記憶體巨頭 MU（ 美光 ）各項營運表現開始好轉，認為記憶體的谷底已過，同時也再度減產加速供需平衡。不過由於中國網安審查對營收負面影響高於預期，相較同業，復甦較為緩慢。公司表示伺服器市場需至年底才能順利去庫存，但在 AI 熱潮下預期將在 2024 年營收巨大貢獻。
你可以在以下平台訂閱收聽：
- Apple Podcast
- Spotify
- Google Podcast
- 其他任何你收聽 Podcasts 的平台
這邊是一些訪談精華片段
MU 會計季度 23Q3 營運表現回顧
00:30 MU 上季各項營運表現開始好轉，且都優於財測預期。
01:38 消費性市場的下游客戶記憶體存貨已回到歷史合理水準，甚至有部分客戶趁低價屯貨，推動了整體位元出貨量上升。
04:30 雖然 AI 需求超乎預期，但其記憶體用量估計占整體伺服器市場用量不到 10%。伺服器市場記憶體庫存仍偏高，預期去庫存要至年底才有機會結束。
預期記憶體產業谷底已過，但仍宣布減產
06:27 儘管各項營運表現開始好轉，但消費性市場的回溫力道相對較弱，為了加速供需平衡，將展開短期的第五度減產。
11:18 整體記憶體市場谷底已過，搭配上 MU 再度減產，預期整體產業下半年將逐步回升。
中國網安審查範圍擴大，對營收負面影響高於預期
12:07 由於中國網安審查範圍擴大，對營收負面影響高於預期，MU 相較同業復甦之路可能更為緩慢。
15:45 公司宣布將在未來幾年擴大投資西安廠後段封測產能，估計此為 MU 向官方審查妥協的可能手段。
AI 需求能見度最高，美光 2024 年加速追趕
19:48 MU 在 HBM 市占率落後海力士和三星，公司預計基於最新 1-beta 製程的 HBM3／HBM3+ 產品將在 2024 年初開始量產，並為 2024 年帶來不小的營收貢獻。
20:50 NVIDIA 下一代 DGX GH200 系統中的 Shared Memory 大部分將是由與美光聯合開發的 Low-Power DRAM 所供應
相關產業鏈公司後續展望
25:08 模組廠近兩季估值大幅上升，股價平均漲幅超過五成，明顯領先原廠股價表現，目前投資吸引力偏低。
27:15 三星、海力士、MU、乃至於台廠南亞科、華邦電等記憶體原廠目前估值仍處於相對低位，值得投資人持續留意。
訂閱財報狗新聞: https://statementdog.substack.com/
Podcast 業務合作聯絡信箱: business@statementdog.com
財報狗社群
本集逐字稿
威宇：歡迎收聽財報狗 Podcast，我是主持人威宇，在我旁邊的是財報狗的站長小鄭。
小鄭：哈囉大家好。
MU 會計季度 23Q3 營運表現回顧
威宇：今天這一集我們要來解析熱騰騰的美光最新一度營運報告，美光在 6 月 29 日公布了最新一季的營運報告。因為它在半導體巨頭裡面財報季度算是比較早公布的、早一個月，所以我們今天就要從美光的季度報告看一下，現在半導體產業記憶體目前的狀況怎麼樣。
我們看它最新一季的數字，上一季各項營運表現都開始好轉，而且都優於財測。首先它的營收季成長了 1.6%，高於財測中位數；Non-GAAP 的毛利率現在是 -16.1%，也比上一季回升了 15.3%，高於財測上緣；Non-GAAP EPS -1.43，虧損幅度比上一季減少，也高於財測上緣。
這些數據雖然看起來都比預期的好，但當然不管是毛利率是負的，或者是 Non-GAAP EPS 是負的，也都代表還沒有到賺錢的程度。距離賺錢還有多遠呢？所謂的比預期好大概是好在哪裡？小鄭可以說一下嗎？
小鄭：我想要轉虧為盈的話，應該至少要兩三季。如果先以這一季表現來看的話，其實就是比預期好，因為原本認為是持平，現在營收算是季成長。等一下我們再聊公司對於下半年展望，其實它就覺得會逐季上升了，這樣來看，基本上大概算 Q1 或 Q2 應該就落地了。
