1325 恆大 11/02 收盤價：25.9 元-0.05 (-0.19%)

追蹤

恆大（1325）目前沒有可驗證、涵蓋 2026 與 2027 年的市場一致 EPS 預估；在現有公開資料中，公司也未提供正式財測。因此，較適合用「虧損是否收斂」而非精確 EPS 數字來追蹤未來兩年表現。

• 2026 年已公布上半年 EPS 為 -0.30 元：Q1 為 -0.08 元、Q2 擴大至 -0.22 元；近四季 EPS 為 -0.40 元，2025 全年則為 -0.70 元。
• 營收端尚未出現改善跡象：2026 年 9 月單月營收年減 30.27%，前 9 月累計營收 1.74 億元、年減 23.72%。
• 在營收仍縮、毛利率與營業利益率維持負數的背景下，2026 年全年 EPS 轉正的能見度偏低；即使下半年虧損收斂，全年仍較可能落在虧損或接近損益兩平的區間。
• 2027 年能否轉盈，主要取決於口罩與熔噴不織布產能利用率能否回升、高效濾材外銷能否放量，以及產品價格能否改善。公開資料對 2025–2028 年的描述亦指出，公司未提供正式財測，獲利能見度偏低。

判讀重點

目前市場對恆大的評價，較大部分不是建立在穩定的 EPS 成長，而是防疫題材或需求突發升溫所帶來的短期彈性。因此，若沒有需求明顯回升，EPS 改善通常會落後營收復甦。

要讓 2027 年轉盈假設更具可信度，至少要看到：

1. 月營收年減幅持續收斂，進一步轉為年增。
2. 單季毛利率由負轉正，且營業虧損同步縮小。
3. 高效濾材、醫療防護或非口罩類不織布產品的出貨成長，而非只靠短期防疫題材。
4. 自由現金流由負轉穩定，確認產能利用率與營運資金壓力確實改善。

結論：未來兩年尚不宜給出單一、精確的 EPS 預測值。現況較合理的基準情境是：2026 年延續虧損、2027 年以「虧損收斂至能否損平」作為觀察主軸；只有營收及毛利率連續改善，才有機會進一步建立轉盈預期。

恆大所屬的不織布、醫療防護與空氣過濾材料產業，前景可分成「基本需求穩定、傳統口罩供給過剩、高階功能材料轉型」三個層次看待。

1. 產業需求：不再靠疫情爆發，但醫療與過濾需求仍有底

疫情高峰過後，醫用口罩與一般熔噴布回到常態需求，難再複製 2020 年的供不應求與高毛利；醫療院所的手術衣、鋪單、隔離衣、感染控制用品，以及空氣清淨、空調、車用與無塵室濾材，則屬於較穩定的長期應用。

全球醫用不織布需求仍受醫療基礎建設、手術量、人口老化與感染控制常態化支撐；成長重點已由一般防疫口罩，逐步轉至手術耗材、高防護等級濾材、傷口照護與具機能性的產品。

對恆大而言，產品並不只有口罩，也涵蓋紡結、熔噴、SMS／SMMS 複合不織布，以及 HEPA 空氣濾材；終端用途橫跨衛材、醫療、工業、農業與空氣過濾。這使其需求結構理論上比單純口罩廠更分散。

2. 最大壓力：低階口罩與標準不織布仍是供過於求

產業的主要問題不是需求完全消失，而是疫情期間快速擴充的產能尚未完全退出。一般口罩、熔噴布與基礎防護用品產品差異化低，競爭容易回到價格、產能利用率與原料成本，尤其面臨低成本海外供應競爭。

因此，防疫消息雖可能在短期迅速拉升口罩、不織布族群的訂單預期與股價情緒，但若沒有持續且實際的大額訂單，通常難以改變產業中長期的供需結構。現有資訊也顯示，恆大近期營收仍偏弱，市場交易較明顯反映防疫題材，而非本業已回到成長循環。

