最新一季美國基金經理人除了整體持倉集中在 AI、科技板塊外，淨增持為美國基建、房地產、生物科技、筆電、鐵路與煤炭，以及減持金融、醫療保健。國家方面，加碼日本、中南美洲，中概股則出現減持跡象。
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這邊是一些訪談精華片段
部分季度股東信資訊
00:30 經理人多數會提到通貨膨脹，其中部分認為通脹的僵固性很高，市場可能還沒意識到後續企業成本很難下降；此外也認為 AI 是人類歷史上如工業革命的重大變革。
流入板塊
01:56 本季經理人購買更多股票，集中在 AI、科技板塊。
05:49 美國基建加倉人數增加，如鋪路、管道、水泥，以及其設備，並集中在中小公司。
11:52 房地產辦公室由於過去估值被殺過頭，有出現資金流入現象。
18:08 生物科技本質上比較偏週期，最明顯的是 DHR 和 BAX，主要是經過疫情期間的熱潮，客戶需求大幅下降，目前預估 Q4 應該是底部。
19:40 筆電偏景氣循環投資，押注筆電復甦。
20:00 儘管估值不算便宜，有些偏好品質的經理人開始加倉鐵路。
20:50 部分經理人淨增持煤炭股。
流出板塊
04:22 金融、醫療保健為最多流出的板塊。
經理人對國家市場態度
23:47 日本公司的估值仍然便宜，吸引其他經理人流入。
24:54 南美洲因為估值原因吸引部分經理人買進，但有貨幣匯率不穩定的風險。
26:09 中概整體看起來是淨減持，但部分經理人押注 BABA 分拆題材，為少數增持的股票。
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本集逐字稿
威宇：歡迎收聽財報狗 Podcast，我是主持人威宇。又來到了一季一次的美股基金經理人的 13F 持股解析。旁邊一樣是我們的投資沙岸的揀貝人 Frank。
Frank：嗨。
部分季度股東信資訊
威宇：我們直接進入到正題，過去三個月每股的這些基金經理人大咖他們買了什麼股票？賣了什麼股票？他們對未來的看法是什麼？
這次我有先稍微看了一下他們這些 Letter，我們現在錄音的時間是 8 月 23 日，其實一些經理人這季度給股東的信已經陸續出來了。我有看了一些，基本上我看大家在信上面寫的不外乎就還是幾個，一個是通貨膨脹，再來是 AI，我覺得好像都會提到這些東西。
通貨膨脹大家都會提到可能看起來比較停滯或怎麼樣，可是像 David Einhorn 還是認為停滯歸停滯，你要它回去大概是很困難了。他認為通脹的僵固性是很高的，大家一旦漲價了，你要它跌回去很困難。所以他認為價格可能就會在這邊，市場好像還沒有完全意識到這件事情，代表什麼？代表市場可能預期接下來成本還是會降低，但實際上可能不會，這是 David Einhorn 的觀點。
像 Third Point 則是花了滿大的篇幅在講 AI，它們非常看好這一塊。它們覺得現在我們還在非常非常的前期，這是一個經濟巨變的初步階段，未來不管是對勞動生產力、企業的利潤都會有非常大的影響。它說不管你是要跟發現火、發明輪子或者跟工業革命相媲美都可以，只是它不會是幾十年的改變，它會在幾個月甚至幾年之間就會有這麼劇烈的轉變。
反正這邊都是比較宏觀的東西，大家非常看好。站在經理人的觀點，你覺得他們過去這三個月普遍來說，是買更多股票還是賣得比較多？
流入板塊
Frank：我覺得是明顯買更多，而且我覺得產業超級集中的，基本上都集中在科技那一塊，尤其是跟 AI 相關的那些股票。
威宇：就是 AI，所以他們才要花那麼大篇幅解釋跟股東說明。
Frank：我覺得方向一致，尤其是風格比較靈活、偏交易員的類型，這種趨勢非常明顯的，像什麼老虎派系、David Tepper、Druckenmiller 其實全部都是這個樣子，帳上大幅地加 AI。