如果公司在談為什麼它的表現會好於預期，公司有特別提到兩個面向。第一個面向是它覺得這個消費性的市場，目前如果以記憶體的角度，我們不講其他零組件，以消費性市場客戶手頭的記憶體庫存的話，其實都已經回到歷史正常合理水準了，應該差不多是在 4 到 6 週，差不多 4 週多的時間就對了。
這樣其實已經不算是一個很高的水準，甚至可能算是合理或偏低的水準了；甚至公司還有看到目前的客戶想要趁目前的低價囤一些貨。因為一般大家都認為可能所有的大廠都在減產，尤其是大廠好像有傳達給下游的意思是它想要漲價，因此已經有客戶想要趁目前的低價開始囤貨。
這些剛才提到幾個，庫存已經回到合理的水準了，客戶又開始擔心下半年會漲價，其實這些都推升公司目前整體的位元出貨量上升。所以這一季其實還是跌價，以價格而言還是跌價；可是其實出貨量的上升是表現不錯的，所以這樣一來一回，整體最後營收的表現就比公司預期還要再好一點。
當然另外一個很大的部分，整體如果是以 DRAM 的三大廠都在減產，這個也加速了整體市場供需平衡的回溫速度。
威宇：所以它是在講說現在已經開始有客戶在囤貨了？
小鄭：對，其實這個觀點好像之前海力士有稍微提到，海力士有幾個客戶在詢問下半年是不是要漲價，市場已經開始在擔心這個點。這些綜合來看，其實現在市場已經開始有一個共識，或是已經在擔心下半年會漲價，所以美光的觀點是它看到客戶囤貨。
其實我們在上一集還是上兩集？我有點忘記了，我們在聊記憶體模組有聊到，有些模組廠已經看到很微妙的，它們在最新的 Q1 季報製成品的存貨在下滑，可是原料在上升。這個下游模組廠的原料是什麼？下游的模組廠原料其實就是上游的這些美光、海力士的晶片，所以模組廠的原料上升，代表模組廠採購上游的晶片總金額價值在上升了。
尤其你看這個市場在跌價，可是原料在上升，代表購買量在回升。這些資訊綜合起來，目前看起來就是一些下游的客戶已經可能想要……，也不能講投機，反正它想要賭一下下半年逢低買進。有一些可能就是比較衝的經營階層，可能就是會去做一些這樣的操作就對了。
威宇：這邊是消費性的部分，伺服器那邊呢？
小鄭：伺服器就還久了。我們之前解析這麼多的公司季報，或者是說我們在 Podcast 都有聊到，其實這一季的重點是什麼？這一季重點就是不管去參加展場或是聽法說會，全部都講 AI。
美光也是在法說會逐字稿裡面談了好多的 AI，不過它有說到雖然 AI 需求超乎預期，可是畢竟目前整體主要的高比重的銷量，還是來自於傳統的伺服器。其實公司認為目前傳統伺服器市場，下游客戶的記憶體庫存還是偏高，公司認為可能就是還要到兩季，可能還要到年底、甚至到明年上半年，伺服器記憶體的庫存才有機會回到正常合理的水位狀態。
這樣綜合來看的話，其實消費性已經回到正常了，下半年這些記憶體大廠它們認為需求可以回溫，我想應該是指消費性市場會率先有一個季節性旺季的拉貨。可是至於伺服器的話，AI 是比較好沒錯，可是畢竟 AI 占整體伺服器的市場，如果以記憶體而言應該是不到 10%，所以還是要看傳統的伺服器的需求回來。
這個就還久了，可能要到年底或是到明年上半年，才會看到伺服器記憶體的銷量開始回溫。我想如果是有在關心記憶體市場的投資人，我想下半年的重點應該還是在消費性市場。
預期記憶體產業谷底已過，但仍宣布減產
威宇：接下來如果講到未來，我覺得有幾個很有趣的。首先當然聽起來消費性已經回溫了，以投資的角度來看，大家比較在意這個會不會成長，絕對值不太重要，會成長就是好消息。
它們在下一季的展望是說營收可能季成長 4%，Non-GAAP 毛利率還是負的，可能 -13% 到 -8%；Non-GAAP EPS 是 -1.26 到 -1.12。虧損幅度都比較小，它還是虧損的，可是對市場來說沒關係，反正我只要有成長就好了。可是它們居然還同時說要減產，為什麼？因為不是都是回溫了嗎？可是它們又說要有一個短期的第五度減產？
