3703 欣陸 11/03 收盤價：20.95 元-0.05 (-0.24%)

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欣陸（3703）是一家投資控股公司，核心不是單一建商，而是透過旗下公司經營三大事業：

1. 營建工程：大陸工程

   • 承作公共建設與民間建築工程，例如捷運、鐵路、高架道路、橋梁、隧道、社會住宅、商辦、飯店與大型住宅案。
   • 屬於工程承攬型業務，營收認列會隨工程進度推進。

2. 不動產開發：大陸建設

   • 開發與銷售中高端住宅、商辦、飯店及大型社區，也有出租與物業經營。
   • 業績會受到推案、銷售速度、完工交屋與房市景氣影響，台灣之外也布局馬來西亞、美國。

3. 環境工程與水資源：欣達環工

   • 提供污水處理、再生水、廢棄物處理、焚化、再生能源等服務，涵蓋規劃、設計、建造到後續營運維護。
   • 這部分的重要特色是承接 BOT、BTO 等長期專案；工程完工後可進入營運期，形成較穩定、長期的收入來源。公司也切入科學園區再生水與工業廢水處理。

簡單說，欣陸是把「蓋基礎建設與建築」＋「開發房地產」＋「處理水與環境設施」整合在一起的集團。近年投資焦點尤其包括軌道建設、都市更新、再生水與循環經濟；其中環境與水資源事業的在手合約規模持續擴大，未來逐漸轉入營運期，是觀察其獲利穩定度的關鍵。

欣陸的市場題材可分成三條主線：環工水資源的長約現金流、不動產交屋與都市更新、公共工程與軌道建設。與單一營造或建商不同，欣陸透過大陸工程、大陸建設與欣達環工分散景氣循環，市場也特別看重三個事業體龐大的營收存量能否依計畫轉為獲利。

1. 再生水、污水處理與循環經濟：中長期核心題材

旗下欣達環工承接污水下水道、再生水、焚化及再生能源專案，商業模式正由一次性的工程興建，逐步增加 BOT、BTO、DBO 等長期營運收入。

2026 年第一季底，環境工程與水資源處理事業的營收存量達 894 億元、約為 2025 年營收的 11.6 倍，是三大事業中能見度最高的一塊。橋頭再生水廠已完工並開始轉入營運，城西焚化廠也朝營運期推進；公司預期至 2030 年將有 9 個營運期專案提供較穩定的收入與獲利。

市場看重的不是短期工程營收，而是：

• 再生水供應與污水處理的長約收入比重是否提高。
• 焚化廠營運後的垃圾處理費與售電收入貢獻。
• 科學園區、半導體廠擴產帶來的高規格用水與廢水回收需求。
• 政府強韌水利計畫、再生水與海淡等標案釋出的接案機會。

寶山竹科再生水專案切入民間高科技用水市場，代表欣達環工的客戶來源已不僅限於政府單位；水資源業務也可受惠於政策預算及科技產業對供水韌性的剛性需求。

2. 焚化、再生能源與環工營運轉型

環工題材還包括廢棄物處理與再生能源。城西焚化廠正式營運後，除處理服務費外，也可透過發電取得售電收入；這使欣達環工的收入來源更具持續性。

目前營運收入已占環工營收約 37%，後續橋頭與城西專案轉入營運後，市場將觀察營運型收入的占比與毛利率是否提升。若由工程認列逐步轉成維運、處理費及售電等長約收入，整體獲利波動有機會下降。

3. 公共工程、捷運與軌道建設

大陸工程是欣陸最大的營收基礎，主力為捷運、鐵路地下化、社會住宅、都市更新及大型民間建築工程。

截至 2026 年第一季底，營建工程營收存量為 1,103 億元，約是 2025 年營收的 4.7 倍。目前專案包括台北捷運萬大線、環狀線、桃園捷運綠線、桃園鐵路地下化，以及社會住宅與大型複合式建築等，因此市場關注台灣軌道建設持續推進所帶來的長期工程量。

這條題材的重點在於：

• 在手工程能否按照工期穩定認列。
• 原物料、工資與缺工壓力是否侵蝕毛利。
• 場外預製、BIM 與機電模組化能否提升效率、降低對現場人力的依賴。
• 公共工程預算與標案節奏是否延續。

4. 不動產交屋與都市更新

大陸建設負責不動產開發，具備高毛利特性，但營收與獲利會受到建案完工、交屋時點影響，因此季度間波動通常較大。

2026 年上半年，獲利成長主要來自建案交屋；下半年則有新店「耑美」、大安「耑序」及馬來西亞住宅案等認列進度。預售及已售未交屋存量約 290 億元、創歷史高，提供後續數年的營收基礎。

