若 800G 驗證或客戶拉貨延後，資本支出先行、現金流轉弱，則會放大財務與評價壓力。

綜合判讀

整體來說，這份週轉數據呈現「先改善存貨、再驗證收款」的狀態。第二季營運轉強有助庫存下降，方向是健康的；下一個要確認的是，營收高速成長時，應收帳款週轉能否維持在約 1.5 次以上，並讓營業現金流持續跟上獲利。