ASML 最新季度營收再創新高，全年展望不變，DUV 訂單在中國需求下強勁。但先進邏輯製程設備需求減弱，新增訂單大幅下降。隨著荷蘭擴大對中國半導體設備出口限制，ASML 2024 年成長可能落後業界平均。
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這邊是一些訪談精華片段
先進邏輯製程設備需求轉弱，新增訂單下滑
00:21 ASML 本季營收、毛利率高，但原因是部分遞延收入加速在本季認列，實際出貨量不如表現營收亮眼。
02:03 新增訂單大幅降低，EUV 訂單下滑超過 50% 最明顯，先進邏輯製程需求轉弱。
04:15 儘管新增訂單減緩，但累積訂單金額仍是年營收的 1.8 倍，2023 年營運展望依然不變。
成熟製程表現優於預期
07:05 中國電動車與新能源發展，促使 DUV 訂單優於預期
2024 年展望負面因素增加
11:05 先進邏輯製程需求減弱，記憶體設備則有較大復甦力道，ASML 2024 年成長率可能落後同業。
由 ASML 看相關產業鏈上公司未來展望
19:41 邏輯製程設備需求轉弱，記憶體設備回溫較快，同業成長力道將跟過去一年半相反。
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本集逐字稿
威宇：歡迎收聽財報狗 Podcast，在我旁邊的是財報狗的站長小鄭。
小鄭：哈囉大家好。
先進邏輯製程設備需求轉弱，新增訂單下滑
威宇：今天我們要聊艾司摩爾最新一季的季報解析。這一集主要還是在聊半導體設備業、邏輯 IC 產業，例如台積電、聯發科、聯電等等的狀況，最後我們也會帶到一點手機還有記憶體市場。
首先我們先聊一下艾司摩爾這一季的損益表現，它這一季的營收是 67.5 億歐元，再次創下了歷史新高。Non-GAAP 毛利率是 50.6%，比上一季減少 0.9 個百分點，但同樣高於財測上緣。所以如果單看數字，這一季的表現好像還不錯，對不對？
小鄭：對，如果以帳面來看，這一季的數字其實都超乎財測預期。不過主要的原因是，我記得我們去年或是前年在聊艾司摩爾的時候，大家常常擔心一個問題，那時候艾司摩爾遇到的問題是它採取一個叫快速出貨的方式。快速出貨是指因為客戶還沒有驗收，所以它的營收可能沒辦法馬上認列，那時候大家很擔心這個問題。
如果以這一季來看，它的季報表現好於財測，主要是因為它近期出貨驗收的速度比預期更快，原本的一些遞延收入可以加速在本季認列，因此帳面上的數字看起來很好。但如果看實際出貨量的話，以公司揭露的數據來看，實際出貨量沒有像表面上的數字這麼漂亮，主要的原因單純是遞延營收認列加速，導致帳面上的財務數字看起來滿漂亮的。
威宇：如果我們看實際出貨量的話，算好還是不好？還是普通？
小鄭：應該算普通。說實話，如果看這近一兩年來的艾司摩爾的出貨量數據，如果以季度角度來看，波動幅度滿大的。所以也很難以單一一個季度評論實際上表現的好或壞。如果單純看這一季的出貨量，這一季 EUV 的出貨量看起來的確相較前幾季的出貨量有比較明顯一點的下滑，不過我覺得可能還算在正常範圍。
威宇：這個下滑也不是需求問題造成的，對不對？可能是它們剛好做到一半沒有辦法出貨。
小鄭：這就不一定了，因為這一季大家擔心的還有另外一個數字。雖然它的營收數字表現很好，可是另外一個數據，也就是新增訂單，新增訂單的數據真的是明顯下滑。
如果我們看新增訂單的金額，它相較上一季下滑的幅度是 41%，如果相較去年最高的時候，應該是去年 Q3，應該也是下滑，下滑幅度可能超過五成以上。新增訂單代表未來營收認列的狀況，因此大家自然會比較擔心新增訂單這麼大幅的下滑，是不是代表未來的營運動能會減緩。