小鄭：就我的角度、表面上的觀點，公司認為雖然是已經度過谷底了，基本上公司的定調就認為是度過谷底。它認為大概從 Q3 開始，不管是 QoQ 的角度或 YoY 的角度，應該都會是較 Q2 再更好就對了。基本上就是落底，這個大概符合我們之前的幾個預期，就是 Q2 落底沒錯。
只是如果再往未來角度來看的話，我們剛才提到下半年一開始會先從谷底回溫的應該是消費性市場，因為消費性市場的庫存已經回到合理狀態；可是很重要的伺服器市場還沒有回到合理狀態，還是偏高。
所以站在公司的角度，它希望能夠加速整個供需再更快速地回到平衡或回到成長，原因是因為如果以目前市場共識，甚至是公司的經營階層觀點來看，消費性市場的成長力道可能是比較溫吞的。現在可能是從很爛回到正常，可是能不能再從正常回到高成長？如果以消費性市場而言，我覺得公司的態度認為沒有那麼強的需求，可能就是一個正常旺季的回溫。
比如以手機而言，目前來看今年應該還是預期會衰退，所以這個旺季回溫的力道可能相對比較弱或是不如往年這麼強。基本上如果是要期待整個消費性產業大成長，來拉動整個下半年的供需轉為平衡，或甚至可以回到供不應求，這個可能就是有點困難。公司的表面說法是說它認為在這樣的角度，堅持不要輕易地重新擴產，還是堅持這個減產的腳步。
這個好像聯準會，對不對？不要認為通膨能夠那麼輕易地消減，還是堅持要站在升息的步調。反正美光也是類似這樣的觀點，它認為供給還是不能夠輕易增加，為了要加速整個供需平衡，還是堅持要減產。這一季會展開第五度減產，這個是第五度了，減產幅度要從 25% 擴大到 30%。以這樣來看，再配合三星跟海力士，因為三星就是最晚說的，可是它至少也同意要減產了。
以這樣角度來看的話，因為現在所有大廠都是減產，公司預期今年的 DRAM 跟 NAND Flash 的供給應該是會直接變成負成長，這算是一個下調。原本認為還是會成長，只是這個成長是很微幅的。因為其實基本上歷史而言，DRAM 跟 NAND Flash 不管是景氣好或景氣壞，位元供給都會持續地成長，因為它的製程就是會一直推進。
用相同的 12 吋晶圓，因為製程前進，產出的記憶體位元出貨量就是可以持續提升。只是過去通常是景氣好的時候，出貨量大幅成長；景氣不好的時候，出貨量微幅成長。可是公司說這一次的減產幅度非常大，所以已經預估今年會直接變成是負成長，這在歷史來看也是比較少見的過程。也因為這樣，所以它預期雖然目前這個消費性的需求就算是回溫，可是回溫的腳步或者是力道很疲弱。
可是沒關係，因為供給的成長幅度已經變負成長了，所以它認為整體下半年的整個供需狀況還是會還不錯，或者至少度過谷底、往正向發展。這大概就是公司想要減產的一個目的，因為需求還是相對沒有那麼強或是比較溫吞，因此它們還是堅持減產的腳步，希望能夠加速整體的產業供需趕快回到平衡。
威宇：或者是讓市場繼續對我們的成長抱持樂觀嗎？
小鄭：對，這個就是表面說法。
威宇：所以有更深層的說法嗎？
小鄭：還有另外一個可能，因為我們都知道美光在中國的市場遭到制裁，所以它的需求就下滑。有一個可能是說會不會是因為需求下滑，所以它還是控制它的供給？這也是另外一種觀點，當然的確有法人問這個問題，不過公司強調說不是，絕對不是這樣、不要亂猜。我們是因為想要維持市場的紀律，因此我們才要做減產，反正這個大家自己判斷。
不管怎麼樣，今天不管個別公司，因為中國市場的制裁也只針對美光，至少海力士、三星或其他美國公司像威騰或日本的鎧俠，至少目前沒有被制裁。我們先不要管美光個別公司，我們管整體而言，持續減產對於整個記憶體產業至少就是個正向資訊。這樣來看，至少美光持續減產、整體產業供給減少，其實對整個記憶體的供需，以下半年來看我覺得是正向的。
