公司簡介

註: 蔡衍明先生的豐功偉業省略

友聯成立於民國52年時由海外華僑及國內企業人士集資創立，故命名為「友聯」，隨後並於民國81年5月5日申請股票上市成為台灣產險業第一家上市公司。於2000年後歷經力霸掏空案讓友聯公司元氣大傷，後由旺旺集團注資入主75%股權，隨後於民國96年8月份完成減增資案，為強化公司治理，截至104年第三季實收資本額為23.29億元。 旺旺集團為以米果等食品為主要營業項目在中國大陸經營數十年，目前在大陸的零嘴食品佔有一席之地，集團獲利年約100億新台幣左右母公司在香港上市，經推測實際經營人應為蔡衍明之子蔡紹中。

產業特性

保險的性質應該大家已經略有認識跟家中也都有一堆保單，我國保險公司之經營目前為止對消費者是穩賺不賠，截至2016年為止國華人壽、幸福人壽等受到金管會接管的保險公司皆未犧牲保戶之權益故消費者大可以放心跟經營虧損的保險公司買保單，不過話說從頭既然是政府接管那不就是全民承擔嗎??所以到頭來應該沒有人是贏家才是。而產險公司性質跟特色跟我們一般熟知的富邦、國泰、南山、新光人壽之經營風險也不相同，列舉如下：

1. 產品種類不同:

傳統壽險公司承保對象只有針對人而已這幾年來又加了投資型保單或是健康醫療的配套但標的還是不脫以人為主的保險架構，主要承保的標的百年來從未變過，故在精算師的統計實證下比較容易獲得穩定的獲利模式，簡言之風險因素比較容易掌握。產險承保對象從傳統看的到有形的汽車到飛機、無形的火災、意外到員工的誠實、高科技的營業機密險等都是因應工商社會的變遷而發展的新型態保險，其業務熟晰度不管是歐美還是亞洲國家都發展不到十幾年，可供參考與比較的資料也相對較少，所以學習曲線需要比較長的時間，大家都在瞎子摸象的情況下往前邁進，一般來說所需要付出的代價跟成本也會比較高。

2. 保險週期不同

壽險公司一般的年期從6年一直到20年不等期間較長所以資金運動相對靈活可投資短期事業亦適合用來投資不動產、債劵等長期穩定但缺乏流動性的標的。產險公司的保險期間僅有2年甚至1年，其後每年採取換約的方式持續進行保險期間，故在法規上可以運用的資金靈活度較低、需要更大的彈性去投資流動性比較高的標的。

3. 損失的波動性

地震、火災或是意外的天災往往是產險所常見的承保的標的，每次天災發生的頻率跟損失金額往往難以預估，隨著氣候環境的變遷也有以前非常態現象演變為常態的現象，加上近幾年的天災事變、空難以及戰爭意外頻傳讓產險公司或是國外再保公司承受了巨大的風險和不確定性。

經營概況

資料來源：2014財報

資料來源：104Q3

營業收入指標包含了簽單保費收入與分進再保費收入，以簽單保費作為營收計算基礎具有方便統計跟計算市占率之優點，再保費收入像是代理國外保險公司的經紀人從中收取傭金，本文採取不討論再保營運項目跟運作情況，因為保險公司本身的風險承受能力是市場上競爭力的核心指標。從上各表得出汽車保險收入整年50億元占整體比例近65%故汽車保險的經營成果決定了這家公司的獲利。

汽車保險市場

台灣汽車保險業務是由以前公營的台灣產物保險於1951年開辦第一張保單，80年代後經濟所得增加使進口汽車蓬勃發展。但是由於社會貧富差距過大、犯罪者經常偷竊車輛作為犯罪的工具使竊盜率直線上升，並在1983年汽車保險賠款率達到95.93%的史上高峰，時至保險公司已不敢承保的階段，此為汽車保險早期之危機，後由各保險公司調整費率並在市場實施消化數年才回復正軌。而近幾年都市郊區化的現象、各項環狀快速道路及高速公路建設讓通勤時間大幅縮短，台灣的汽車銷售呈現穩定的發展由下表得知每年約有近40萬左右的新車銷售，根據國內二手車網站估計二手車的市場每年也有近20萬的交易量初步估計台灣應有800萬輛的汽車保險市場

