9914 美利達 11/11 收盤價：61 元-0.1 (-0.16%)

追蹤

市場目前看美利達的題材，大致可分為 「景氣落底復甦」 與 「獲利先於營收修復」 兩條主線，另外再加上新品與轉投資的催化。

1. 歐洲、中國自行車景氣回溫

   • 歐洲是最大市場，通路庫存已較健康，上半年當地子公司營收年增 14%、獲利年增 49%；新車鋪貨帶動公路車與電動輔助自行車需求。
   • 中國則由入門車與登山車帶動，上半年銷量年增 12.5%、營收年增 6%，當地營運由虧轉盈。
   • 不過美國市場仍受到通膨、關稅與消費保守影響，是全球復甦中最慢的一環。

2. 庫存去化接近尾聲，補庫存能否成為下一段動能

   • 疫後產業經過近三年庫存調整，市場認為舊車折價與促銷壓力正在下降；若經銷商轉為回補新年度車款，出貨與稼動率才有機會同步回升。
   • 但美利達前三季營收仍年減 15.35%，表示復甦還沒有全面反映在合併營收，市場會持續檢驗月營收是否止跌。

3. 毛利率、營益率修復

   • 第二季毛利率回升至約 18%，主因新年度車款重新報價、舊庫存折價減少，以及匯率較去年穩定；營業利益達 7.65 億元，年增約 8%。
   • 所以市場不只看營收，而是更重視「新品占比提高後，毛利率能否守在約 18%」。這也是目前頁面顯示毛利率與營業利益率連續改善、成為財務亮點的原因。

4. 新品週期：公路車、E-bike 與高階車款

   • 2026 年已推出新公路車與電動自行車，市場反應被視為正向；2027 年規劃有更多新品接棒。
   • 中長期題材則是歐洲通勤電動車、高階 E-MTB 與公路車。這類產品有利於提高單價與產品組合，但也考驗品牌、研發及通路銷售力。

5. 轉投資收益的回復幅度

   • 轉投資的美國自行車品牌本業毛利與稅前獲利已有改善，但短期受稅務提列影響，美利達第二季業外承壓，導致 EPS 未能完全反映本業復甦。
   • 因此市場會看：美國庫存能否繼續下降、折扣是否收斂，以及稅務保守提列是否有後續回轉空間。這會直接影響美利達的業外收益與全年 EPS 表現。

結論：美利達現階段不是單純的「自行車景氣股」，而是「歐中需求復甦＋庫存正常化＋新品改善產品組合＋毛利率修復」的組合題材。股價要進一步反映復甦，關鍵仍在營收年增率能否轉正，以及美國市場與轉投資是否不再拖累稅後獲利。

美利達的產品營收以成車為絕對主力，零組件占比較低：

產品結構反映美利達本質上是以中高階自行車整車製造、品牌銷售為核心的公司，而非純零組件供應商。

若進一步看台灣廠銷往歐洲的出貨台數結構，2025 年主力車種為：

其中，公路車加上電動登山車合計達 67%，是目前最重要的產品組合。需注意，上述車種比重是「台灣廠銷歐的出貨量」而非全公司營收；由於電動車及高階車單價通常較高，若按營收計算，電動車的貢獻預期會高於其台數比重。

從營運角度看，eMTB 持續替代部分傳統 MTB，而新款公路車推出後有助於改善產品單價與毛利結構。因此，美利達後續營收與獲利的關鍵，不只是整體出貨量，更取決於高單價電動車、公路車的銷售占比，以及歐洲市場新車去化的速度。

美利達後續展望可概括為：本業復甦方向未變，但 2026 年下半年仍是「營收承壓、毛利改善」的過渡期；較明確的成長動能較可能落在 2027 年。

正向因素

• 歐洲是目前最穩定的復甦引擎。2026 年上半年歐洲子公司銷售年增 14%、獲利年增 49%，主要來自通路庫存回到健康水位、新車上市，以及公路車與電動自行車需求回升。歐洲也仍是美利達最大的外銷市場，因此對整體獲利改善的重要性高。

• 中國市場優於年初預期。原先市場擔心中國需求續弱，但上半年中國銷量年增 12.5%、營收年增 6%，以入門車與登山車回溫最明顯；公司預期中國廠全年出貨可達約 70 萬台。這有助於降低過去中國高階公路車去庫存造成的壓力。

• 毛利率已有修復基礎。第二季毛利率回升至 18%，原因是舊款車折扣減少、新款車銷售占比提高，以及產品重新定價。公司刻意在新車上市前降低舊車產量與接單，短期犧牲出貨，但可避免通路繼續削價，對品牌價格與毛利結構較有利。

