一、關注原因

講到台灣光學鏡頭產業，大家心中第一個浮出印象的大概就是台灣之光大立光，但其實台灣光學鏡頭產業發展歷史悠久，上中下游產業鏈完整，投入的廠商眾多，且具有一定的規模，群聚效應明顯。本文介紹的亞洲光學為成立將近40年的光學毛胚玻璃和光學鏡頭模組大廠。2015年結束自2009年起的連續6年虧損，2016Q1起持續三季獲利，毛利率與營業利益率YOY連續三季成長。本篇文章分析的重點將關注於獲利能力改善原因，成長潛力狀況為何 ?

                                  資料來源:財報狗

二、公司業務與產業簡介

2.1公司業務簡介

亞洲光學股份有限公司(3019)成立於1980年，公司主要產品有光學鏡片、瞄準器、雷射測距儀及光學鏡頭等，其中光學鏡片產品主要採ODM方式生產，依客戶需求，提供各種鏡片組給客戶。產品結構比重為光學鏡片比重約佔5成、影像感測器比重佔2成、瞄準器比重約10%-15%、光學鏡頭比重佔10%-15%、數位相機比重約7%-10%。

                  資料來源:年報資料與本研究整理

2.2 光學產業簡介
台灣光學鏡頭產業發展歷史悠久，上中下游產業鏈完整，群聚效應明顯。

上游廠商生產各類型鏡片、光學元件以及毛胚玻璃，其中又以玻璃製品占了絕大多數，主要代表廠商有亞洲光學、揚明光學、佳凌光學等。

中游廠商生產各式鏡頭組，主要應用於行動裝置、筆記型電腦、汽車，部份廠商以垂直整合的方式自行生產所需各項零組件，主要代表廠商有大立光、亞洲光學、玉晶光、光耀科、今國光等。

下游廠商以行動裝置、筆記型電腦之鏡頭模組為主要的產品，其中所需的鏡頭組、影像感測器等關鍵零組件，多數以外購的方式取得。主要廠商有光寶科技、鴻海、群光電子、致伸科技等。

                               資料來源:工研院IEK

三、分析要點

觀察亞光2015年與2016年近兩年營收和獲利表現，得知在營收維持穩定，毛利率和營業利益率卻有顯著的成長。筆者認為可關注於產品組合的轉型和產品平均單位售價的變化。

3.1產品組合轉型

從產品組合和產品平均單位售價觀察到，毛利率增加主要的因素來自於光學元件(玻璃鏡頭、塑膠鏡頭)產品毛利率提升，數位相機產品毛利率提升且佔營收比重下滑，毛利率較高瞄準器產品佔營收比重提升，光電零組件產品(光學鏡頭)毛利率增加且佔營收比重提升，各項產品分析如下。

                  資料來源:公司年報與本研究整理

3.1.1 光學元件產品

光學元件(鏡片)產品朝向高精密、高研磨及鍍膜技術之產品發展。亞光除數位相機鏡片外，亦發展AR/VR/車用/無人機鏡片。2014年起ASP和毛利率皆往上提升。

                     資料來源:公司年報與本研究整理

3.1.2 影像感測元件

影像感測元件(CIS)為子公司亞泰主要產品(亞光持股31%)， CIS影像感測器主要應用於多功能噴墨、雷射印表事務機 (MFP, Multifunction Printer)，該應用亦占亞泰營收90%。直接客戶為EMS（Electronic Manufacturing Services）廠，終端客戶才為MFP品牌商。目前辦公室事務機(含多功、單一功能印表機、掃瞄器等)市場呈現寡占狀況，前五大廠商市占率高達85%左右，屬於相對成熟的市場。惟多功能噴墨與雷射印表事務機屬於成熟型產業，成長動能小，且有產業衰退的風險。

                       資料來源:公司年報與本研究整理

3.1.3 數位相機

數位相機佔營收比重逐漸降低，由2012年23.8%，下降至2016年6.2%。全球數位相機市場整體而言仍然以每年8%的負成長率逐漸下滑，亞光亦同步調整產品結構，降低對數位相機的依賴，並且提高數位相機產品毛利率。

數位相機部門就壓寶當紅的運動型攝影機市場，出貨給柯達（Kodak）、視角高達360度的「SP360」攝影機，更是領先GoPro等龍頭品牌的相關產品。

                       資料來源:公司年報與本研究整理

3.1.4 光學製品(瞄準器)

亞光原本的產品線當中，瞄準器和雷射測距儀堪稱是「永遠的金雞母」，而美國每逢「槍枝管制」議題出現，當年度的銷售就會爆衝。惟去年ASP和毛利率有下降的風險，需持續觀察

                       資料來源:公司年報與本研究整理

3.1.5 光電零組件(光學鏡頭)

亞光近年透過原有的微投影、廣角攝影等技術，布局車用鏡頭、遊戲機與虛擬實境(VR)、醫療、安控等領域。車用鏡頭已透過日系廠商成功打進雙B供應鏈。此外，與柯達合作開發的運動攝影機PIXPRO SP360 4K接獲美國無人飛機廠3D SOLO訂單，隨著VR商機發酵，估計相關鏡頭出貨亦會增加。

資料來源:公司年報與本研究整理

3.2 財務狀況分析

3.2.1 資產

截至2016Q3公司帳上現金約79億元，營收帳款及票據逐年減少，存貨逐年減少，固定資產逐年減少，資產狀況相當良好。

                                          資料來源:財報狗

3.2.2 負債

截至2016Q3公司總負債約56億元，短期借款逐年減少，應付帳款及票據逐年減少，長期負債逐年減少，長短期金融借款負債比僅5.85%，相當優良。

資料來源:財報狗

3.2.3 營運週轉天數

近幾年營運週轉天數、應收帳款收現天數、存貨週轉天數下降，公司營運狀況逐步穩定。

資料來源:財報狗

四、總結與價值評估

4.1產品構面:

亞光為傳統光學大廠，歷經6年虧損後重拾獲利軌道。產品布局光學元件、鏡頭組件、光學感測器(CIS)、光學瞄準器等。在當下和未來趨勢VR/車用/醫療/無人機/手機鏡頭/監控/運動皆有佈局，產品布局完整。

4.2財務構面:

損益表利潤率皆呈現上升的趨勢。資產負債表現金增加，應收帳款和存貨皆下降，長短期借款和應付帳款下降。營運週轉天數亦逐漸縮短，財務狀況良好。

4.3未來成長:

光學感測器(CIS)在多功能噴墨與雷射印表事務機屬於成熟型產業，成長動能小，且有產業衰退的風險。光學元件布局VR/車用/無人機/手機鏡頭/監控等領域，毛利率可望提升。數位相機，持續降低對數位相機產品的依賴，並提升產品毛利率。瞄準器和雷射測距儀工廠位於菲律賓，為亞光的金雞母瞄準器，但ASP和毛利率有下降的風險，需持續觀察。

4.4企業評價

上檔:

2016年累積前3季EPS1.06原，估計全年EPS1.2元，較2015年EPS0.37元成長220%，目前PE約25倍。

下檔:

公司無論產品布局與產業成長動能皆已逐漸步上軌道，目前PB約0.76，以PB 1倍估算約有24%的獲利空間。

投資風險:公司仍持續布局手機鏡頭，手機鏡頭未來成長動能下滑，且塑膠鏡頭大立光仍為技術領先者，玻璃鏡頭未來的滲透率仍待驗證。