聯華(1229) 的現金流量表

聯華（1229）這組數據呈現的重點是：本業在 2026 年第二季明顯轉弱，但整體淨利與 EPS 仍有支撐，顯示業外／轉投資收益對獲利的重要性很高。

1. 第二季營收下滑，專案型收入造成波動

第二季營收約 25.1 億元，幾乎與第一季持平，但比去年同期少近四成。由於聯華的系統整合服務含有工程專案收入，認列金額與時程差異很大，因此營收並不會呈現平滑成長；去年第二季營收與毛利率偏高，也墊高今年的同比比較基期。現有資料也指出，系統整合服務的專案特性，是近期營收年減的主要原因之一。

2. 真正要注意的是：本業獲利率快速降溫

第二季毛利率為 19.31%，低於第一季的 23.32%，也遠低於 2025 年第二季的 37.38%；營業利益率則由第一季 9.65% 降至 5.87%，去年同期更高達 29.96%。

這代表問題不只是營收規模縮小，而是：

• 高毛利的系統整合專案占比下降，產品組合不如去年同期。
• 營收規模縮減後，固定的管理、銷售與研發費用較難被吸收。
• 麵粉等較成熟、穩定的業務可以支撐基本盤，但通常難以單獨拉高整體毛利率。

從近年季節性也可看出，聯華在第二季經常出現營收與利潤率相對較高的情形，但 2026 年第二季不但未回升，反而下滑，這是這份財報偏弱的核心。

3. 淨利率很高，不等同本業很強

第二季雖然營業利益僅約 1.47 億元，稅後淨利卻達 12 億元；換言之，稅後淨利率接近 48%。這種「營業利益率低、淨利率很高」的結構，顯示獲利很大部分並非來自當季本業營運，而是業外收益、投資收益等項目支撐。

因此，解讀 EPS 時要分兩層：

• 0.65 元 EPS 並不差，且優於第一季的 0.55 元。
• 但若看本業，第二季其實是弱化的；不能只用 EPS 上升，就認定核心競爭力同步改善。

4. 上半年：獲利降幅小於營收，韌性仍在

2026 年上半年累計：

• 營收約 50.34 億元，年減 22.9%
• 稅後淨利約 22.51 億元，年減 6.2%
• 累計 EPS 1.19 元，年減 6.3%

營收下滑幅度遠高於 EPS，代表投資／業外部位確實具緩衝效果，也使聯華不像純食品或純工程公司那樣，獲利完全跟著單季專案認列劇烈波動。不過，這同時表示評價上要更重視資產價值、轉投資收益的可持續性，而非僅以本業成長股方式看待。

5. 目前評價與投資解讀

目前股價約 41.85 元，近四季 EPS 為 2.44 元，本益比約 17.1 倍；股價淨值比約 1.19 倍，殖利率約 4.3%。

這樣的評價反映市場對聯華的定位較偏向：

• 麵粉、工業氣體等事業提供一定的防禦性與穩定度；
• 系統整合專案提供營收、毛利彈性，但季度波動高；
• 轉投資與資產價值是獲利和估值的重要底盤。

結論：第二季數據偏保守。 EPS 表面上維持韌性，但主要壓力在於營收年減、本業毛利率下滑、營業利益率降至 5.87%。後續若系統整合專案認列回升，毛利率與營益率才有較明確的反彈條件；若只有業外收益維持高檔、本業仍偏弱，則較適合以高股息與資產型公司的角度，而不是高成長企業來評估。