尤其剛剛有提到 EUV，如果我們去看新增訂單為什麼下滑這麼多，最主要是 EUV 的新增訂單比上一季下滑超過五成，這是訂單下滑最明顯的主要原因。公司它也很誠實的表示，它的確也看到 EUV 最新的機型 3800E，原本預計應該是在今年年中要出貨給客戶，現在客戶推遲到年底才出貨。所以我想這個數據或多或少都顯示，先進邏輯製程的需求的確有轉弱的現象。我覺得這個推遲的現象，代表對 EUV 的採購有放緩的跡象。
威宇：這樣子來說的話，我覺得未來的營運看起來，這個我們等一下聊到未來再講好了。我覺得看起來是雖然有很多訂單，也不一定馬上就能夠拿回來，因為大家還是可以推遲。
小鄭：對，大家還是可以推遲。我們剛剛聊的是新增訂單，新增訂單減緩，可是累積訂單的數字其實還是滿高的。如果就今年來看的話，還是在 390 億歐元，大概是公司營收的 1.8 倍，所以還是一個滿高的數字。只是現在大家開始擔心的是，公司對於先進邏輯製程設備的需求，好像沒有像之前這麼篤定，公司也承認這部分有放緩。這可能是市場或者大家看完艾司摩爾的季報後，比較多人談論的重點。
威宇：我們講到艾司摩爾有 390 億歐元的訂單，雖然這個東西是營收的 1.8 倍，可是 1.8 倍不一定代表 1.8 年就會消化完這筆訂單。如果客戶很急的話，可能 1.2 年 1.3 年就會消化完，如果客戶不急的話，可能要到兩年才消化完。所以其實在手訂單的數目，並不代表它可能成長多少，只能代表公司會有個底，大概知道會有這樣數量的訂單。可是什麼時候會出貨給客戶，這其實不一定。
小鄭：當然，這個數字本來就是參考，因為這個數字會一直不斷的變化，譬如客戶也有可能取消訂單。艾司摩爾在之前幾季也有跟市場溝通一個觀點，它們也承認目前帳面上高幅度的累積訂單，也可能有水分在，只是它有講一個觀點，假設這 390 億歐元真的有水分，而且水分占 3 成，去掉 3 成之後還是有 300 多億。而以艾司摩爾公司目前的產能，是吃不完這 300 多億的訂單的，所以代表它今年的營運沒有問題。
我想大家應該都知道艾司摩爾今年吃不完這樣的訂單量，大家看數字粗估一下都算得出來。但你的問題是 2024 年吃得完嗎？我覺得這個真的是相對比較模糊一點。如果再更之前，它們的數字是 400 多億，現在是 390 億，這樣的狀況的確有可能讓它們明年也吃不完。
可是如果考慮我們剛剛提到的，這個訂單裡面可能有點水分，也許之後客戶會砍單，或是客戶會不斷地延遲、無限延遲，這的確有可能讓明年的訂單存在不確定性。所以只論今年的話應該是沒問題，如果只看今年的話，應該是消化不完。可是如果要討論明年的狀況，這樣的訂單量，是吃到明年就結束呢？還是會吃到後年？還是明年上半年就吃完？這其實存在很大的不確定性。
成熟製程表現優於預期
威宇：剛剛是在聊比較先進製程的部分，接下來我們來看看成熟製程。其實我們前幾季有提到，中國現在正大肆收購成熟製程的設備，看起來這一季也持續在大肆收購中。
小鄭：對，如果我們比對近期幾家公司的觀點。像我們上一期在聊艾司摩爾或是在聊應用材料時，它們的季報都提到它們覺得中國的需求滿強的。這個動能看起來到這一季都還滿強勁的。
像艾司摩爾有特別提到，近期看到中國仍然非常積極地採購，這導致它的 DUV 訂單下滑幅度其實比較小，或是優於公司原本的預期。因為大家都知道目前記憶體的市況很不好，我們過去也有聊到，相關業者都大砍資本支出，非常大幅度地降低今年的設備採購。
理論上 DUV 會是記憶體採購中一個很重要的機型，理論上會受到很大的影響。可是如果以公司來看，這個下滑的幅度沒有那麼慘，最主要是因為中國補上來了，中國把記憶體衰退的需求補上來了。如果問為什麼中國的需求會那麼強勁呢？公司的表面說法當然是它們覺得是受到長期的需求驅動，什麼是長期的需求？中國在電動車或新能源這邊的產業蓬勃成長，所以對 DUV 的需求非常強勁。