威宇：因為就是交易，交易就是要追熱點。
Frank：其實我覺得 AI 有個好處是因為它很明顯，第一個是想像空間夠大，第二個是它很明顯跟基本面有關係，所以我覺得它是少數可能偏動能跟價值可能都有交集的地方。我是覺得追這邊是很合理，大家的共識都在這裡。
威宇：為什麼不是電動車？電動車我覺得也算，你不覺得電動車的這個想像空間跟 AI 是差不多的嗎？還是因為電動車已經炒完了？之前特斯拉已經炒完了？
Frank：電動車長遠來看好像有一些人有些疑慮，主要是原物料那邊，主要是鋰還有一些相關金屬，沒有辦法撐起這麼大的電氣化。我記得之前有看過，我忘記是誰算如果我們把世界上所有用到……。
威宇：你有講過。
Frank：對，可能燃煤、天然氣的東西全部電氣化的話，其實好像金屬是不太夠用的，以目前的蘊藏量來算。
所以變成其實有些人會覺得，第一個未來沒這麼確定；第二個是如果你拿電動車跟燃油車來看，你看不出來電動車有什麼結構性上的優勢，可以避免長期走到像燃油車那種狀況，有時候利潤基本上留不太住。中長期大家還是有一些比較 Concern，但是 AI 我覺得好像就少了一點。
威宇：我覺得投資這邊少了一點，科技那邊感覺還是比較多的，關於怎麼樣跟人類 Alignment 我們的目的這件事情。
Frank：我不太確定你這邊指的是什麼。
威宇：其實就像電影一樣，會不會 AI 最後反撲人類，這就是 Alignment。我們希望 AI 做出來的東西，不要對人類社會有太多的危害或消滅人類。
Frank：不確定，因為我覺得那就已經有點超出現在能想像的了。講白一點，有點難預估到底狀況怎麼樣。
威宇：所以普遍來說經理人都買更多股票，集中在科技？
Frank：對。
流出板塊
威宇：他們還是會賣吧？他們賣了什麼股票？
Frank：賣的其實很分散，稍微多一點的應該是金融跟醫療保健那邊。
威宇：這邊其實他們才買沒多久。
Frank：沒有，金融其實上個季度也是跌的。
威宇：醫療保健。
Frank：我覺得是可能抓到一個明確的方向，因為其實像 David Tepper 或有些人上個季度都還是比較保守的，在前一次 13F 他們其實很多人都很保守的，所以那時候挪倉挪到比較保守的地方。這次很明顯這個季度 AI 起來，所以大家就開始又激進了起來。我覺得有點像是剛好這個季度有 AI 這個主題，所以大家開始一改過往保守的狀況。
威宇：只是賣金融或者是賣醫療保險，其實不一定是不看好這兩個產業，而是這兩個產業在投資上面來說比較偏向於比較保守、防禦型的部位。
Frank：對，比較偏防禦。
威宇：比較是我現在到底要多積極、我到底要多大的曝險。
Frank：對。
威宇：我覺得現在可以承受比較大的風險，所以我就把這些風險比較小的產業的股票把它賣一賣。
Frank：對，我覺得也有這種狀況。
威宇：了解。除了剛剛講 AI、半導體這些很明確的趨勢以外，還有沒有哪一些板塊是這次你看完 13F 以後，發現這些東西也滿有趣、好像也滿多人在買的？
Frank：我覺得基建那邊是另外一條滿特別的線。我會覺得它特別，第一個是它其實一段時間了，但是我不知道為什麼這個季度開始加倉的人多了起來。不知道為什麼這個季度開始，有人加得比較多。
威宇：你這邊的基建是哪一塊基建？因為其實基礎建設滿多的。
Frank：基建很廣、基建超級廣。基本上那個時候看到的大部分，可能是鋪路、管道或者是水泥這種。
威宇：通訊的呢？
Frank：因為升息的關係，所以跟 Cable 和電信比較有關的，其實之前 Suffer 很重。
Telecom 那邊有遇到一個很大的問題，因為 Telecom 是發展比較早的，早年他們在買的時候是買鉛管，鉛管好像最近有一點滲出，所以有一點疑慮在。目前市場有點擔心如果那些鉛管要全部換掉，其實對 Telecom 的財務狀況非常傷，所以通訊這邊有這些疑慮。