• 新品週期是 2027 年的重要催化劑。今年已有新一代 REACTO 公路車推出，市場反應正向；明年將有更多新產品在第一季末至第二季陸續上市。若經銷商補貨延續，新品有機會帶動出貨、平均售價與獲利同步改善。

短期仍要保守看待的因素

• 美國市場復甦最慢。美國受通膨、關稅與政經不確定性影響，整體進口量仍低，美利達在美國的轉投資事業雖然毛利率和稅前獲利改善，但因行銷、研發費用與稅務因素，2026 年稅後仍可能虧損，將壓抑業外投資收益。

• 第三季月營收曾出現波動。8 月集團營收年減 21%，主要與中國天候影響、舊款車停產及新舊產品轉換有關；台灣廠出貨亦因控管舊款庫存而下滑。這表示景氣復甦不是直線式上升，短期營收數字可能仍有起伏。

• 電動自行車出貨未必立刻成長。今年台灣廠電動自行車預估約 12 萬台，低於前一年，反映產品週期與主動控貨，而非單純需求消失。短期應更重視電動車的產品組合、售價與毛利率，而不能只看出貨台數。

對營運的判讀

美利達目前不是追求「大量出貨」的階段，而是優先完成三件事：

1. 清除舊車折扣與通路庫存壓力
   
2. 將銷售轉向新車，提高價格與毛利品質
   
3. 等待歐洲補庫存、中國需求回升與美國轉投資事業改善共同發酵
   

因此，2026 年營收未必亮眼，但毛利率與本業獲利有望較 2025 年改善；2027 年若歐洲成長延續、中國高階車恢復、且美國轉投資事業由虧轉盈，才更有機會進入營收與獲利同步成長。市場預估也大致反映此路徑：2026 年獲利改善幅度有限，2027 年改善較明顯。

後續最值得追蹤的指標

• 歐洲子公司營收與獲利是否維持雙位數成長
  
• 毛利率能否守穩約 18%，而非因促銷再度下滑
  
• 中國公路車需求是否接續入門車、登山車復甦
  
• 美國市場與轉投資事業是否縮小虧損、稅負是否回轉
  
• 2027 年新品上市後的經銷商訂單與補庫存狀況
  

整體而言，美利達已走出庫存調整最差階段，但仍在復甦初期；投資邏輯的關鍵，不是短期單月出貨，而是新品帶動的毛利修復能否延續，以及 2027 年需求復甦能否轉為實質成長。

市場對美利達未來兩年的獲利看法，已從「庫存去化」轉向「新品帶動毛利回升、歐中市場復甦」，但對轉投資事業與美國市場仍保留折價，因此預估值有一定分歧。

目前較適合以 2026 年 EPS 約 5.0～5.2 元、2027 年約 6.2～6.6 元 作為市場共識的中心區間，而非採用單一機構的最高或最低估計。

為何 EPS 有望逐年成長？

2026 年：獲利修復，重點在毛利率而非營收爆發

2026 年的核心不是營收大幅跳升，而是：

• 歐洲通路庫存回歸較健康水位，新車銷售改善；
• 中國市場出貨已恢復成長，稼動率提升有助中國廠由虧轉盈；
• 舊車折扣減少、新品占比提高，帶動毛利率改善；
• 轉投資事業的稅務與費用問題，仍可能壓抑合併稅後獲利。

第二季本業已有明顯改善：營業毛利率回升、營業利益成長，但因轉投資事業的保守稅率認列，使單季 EPS 僅 1.06 元。因此，2026 年 EPS 能否落在共識上緣，關鍵不只看自行車出貨，也要看轉投資損益在下半年是否正常化。

2027 年：新品週期與復甦延續，是成長加速的主要來源

市場普遍預期 2027 年 EPS 成長會高於 2026 年，主因是：

1. 歐洲市場延續復甦
   高階公路車、eMTB 與新車款逐步恢復正常銷售，折扣壓力若持續下降，毛利率改善會比營收成長更有感。

2. 中國由「出貨回溫」走向「獲利改善」
   2026 年中國需求主要由入門與登山車帶動，產品組合未必最佳；若 2027 年消費與中高階車款需求回升，對獲利率更有幫助。

3. 轉投資事業的基期改善
   2026 年轉投資稅後表現受到保守稅率與費用影響。若美國市場虧損收斂、有效稅率回到較合理水準，對 2027 年 EPS 有額外上行彈性。