3. 產業升級方向：高效濾材、複合材料、循環材料

較有機會改善獲利結構的，不是再增加一般口罩產能，而是提高產品技術門檻與附加價值：

• 高效過濾材料：N95、FFP2/FFP3 等防護口罩濾材，以及空氣清淨機、空調、無塵室、車用空調的高效濾網。
• 醫療用複合不織布：手術衣、手術鋪單、防護服等更重視阻隔性、透氣性、耐液性與品質認證的產品。
• 機能型材料：活性碳複合布、吸音棉、保溫棉、吸油材等，可降低對口罩需求的依賴。
• 環保與循環材料：再生 PP、可回收或可降解材料將逐漸成為產品差異化來源，但也會提高研發、認證及量產成本。

恆大的公開策略也集中在高效濾材、貼合濾材、活性碳複合不織布、空氣濾網，以及再生料回收與高附加價值不織布產品，方向上符合產業由標準品轉向功能材料的趨勢。

4. 恆大在產業中的定位

恆大的優勢在於已具備不織布、熔噴布、SMMS 複合布、口罩與濾材設備基礎，若突發公共衛生事件使防護需求升溫，既有產線能較快因應；不過，這也是高波動題材，不能直接等同於長期獲利能力。

真正決定其營運能否改善的，仍是：

1. 高效過濾與醫療材料營收占比是否提高。
   
2. 口罩與一般不織布產能利用率能否回升。
   
3. 聚丙烯等原料成本變動能否順利轉嫁。
   
4. 海外低價競爭下，公司是否取得穩定、具規格門檻的訂單。
   
5. 再生材料、複合材料等新品能否從研發轉為有效營收。

結論：這個產業中長期並非沒有需求，但一般口罩與低階不織布已是成熟且競爭激烈的市場；恆大的產業前景較適合用「防疫題材提供短期彈性，高階濾材與機能材料決定中長期價值」來理解。當前若營收與獲利尚未扭轉，產業復甦仍應以訂單、產品組合和產能利用率的實際改善為判斷核心。

恆大（1325）的主要客戶以國際衛生用品、醫療耗材品牌與不織布加工廠為主。公開資料可辨識的主要客戶包括：

• 嬌生
• 金百利克拉克
• 寶僑
• 美德醫療
• 全日美

從客戶與產品應用來看，可分成三類：

恆大的客戶結構並非完全依賴口罩終端銷售；2024 年營收主力仍是紡結、複合等不織布，占比約 87%，意味其實際商業模式較偏向供應材料給衛材、醫療與加工端客戶。2024 年內銷約占 82%、外銷約占 18%，所以台灣本地需求與國內加工供應鏈對營收影響仍較大。

要注意的是，公開資訊通常不會揭露各客戶的採購金額或營收占比，因此無法確認哪一家目前是最大客戶。對恆大而言，後續較關鍵的是衛材需求是否回升、醫療防護或濾材訂單能否增加，以及大客戶是否有去庫存結束後的補貨動作。

恆大的競爭並非只來自口罩廠，而是橫跨不織布基材、熔噴濾材、醫療防護用品與空氣濾材四個市場。整體而言，它是具備材料端整合能力的中型業者；優勢在產品線與品質認證，劣勢則在產業供過於求下的規模、成本與價格競爭。

主要競爭對手

敏成的公開資料將南六、康那香與恆大列為台灣不織布業者，同時也面對國際濾材與材料大廠競爭；顯示恆大的真正競爭範圍不只在國內口罩市場。

恆大的優勢

1. 從不織布原料到成品的產品線較完整

恆大同時擁有紡結不織布、熔噴不織布、SMS／SMMS 複合布、醫用口罩與空氣過濾材，並非只押注單一口罩產品。其材料可供應紙尿褲、衛生棉、成人失禁產品、手術衣、隔離衣、工作服、農業覆蓋材等市場；熔噴產品則延伸至 N95、FFP2／FFP3、防霾口罩、空調、無塵室與車用空氣濾材。

這種結構的意義是：當一般口罩需求疲弱時，公司仍有機會以醫療布、衛材、工業或過濾材料填補部分產能，而非完全依賴防疫題材。

2. 有高規格複合布與過濾材料基礎

恆大具 SMMS 複合不織布、熔噴布、高效濾材與 HEPA 相關設備。SMMS 材料可兼顧阻隔、防水、透氣與強度，適用醫療防護產品；高效濾材則有機會切入空氣清淨、空調、車用及無塵室等相對重視品質與認證的市場。公司也持續開發高效濾材、貼合濾材、活性碳複合不織布與高效空氣濾網。