這個說法算是驗證我們過去兩季的觀點，也就是中國在成熟製程或者電動車產業發展應該是如火如荼，因此對成熟製程的需求的確是助益。除此之外，我覺得有另外一個公司沒有明確說出來，但我個人認為應該也是一個重要的原因。
我們都知道最近荷蘭終於決定加入美國，擴大對中國半導體設備出口的限制。只是荷蘭雖然決定要做半導體設備出口的限制，可是它沒有像美國這麼激進。當初美國應該是在去年 10 月 7 日要禁，它是決定的當下馬上就禁了。荷蘭這邊還需要一點立法時間，它們只是要開始採取措施，可是等到立法完成、實際開始限制設備出口，應該還要一段時間。
所以艾司摩爾覺得荷蘭的禁令不影響今年的營運狀況，可能到明年再看看會有什麼影響。我覺得這件事情會刺激中國的業者趕快在這個空窗期加速採購，因此是一個推波助瀾的效果。
威宇：所以中國的這波採購到底會到什麼時候，是到禁令出來嗎？因為一年也太久了。
小鄭：這要看荷蘭的立法時間，可是我覺得如果以當初的情況來看，還記得 2019 年華為被美國禁的時候，華為瘋狂的採購晶片嗎？那時候它們說不是要儲備超過一年的晶片還是什麼的，它們那時候就是一直採購。以我的角度，我覺得中國的確會一直採購，只是就看荷蘭什麼時候完成立法程序，這我不是很確定。
威宇：不過艾司摩爾覺得這件事情今年不會對它們造成影響。
小鄭：它有提到依照它們的自己的評估，覺得今年應該沒有辦法完成立法，或是今年應該不會實施禁令，如果是我，我抓的時間大概是明年。
2024 年展望負面因素增加
威宇：那我們就相信艾司摩爾對自己國家的評估。講完了先進製程，講完了成熟製程，其實聽起來今年的營運展望都差不多，可是明年開始就不一定。在先進製程這邊，我們看到需求似乎有放緩，成熟製程可能受到禁令的影響。所以目前聽起來的感覺是，今年艾司摩爾還是滿樂觀的，還是會成長，可是明年開始會有一大堆的問號出現。
小鄭：沒錯。因為雖然今年新增訂單的下滑比較明顯，可是是新增訂單，如果是累積訂單這部分，還是有 390 億。像艾司摩爾說的，就算這 390 億的訂單少掉三成，還是有 300 多億，今年還是吃不完。因為艾司摩爾一年的營收產能大概是 200 多億出頭，所以 300 多億還是滿高的金額。只是現在市場的重點已經不是在看今年，大家對它今年的狀況我想是沒什麼懷疑，大家目前都在擔心它明年的狀況會怎麼樣。
其實我們上一季在聊荷蘭禁令的時候，有提到荷蘭禁令很有可能發生，也有提到荷蘭禁令就算發生，以目前公司訂單這麼多的狀況來看，對今年的營運應該也不會有影響，要擔心的是明年，我們在上一季有稍微提到這個觀點。如果以這季來看的話，我覺得這個觀點看起來成真的可能性越來越高，而且還有其它因素，我覺得都會導致艾司摩爾明年的營運狀況可能沒這麼好。就我的角度，明年艾司摩爾可能會反過來，變成整體產業裡面成長率最低的，跟今年完全相反。
今年它算是一枝獨秀，當其它人都在衰退的時候，它還可以成長 25%。可是我覺得明年的情況可能會反過來，明年可能變成其它的同業成長性表現都會好於艾司摩爾。為什麼呢？第一個觀點是我們剛剛有提到的，先進製程的需求看起來好像有放緩。如果從新增訂單數來看的話，放緩最主要的關鍵原因是 EUV 的採購，EUV 的訂單數明顯下滑超過 5 成。
那是誰在採購 EUV 呢？EUV 最大的客戶一定是台積電，台積電目前是整個先進製程或者 EUV 最大的客戶。如果我們去比對一下，因為最近台積電也開完法說會，台積電有提到它們的確下調它們全年展望，下調最主要的原因是智慧型手機的復甦力道不如它們預期。
因應這樣的狀況，台積電把它的全年營運下調，同時它也對自己關於半導體復甦的觀點做個調整。台積電原本預期有可能在今年 Q2，結束整個半導體產業的復甦或者去庫存。以目前的狀況來看，台積電下調代表它認為時間會延遲，它覺得去庫存結束的時間可能要延到今年 Q3。