再來是目前這個季度看起來大家比較偏好加的都是一些中小公司，我覺得原因不外乎是基建這個板塊其實是很多中小玩家的領域，例如說像水泥或穀料這種。它可能是一個區域或一個龍頭，所以它不是一家大公司掌握整個狀況或是整個市場，變成其實我覺得這個季度買，可能是很多人發現有一些中小公司會受惠得不少。
可能之前因為大家比較少看這個板塊，所以第一時間沒有發現這些公司，隨著可能業績開出來或大家開始比較深入研究，才開始把這些中小公司都一個一個抓出來。
威宇：你剛剛在講的水泥鋪路，還有一個是管道。
Frank：另外一邊還有設備，但是我覺得這邊可能會稍微放鬆。因為目前的美國基建法案有要求，無論是材料或是設備，其實要有一定的程度是美國製造的。其實很多重工業的設備美國已經不做了，供給階段其實非常受限，就變成如果這邊不放鬆的話，執行起來會非常沒有效率。目前最近只要是租賃的或是設備的，基本上全部都有受惠這種狀況，但是我自己不是很確定什麼時候會放鬆，所以這邊我就稍微比較謹慎一點點。
威宇：這個會分地區嗎？因為像之前我們在講油氣的時候，它其實是有分地區的。我在想說像鋪路或水泥，因為其實水泥也算是區域性的產業。
Frank：對。
威宇：因為以台灣來說，台灣很小，所以這個區域是全台，但美國比較大。我不知道美國的水泥其實有分，比方說東西部，還是沒有，其實都差不多？
Frank：一定也是有，一個廠能供應的範圍可能就是方圓一兩百公里而已。
威宇：這邊在講的這些基建，它有分區域嗎？
Frank：不太懂你的意思。
威宇：有主要是在東部的還是在西部的這些水泥廠嗎？
Frank：沒有，因為美國基建超級老舊，它們很多基建平均來看都超過四五十年。你就想一年如果換個 4%、5% 好了，其實這邊就大概可以撐二十幾年的需求。它其實不是一個爆發性很強的題材，你看個別公司給的 Guidance 大概都是 High single to low-teens digit 這樣的數字，可能高個位數到低十位數。
但大家預期它是一個可以撐很久的主題，變成以這麼確定性的狀況，有些中小公司的估值可能只有在 10 的上下，所以它們就覺得這可能看起來有點太低了，我覺得狀況比較像這樣。
威宇：聽起來它不是一直都這個樣子嗎？如果我們今天是每年 4% 到 5% 的汰換率，也不是現在才開始的，我記得它也是三四年前就開始了吧？
Frank：所以我就覺得應該是，因為基本上這次看到都是偏中小的公司，之前大家可能沒有發現到。這個季度可能不知道在哪個管道上開始有人在宣傳，所以就會有一些中小公司開始買的人多。
威宇：我剛好也有看到某間公司季度的信，它現在比較看好小型股，它說看起來小型股這邊有些機會，因為市場在過去幾年太著重在巨頭上面了。
Frank：這個折價一直沒收斂，大概一兩年有了。
威宇：對，其實看圖是 2022 年開始往上，現在越來越大。它認為現在小型股好像是一個機會，尤其在大型股 ETF 這邊看起來有些被贖回的跡象了，所以好像資金有開始從大型股退出。
Frank：我覺得部分也是因為之前大家有衰退的疑慮，通常偏小型的大家會比較擔心一點，所以通常這個時候兩邊的估值差會拉開。
威宇：沒錯。現在還有這個疑慮嗎？這邊可以再接到那個。
Frank：我覺得還是有。
威宇：它說哇現在數據太強了，我們的經濟怎麼這麼強勁？我們赤字這麼多、財政這麼寬鬆，我們的就業竟然還那麼厲害，哇這個經濟實在是太強勁了好厲害，說這個需求是顯而易見不用質疑的。
Frank：我一直覺得這兩個季度數字其實有點分歧，我會覺得有點分歧。你可以說比較擔憂的那邊，就會覺得第一個是通膨可能會上去，通膨上去的原因，其實講白一點是因為供給那一端，很多東西的供給其實不是這麼容易開出來的；有另外一部分是這個季度好像超額儲蓄有用完。
威宇：還有這個東西？他們有儲蓄這件事情？
