鈺齊-KY(9802) 的現金流量表

目前頁面已列出鈺齊-KY至 2026 年第一季的現金流資料；為判斷波動是否反映營運循環、資本支出調整或產業需求變化，還需要補充近期營運與接單背景。

核心結論

這張現金流量表顯示，鈺齊-KY正處於擴產投資期：營運本身仍能持續產生現金，但近幾季大筆資本支出投入越南與印尼新廠，使自由現金流明顯波動、近四季轉為負值。這不必然代表財務惡化，關鍵要看後續新產能能否帶來營收成長與獲利回升。

1. 營業現金流：有能力造現金，但季節性與營運資金影響很大

營業現金流是本業收現、支付供應商與薪資等後的現金餘額，是判斷公司獲利「含金量」的重要指標。

• 2025 年營業現金流約 19.4 億元，較 2024 年小幅減少約 5%，但仍屬正向且具規模，代表本業並沒有失去產生現金的能力。
• 現金流季與季落差很大，例如 2025 Q2 為 -9.81 億元，但 Q3 隨即轉為 19.01 億元。這通常與鞋類代工的出貨時點、應收帳款收款與存貨備料循環有關，不能只用單一季度直接判定營運好壞。
• 2026 Q1 營業現金流為 5.65 億元，仍為正數，但較 2025 Q1 的 6.94 億元減少約 19%。搭配當季營收大致持平、獲利率受到原料、關稅、匯率與新廠初期成本干擾來看，反映短期現金創造力仍在，但效率尚未完全恢復。

2. 資本支出：現金流偏弱的主因，是主動擴產而非本業失血

• 2025 年資本支出升至 24.46 億元，年增約 36%，是目前這張表最需要注意、但也最能解釋自由現金流轉弱的項目。
• 這些支出主要對應越南與印尼新廠、產線與設備布局。公司是在接單展望改善、客戶對非中國產地需求提高的背景下擴充產能。
• 2026 Q1 資本支出降至 2.19 億元，較去年同期減少約 54%。這表示大規模建廠的前期投入高峰可能已過，後續若維持較低資本支出，而新廠開始量產，將有利自由現金流改善。

不過，要留意「資本支出下降」有兩種可能：

1. 前期建廠已完成、開始等待產能利用率拉升：這是較正面的情境。
   
2. 訂單或景氣不確定，使擴產節奏放緩：則需要觀察後續營收與產能利用率確認。

目前營運資料顯示，印尼及越南新廠仍在導入與學習階段，2026 年下半年是檢驗新產能能否有效轉為營收的重要時間點。

3. 自由現金流：已由正轉負，但屬「投資型負現金流」

自由現金流可簡化理解為：

營業現金流 − 資本支出

它代表公司在維持、擴充產能後，還剩多少可自由運用的現金。

• 2025 年全年自由現金流約 -5.07 億元，相較 2024 年正數，確實是明顯轉弱。
• 但主因是資本支出增加至 24 億元以上，不是營業現金流崩落。因此，這比較接近「為未來成長預先投入現金」，而不是公司靠燒錢維持營運。
• 2026 Q1 自由現金流回到 3.45 億元正數，優於 2025 Q1 的 2.14 億元；改善的主因主要是資本支出減少，而非營業現金流成長。

從近四季角度看，2025 Q2 至 2026 Q1 的自由現金流合計仍約 -3.75 億元。所以現階段不能說自由現金流已經恢復穩定，較精確的說法是：最重的投資壓力有緩和跡象，但仍需時間驗證。

4. 融資現金流與淨現金流：擴產期間開始動用外部資金

2025 Q2 融資現金流為 5.37 億元，搭配當季營業與投資現金流皆為負數，顯示公司當時需透過借款或其他籌資方式，支應營運資金與擴產需求。

2026 Q1 融資現金流為 -3.17 億元、淨現金流則微幅正數 0.32 億元，代表當季現金大致維持平衡，尚未看到現金部位快速惡化的現象。

不過，新廠持續增加人員、尚在學習曲線，加上後續仍有設備及研發製造投入，借款規模是否上升、利息負擔是否增加，仍是後續財務安全性的重要觀察點。

5. 折舊趨勢透露的訊號：投資已開始進入損益表

折舊從 2021 年單季約 1.8 億元，一度提高到 2023 年約 2.6 億元；2025 年降至約 2.1 億元，2026 Q1 則回升到 2.21 億元。

折舊的意義在於：過去資本支出不會一次全數認列為費用，而是逐年透過折舊反映在成本與費用中。因此，新廠設備若尚未達到足夠產能利用率，會形成兩層壓力：

• 前期現金先流出，用於建廠與購置設備。
• 後續折舊、人工與管理成本先增加，但營收尚未充分放大。

這也與 2026 年上半年毛利率受到新廠學習曲線影響的情況一致。新產能若在下半年至 2027 年逐漸提高稼動率，固定成本攤提改善，才有機會讓目前的資本投入轉為獲利與現金流回報。