我還是維持原本的論調，我覺得的確現在不管是海力士或美光，其實跟我之前的預估的論調是相同的，反正 Q2 整個記憶體市場落底，下半年應該會回溫。剩下就只是這個回溫力道強還是弱，我們除了看需求之外，其實可以再看供給。如果這個減產的幅度夠大，下半年可能回溫的力道也是會不錯的。
中國網安審查範圍擴大，對營收負面影響高於預期
威宇：既然都講到中國了，我們就先來聊一下中國好了。之前大家有預測這邊的影響可能不太大，後來美光自己出來說其實好像比想像中的大，在這一次的法說會裡面，有什麼新的資訊嗎？
小鄭：其實好像沒什麼新的，我們在上一集的解析 QA 有稍微提到。因為相關的資訊其實在 6 月 16 日 8K 的公告，已經揭露得差不多了，它們認為影響的幅度會擴大。
這個影響的幅度會擴大，主要是因為原本不管是公司還是我個人都預期，這個網路安全審查辦法，如果明文裡面寫的是針對中國本地的關鍵基礎建設營運商，應該就只限在像這種伺服器或電信的市場和客戶會受到審查限制。
可是美光的公告或是配合這一季的電話會議，都提到現在已經不只是這些伺服器或電信的基礎建設客戶有受到官方關切，現在連部分它的手機 OEM 客戶……，反正中國那三家就是小米、OPPO、VIVO 不知道是哪一家。總之它就說已經有一些手機的 OEM 客戶，也受到來自於中國官方的審查關切。
這個基本上結果是不知道，所以站在保守的角度，萬一被關切也因此開始停止對美光的記憶體做採購的話，這個影響的範圍就會明顯高於我們的先前預期。因為代表這個審查的範圍已經從條文上面寫的關鍵基礎建設營運商，擴大到消費性市場。如果擴大到消費性市場的話，影響幅度就更大了。
美光目前影響範圍就先抓一半，我在中國營收一半會受影響，所以它把這個對營收負面影響從原先的中個位數提高到 12-13%。我們剛才是不是看到這個 Q3 會季成長 4%？這 4% 雖然有包含中國的制裁或限制，中國這個網安審查限制的影響，可是它認為說這一季的影響還是比較小的。
真正比較明顯或是完整的影響，應該會是從年底 Q4 開始浮現。以這樣來看的話，它的復甦腳步我覺得就是會落後它的對手，因為我們都定調下半年整個記憶體是要走復甦。雖然整個產業是復甦，可是美光因為它有一個個人因素，它個人有一個被中國算是制裁的影響……。
威宇：可是為什麼它 Q3 影響還沒有那麼大，然後到 Q4 才會完全影響？
小鄭：這個我不確定，因為公司沒有講。但是我猜第一個，可能是這些客戶手頭上都還有庫存；或者是也許這個辦法執行還需要一段時間；又或者是因為最先一開始關切的是伺服器跟電信市場，因為這個可能就是中個位數，可能在 Q3 反應。
可是我剛有提到還有另外一個比較麻煩的，是消費性市場、手機 OEM 的客戶，手機 OEM 客戶是最近才被關切，被關切之後到底是不能買、還是要買？可能還有不確定性，這個可能也要等到一段時間才能做比較明確的結果決定，這可能都會影響到 Q4 範圍才擴大。
站在我的角度，如果消費性市場到最後也許是 Safe 的話，我說如果，當然我不知道。如果是 Safe 的話，也許 Q4 之後的影響就跟 Q3 差不多；可是如果消費性的客戶的確也說中國官方跟我講說我不能買，可能這個影響就會再疊加原本的伺服器和電信不能買的影響，就會在 Q4 擴大。不過這個只是一些我的片面猜測，公司倒是沒有說為什麼。
威宇：公司有針對中國這邊額外在講什麼東西嗎？
小鄭：其實有一件事情是剛好滿巧的時機點，它在 6 月 16 日不是公告可能影響範圍擴大嗎？同一個時間，其實又傳出訊息說決定要擴大在中國投資，這個我們上一集也有聊。
這個目前來看的話，我覺得應該算是一個跟官方妥協的手段，只是這個妥協手段有沒有用？我個人覺得也許是效果有限，因為其實這幾天、上禮拜五，又看到荷蘭跟美國這邊的設備出貨限制開始正式出台了，目前看起來高階的 DUV 荷蘭從 9 月 1 日開始要限制出口了。非官方發言的路透社最近又一直不斷地在講，美國 7 月份也要再出台一些更多對中國的半導體限制。
