一.結論


  1. 力晶連續四年賺百億，主因是折舊大幅變少 (200億 --> 20億)，每年在折舊上就賺 180 億，在營收，費用維持一樣的狀態下，自然就很容易賺錢
  2. 轉型晶圓代工後，營收還是可以維持 300 億以上, 在不大幅投入新技術的情況下，還能做到生意，並穩定的維持四年，這點符合巴菲特說的，不喜歡需要高度資本支出的公司，喜歡不用擴產也能帶來穩定生意的公司。
  3. 考量力晶並不是大額投資先進制程就可以持續接低階代工的訂單，並持續四年的成績，預期這 個市場的確是一個不錯市場。(低階製程的晶圓代工有還是有很大的市場)
  4. 2017 年能否配出現金，將是一個重要的指標，配得出現金，有助於確立，這家公司是真得賺到的錢。
  5. 以未上市價格來看，目前約在 13~14 元，每年獲利 4 元，本益比抓 8 倍，也許有一些投資的空間。在他的價值 (32 元) 跟他的價格中，的確有值得投資的考慮空間



二.研究動機


  1. 對於一家連續四年，淨賺百億，eps 至少四元的公司，股票價值應該落在多少?  (保守來看，8 倍本益比，應該 4*8=32) 至少 30 元合理，但是發現市場只給這家公司只有 13 元的價格，市場先生錯了嗎? 還是是巴菲特說的: 你應該要注意的是公司的價值，而不是公司的價格?
  2. 惡名昭章的力晶，下市後轉晶圓代工。2013，2014，2015 連續三年營收 300 億，淨賺百億，eps 至少四元，2016 營收/淨賺預估也是 400 億，淨賺百億。是發生什麼事? 有沒有可以值得學習，分析的地方，大家一起討論看看


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三.歷史


力晶為記憶體制造起家，在記憶體大好的年代，跟銀行借了很多錢，風光蓋廠，可惜無法持續太久， 為了維持技術的領先，花大錢買機台，跟著投入先進制程的研發，2008 因高額的折舊，及記憶體的大幅跌價，股價開始一路下跌，最後被打入全交，下市，減資。卻又在 2011 年起開始轉型晶圓代工。至 2016 年底，連續四年，淨賺百億，eps 至少四元，交出令人覺得奇妙的成績單


(表 1: 力晶年報資料) 



四.產業趨勢介紹

  
  1. 晶圓代工產業，競爭非常激烈，產業玩家有 tsmc，三星，聯電，GF，世界先進，以及大陸中 蕊等，目前產業由台積電獨佔，2016 年制程已量產 10nm, 16nm, 20nm, 28nm, 40nm, 55nm, 7nm 研發中，由力晶年報看來，55nm 量產，40nm 正在開發，力晶可以說是遠遠落後，至少四代，每代估計兩年的話，換算約八年                                                                                                                                 (力晶 2015 年報)                                                                 
  2. IC 制造的需求，除了對於先進制程的追求外，另外有特別制程需求像是類比 ic/指紋辨試， LCD driver，物聯網，車用電子，或是只需要產能的 ic，不需要像智慧手機處理器，先進繪圖卡，需要像 tsmc 的先進制程，以力晶在晶圓代工切入的角度來看，比較像是和世界先進類比，專注在 LCD 驅動 IC，車用電子，影像 IC, 以下表來看，世界先進的制程停在 0.18um 相當於 180nm，也就是說晶圓代工中，也有成熟制程，加上世界先進的三座八吋晶圓廠已經折舊完成，所以專注在比較特別制程中，也能有一片天，所以可以看到世界先進在近幾年的表現也相當不錯，平均 eps 來到 3 元，產能也是供不應求，相較於一味追求制程的提升，世界先進的成功，也許可以說明力晶這麼落後的制程能力卻也能連續交出四年漂亮成績單的原因。另外力晶的比世界先進更具優勢的一點是他手上有兩座，折舊完成的 12 吋晶圓廠，12 吋晶圓可以比八吋晶圓帶來更大的產出，可以有效下降成本，這是他的成本優勢                            

(資料來源：money DJ)



五.年報分析



這家公司能夠谷底翻身的三個主要改變，一是減資，二是折舊，，三是轉型晶圓代工，

  1. 減資: 歷經兩次減資，從 904 億掉到 221 億
  2. 折舊的改變: 折舊改成拉長年限，這點的問題在於，先進制程的廠房，一開始的規畫就是五年攤提掉，所以在前幾年會需要大幅提列，但是五年到了，這 12 吋廠並不會就爆炸不見， 以世界先進為例，他的八吋還是在運作，所以只要提列足夠的金額就可以維特工廠的產出，只要能針對市場訂位找到合適生產的產品，也能固定產生一定的收益，反而能脫離之前不斷蓋廠，投資新技術跟世界領先的大廠競爭的悲慘循環。巴菲特也一再提過，不喜歡要一直投資大錢的公司，這一點也符合力晶的轉型，不用花大錢就能繼續獲利，而從連續幾年交出的穩定成績單，可以得到佐証，力晶的確在這裡找到一個定位，不需要一流人才，不需要一線技術，不需要再投入大筆資金(費用一直控制在 33 億左右)，就可以穩定的獲利 
  3. 轉型晶圓代工: 離開標準化記憶體制造的拼價，拼產能大戰，轉進相對穩定不用大幅研發經費，以及搶進先進製程所需要的大量資本支出



六.價值分析


目前這家公司的二座 12 吋廠，價值很難估計，不過從 2007 年報約看到 2240 億的固定資產，暫估一座當年成本約 1000 億，雖然在經過了十年的折舊下來，2016 折舊幾乎到零，但是這二座可以繼續生產的 12 吋廠，每年維護費並不高，每年的營業費用約在 40 億以內，給他們 500 億的估價，二座一共是 1000 億，保守一點再打八折，約 800 億，除以股本，價值應該還是有 40 元的淨值。對比目前的淨值 14 元，其實還有一段安全的 Margin.，在力晶技術方面，合理認為力晶還難以找到一流人才，(從 PTT tech job 版上的提問人士來看，還很少看到台清交成)，所以在技術估價上，保守估值給他零元，所以回過頭來以 40 元的價值(投資在廠房，設備上)，每年獲利四元， 覺得是合理的。另外技術落後這點，看來也許是一個正確的投資，巴菲特曾提過，我們最好投資一間連笨蛋都經營得很好的公司。



七.財務狀況




八.安全性分析


負債從 101 年 618 億，下降到 104 年的 292 億，每年平均還約百億，負債比從 101 年 118%，下滑到 104 年 56%，已經是相對安全，預估 105 年財報有機會來到 30% 左右。巴菲特指出，他喜歡拿得出現金的公司，以這點而言，這公司還算是符合，只是目前都是拿錢還債， 還沒有配息給股東過，觀察指標如果能配得出現金，對這家連續四年淨賺百億，eps 四元以上的公司，將是一大加分


(附表 力晶 2015 年報)