本文純屬個人分析，若投資以其依據盈虧自負



公司介紹


艾訊成立於1990年，為台灣IPC製造商之一，研華之子公司，以Axiomtek品牌行銷全球，在中國大陸並無設廠。(AX艾訊；EW益網；ADS力訊)


2016年2月新成立英國子公司，貼近歐洲市場


艾訊主要以嵌入式板卡、設計及製造服務以及乙太網路產品為主

  1. 嵌入式板卡系統產品:
    這類產品主要廣泛應用在生活上各種嵌入式機台當中，也是工業物聯網的主要推手，應用於智能工廠、自動化產線、軌道交通、船舶、醫療等工業4.0概念。
  2. 設計及製造服務品:
    DMS(Design and Manufacturing Service)部分主要為博弈機台的應用，主要依據客戶需要而量身設計製造此機台專用的嵌入式板卡產品及系統，為少量多樣之高毛利利基型產品，因博弈產業為特許產業且產品均須通過認證，產品替代性不高。
  3. 乙太網路產品:
    主要應用於智慧運輸、安全監控、電力及公共建設及艱困環境中，產品多半需耐極端環境並同時保有穩定的訊號傳輸伴隨穩定供電。

    艾訊之乙太網路產品主要由其子公司益網Etherwan所負責，益網為艾訊於1996年成立之子公司，母公司持股86%，主要生產工業用乙太網路交換器、延伸器、光電轉換器等乙太網路產品，與嵌入式板卡暨系統產品有互補的作用。

    如下表所示，益網自2012年開始每年貢獻母公司利益穩定，艾訊每年獲利約四分之一為其所貢獻，可謂艾訊的小金雞母。



銷售地區分布

 

銷售地區主要以歐美為主，亞洲以大陸為主，少量內銷。



產業介紹


  • 工業電腦顧名思義為工業用的個人電腦(Industrial Personal Computer)，工業電腦基本性能與相容性與同樣規格的商用個人電腦相差無幾，但是工業電腦更多的防護措施，注重的部份在不同環境下的穩定， 如飲料生產線控制、汽車生產線控制等等，在惡劣的環境下要求穩定，如防塵、防水、防靜電等。工業用電腦並不要求當前最高效能，只求達到符合系統的要求，需符合工業環境中的可靠性要求與穩定，否則用於生產線萬一遇到電腦當機，則可能造成嚴重損失，因此工業用電腦所要求的標準值都有要求符合嚴格的規範與擴充性。
  • 工業電腦常以客製化或專案方式開發，為產品少量多樣化的產業，產品有其優異性及高附加價值，景氣循環較小，價格相對商用電腦抗跌，因為工廠會寧願多花些錢購買品質較好且較穩定的產品，顧客黏著度高，畢竟工廠若停產損失將會難以估計，此為工業電腦高毛利的主因。

    下圖為IPC一些基礎特性，與家用電腦相比，條件較嚴苛。

  • 在物聯網以及工業4.0的趨勢下，未來IPC這塊領域雖然沒有激烈的火花，但我想仍有其穩定的產業需求，產業趨勢不至於衰落。多家產業機構預估全球IPC產業以CAGR 10% up至2020年。



獲利能力分析 

 

  • 八年來的毛利率維持在35%，營業費用控制得宜帶動稅後淨利率連續五年成長
  • ROE也是連續五年正成長
  • 杜邦拆解後發現近三年ROE的大幅成長除了稅後淨利率微幅上揚外，權益乘數的提高也是另一個原因，待負債再說明。



盈餘品質分析


  • 五年來每股自由現金流都大於1元，現金流穩定。
  • 2014年營業現金對稅後淨利比降至50%，追蹤後發現為營業活動之淨資產變動中-透過損益公允價值衡量金融資產流出約1.2億元，再找細向後發現此筆錢用途為購買貨幣市場基金，推測公司為了避險而所做的資產配置，除此之外每年盈餘品質尚算穩定，盈餘品質無虞。



下檔分析-資產 


  • 隨著每年營收獲利持續上升，總資產也跟著上升，資產增加為流動資產的增加
  • 五年看來，現金比例維持在20%，應收帳款比例維持在20%，存貨平均佔30%
    五年來並無太大變化。每家公司跟產業都有不同的應收或存貨的比例，高或低並不一定好或不好，而是要看個別產業及公司的狀況。公司營收成長，存貨及應收帳款絕對金額也會逐漸提高，只要維持在一定的比例區間並監控即可，此部分艾訊的比例尚維持在一定區間。



下檔分析-負債


  • 公司五年來負債比逐漸提高至2015年42%，乍看之下不免擔憂，公司在營運擴張時以合理的負債來提升ROE也並非全是壞事，但要進一步分析負債來源。

    以102年~104年年報作探究


  • 分析負債內容，金融負債比例其實相對偏低，幾乎沒有短借，主要負債為應付款、員工薪酬、福利負債及所得稅等，金融負債除了極少的短借之外就剩下比例不高的長期借款。
  • 觀察長期借款細項，公司在104年已經提前償還100-105年為期五年的借款，並在103年及104年分別借了為期十年的借款。

  • 至於用途，我推測公司除了帳上現金外還想保留一筆可用餘額，可能作為投資貨幣基金或應付帳款的臨時應急之用，因為長借部分比例不高，總額也才1.2億元，後續觀察是否有再借款即可。看整體負債狀況金融負債比例低，若收現日數變動不大的話，加上帳上現金充足，情況尚算良好。



下檔分析-股東權益

 

  • 淨值的組成屬於股本及保留盈餘均分，資本公積次之的類型。
  • 未配股，除少量員工認股權之外，股本幾乎未膨脹，保留盈餘帶動淨值提升，屬於較好的淨值成長類型。



營運分析

 

  • 之前提到公司應收帳款比例大約維持在20%上下，由收現天數來看五年均維持在小於一個半月左右，收現能力良好。營運天數也都維持在一定範圍。
  • 進銷貨大客戶比例大約在10%左右，單一客戶比例不高，營運風險尚可控制。
  • 營收YOY在2013-2014以及2015H2為最高峰，在去年衝高的情況下，推測今年全年累積營收YOY應是小幅成長，若能伴隨毛利率帶動稅後淨利率的提高，則今年獲利應與去年持平或小小成長。

  • 102-104年度艾訊整體ASP有提高，主要由其主力產品嵌入式板卡系統產品所致，整體營運持續向上。



籌碼分析


  • 艾訊為研華持股26%子公司，前十大股東多為國內外法人或受託基金帳戶，合計千張大戶比例超過50%，因日均成交量算少，個人認為此標的為國內外法人之長期持有標的。



本益比評價


  • 目前本益比約在12X上下，不貴，屬中間位置；母公司研華則是在25X上下。



總結

 

  • 願意與股東分享獲利的好公司，10年來盈餘分配率都在80%上下。


  • 在對的產業趨勢找到好的公司長期持有，為價值投資人的初衷，艾訊連續五年營收、毛利率、稅後淨利率以及ROE皆穩定成長，是非常不簡單的事情。
  • 往後IPC產業應用範圍將更加廣泛，在工業4.0及IOT趨勢的浪潮下，若公司能挾著自身優勢，偕同益網、力訊，以完整解決方案拓展自動化，軌道交通，能源及公共設施等物聯網相關應用市場，並投入軟硬體整合朝向無線網路技術發展，我想是個適合長期持有參與企業成長的好公司。