相較於只做一般口罩的業者，這類材料技術與設備是恆大較有機會建立差異化的地方。

3. 醫療品質系統與認證有助於提高客戶黏著度

醫療用品不只是價格競爭，還涉及品質穩定、批次一致性、檢驗能力與法規文件。恆大已揭露具備 ISO 9001、ISO 13485、ISO 14001、醫療器材品質管理系統，以及口罩相關歐盟認證。

這使公司在醫療用不織布、手術防護用品或特定過濾用途，具備比未具備品質系統的小型廠商更好的進入條件。

4. 疫情或突發防護需求下，既有產線具供應彈性

公司現有紡結、SMMS、熔噴、高效濾材與口罩設備；若防疫需求快速升溫，可以由材料到成品加快調度。這是恆大股價容易在防疫事件中受到市場注意的原因，但屬於需求突發時的供應彈性，不等同於常態性的獲利護城河。

恆大的劣勢與挑戰

1. 標準型不織布市場供過於求，缺乏定價權

疫情期間大量業者擴充紡結布、複合不織布、熔噴布與口罩產能，造成市場供給增加。恆大近期也明確指出，國內外同業擴產導致市場供過於求、競爭加劇，進而壓抑產品價格與產能利用率。

在一般紡結布、基本 SMS／SMMS、口罩與常規熔噴布市場，產品標準化程度高，買方通常以價格、交期與供貨量作為主要採購條件。此環境下，中型業者很難維持高毛利。

2. 規模不如大型國際材料廠，也面對低成本海外競爭

高端濾材市場的競爭對手擁有更大的研發資源、全球客戶基礎、品牌與專利布局；低階標準品市場則有中國與東南亞供應商的成本壓力。恆大介於兩者之間：品質與技術較一般口罩廠完整，但規模和全球通路仍不及大型國際材料商。

因此，公司若無法明顯提高高效濾材、醫療複合布與特殊機能材料的比重，容易被迫在標準品市場跟隨價格競爭。

3. 營收地區集中於台灣，海外分散能力仍有限

公司公開資料顯示，台灣市場約占營收八成以上，海外市場比重相對小。 這有本地服務與交期優勢，但也意味著內需疲弱或台灣同業競爭加劇時，較難完全由海外訂單抵銷。

此外，海外拓展還會受到匯率、當地關稅、認證、通路及低成本競爭影響；公司也曾指出，新台幣升值會削弱外銷接單競爭力。

4. 原料成本受聚丙烯價格影響，但轉嫁不易

不織布核心原料為聚丙烯，與石化及油價循環高度相關。當原料上漲、但市場又供給過剩時，客戶未必願意接受漲價，毛利便容易受到擠壓。恆大已將尋找新原料供應商、降低原料成本與提升產能利用率列為因應重點。

與主要同業相比的定位

• 相對南六、康那香：恆大同屬台灣不織布與衛材供應鏈，優勢在熔噴、SMMS、高效濾材與口罩設備的整合；但在標準衛材與不織布市場仍面臨產能、客戶與成本競爭。
• 相對敏成：敏成較聚焦熔噴、靜電濾材、吸音／保溫與高階生醫材料，也有醫療通路延伸；恆大的長處是紡結與複合不織布基材規模、品項廣度，但高階濾材與生醫應用的產品組合深化程度是重要競爭課題。
• 相對國際高階材料廠：恆大在台灣在地供應、客製化、交期與醫療品質系統上具競爭空間；但國際廠商通常有更強的品牌、專利、全球客戶認證及高階材料技術。
• 相對中國與東南亞廠商：恆大較有品質穩定、近端供貨與認證優勢；但在一般產品價格上，成本競爭通常較不利。

投資判讀重點

恆大的競爭力是否改善，核心不在口罩題材是否發酵，而在於能否把既有產能導向高效過濾、醫療防護、複合機能材料與再生材料，並提高產能利用率。

若未來高毛利產品占比上升、營收恢復成長且毛利率改善，代表公司正從供過於求的標準品競爭中走出來；反之，若營收持續衰退、產品仍以一般不織布或防疫題材為主，則競爭優勢仍偏向短期供應彈性，而非可持續的定價能力。