整體判讀

鈺齊-KY的現金流結構可概括為：

• 本業現金流：仍有韌性，但季度波動大。
• 自由現金流：受擴產壓抑，2025 年已轉負。
• 資本支出：2025 年達高峰，2026 年第一季已顯著降低。
• 財務重點：新廠能否在 2026 年下半年提高產能利用率、使營收與毛利率同步改善。

因此，這份數據目前較適合解讀為「先投入、後驗收」的階段。若後續看到營業現金流維持正向、資本支出不再大幅升高、自由現金流轉正且毛利率同步回升，代表擴產開始產生效益；反之，若營業現金流持續偏弱、借款上升而新廠營收貢獻不如預期，投資期就可能拉長，財務壓力也會提高。

這張現金流量表顯示，鈺齊-KY 2026 年第 2 季最需要關注的不是資本支出本身，而是營業活動開始大量占用現金。

第 2 季的幾個關鍵變化：

• 營業現金流為 -8.39 億元，由第 1 季的 +5.65 億元轉負。
• 資本支出為 -3.89 億元，雖仍是現金流出，但已低於 2025 年第 2、3 季的高投入水準。
• 自由現金流為 -12.28 億元，是營業現金流轉負再加上持續投資所致。
• 淨現金流為 -13.28 億元，也對應到資產負債表中第 2 季現金餘額明顯降低。

因此，下一步建議依照以下優先順序追蹤。

1. 營運資金變動明細：應收帳款是核心

前一張流動資產表可見，第 2 季應收帳款單季增加約 17.77 億元，同期間現金減少約 12.86 億元。這很可能是營業現金流轉負的主要原因。

要進一步確認：

• 應收帳款增加是否與第 2 季營收成長、秋冬款出貨高峰一致。
• 應收帳款週轉天數是否上升。
• 第 3 季帳款能否回收，使營業現金流重新轉正。
• 是否出現應收帳款逾期、呆帳提列增加或客戶付款條件放寬。

若帳款增加來自旺季出貨，而第 3、4 季順利收現，屬於代工業常見的營運資金波動；但若營收成長後帳款持續累積、現金流沒有改善，才代表資金效率出現問題。

2. 第 3 季月營收與出貨動能

現有營運資訊顯示，2026 年第 2 季進入秋冬款出貨期，6、7 月為相對出貨旺季，且第 3 季產值預期高於第 2 季。

接下來要用月營收驗證兩件事：

• 第 7、8、9 月營收是否維持年增與季增。
• 營收成長是否能轉化成毛利與現金流，而非只有帳面出貨。

對鈺齊-KY 而言，營收回升是基本條件；更重要的是，隨新產能放量後，能否讓單位固定成本下降、毛利率同步回升。

3. 毛利率、營業利益率與新廠效率

公司近年在越南與印尼持續擴產，新廠尚在學習曲線階段，會帶來折舊、人力訓練與初期稼動率偏低等壓力。第 2 季折舊約 2.23 億元，仍在高檔，這表示前期資本支出正逐漸進入損益表。

需觀察：

• 毛利率能否較第 2 季改善。
• 營業利益率是否隨營收規模放大而提升。
• 印尼、越南新廠的產能利用率與營收貢獻是否提高。
• 新增人力與折舊費用的增幅，是否低於營收增幅。

判讀關鍵是：擴產不等於立即增利。只有新廠出貨量拉升、良率與人均產值改善後，先前投入的資本支出才會轉化為較好的自由現金流。

4. 資本支出是否進一步下降

2024 年與 2025 年是擴產投入相對積極的階段；2026 年資本支出預期較前兩年收斂，重點轉為擴線與既有設備更新。

這是現金流能否改善的重要條件：

• 若資本支出持續下降，但營業現金流回正，自由現金流改善會很快。
• 若資本支出下降後，自由現金流仍長期為負，表示問題不只是擴產，而是本業收現能力或營運資金管理。
• 第 2 季資本支出 3.89 億元並不算特別高，因此本季自由現金流惡化的重點仍應放在營業現金流。

5. 借款與短期償債能力

鈺齊-KY 第 2 季現金水位下降，若下半年仍有擴產、人力與營運資金需求，短期借款可能增加。

建議同步看：

• 短期借款及一年內到期負債的變化。
• 流動比率、速動比率是否惡化。
• 利息費用是否增加。
• 營業現金流對流動負債比率是否回升。

目前應以「現金流短期承壓，但仍需觀察旺季收款能否改善」來解讀，而不宜只因單季自由現金流為負就直接判定財務結構惡化。真正的驗證點將是第 3 季：若營收增加、毛利率改善、應收帳款收回並帶動營業現金流轉正，前期的擴產與營運資金投入就較可能逐步發揮效益。