一零四的這張年度損益表，呈現的是營收連年穩定成長、淨利與 EPS 持續創高，但 2025 年本業費用壓力使營業利益率下滑的結構。
先看結論
- 營收成長具連續性：2021 年至 2025 年營收由 18.51 億元增至 26.74 億元，五年累計成長約 44%，年複合成長率約 9.5%。
- 獲利絕對金額仍創高：2025 年稅後淨利 4.88 億元、EPS 14.70 元，均高於 2024 年，也是近年新高。
- 但本業利潤率轉弱：2025 年營業利益年減 2.7% 至 5.32 億元，營業利益率從 2024 年的 21.9% 降至 19.9%；主因是銷售費用成長快於營收。
- 商業模式仍優質：毛利率長期維持約 86%～90%，2025 年 ROE 為 28.7%，代表平台型人資服務的資本效率依然強。
1. 營收：連五年增加，基本面維持擴張
| 年度 |
營收（億元） |
年增率 |
| 2021 |
18.51 |
- |
| 2022 |
21.79 |
17.7% |
| 2023 |
23.29 |
6.9% |
| 2024 |
24.99 |
7.3% |
| 2025 |
26.74 |
7.0% |
2022 年屬於較明顯的復甦與擴張；此後三年成長速度收斂到約 7%，但優點是沒有出現營收衰退。對人力資源服務平台而言，這反映企業招募、人資管理與顧問服務需求仍有支撐。
2025 年成長主要來自人力銀行與人資管理服務。公司將 AI 導入媒合、招募流程與人資 SaaS 服務，並利用龐大的職缺與履歷資料提高產品價值，這是中長期維持成長的重要基礎。
2. 毛利率：極高但略微下滑，仍是核心競爭力
一零四 2021 至 2025 年毛利率分別為 90.2%、89.5%、86.9%、87.2%、86.1%。
2025 年毛利率較 2021 年低約 4 個百分點，意味隨業務擴張，服務交付、系統、人力或產品相關成本增加；但 86.1% 的毛利率仍非常高，顯示公司本質仍是具規模經濟的平台與數位服務模式，而不是低毛利、重資產的傳統服務業。
重點不在於毛利率是否能回到 90%，而在於未來能否穩在 85% 以上，同時讓營業費用的成長速度回到營收成長以下。
3. 費用結構：2025 年最值得關注的變化
2025 年營收年增 7.0%，但營業費用增加 8.5%，快於營收成長，造成營業利益由 5.47 億元降至 5.32 億元。
尤其是：
| 項目 |
2024（億元） |
2025（億元） |
年增率 |
| 銷售費用 |
10.41 |
12.05 |
15.8% |
| 管理費用 |
2.84 |
3.07 |
8.2% |
| 研發費用 |
3.05 |
2.56 |
-16.2% |
| 營業費用合計 |
16.32 |
17.71 |
8.5% |
可以拆成兩面看：
- 正面：研發費用減少約 4,900 萬元，代表先前投入的產品與技術，可能開始進入應用、效率提升或費用正常化階段。
- 需追蹤處：銷售費用大增約 1.64 億元，是侵蝕本業利潤的主因。若這些支出能帶來客戶數、續約率、ARPU 或新服務滲透率提升，短期費用增加是合理投資；反之，若營收維持約 7% 成長、銷售費用卻持續雙位數攀升，營業利益率將持續承壓。
因此，2025 年不能只看 EPS 創高，也要注意到核心本業的槓桿暫時反向運作。
4. 為何營業利益下滑，淨利與 EPS 還能創高？
2025 年營業利益年減 2.7%，但稅後淨利年增 4.0%，EPS 由 14.14 元升至 14.70 元。
主因是業外收支改善，例如利息收入、其他收入與權益法投資收益增加，使稅前淨利仍從 5.66 億元提高至 5.98 億元。
這表示：
- 2025 年 EPS 的成長，不完全來自本業經營槓桿。
- 對長期投資判斷，更應優先觀察「營收成長 + 營業利益率」能否同步改善，而不是只看單一年度 EPS 是否增加。
5. 獲利品質與資本效率仍佳
即使面臨費用率上升，2025 年稅後淨利率約 18.2%，仍維持高檔；ROE 也由 2024 年的 28.1% 升至 28.7%。
這代表公司具有幾項優勢：
- 高毛利平台業務使資本需求相對低。
- 招募與人資服務具有企業端長期需求，且少子化、缺工趨勢有利企業更重視招募效率、人才管理與留才。
- 公司收入有預收與遞延認列特性，合約負債增加也對營運現金流形成一定支撐。2025 年營業活動現金流入為 8.28 億元，高於當年稅後淨利。
6. 近期趨勢：2026 年初仍維持成長，但利潤率尚待改善
2026 年第一季營收為 6.44 億元、年增 4.4%，營業利益為 1.14 億元、年增約 0.7%；營收與本業獲利仍在同期高檔。
不過，第一季營業利益率約 17.8%，低於 2025 年第一季約 18.4%，也明顯低於 2025 全年的 19.9%。因此，後續最重要的不是單看營收有沒有年增，而是：
- 銷售費用率能否下降或至少持平。
- AI 媒合、人資 SaaS、招募管理等服務，能否提高每家企業客戶的收入與續約黏著度。
- 營收增速能否重新高於費用增速，使營業利益率回升至 20% 以上。
整體評價
一零四目前屬於高毛利、高 ROE、營運穩定成長的人資數位服務公司。2021 至 2025 年的財報趨勢相當健康：營收、淨利、EPS 都向上，且 2025 年 EPS 已達 14.70 元。
但 2025 年也出現一個明確訊號：營收成長未能完全轉化為本業獲利成長。銷售費用擴張使營業利益率跌破 20%，使公司從「營收與獲利同步擴張」轉為「營收成長、但須以較高費用換取」的階段。
所以較合適的判讀是：基本面仍穩健、長期服務需求也有支撐；但下一階段的關鍵，將是 AI 與人資管理服務能否帶來更高的變現效率，重新推升營業利益率，而不只是延續營收的中個位數成長。