Frank：疫情那個時候的超額儲蓄好像會在這個季度用完，但是對我來講都是看看。因為基本上我還是比較下而上的人，看看他們怎麼從上而下去看這件事情，但是也很少會下到決策。
威宇：剛講完基建，還有嗎？
Frank：房地產也是一個我滿關注的地方。
威宇：房地產回來了嗎？
Frank：回來嗎？我覺得比較像是殺過頭。
威宇：所以我說要回來了嗎？它很慘，房地產過去幾季很慘。
Frank：其實上個季度就已經有反彈不少了，我覺得講白一點是估值殺過頭。尤其辦公室那邊的狀況，我覺得還是比較像流動性的問題，不是底層資產價值有什麼問題；應該說底層的價值可能不如以往這麼高，但是要到之前價格交易到這麼低，好像也是有點過頭。
Office 那一端看起來是已經有點殺過頭，開始反彈的狀況。房屋建造基本上非常好，因為供需失衡得太嚴重了，所以建造這邊沒什麼問題。我覺得最適合放空的應該是過橋融資那一段。
威宇：要不要解釋一下這是什麼東西？
Frank：有些人買房有一些短期的融資，可能銀行只願意貸他比較少的部分，就中長期的融資他可能拿到比較少，中間可能有些差額可能會找過橋融資協助。這種都比較短期，而且層次上是比較高一點的，在債權上是更上面一點。
威宇：為什麼它適合放空？
Frank：因為第一個是這個領域其實很多中小玩家，這些中小玩的相關交易人也相當有限，變成其實交易對手有很強的動機配合公司作價，所以我會覺得它們的報表數字看起來好像調整得不夠即時。
而且我覺得這個領域，第一個是我覺得比較喜歡這個板塊的大部分都是散戶，因為它的利息發得很多。
威宇：你的利息是說股利嗎？
Frank：股利發得很多。
威宇：美國存股族。
Frank：對，美國存股族。我剛有看到幾家在低利率的時候，其實資產負債表擴張得很快。講白一點，它擴張得這麼大、這麼快，在利率這麼低的時候，帳上數字我覺得折價應該要有三四成，升息從去年升到現在升了這麼多。
升得太快、升得又大，剛好又有幾家在疫情前的時候把資產負債表擴張得很大，所以我覺得這邊看起來怪怪的。
威宇：所以整個房地產這邊，你覺得在建造這邊整個都很棒，這個棒點在哪裡？大家還是在狂蓋嗎？
Frank：棒點在哪，就是供需失衡很嚴重，就 2008 年以後其實……。
威宇：對，可是你看講那麼多年。
Frank：對，就是這麼明顯，就是這麼簡單的題目。
威宇：講這麼多年，它還是很棒？大家還是在買它？不對，這樣子，它股價也沒有一直飛。
Frank：有吧，以這三四年算新高。
威宇：你講一檔，我查一下。
Frank：它是去年回檔很多，因為去年升息的關係，所以回檔得很多。但是升息以後發現反而限縮了供給，因為原屋主不願意賣，因為賣了他要重新融資，可能之前都鎖在一個很低的利率，所以反而因為這個原因，供給變得更少。
威宇：我沒有 Follow 到這一段。我只有 Follow 到升息以後，結果所有的房地產概念股全部都跌，不管是建造還是賣的，全部都跌。
Frank：一開始是跌，因為大家會覺得現在利率這麼高，誰要在這時候買房？結果發現屋主也不願意在這時候賣房，因為他們如果這時候賣了，買新房要重新融資，所以他們會把自己的利率鎖在一個很高的位置，所以供給也減少了。
威宇：是一個奇妙的變化，又達到另外一種供需平衡。
Frank：對，又達到另外一種平衡，就變成不如大家想的這麼糟，結果發現供給真的很緊就再往上走，現在基本上到新高的位置。
威宇：你還有提到看起來辦公室也有殺過頭低階，我覺得這邊其實還算合理。你不覺得過去一個月一直有一些輿論嗎？在講看起來 Work From Home 不行了，大家就是要回辦公室，所以像最大的遠端工作的受惠者 Zoom 就有要求它們的員工回辦公室做 Hybrid 混合式辦公。
Frank：對，但只要是混合式辦公，其實需求就不會如以前多。因為其實像疫情前那個時候，大家原本預期供給要開，我忘記開在哪一區了，反正紐約那邊供給要開，所以原本疫情前數字預期的是接近供需平衡。只要稍微大家有一點 Hybrid 的狀況，其實應該就供過於求了。