所以這樣來看的話，我覺得其實美中之間的矛盾跟摩擦並沒有緩和。在沒有緩和的情況之下，我覺得這個美光被中國關切，與其說是什麼網路安全，其實我覺得就是一個貿易摩擦下的報復反擊，很有可能就是它不管做再多，官方也是不太理它或可能沒有什麼太大效果。
基本上如果在這樣貿易摩擦的背景之下，我覺得它後續通過安全審查辦法的可能性也許不高，但我不知道，只是先猜覺得也許不高。現在只能關心到底影響範圍是大或小？就關注一下到底消費性市場到底要不要被禁或是被影響。
威宇：其實有另外一個有趣的，美光是在 6 月 16 日說它們要再投資西安的封測產能 6 億美金。因為其實現在很多人離開美國、要跑去印度，它 6 月 16 日說投資中國 6 億，可是 22 日說我投資印度 27 億。這什麼意思？你不是也是加入了印度對抗中國的那個陣線嗎？
小鄭：其實應該大家都想逃，也不能說大家都想逃，反正這就是一個必然的趨勢。
地緣政治加上很多一些實際的因素，比如說像我們知道 PCB 產業已經有開始往東南亞、泰國轉，其實某些程度上也是反映中國的一些，不管是在環保成本或人工成本這邊的上升，必然會導致一些比較低階的或比較看重成本的產業，開始逐漸從中國外流，中國自己本身產業要做升級。只是再加上美中貿易，美國想要把生產基地做轉移的這個動作，自然就加速了。
基本上美光前往印度設廠，我覺得某些程度上也算是配合美國官方的佈局步調，只是它目前除了印度之外，中國怎麼也反向增加？中國反向增加這邊，我真的覺得應該就是因為制裁而求饒，真的要跟官方妥協一下。要不然如果沒有這些因素，我倒是不覺得美光會在中國擴大投資。
AI 需求能見度最高，美光 2024 年加速追趕
威宇：中國講完，剛剛有提到一個，你說在這次的法說會裡面，美光當然也是提到了很多的 AI。我們剛剛比較沒有深入說它們提了什麼，在未來美光講的 AI 講了哪些東西？
小鄭：當然美光很看好 AI，或者說美光不只是 AI，它還是滿看好整體的伺服器市場。雖然伺服器市場在下半年的定調是去庫存，可是這只是短期，下半年的重點可能也許是消費性市場先從谷底回溫。
可是如果我們今天拉長時間看到 2024 年之後的話，美光的所有論述是認為 2024 年之後整個記憶體的成長的重心，應該就會是伺服器市場。伺服器市場為什麼會是接下來可能 2024 年之後的成長重心？一個當然就是我們提到的 AI，因為這個 AI 需求目前就很蓬勃，我們在過去幾集也都有聊到目前整個 AI 運算的瓶頸，除了在算力、GPU 這邊供不應求之外，其實中長期來看還有另外一個瓶頸就是在記憶體。
只是目前如果以美光的自稱來看的話，我覺得美光在幾家大廠裡面在 AI 市場的佈局，它應該算是比較落後的。這邊給一些數據，如果是以 GPU 上面用的 HBM、High Bandwidth Memory 的話，美光的市占率應該就只有 10%，剩下 90% 其實就是被海力士跟三星瓜分。
尤其是海力士，海力士在 HBM 的市場其實是超過 5 成的市佔率，三星大概可能就 3 成多，反而是美光就只有 1 成。所以在它的角度，因為它是落後者，它當然就必須要急起直追。公司目前是表示基於最新 1beta 製程的 HBM 第三代，它在 2024 年初就會開始量產，它估計這個對 2024 年會帶來不小的營收貢獻。它之所以會這樣講，我覺得也許是它已經有接到可能跟部分下游客戶合作的訂單，這個是 High Bandwidth 的部分。
另外一塊是我覺得滿有趣的、值得觀察的。之前 NVIDIA 黃仁勳大大在來台灣的時候，他有透露 NVIDIA 下一代 DGX 的 GH200 系統要推出了，整個規格看起來非常驚人。在這一次美光的法說會，它居然說 NVIDIA 下一代 GH200 的系統 Shared Memory 規格會上升到 144TB。這麼大的容量，它裡面大部分的供應，美光說會是由它來做供應。