如果今年去庫存結束的時間是 Q3，我們考慮設備需求回溫，通常會落後下游兩季以上，代表如果整個半導體邏輯設備這邊落底的時間，很有可能要到明年上半年，這樣就削弱明年上半年整個半導體邏輯設備拉貨的動能。我們都知道艾司摩爾它最大的成長動能，是在邏輯跟先進製程這邊，所以我覺得這是第一個艾司摩爾明年的成長動能，應該有機會被削弱的原因。
第二個原因，除了邏輯設備之外，記憶體也是一個很重要的環節。今年整個半導體設備需求很弱，最主要的原因是記憶體設備，記憶體設備今年很慘，幾乎所有的客戶資本支出都砍五成以上。雖然今年那麼慘，但以我的角度來看，其實這反而顯示下修的幅度已經有限。它跟先進邏輯製程設備不太一樣，先進邏輯製程設備感覺是需求在下滑，或者設備採購減緩的狀況持續在增溫。
可是以我的角度，我覺得記憶體設備這邊反而因為已經砍很多了，或者它們從去年 Q3 或 Q4 已經開始大砍資本支出和設備採購。以近期來看的話，我覺得反而已經慢慢的反映在整個供需狀況上，甚至整個設備業對下半年的預期都覺得，記憶體設備有可能在下半年最差也就這樣，很難再往下了，因為已經砍那麼低了。甚至科林研發說這是它近十年看過最慘的情況，它難想像這個狀況能夠再慘到哪。
如果以這樣的狀況來看，記憶體設備再下修的空間相當有限，而且今年的基期明顯偏低，因此明年有可能走的是記憶體設備明顯成長的軌跡。所以以我的猜測或者之前的評估，我覺得明年半導體設備業的重點，反而是在記憶體設備的復甦。
可是重點是艾司摩爾偏偏記憶體設備比重比較低，這有好有壞，這一方面代表它今年的衰退比較低，可是這也代表它明年受惠記憶體設備復甦的力道，也會比同業弱一點。所以這樣一來一回之下，我覺得明年半導體設備景氣回溫的重點，是記憶體設備的回溫。艾司摩爾在這邊受惠比較少，表現自然可能會弱於它的同業。
威宇：而且這應該是這兩三年來，我們第一次看到先進製程的邏輯 IC，它的成長力道居然會落後記憶體。
小鄭：我覺得明年會落後，今年當然絕對不會。今年的狀況是記憶體爛到不行；可是明年的話，因為景氣循環，或者當一個東西很慘了之後，往往隔年反而會表現的比較好，就是進步獎。所以我覺得以明年的狀況來說，記憶體會是進步獎。先進製程應該還算是績優生，可是這個績優生也是偶爾會退步，它可能會從 90 分退步到 80 分。艾司摩爾可能是偏向因為績優生受惠的那一群人，所以它比較不會是進步獎，它明年可能會退步。
站在我的角度，我的觀點大概是這樣。除了因為記憶體設備是明年重點進步回溫的關鍵，因此導致艾司摩爾跟同業的表現有差異之外，我覺得最後一個原因，這個原因是我們剛剛提到的設備出口禁令，我預期設備出口禁令會在明年實施。
我覺得這個禁令實施之後影響最大的應該是艾司摩爾，因為其實其他的公司，尤其是它的美國同業，像應用材料、科林研發或是科磊，它們算是在去年的 10 月，美國剛頒布禁令時就已經有很大的反應，就是泛美國聯盟對中國的禁令的影響。所以它們目前的營運狀況，其實某程度上已經反映禁令實施之後的狀況。
可是因為艾司摩爾不是美國公司，所以它還是部分享受非美國公司被美國限制的緊箍咒比較鬆一點，因此那時候艾司摩爾比較不會受影響。可是如果以現在來看，它還是會受影響，因為荷蘭就要跟進了。所以它會在明年開始受影響，因為其它的業者從今年開始就已經被影響，所以明年荷蘭的禁令跟它們比較沒關係。
這樣來看的話，明年除了剛才提到的產業整體狀況之外，艾司摩爾還有一個自己獨有的，只有自己受影響的因素，就是荷蘭禁令。荷蘭禁令對艾司摩爾造成的影響，應該會導致它的營運相較美國同業，再被削弱一點。
當然日本的同業也會受影響，因為日本最近也要實施出口禁令，因此另外一家會受影響的公司是東京威力科創。我這邊特別是指美國同業，艾司摩爾相對於它的美國同業來說，我覺得它明年的表現會因為荷蘭出口禁令，而再被削弱一點。綜合以上來看，我覺得明年艾司摩爾的成長表現，會落後整體半導體設備的平均表現。