威宇：這就是前陣子會殺的原因嗎？我覺得前陣子應該已經殺到覺得 Work From Home 會是一個常態的感覺。
Frank：就是這個季度，大概殺到 6 月開始大反彈。但是我不覺得是因為 Work From Home 有什麼明顯的扭轉，比較像是如果你用 PB 看，其實我覺得應該都過頭了。
因為第一個是它們其實也不全是 Office，可能 Office 比例很高，但是也不全是 Office。再來是 Office 其實很多位置都很漂亮，它只是可能改變用途需要很長一段時間，所以稍微有耐心的人就會覺得這個位置可能過頭了。
威宇：怎麼樣，說明一下嗎？什麼叫改變用途要很長時間？你是說向政府申請什麼東西嗎？
Frank：它們改變用途，第一個要跟我忘記是哪個單位了，反正有很多……。
威宇：為什麼要改變用途？它不是本來就商辦嗎？
Frank：所以你要改變用途，所以你要去，它們是市政府吧？
威宇：不是，它們是什麼改成什麼？
Frank：無論改什麼都需要申請。
威宇：為什麼會需要改？因為它們不是本來商辦，還是要商辦嗎？
Frank：沒有，因為認為整個辦公室供給過多，所以我要改變用途，可能改居宅或是改工廠或改倉儲。
威宇：所以看好也不一定是說我看好辦公室用途。
Frank：不一定，只是看好底層的價值，因為很多辦公室其實都是在都會區的中心。可能辦公室可能沒這麼多需求了，但是如果在市中心的中心那個位置，那個地段應該還是有價值的，只是它可能要改變其他用途需要一段時間，而且可能需要資金和時間改造。
它不是這麼快，所以它不會這麼快地反映在損益表上。所以我覺得整個狀況，第一個是其實有點殺過頭，因為你其實現在看辦公室，我覺得數字還不是很漂亮。
威宇：所以現在美國基礎建設、房地產，還有嗎？
Frank：前面一點的，我覺得生物科技也算明顯，就是 DHR 跟 BX。我看了一下，基本上是因為疫情期間生物科技有一股熱潮，現在退潮了，所以客戶的需求大幅下降。目前看起來給的 Guide 是 Q4 大概會落底，所以可能有些人在賭週期了。
威宇：疫苗那幾家都超慘的，這真的是……。
Frank：一次性。
威宇：真的是一次性。
Frank：那段時間大家都上修，因為那個時候很多賣方的預估都是認為可能每年要打一次。
威宇：所以現在你說大家會去買的，應該還是那種產品組合比較分散的嗎？
Frank：產品組合分散嗎？其實我覺得有一些是公司自己也有題材，像是這兩家應該都是要分拆。
威宇：你沒有說哪兩家。
Frank：DHR 跟 BX 這兩家也是有分拆的狀況在，所以可能個別也有一些題材，看起來要留生物科技這邊。
再來是生物科技其實從半年前，大概三個月到半年前，有人覺得長期需求應該還是夠強的，只是因為疫情的關係，所以走了一個很大的週期。其實大概上個季度或上上個季度，就有看到有人覺得生物科技可以減。
威宇：在這邊一個是生物科技可能落底，又有這兩間公司 DHR 跟 BX 有明顯的分拆題材。
Frank：比較多人買的。
威宇：你還有寫筆電，筆電這個我覺得就滿簡單的吧？因為筆電就復甦了。
Frank：對，所以其實很多看起來講白了就是在賭週期要落底了。
威宇：我覺得筆電也不用賭，筆電已經很明確了。
Frank：對，滿多看起來都是這樣。
威宇：還有嗎？還有什麼是你覺得是在賭落底的，剛剛生物科技也算，筆電，還有嗎？
Frank：不確定，大概這樣。我覺得鐵路可能沾到一點點邊，但是因為鐵路算落底嗎？鐵路週期性沒有其他人強。
威宇：鐵路是不是就像剛剛的基建題材？
Frank：我覺得是兩種題材。
威宇：怎麼說？
Frank：因為第一個是鐵路買得更集中一點，主要是 CP，CP 是有併購的原因，它併墨西哥北段的鐵路，所以這邊有一個題材；還有港口的原因。