因為它說下一代系統記憶體的容量供應，會是由它們所聯合開發的 Low-Power DRAM 來供應。它說大概這 144TB 裡面應該會有 75% 是一般的，不是那個 High Bandwidth Memory，就是一般的記憶體 DDR 或它供應的這個 Low-Power DRAM。所以我覺得這個就滿有想像力，它最新的下一代系統，美光居然說它是主要的供應商、會由它來供應大部分，我覺得這個有一點想像空間，所以大家可以持續注意。
如果是真的如它所說的，如果以現在的預期來看，我覺得 NVIDIA 的下一代 GH200 系統應該也是會被買爆。這樣其實美光在 AI 伺服器市場這邊的追趕或者是份額，也許沒有大家想像中的那麼弱，可能會在 2024 年真的開始放量，我覺得這是一個值得關心的角度。
威宇：所以這邊就是在 NVIDIA 帶動的這塊，這個比較像題材吧？
小鄭：這是題材，不過大家也可以關心。站在投資人的角度看下半年記憶體的話，我們是先看消費性市場從谷底回溫；可是如果看 2024 年，我覺得成長的動能重點就會在伺服器了。
後續整個記憶體，不管是相關公司的估值或是整體產業產值成長，我想重點可能到年底或明年要開始追蹤的是伺服器的狀況。如果伺服器的狀況如這些業者的預期，在明年 2024 年上半年開始就會回溫，其實我覺得對於整個記憶體都是很正向的，應該是不至於有二次衰退的狀況出現。
威宇：你這邊講的伺服器是只有講 AI 伺服器，還是你講的是全部的伺服器？
小鄭：整體，AI 伺服器哪有下去過？從年初一直漲到現在，所以現在大家的問題是說，那個今年被排擠的傳統伺服器到底什麼時候會回溫？現在整體的市場或是美光的觀點，我覺得看起來就是看好明年 2024 年要上來。
包含除了 AI 自己本身之外，傳統伺服器這邊還有另外題材 DDR5 的升級，這些都是它認為會推動 2024 年 DRAM 的產值或需求回溫。我覺得 2024 年整個 DRAM 跟記憶體市場的重點，反而是在伺服器，消費性市場我覺得可能就普通了。
威宇：其實 DDR5 到現在出來也兩年了。
小鄭：認真而言應該算是一年多了。
威宇：它還沒有超過 DDR4，對不對？
小鄭：對，目前還沒有。一般可能預期會是在 2024 年中開始，DDR5 會超越 DDR4。不過美光說它會領先整個產業，它說它們應該年底 Q4 就會超越，它們自家。
威宇：你說今年嗎？
小鄭：對，今年 Q4 它的 DDR5 營收就會超越 DDR4，所以這可能也是它對 2024 年自己的伺服器業績，相對比較有把握的部分。它目前看起來在 DDR5 的出貨，在下游的接受度或者是整個供應，已經開始有明顯的成長。它上一季就說 DDR5 營收已經翻倍了，直接預估 Q4 開始 DDR5 營收超越 DDR4。我想應該有滿大一部分，就是在伺服器市場的貢獻。
相關產業鏈公司後續展望
威宇：以上就是美光這間公司的營運概況跟記憶體產業的一些東西，接下來我們就來看一下產業鏈上面其他公司的展望怎麼樣。
首先我們還是先來看一下領先指標、下游的記憶體模組廠。我們其實之前都有提過，模組廠算是整個記憶體的領先指標，它跟消費性市場是最近的、報價連動是最相關的。好像也沒什麼好講，因為現在如果記憶體現在脫離谷底，它們就已經漲爆了。
小鄭：真的漲爆。
威宇：真的漲爆。
小鄭：所以先講，反正股價已經明顯領先反彈；業績的角度是這個衰退幅度已經大幅減少，我猜可能在 Q3 通通會回到正成長；再來是現貨的價格看起來開始落底回溫了，已經有部分規格的現貨價格在 6 月止跌回升了，這樣來看其實都合乎我們原本的預估。
