我們整理一下新麥(1580)近期季報和營收的觀察： 1. 第三季所得稅提高為一次性問題，未來可能迴轉；對於長期營運觀察應該踢除； 2. 業績Q4比Q3高只是季節性因素；改以YOY觀察，短期營收穫利雖成長，但成長動能趨勢逐漸下滑 3. 新麥目前股價和價值間的安全邊際還不夠誘人

新麥(1580)長期財務結構和償債能力觀察 新麥的財務結構穩定，且償債能力和投資資金支應能力大幅轉強。 新麥(1580) 轉投資是否透明 1. 新麥的子公司都是基於和本業-麵包烘培設備考量而投資，並沒有多角化的情況 2. 新麥子公司的股權至少持有50%具有控制權，依法需以合併報表揭露其財務細節狀況，對於投資人而言透明度提高 新麥(1580)短期週轉能力觀察 新麥母公司短期借款是否持續增加須注意，但對子公司借款背書金額已超過自身借款，我們以合併報表觀察母子公司營運狀況，流動資產變現性能力增加，短期金融借款比例下滑，整體集團短期週轉能力八年來為上升。 新麥(1580)經營階層觀察 經營階層持股比例高，和股東利益一致。持續專注於本業成長，資金運用決策算合理且效率極高，讓股東權益價值近年來持續提升。

新麥(1580)的營運和整體獲利表現 1. 由於大陸、亞洲等新興市場發展，新麥合併營收八年複合成長率高達18%； 2. 營收成長相對於整體資產使用效率亦佳，總資產週轉率八年來由1.11次成長為1.45次，在銷貨營運上表現優秀。 3. ROE、ROA和自由現金流持續攀升，新麥整體資金獲利報酬率十分優秀。 新麥(1580)成本和費用控管狀況 1. 新麥的毛利受鎳、不銹鋼等原物料價格波動值得注意，但鎳目前仍供過於求，而新麥近來大陸佔新麥營收比重持續提升，近期毛利率保守來看應能維持在目前水準上下。 2. 受大陸勞工薪資上升影響，用人費用佔成本費用比例攀升 3. 由於大陸稅制改變影響，2010合併所得稅率應該視為非常態，並以2007、2008和2011年的稅率作考量較有參考性 新麥(1580)盈餘品質探討 1. 新麥的應收帳款水位和回收變現能力正常，大批呆帳發生風險偏低。 2. 新麥的存貨去化能力和過去相比提升，目前的存貨水位帶來跌價損失的風險並不高。 3. 雖然合併營業現金流因存貨和應收帳款增加，近幾年低於稅後淨利，需注意應收帳款和存貨的週轉。 新麥(1580)在中國成長機會和風險 中國內需成長機會： 1. 中國十二五政策有利內需和新麥 2. 中國第三次嬰兒潮將進入消費年紀 中國內需風險： 1. 人民的在房價、社會福利...等的隱性稅負高，使得儲蓄率居高不下 2. 內需消費對GDP貢獻比例逐年減少，尚無法支撐中國經濟成長 3. 歐美景氣偏弱，使得大陸賴以成長的製造業出口低迷，對於人民收入和消費造成影響

總結我們對新麥(1580)在產業上的分析： 烘培產業概況： (1) 歐美、日本和台灣為成熟市場，重點在汰舊換新，成長性較低 (2) 亞洲和中國經濟快速成長，麵包、蛋糕之接受度、消費量都不斷提高，烘培設備產業成長性較高。 (3) 新麥(1580)的主力市場中國成長快速。 烘培產業競爭特徵： (1) 上游成本隨鎳、不銹鋼、鋼鐵等基本金屬價格波動 (2) 不同區域有安規進入障礙，少有跨國大廠 (3) 產品規格非常分散多樣化 (4) 進入門檻低，小廠林立，競爭者眾多且有削價競爭狀況 新麥(1580)在產業中的競爭策略和優勢： (1) 有自製零件能力，客製能力強，擁有大量多樣化能力 (2) 提供規劃生產、機器安裝、試車及維修，透過一條龍服務進行差異化 (3) 擁有行銷通路優勢，交貨、零件供應、故障維修服務即時，以即時服務進行差異化 (4) 大陸區域由生產到通路垂直整合，加上兩岸市佔率最高享有規模經濟，在成本上具有優勢