一、關注原因


講到台灣光學鏡頭產業,大家心中第一個浮出印象的大概就是台灣之光大立光,但其實台灣光學鏡頭產業發展歷史悠久,上中下游產業鏈完整,投入的廠商眾多,且具有一定的規模,群聚效應明顯。本文介紹的亞洲光學為成立將近40年的光學毛胚玻璃和光學鏡頭模組大廠。2015年結束自2009年起的連續6年虧損,2016Q1起持續三季獲利,毛利率與營業利益率YOY連續三季成長。本篇文章分析的重點將關注於獲利能力改善原因,成長潛力狀況為何 ?

 

                                  資料來源:財報狗



二、公司業務與產業簡介


2.1公司業務簡介

亞洲光學股份有限公司(3019)成立於1980年,公司主要產品有光學鏡片、瞄準器、雷射測距儀及光學鏡頭等,其中光學鏡片產品主要採ODM方式生產,依客戶需求,提供各種鏡片組給客戶。產品結構比重為光學鏡片比重約佔5成、影像感測器比重佔2成、瞄準器比重約10%-15%、光學鏡頭比重佔10%-15%、數位相機比重約7%-10%。


                  資料來源:年報資料與本研究整理


2.2 光學產業簡介
台灣光學鏡頭產業發展歷史悠久,上中下游產業鏈完整,群聚效應明顯。

上游廠商生產各類型鏡片、光學元件以及毛胚玻璃,其中又以玻璃製品占了絕大多數,主要代表廠商有亞洲光學、揚明光學、佳凌光學等。

中游廠商生產各式鏡頭組,主要應用於行動裝置、筆記型電腦、汽車,部份廠商以垂直整合的方式自行生產所需各項零組件,主要代表廠商有大立光、亞洲光學、玉晶光、光耀科、今國光等。

下游廠商以行動裝置、筆記型電腦之鏡頭模組為主要的產品,其中所需的鏡頭組、影像感測器等關鍵零組件,多數以外購的方式取得。主要廠商有光寶科技、鴻海、群光電子、致伸科技等。

 

                               資料來源:工研院IEK



三、分析要點


觀察亞光2015年與2016年近兩年營收和獲利表現,得知在營收維持穩定,毛利率和營業利益率卻有顯著的成長。筆者認為可關注於產品組合的轉型和產品平均單位售價的變化。


3.1產品組合轉型

從產品組合和產品平均單位售價觀察到,毛利率增加主要的因素來自於光學元件(玻璃鏡頭、塑膠鏡頭)產品毛利率提升,數位相機產品毛利率提升且佔營收比重下滑,毛利率較高瞄準器產品佔營收比重提升,光電零組件產品(光學鏡頭)毛利率增加且佔營收比重提升,各項產品分析如下。

 

                  資料來源:公司年報與本研究整理


3.1.1 光學元件產品

光學元件(鏡片)產品朝向高精密、高研磨及鍍膜技術之產品發展。亞光除數位相機鏡片外,亦發展AR/VR/車用/無人機鏡片。2014年起ASP和毛利率皆往上提升。

 

                     資料來源:公司年報與本研究整理


3.1.2 影像感測元件

影像感測元件(CIS)為子公司亞泰主要產品(亞光持股31%), CIS影像感測器主要應用於多功能噴墨、雷射印表事務機 (MFP, Multifunction Printer),該應用亦占亞泰營收90%。直接客戶為EMS(Electronic Manufacturing Services)廠,終端客戶才為MFP品牌商。目前辦公室事務機(含多功、單一功能印表機、掃瞄器等)市場呈現寡占狀況,前五大廠商市占率高達85%左右,屬於相對成熟的市場。惟多功能噴墨與雷射印表事務機屬於成熟型產業,成長動能小,且有產業衰退的風險。

                       資料來源:公司年報與本研究整理


3.1.3 數位相機

數位相機佔營收比重逐漸降低,由2012年23.8%,下降至2016年6.2%。全球數位相機市場整體而言仍然以每年8%的負成長率逐漸下滑,亞光亦同步調整產品結構,降低對數位相機的依賴,並且提高數位相機產品毛利率。

數位相機部門就壓寶當紅的運動型攝影機市場,出貨給柯達(Kodak)、視角高達360度的「SP360」攝影機,更是領先GoPro等龍頭品牌的相關產品。

 

                       資料來源:公司年報與本研究整理


3.1.4 光學製品(瞄準器)

亞光原本的產品線當中,瞄準器和雷射測距儀堪稱是「永遠的金雞母」,而美國每逢「槍枝管制」議題出現,當年度的銷售就會爆衝。惟去年ASP和毛利率有下降的風險,需持續觀察

 

                       資料來源:公司年報與本研究整理


3.1.5 光電零組件(光學鏡頭)

亞光近年透過原有的微投影、廣角攝影等技術,布局車用鏡頭、遊戲機與虛擬實境(VR)、醫療、安控等領域。車用鏡頭已透過日系廠商成功打進雙B供應鏈。此外,與柯達合作開發的運動攝影機PIXPRO SP360 4K接獲美國無人飛機廠3D SOLO訂單,隨著VR商機發酵,估計相關鏡頭出貨亦會增加。

 

資料來源:公司年報與本研究整理


3.2 財務狀況分析


3.2.1 資產

截至2016Q3公司帳上現金約79億元,營收帳款及票據逐年減少,存貨逐年減少,固定資產逐年減少,資產狀況相當良好。


                                          資料來源:財報狗


3.2.2 負債

截至2016Q3公司總負債約56億元,短期借款逐年減少,應付帳款及票據逐年減少,長期負債逐年減少,長短期金融借款負債比僅5.85%,相當優良。


資料來源:財報狗


3.2.3 營運週轉天數

近幾年營運週轉天數、應收帳款收現天數、存貨週轉天數下降,公司營運狀況逐步穩定。

 

資料來源:財報狗



四、總結與價值評估


4.1產品構面:

亞光為傳統光學大廠,歷經6年虧損後重拾獲利軌道。產品布局光學元件、鏡頭組件、光學感測器(CIS)、光學瞄準器等。在當下和未來趨勢VR/車用/醫療/無人機/手機鏡頭/監控/運動皆有佈局,產品布局完整。


4.2財務構面:

損益表利潤率皆呈現上升的趨勢。資產負債表現金增加,應收帳款和存貨皆下降,長短期借款和應付帳款下降。營運週轉天數亦逐漸縮短,財務狀況良好。


4.3未來成長:

光學感測器(CIS)在多功能噴墨與雷射印表事務機屬於成熟型產業,成長動能小,且有產業衰退的風險。光學元件布局VR/車用/無人機/手機鏡頭/監控等領域,毛利率可望提升。數位相機,持續降低對數位相機產品的依賴,並提升產品毛利率。瞄準器和雷射測距儀工廠位於菲律賓,為亞光的金雞母瞄準器,但ASP和毛利率有下降的風險,需持續觀察。


4.4企業評價

上檔:

2016年累積前3季EPS1.06原,估計全年EPS1.2元,較2015年EPS0.37元成長220%,目前PE約25倍。


下檔:

公司無論產品布局與產業成長動能皆已逐漸步上軌道,目前PB約0.76,以PB 1倍估算約有24%的獲利空間。


投資風險:公司仍持續布局手機鏡頭,手機鏡頭未來成長動能下滑,且塑膠鏡頭大立光仍為技術領先者,玻璃鏡頭未來的滲透率仍待驗證。