我覺得它是自己一個題材，但是我覺得其實算起來滿貴的，買的人基本上都是那一種更重視質量的那一派，像 Ackman 就是明顯的這種人。因為他買的股票都很貴，都不是我平常會想要看的股票，但是質量都很好的那一種。
威宇：最後一個板塊是一直都會提到的能源。
Frank：能源我覺得是因為這個季度 Pabrai 的動作超級明顯。
威宇：你說 Pabrai 嗎？Mohnish Pabrai。
Frank：他這個季度買了兩支煤炭股，我覺得邏輯跟他 4 年前買 EAF 應該是一樣的邏輯，估值真的太低了，公司不停地在回購。他基本上在賭的是如果煤炭的價格可以維持在這邊一陣子，回報就會很漂亮，他在賭的應該是這件事情。
但我覺得他買的時間點有點晚，因為他有買一個煤炭股是 CEIX，Greenlight 其實大概好幾個季度前就已經開始買了。Greenlight 買的時候，我覺得是比較漂亮的時間點，因為那個時間點不確定性比較多。
那個時候的不確定性包含……，因為美國在減碳的運動，它之前大部分客戶是國內的發電廠，大概兩三年前是 6 成的水準，現在最新數字大概已經 6 成是海外了，所以它其實調整的速度很快，這邊少了一個不確定性。
再來是之前還有一個不確定性，是價格沒有鎖在比較高的位置，這個季度開出來也鎖在比較高的位置，所以我覺得 Greenlight 那個時間點買得比較好，跟 Pabrai 比的話。
但是我大概懂他的邏輯是什麼，因為他就很喜歡賭這種東西，週期、估值很低，但是市場看起來一兩年還可以維持得不錯，公司又不停回購。只要價格維持在這邊一兩年，其實他的報酬就很 OK，他很喜歡賭這種東西。
威宇：我覺得這個跟這間公司的發展可能還是有關，因為像 Einhorn 這一次信裡面有再提到一些，像 NPWR 這間公司，講說它的碳捕捉技術什麼什麼的。我覺得他們應該是對這個賽道發展現在的一些變化，都還是有些想法在的。
Frank：NPWR 我有看，但是我覺得有部分是管理層的原因，因為它們管理層是之前 EQT 的管理層，算是在能源板塊滿有名的一個人。
威宇：沒錯，他有提到它們的 CEO 過去已經在這個產業算是有很多成功經驗。
Frank：對，所以我覺得在賭人，公司的法說會我也有看，但是我不是很確定效率有沒有這麼好，但是基本上都有拿到幾家重要的石油公司的投資。但是你的價格跟它價格也不一樣，它價格應該是 10 元，現在已經 15 元了。
威宇：沒錯，它已經賺了 30% 去了。
Frank：超過了，它如果是 SPAC 合併前買的大概 10 元，現在已經 15 元了。
威宇：賺到 50% 去了，它的成本是 10.1 元。
Frank：今年報酬應該很好，我看他的前幾大重倉每一支都漲得很兇。
威宇：對，他最後就感謝大家支持，股東信就感謝大家支持。
經理人對國家市場態度
威宇：上次我們還有提到一個我覺得滿有趣的題目——日本，你知道我們應該上架一兩個禮拜，商周就出了日本的專題報導。
Frank：不是，因為太明顯了，這件事情真的很明顯。
威宇：現在還適用嗎？商周出來以還可以用嗎？
Frank：適用，它就是一年，因為它今年底要檢討，只是我看漲幅沒有明顯跟 VT 有很大的差距。
威宇：但真的好多人講，國外現在好多人講。
Frank：對，因為日本股票就不可思議的便宜。如果有一種方法要解決這個低估值的狀況，我覺得是可以賭賭看。
威宇：可是它不可思議的便宜，它不是一年兩年，它甚至不是 10 年、20 年。
Frank：對，因為它不可思議的便宜，第一個是交叉持股，第二個是日本公司其實資本配置很沒有效率，它會囤一堆現金在帳上，也不做任何投資、也不配回去。如果現在交易所想要強迫公司把那些錢配出來，等於是資本配置的問題就解決了，可能就會是一個契機。
威宇：既然都講到國家了，除了日本以外，還有沒有哪些國家是有點有趣的？