市場同時關注：

• 都更、危老重建帶來的台北核心區新案來源。
• 竹北、台中等非雙北市場的銷售速度與去化。
• 房貸管制、利率與買方信心是否影響預售或交屋。
• 高毛利建案的營收占比能否支撐合併毛利率。

5. 高營收存量帶來的能見度

欣陸的投資邏輯不是單看一季營收，而是看三大事業的未來可認列收入。截至 2026 年第一季底：

三者合計超過 2,200 億元。其中工程事業提供營收規模，房地產提供階段性高毛利，而環工營運期專案則有機會提高現金流穩定性。

6. 低評價與股利題材

以目前頁面資訊，欣陸本益比約 10.6 倍、股價淨值比約 0.63 倍，現金殖利率約 5.02%。市場因而會把它視為兼具工程／水資源成長選項，以及資產與股利防禦性的標的。

2025 年每股盈餘為 1.80 元，已通過每股配發 1.05 元現金股利；不過，這類評價修復仍取決於建案交屋、工程毛利與環工營運收入是否持續兌現。

關鍵風險

• 工程案工期延後、材料與人力成本上升。
• 環工專案從建置轉營運的進度與初期營運效率。
• 房市政策、利率與建案去化速度造成交屋遞延。
• 工程與不動產所需營運資金較高，導致自由現金流出現階段性壓力。

整體而言，欣陸最具差異化的題材是「再生水與環工專案從工程收入走向長約營運現金流」；軌道建設與都市更新則提供工程與房地產兩端的中長期案源。

欣陸後續展望可拆成三條主線：工程存量支撐營收、建案交屋帶動短中期獲利、環工轉入營運期改善現金流品質。三個事業的專案週期不同，也能降低單一產業波動對集團的影響。

1. 營建工程：訂單存量高，提供數年營收能見度

大陸工程仍是集團最大的營收基礎。2026 年上半年營收雖因部分民間建案接近收尾而年減，但在手工程存量升至約 1,194 億元，意味捷運、鐵路、都市更新、社會住宅、民間建築與機電等工程，仍可支撐後續數年的營收認列。

獲利改善的關鍵不只在接單量，而在施工效率與成本控制。公司正透過 BIM、場外預製及整合式機電模組，降低缺工、工期延誤與施工錯誤的影響；若能持續提高專案毛利，工程事業可從「營收穩定器」進一步成為獲利貢獻來源。

要留意的是，原物料、能源價格、缺工與公共工程進度仍會影響個別專案毛利；雖然多數合約具物價調整機制，但成本轉嫁通常存在時間差。

2. 不動產開發：2026 下半年交屋是獲利重點，後續案源延續性佳

大陸建設是 2026 年最直接的獲利動能。上半年不動產事業營收年增 266.1%，且下半年仍有多個專案交屋，包括「鐫萃」、「豐蒔」的尾段交屋，以及「耑序」與馬來西亞案陸續認列；因此建設事業將持續扮演今年獲利的核心。

中期來看，已售未交屋與在手案源使認列不至於斷層：

• 2026 年有三個建案完工認列。
• 2027 年預計有「耑岫」、「豐莚」等案交屋。
• 2026 年新推案涵蓋台北、台中、竹北及公辦都更，合計總銷約 289.4 億元。
• 其中竹北案銷售表現優於預期，有助於驗證公司跨入新竹市場的能力。

不過，建設業的特色是獲利會隨完工交屋時間高度波動。房貸政策、利率、買方信心與去化速度，都會決定預售能否順利轉為未來獲利；因此，營收存量雖達約 290 億元、創高，但不能將其直接等同於短期的盈餘。

3. 環工與水資源：短期工程認列下降，但中長期品質提升

欣達環工正處於重要的轉換期：橋頭再生水廠與城西焚化廠的工程進度接近尾聲，使 2026 年上半年工程收入及獲利承壓；但兩案在 2026 年下半年至年底陸續投入營運後，收入型態將由一次性的工程認列，轉為長年期的操作、維護與供水／處理收入。

這項轉變的意義在於：

• 營收成長未必在每一季都平順，但營運期收入的可預測性、現金流穩定度通常優於純工程承攬。
• 環工在手合約約 894 億元，仍處於高檔，近期也取得台南安平再生水廠二期工程，顯示新案可部分抵銷既有工程持續認列的消耗。
• 至 2030 年，預期將有 9 個營運期專案貢獻收入與獲利；再生水供應量至 2029 年規劃提升至每日約 17.87 萬噸。
• 寶山竹科再生水等科技用水專案，讓公司從公部門案源延伸至民間高科技客戶；若半導體擴產與供水韌性投資持續，將是環工事業下一輪接單動能。