由 ASML 看相關產業鏈上公司未來展望
威宇：如果我們最後做個總整理，把所有的相關產業鏈、所有的半導體設備業，全部都拿出來看的話，今年看起來艾司摩爾還會是最好的嗎？
小鄭：對，如果是以今年的狀況來看，公司一再重申它們今年的營運展望是沒有下調的，維持跟上一季一樣是 25%。最主要的原因是我們剛剛提到，現在訂單還是很多，吃到明年都吃不完，所以今年是不受影響的。
威宇：如果這樣子排下來，按照我們過去的邏輯，按照它們的產品比重，邏輯 IC 比較重的，以艾司摩爾為優先，記憶體比較重的，可能是科林研發為優先。因為到明年會變成記憶體比較好，所以會讓整個順序會反過來嗎？
小鄭：對，我覺得就是這麼簡單。我講了五季，我終於可以換另外一個說法。沒錯，我們過去五六季都重複在講，如果以去年和今年的狀況來說，記憶體設備成長會明顯不如邏輯設備，我一直在講，我覺得艾司摩爾的營運會是最強的，再來是科林研發，這樣連續講了六季，好像都在背稿。
可是我覺得這件事情終於有可能改變，因為其實我覺得看完這六季的情況後，我們的觀點其實大致上都算符合預期。因為以目前事態來看的話，的確是往這樣的方向發展。如果我們去比對股價的話也滿有趣的，的確也是符合我們預期。
如果我們看從去年 2022 年到現在這三家公司的股價漲幅，的確是艾司摩爾的股價表現最好，其次的話是應用材料，科林研發算是比較弱的。當然它跟應用材料很接近，可是它還是算是表現最差的。
可是我覺得我們站在現在的角度，重點應該是展望明年，不能再看今年，要看到明年。如果是以明年的角度來看，我覺得明年的狀況是完全反過來的。我覺得如果站在營運的角度，艾司摩爾它還是績優生，可是它可能會退步，或者也不一定是退步；可能是進步的幅度大幅縮小，成長力道可能不會再像今年一樣，有雙位數 20 多 % 的高成長，它明年可能搞不好只有個位數的成長，甚至也有可能持平。總之它受到很多因素的影響，它的成長性會低於整個產業的平均。
反過來看，今年因為記憶體，而導致大幅退步、衰退的其它同業，我覺得它們明年會是進步獎。以我的角度來看，我認為記憶體的進步會是最大的，記憶體設備的需求會是反彈最強的，在這裡面，我覺得科林研發應該會是明年的進步獎。其次是應用材料，所以我們這樣排下來，剛好是整個顛倒過來。我覺得明年科林研發的成長性會最強，其次是應用材料，艾司摩爾會落後整個產業平均。
威宇：這樣聽起來科林研發不是很有可能還不錯嗎？在投資角度來講，它有可能被低估，因為它今年最不好，明年最好。
小鄭：這個就要看大家自己的觀點。如果要討論估值的話，其實我們剛剛有提到，這三家從去年 9 月或去年 10 月到現在，其實都有滿大幅度的反彈。只是我們剛才提的是相對性表現，大家去年上半年都在明顯下跌，到去年 Q4 之後都有明顯的反彈，大家差不多都是這樣的走勢，只是幅度不太一樣。
如果以幅度來看，艾司摩爾表現得比較強，科林研發表現得比較弱；如果是以明年角度來看，因為我預期明年科林研發的表現會是進步獎。按照股價提前反映的邏輯，我不能講它一定會跑贏大盤或者跑贏其它同業，可是如果以營運角度來看，某些程度上我覺得它很難再差了，接下來再往上的機率滿高的。至於估值的話，說實話，我自己覺得目前的估值沒有便宜到哪裡去，大家可以自己再考量。只是以營運的角度來看，它會是表現最好的。
威宇：了解。以上就是我們對艾司摩爾最近這一季季報的看法，還有半導體以及記憶體明年的展望是什麼。如果有任何的問題都歡迎留言跟我們詢問，我們這集就先到這邊，下集再見，拜拜。
小鄭：拜拜。
作者：財報狗
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