Frank：我覺得南美洲是稍微多一點的。我覺得原因看起來是估值，但是南美洲有個問題，它有非常長久名聲在外的不穩定貨幣和匯率。
威宇：對。
Frank：所以估值便宜是便宜，但是還是有一些不確定性在。
威宇：它的匯率跟利率那個不是開玩笑的。
Frank：對。
威宇：你如果直接用那邊的貨幣買，你一年賺個 20%，有可能匯率是賠錢的，那個匯率一年跌個 30% 都不是沒有可能的。
Frank：對，但是我看到最近有人在賭，那最明顯的是巴西。
威宇：巴西也是匯率波動很大的。
Frank：對，其實整個南美洲我覺得匯率波動都很大。巴西的資本市場基本是巴西國家石油跟淡水河谷，這兩家加起來基本上它們 ETF 的大概超過一半了。如果單看這兩家公司，折價跟歐美同業比起來是確實很大沒錯。
威宇：大不是沒有原因的。
Frank：至於有什麼其他原因推動嗎？我就不是很確定了，但是我覺得看起來應該是估值。因為它們很多很穩定的公司其實 PE 大概就 10 倍而已，其實算是非常非常便宜，當然風險就是在貨幣那邊。
威宇：你最喜歡的中概呢？
Frank：中概看起來整體是減，但是個別公司看起來有明顯加倉的動作。
威宇：不要再給自己找理由了。
Frank：沒有，你去看 BABA，很明顯在賭分拆。BABA 加倉得非常明顯，就是很多人在賭分拆。占整個 Portfolio 可能比例沒有很大，但是那支股票持有上升的比例很大，但是這樣總投大概就 3% 到 5%，其實也沒有很多。
威宇：BABA 分拆的題材是什麼？
Frank：它要把下面的所有子板塊都拆出來。
威宇：確定了嗎？
Frank：一段時間了，只是可能中概最近太慘了，所以你可能沒有注意到這件事情。
威宇：真的嗎？
Frank：對，一段時間了，5 月的時候。
威宇：我真的沒有注意到。我對於 BABA 分拆的概念，還停留在馬雲失勢、政府想要把它肢解的感覺。
Frank：太早了，中間好像已經有稍微回中國露臉了。
威宇：我有看到一個影片，幾個企業領袖要拍照這樣子，因為馬雲以前都是站 C 位的，他也是上台以後就直接走到中間，看到沒有任何人想要讓他，他就自己回頭站最旁邊。一代梟雄，現在也是站旁邊。
Frank：我覺得就在賭分拆，因為 5 月給的數字是大概 12 個月以內會執行完畢。
威宇：真的？所以已經這麼確定了？
Frank：規劃。
威宇：甚至已經不是在討論，而是已經有 Timeline 了。
Frank：對，基本上是 12 個月以內。
威宇：我可以理解分拆就會很多人會想要買，因為這是一個很經典的特殊時間投資。
Frank：對。只是整體來說，中概還是減的多，因為那個經濟看起來我真的不知道怎麼救。
威宇：真的是爆不完。
Frank：但是我覺得爆這件事情其實幾年前就大概能預期了。那時候恒大在弄停止融資的時候，其實就大概猜到這個狀況了。你看爆，其實我覺得市場反應也沒有很大。
威宇：沒錯，新聞報很大，可是你真的去看股價好像還好。
Frank：因為大家都能預料到，所以我真的不知道經濟怎麼救。但是股票來看，我覺得也是 Price in 很多負面的情緒，只是現在這個時間點可以買股票滿多的，就好像不需要去接這種題目。
威宇：等一下，難道你之前買的時候是因為選擇不多嗎？
Frank：我之前買中概是美股在高點的時候，那時候中美折價大概 50%。
威宇：現在呢？
Frank：現在還是，但是這是相對估值來看如果，你把絕對估值考慮進去，其實那個時間點美股是在一個非常貴的位置，等於是在最高點。
所以對我來講，兩邊絕對估值我覺得都有點高，中國其實還好，那個時候的絕對估值在正常的水位。現在我覺得算便宜，只是有一個我不知道怎麼解決的經濟因素，那個我真的不知道怎麼解決，我真的不知道中國經濟要怎麼解決。
威宇：你要不要講多一點？
Frank：我看不出來它要怎麼解。