綜合判斷

欣陸的成長型態較不像單一高成長產業，而是具備「工程存量防守、建設交屋衝刺、環工營運轉型」的複合結構：

因此，近期財報的重點不只是合併營收年增率，而是三項指標：建設已售未交屋金額、環工營運收入占比、工程事業毛利率。若環工如期完成由工程到營運的轉換，同時建設案維持銷售與交屋節奏，欣陸的獲利波動有機會逐步收斂，並提高中長期現金流的穩定性。

目前可取得資料未見多家、可交叉驗證的 2027、2028 年 EPS 數字預估，因此不適合直接給出單一「市場共識 EPS」。不過，未來兩年的獲利輪廓可從已確定的交屋排程與環工轉營運進度推估。

核心判讀：

• 欣陸的 EPS 不宜用線性成長看待。三大事業中，工程提供較長的營收基礎，環工逐漸提供長約營運收入；但不動產開發的交屋時點與毛利，仍會使單季、單年 EPS 出現顯著落差。
• 2027 年的能見度主要來自「耑岫」與「豐莚」；2028 年則有「耑芃」交屋。這些已售或銷售進度佳的案源，是未來兩年獲利的重要支撐。
• 環工方面，橋頭再生水廠預計於 2026 年下半年正式營運、城西焚化廠預計 2026 年底前投入營運；工程收入雖在興建尾聲下降，但轉營運後有望逐步形成較穩定的收入與毛利來源。
• 風險在於房市政策、房貸與利率環境、交屋進度、營建成本，以及環工 BOT／BTO 專案從建置轉營運時的效率。若交屋遞延，即使總銷與在手案量充足，EPS 認列仍可能往後移。

以頁面所示近四季 EPS 1.97 元作為基準，未來兩年比較合理的看法是：2027 年由建案交屋與環工營運化共同支撐，2028 年再由新一批建案認列接棒；但年度 EPS 高低將更取決於交屋集中程度，而非每年固定成長。

欣陸所處的「建材營造」產業，不能只用房市景氣判斷；更貼近公司結構的觀察方式，是拆成公共工程、住宅／都市更新、環工水資源三條需求線。三者景氣循環、認列方式與風險並不相同，也讓欣陸相較單純住宅建商具備較分散的營運基礎。

1. 公共工程：軌道與社宅支撐中長期工程量

台灣軌道建設持續推進與既有系統翻新，加上社會住宅、都市基礎設施需求，對大型營造商形成相對穩定的案源。這類工程的特色是合約金額大、執行年期長、進入門檻高，因此對具大型土木、機電整合與專案管理實績的承包商較有利。

欣陸旗下大陸工程的在手工程量，截至 2025 年底達 1,147 億元、約為當年營收的 4.9 倍；工程主軸包括捷運、鐵路地下化、都市更新與大型建築案。這代表短期營收不完全依賴新增接單，而是已有數年的工程執行基礎。公司也正投入 BIM 建築資訊模型、DfMA 場外預製等方法，以降低缺工與現場施工複雜度。

產業機會 - 軌道建設、社宅與公共建設具長期政策需求。 - 大型案資格、履約能力與技術實績構成門檻，競爭不只是低價搶標。 - 科學園區、企業總部與高規格廠辦投資，也能擴大營造工程需求。

主要風險 - 缺工仍是營造業最核心的供給限制，可能推升人工成本、拖延工期。 - 鋼筋、水泥、能源及運輸成本上升時，若合約調價機制不足，毛利率可能承壓。 - 公共工程雖穩定，但營收認列取決於工進，單季數字容易受工程進度影響。

2. 住宅與都更：量縮格局下，產品與區位決定去化

住宅市場正處於信用管制與自住剛性需求並存的環境。房市政策抑制投資、換約與高槓桿買盤，市場成交量低迷，建商很難再單靠全面性房價上漲獲利；但雙北核心區、科技園區周邊，以及具生活機能的精華地段，仍有自住與換屋需求支撐。

對欣陸而言，都市更新與危老案的重要性提高：台灣老屋存量高，更新需求具結構性，但整合期長、權利關係複雜，反而形成開發門檻。公司 2026 年規劃在台北、新竹竹北與台中推出四案、合計總銷約 289.4 億元，且 50 坪以下戶數占逾八成，反映產品策略轉向控制總價、貼近自住需求。