資料來源：產險公會

上表得知汽車保險總保費收入逐年增加從2009年500億到700億每年約穩定增加6%，汽車保險費亦佔產險總保費份額逐年升高佔將近5成，深深影響台灣的產險業務成長。至於各公司市佔率以富邦產險140億為最多且與第二名新光產險50億差距頗大，富邦在費率自由化後開始以低價搶佔市佔率手法展現驚人的效果至於是否犧牲獲利則需持續觀察。不過早在費率自由化以前汽車產險市場就是個低價競爭的殺戮戰場，從2002年到2007年整體市場的理賠率從40%上升到70%可見一般。所以雖然總產值穩定增加但是理賠率也持續增加故從核保率、覆蓋率等檢視營收品質比營收增加有重大的意義。

資料來源：旺旺友聯官網

實際損失率為自留賠款/滿期保費，係指產險公司自留業務實際經營一段保險期間後經營的實績，從上表可知比率從62%逐年減低至51%顯示出營收品質逐漸改善惟值得詬病的是整體業界的損失率在55%左右故相比之下旺旺友聯的損失率雖然略有進步但是仍高於業界的平均值故改善空間還是不小。

值得一提的是賒欠保費是產險業幾十年來固有的陋習，原本的目的是給企業主方便，後來卻被少數甚至多數業務員及周邊人士濫用，將拖欠產險公司的保費拿去投資、周轉不繳回公司而產生虛掛業績的弊端，甚至出現沒收到保費卻要理賠保險金的奇特現象。賒欠保費不但破壞保險制度的運作基礎，也違背保險法第二十一條「保險費應於契約生效前交付之」的規定。我國為改善此弊端於2015年開始推動見費出單制度，也就是先收到保費再出保單，可加強消費者權益避免被不肖業務員挪用亦可保障核保過程的不確定提高承保的安全係數。

資料來源：104Q3

上表的保險合約顯示汽車保險應收保費從103年2.8億大幅減少到1.2億，看起來像是因應見費出單的制度收取現金而減少的應收保費，惟Q3帳上現金跟去年相比並沒有顯著的增加加上減少的金額過大本文認為應該是汽車保險業績衰退所致，其中或多或少也可以知道那些業績是虛灌的，算是一個危機訊號。

經營績效

公司營收在 103 年後達到 57 億創下了旺旺入主後高峰，eps 2.75 亦為近年新高，惟 104 年第三季財報公布卻意外虧損檢視其內容除了業務費用環比增加 10% 以外，淨投資損益 103 年第三季增加 1 億 6000 萬 104 第三季卻虧損了 3800 萬推斷應為投資有價證劵與股票的價值滑落而認列的損失，也就是這一點讓本業賺錢轉變成反而虧錢 9000 萬讓股價大跌一翻在撰寫本文時只有 14 元。

小結

從整體五年看來旺旺集團入主之後公司的營運是往正面的方向發展，除了營業額每年穩定成長以外營業費用也是在小於營收成長的情況下增幅，而且損失率也從 70% 逐年下降到 57% 本業的改善其實是有目共睹的，故稅前純益率也逐年上升到 10%，稅後的資產報酬率也達到國內金融業的水準不過在 Q3 的投資虧損認列下估計會下降到 2.5%，本文認為還是在水準(同業相比)之上，股東權益報酬率也有 10~15% 的水準符合所謂好公司的定義。股價從旺旺入主以來自谷底12元逐步往上攀升在 2015 年初達到史上高峰 27 元左右，該年 EPS 為 2.7 元正好是 10 倍的本益比。之後開始滑落到去年第三季的損失一口氣跌了一半的股價，此時是否可以逢低布局呢？本文預估 2015 年的 EPS 在 1.8 左右未來金融環境有中國的衰退因素而充滿不確定性，此時就要評估對於經營者有無信心來做判斷了，旺旺集團行事風格、企業特色有待投資者自行評估本文無法評斷這些人治的風格，最後本文自結股價確實來到近五年低點也已經比 Q3 公布的 15 元淨值還低、下檔空間應該有限但以後有沒有上漲的本錢跟重拾獲利引擎也是充滿問號。