威宇：要不要講多一點什麼叫怎麼解決？
Frank：因為中國過去是一個投資驅動的市場，它一直沒有轉型成內需消費的市場。如果是投資驅動的市場，它現在遇到幾個很大的問題，第一個是外資不願意進去投資，第二個是出口的問題，很明顯歐美都想要……。不一定是走到去中化，但是適度的分散，目前看起來是很明確的趨勢。
等於它幾個 GDP 項，出口看起來有結構性的問題，投資看起來有結構性的問題，因為外資不投資。如果你現在要投，除了房地產還可以投哪？因為幾個比較大的資本支出可以去的地方，像是半導體被打死了，設備直接被卡死，你也很難在這邊做大量資本支出。
但是如果你要繼續投在基建跟房地產，它其實幾年前就已經有點泡沫的狀況了，尤其是中國接著會有一個人口非常快的下降，這是移民補不起來的事情。第一個是有人想要移民去嗎？我不確定。第二個是中國這麼大的人口，其實其他世界的移民基本上也有點補不太起來這麼大的人口缺額，所以住宅的需求看起來是結構性的往下。
整體來看，之前就已經是泡沫狀況了，所以它基本上需求那一端不知道要打在哪，它沒有一個地方是投資本支出可以看到很明顯的貨幣乘數的，你找不太到這個地方。它的消費又一直起不來，內需的消費又起不來，所以它的 GDP 現在沒有一項是看起來有辦法救起來的。我真的不知道這怎麼救，我真的看不出來這要怎麼救，我可能經濟不夠好。
威宇：沒有，中國有中國的玩法。
Frank：我不知道，但是看起來就真的不知道怎麼救。
威宇：因為我覺得它都是一些已知的事實，這跟你當時在買中概的時候，當時為什麼不需要考慮到這些點？
Frank：當時有考慮，但是基本上你做反向，如果你有看過價投書，你應該會發現，其實很多人在做反向的假設是相關利益人會做出正確的行為，他們有動機做出正確的行為。我那個時候其實也有一點這個假設，但是後來發現好像不是這個樣子。
威宇：大家都跟你說了，中國不一樣。
Frank：對不起，它不一樣。
威宇：所以我們在國家這邊聊了日本、聊了南美，主要是巴西，再來是中概。最後還有沒有什麼東西，是這次 13F 我們看到還比較沒有提到的，你最後想要補充的？
Frank：其他我覺得還好，因為我真的覺得這季 13F 最明顯科技，其他真的都不是很明顯，所以這次討論的人好像也沒這麼多，因為很明顯是科技獨大。
威宇：這邊你有什麼想法嗎？自己的想法。
Frank：沒有，我覺得這個季度就是比較沒有資訊含量的季度。
威宇：你每次都這樣說，你每次都說這季東西好少。
Frank：比較有資訊含量的是房地產那邊，可能有一些公司是以前沒看過的。至於其他東西，我覺得至少板塊上的邏輯之前都 Follow 過。
威宇：筆電比較少。
Frank：筆電就週期，這個邏輯太簡單了，它不太需要長時間的 Follow。
威宇：我們應該第一次聊到筆電，這麼多集以來。
Frank：好像是。
威宇：終於輪到它了。
Frank：可能是。
威宇：因為它上次起來已經不知道幾年，疫情的時候嗎？應該是疫情的時候。
Frank：對，可是那個時候你不會想買，因為大家都知道是一次性的需求。
威宇：對，當然它去庫存也去了一段時間，但現在終於回到了一個補庫存正常的循環的東西。
Frank：所以開始比較多人關注。
威宇：沒錯。以上是我們這次看 13F 的內容，有任何問題都可以留言。如果專門針對 Frank 的問題比較多的，之後再來找一集錄 Q&A，不然就我們在其他集裡面回答。
這集就先到這邊，喜歡的聽眾記得按一下訂閱，分享給親朋好友、給我們五星好評。有任何問題都可以在 Apple Podcast、粉絲團或 YouTube 留言，我們每一集都會看；有業務合作的需求請參考資訊欄的合作信箱。感謝大家收聽，我們下次再見，拜拜～
作者：財報狗
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