產業機會 - 都更、危老可提供長線土地與開發來源，尤其在土地稀缺的雙北地區。 - 新竹、台中等科技產業聚落，可支撐特定區域的居住與商辦需求。 - 小坪數、較低總價、機能型產品在信用管制下的客群基礎相對較穩。

主要風險 - 房市成交量已顯著降溫，政策未放鬆前，整體市場仍偏向「量縮」。 - 不動產開發採完工交屋認列，獲利具專案性，年度間可能大幅波動。 - 高房價與高營造成本同時存在，若買方負擔能力下滑，推案價格與去化速度都會受考驗。

3. 環工與水資源：從工程收入轉向營運現金流，是產業結構亮點

相較一般營建業，欣陸最具差異化的部分在環工與水資源。再生水、污水處理、焚化與循環經濟需求，受到缺水風險、產業用水、淨零與廢棄物處理政策帶動，屬於長期公共服務型市場；專案若從建置轉入營運，收入和現金流的可預測性通常優於一次性的工程承攬。

目前橋頭再生水廠與城西焚化爐案在 2026 年陸續進入營運，至 2030 年預計有多個營運期專案可提供持續性貢獻；環工事業的營收存量截至 2025 年底為 874 億元，2026 年第一季進一步升至 894 億元。

這條業務的意義是：欣陸的獲利來源有機會逐步從「工程進度與住宅交屋」擴展到「長約營運服務」，降低集團整體對房市循環的敏感度。

對欣陸的整體判讀

欣陸的產業前景可概括為：

• 短期：住宅市場仍受政策調控壓抑，營建成本與缺工持續是工程端壓力；因此營收與獲利可能因交屋、工進而有季度波動。
• 中期：大型公共工程在手案量提供營收底盤，都市更新與科技聚落周邊開發提供開發機會。
• 長期：水資源、焚化與環境工程由建置轉營運，是提高收入穩定性、改善獲利結構的關鍵。

因此，判斷欣陸產業位置時，重點不只在房價走勢，而應同步追蹤：工程案的執行與新接單、住宅案的銷售及交屋、環工案由工程轉營運的進度，以及成本與現金流的控制能力。

欣陸的客戶並非集中在單一產業，而是隨三大事業體分成政府與公營單位、民間建商／企業業主、住宅購屋族與商用租戶三類；其中工程與環工業務對公部門標案的依賴度較高。

1. 大陸工程：以公共建設與大型民間業主為主

大陸工程的客戶本質上是「工程發包業主」。公共工程包括台北與桃園的捷運工程、桃園鐵路地下化、社會住宅等，因此主要對手方會是中央／地方政府及軌道建設相關公營單位；民間案件則來自大型住宅、飯店、商場開發案的業主。2026 年主要工程案就涵蓋捷運、社宅、住宅、飯店與商場，反映客戶結構兼具公部門與民間開發商。

投資含意：公共工程通常案期長、訂單能見度較高，但進度、缺工與成本控制會影響認列及毛利；民間工程則較受房市、商用不動產投資循環影響。

2. 欣達環工：地方政府、園區與科技用水需求是關鍵

欣達環工主要服務污水處理、再生水、焚化與能源專案，因此客戶一端是地方政府與公共水務系統，另一端則是科學園區及其高科技用水需求。

例如，寶山竹科再生水專案直接對接新竹科學園區的供水需求；2026 年取得的新竹客雅再生水案，完工後每日可供應 4 萬噸再生水，主要供應寶山二期園區。 此外，橋頭再生水廠與城西焚化廠等案，則反映其與地方政府長期合作的特性。

投資含意：這類客戶的優勢是多為長約、需求剛性高，且工程完工轉入營運後，收入波動通常低於一次性工程；但需留意單一大型案場的建置進度、政府履約條件與園區擴產節奏。

3. 大陸建設：客戶是住宅買方，也包含地主與商用租戶

大陸建設並不是單純承包商，其主要終端客戶是購買住宅產品的個人或法人買方，客群偏向都會區中高端住宅市場。其開發模式亦包含都更、危老與合建，因而地主、土地合作方也是重要的合作對象。2026 年規劃推出的案件分布於台北、台中、竹北等地，且產品以 50 坪以下為主，顯示客群逐步延伸至自住型與中小坪數買方。

商用不動產部分，客戶則是租戶與飯店營運合作方，收入型態較偏租金或營運分潤，有助於降低住宅交屋認列的波動。

整體結論：欣陸最重要的「客戶群」其實是政府基建／地方政府、科學園區與高科技用水需求、民間大型開發業主，以及住宅終端買方。這種分散結構讓集團不完全押注單一客戶，但營運仍會高度連動於公共工程預算、科技業擴產與房市去化三項因素。