只是股價已經漲成這樣了，還可以再追嗎？如果站在我的角度，我個人是覺得目前的投資吸引力算是滿低的，純粹是以估值的角度。因為大家都知道我個人看記憶體模組，其實我就直接看 PB，幾家大廠的 PB 已經來到過去可能 10 年或 15 年相對高的水準，也不能說是最高點，就是相對高的水準。我給幾個數字好了，像威剛已經是 2 倍 PB 了，宇瞻也是差不多快 2 倍了，十銓已經超過 2 倍、是 2.59，所以這些公司的 PB 都是在一個相對的歷史高點。
整體而言，記憶體模組廠雖然業績下半年應該會回到正成長，可是純粹以股價的上檔空間來看，吸引力對我個人而言是偏低。如果真的投資人還是很有興趣的話，我覺得可能就從這幾個記憶體模組廠裡面，再去找相對估值偏低的，看有沒有可能在落後補漲的這種的。
雖然其實都已經漲了，只是說有的漲得很猛，比如說像十銓跟宜鼎都快要漲 1 倍了。人家可能會想說你這個十銓跟宜鼎漲 1 倍，其他人漲個 40-50% 應該還不夠，是不是要再漲更多一點？也許市場有人會有這樣的想法，所以如果真的要追的話，我覺得可能再找估值相對低，當然我覺得目前估值都已經不算是低了，只能找相對偏低對。
或者是說不一定硬要做模組廠，其實我們可以來看下一個，原廠也不錯。因為如果模組廠已經回溫了，下一個應該就要輪到是原廠。如果就我的角度來看，原廠目前估值還是相對偏低的。當然美光的確是有漲，今年以來可能漲了也是快 50%，可是 PB 也是才 1.5-1.6 倍；海力士 1.3 倍，而且你看海力士是 HBM 的龍頭，理論上是目前 AI 的最大受惠者，PB 才 1.3 倍。
其他台廠可能是利基的記憶體 DRAM，像什麼南亞科、華邦電這些公司，其實它們的 PB 都還是在大概 1.2-1.3 而已，這個都相對是歷史偏低。以剛才說的這幾個記憶體原廠來看，其實我覺得它們的估值都還是比記憶體模廠低很多。如果真的看好記憶體市場這邊，不一定要硬要去追模組廠，可以回頭來看記憶體原廠，其實站在估值的角度，相對來說會下檔空間或風險比較低。
威宇：所以這幾個原廠就是都沒差、分散？
小鄭：應該是說，如果你真的是投資記憶體，而且只挑一家公司，當然也許會有一些地方要注意。比如像剛才提到的美光，美光受到中國制裁，所以我預估它復甦的腳步可能會落後同業。
威宇：但它 DDR5 比較快。
小鄭：對，這個東西要自己判斷。可是反過來如果美光腳步落後，代表它的對手就會加速，所以像三星、海力士理論上應該會是中國制裁最大受惠者。我預估它們不管是 DRAM 或 NAND Flash，會因為美光被中國的制裁範圍擴大，它們這邊也會額外受惠，不過受惠幅度大概就是中個位數。
這樣聽起來海力士好像超多題材的，又是 AI，又可以受惠美光市占率流失，它可能可以搶到一點，你也可以考慮海力士，但海力士在韓國。
如果你覺得又是這麼多公司有這麼多狀況，我很難判斷，其實我在之前有聊過，碰到這種地緣政治的因素該如何做佈局？我覺得可以做的就是分散，可以記憶體原廠廣泛佈局。這樣子如果今天是美光受到中國影響，就會在海力士這邊補回來，一來一回就沒有什麼影響。
如果擔心個股的單一風險，就可以做整體原廠的廣泛佈局。如果你說我真的就是只想投資單一個股，我先提醒美光的風險，它下半年會因為中國制裁而復甦腳步會放慢。不過就是放慢，它未來有沒有還有成長機會？還是有，至少是 2024-2025 年還有 AI 或伺服器的題材可以關注的，就看投資人自己判斷。
威宇：沒問題，以上大概就是我們講整個記憶體產業的狀況。美光就是第一發，接下來一個月以後又會開始進到財報季，到時候應該又有更多的消息。既然都已經走出谷底了，接下來我們應該就會看到更多對於記憶體產業更樂觀的消息。
小鄭：對，接下來應該就看海力士，因為海力士上一季就說它 Q2 就會回升了，它又是 AI HBM 的龍頭，看看它下一季會再帶給我們怎麼樣利多的觀點。
威宇：如果大家對於這個系列有任何問題都歡迎留言，不管是 Apple Podcast 或 YouTube，我們每個問題都會看。我們這集就先到這邊，下次再見，拜拜～
作者：財報狗
粉絲團訂閱
RSS
Email訂閱