較積極的預估認為，若歐洲與中國同步回溫、轉投資貢獻改善，2027 年 EPS 可達 7 元以上；較保守的預估則落在約 6.2 元。

用目前股價 70 元看前瞻評價

以 10 月 16 日收盤價 70 元 粗估：

因此，市場目前不是用近四季獲利去定價，而是已部分反映 2026～2027 年的獲利修復。若 EPS 能接近 2027 年約 6.5 元的共識，70 元股價對應的前瞻本益比約 11 倍；反過來說，若中國需求轉弱、歐洲再度陷入折扣競爭，或轉投資虧損延續，EPS 落向 2026 年預估區間下緣，評價修復的邏輯便會減弱。

預估最重要的三項變數

• 歐洲新品銷售與毛利率：新品能否減少舊款折扣，是 EPS 上修最直接的因子。
• 中國市場復甦品質：出貨成長若集中於低價產品，對營收有幫助，但對 EPS 的拉動相對有限。
• 轉投資損益與稅率：本業已在改善，但轉投資的稅後表現仍是合併 EPS 與市場預期差距最大的來源。

自行車產業正處於庫存修正接近尾聲、但各地復甦速度分化的階段。對美利達而言，歐洲回溫與高階電動化產品是主要順風，美國需求偏弱及關稅變數則仍限制整體復甦斜率。

產業目前走到哪裡？

疫情期間自行車需求暴增，品牌與通路大量備貨；其後消費降溫、庫存過高，造成 2023 至 2025 年長時間降價清庫。現在歐洲通路庫存已大致恢復健康，2025 年歐洲自行車進口量由 290 萬輛回升至 490 萬輛，反映新車補貨重新啟動。不過，歐洲全年銷量仍微減，代表產業是「從去庫存轉為溫和復甦」，還不是全面高成長循環。

三大市場的差異

美利達 2026 年上半年外銷結構中，歐洲占 54%、北美占 18%、中國占 21%。歐洲子公司銷售年增 14%、獲利年增 49%，顯示歐洲市場已是目前營運修復主力；相較之下，美國市場仍受到通膨、政經環境與低進口量壓抑。

長線成長主軸：電動化與高值化

產業不只是等需求回來，而是朝幾個方向重組：

• E-Bike 仍是高價值核心品類：荷蘭、奧地利、德國、比利時的電輔車滲透率約 51% 至 63%，歐盟與英國平均約 31%，表示歐洲仍有地域滲透率提升與舊車換新的空間。
• 從傳統代步轉向微移動與休閒運動：城市通勤、貨運自行車、電動登山車與高階公路車，是較具產品升級機會的領域。
• 品牌、研發與合規能力更關鍵：電池安全、碳足跡、車聯網、防盜與電池管理等規範，提高產業門檻；具備歐洲品牌通路、研發與高階製造能力的業者，相對有利維持單價與毛利。

美利達的產品組合已偏向高值化：電動登山車、公路車與電動公路車是重要品類；公司也藉新品降低舊車折扣壓力。2026 年第二季毛利率回升至 18%，正反映新品占比提升及庫存折扣減少的效果。

仍要留意的風險

• 美國需求復甦落後：若關稅、通膨或消費信心未改善，SBC 的美國端營運仍可能壓抑美利達的權益法收益。
• 復甦未必等於營收快速反彈：品牌與通路剛恢復健康庫存，初期採購通常偏審慎，出貨量改善可能慢於終端銷售。
• 價格競爭與供應鏈重組：低價產品競爭仍強，高階品牌能否守住售價、避免再度大幅折扣，會比單純出貨量更影響獲利。
• 中國市場的結構性壓力：中低階車款需求回升有利量能，但若消費降級持續，對平均售價與利潤率的幫助有限。

整體來看，產業基調已由「去庫存」轉向「溫和復甦」，最明確的訊號來自歐洲補庫與新品週期；但美國仍是復甦鏈條中最弱的一環。因此，美利達後續的關鍵不僅是營收是否轉正成長，更是歐洲新品能否維持原價銷售、毛利率能否守在改善後水準，以及 SBC 美國虧損是否持續收斂。

美利達的主要客戶可分為兩類：

1. 最大代工合作對象：Specialized

   • 美利達為其生產部分自行車車款，並持有約 35% 股權。
   • 該合作對象主要經營北美等市場的品牌、行銷與通路，美利達則提供製造能力。
   • 因此其訂單、庫存水位與獲利表現，會同時影響美利達的台灣廠接單與業外投資收益。

2. 自有品牌的海外經銷商與子公司

   • 美利達以自有品牌透過海外子公司、區域代理商與自行車零售經銷商銷售，網絡覆蓋約 58 個國家。
   • 歐洲是最重要市場，也是自有品牌主要客群所在地；台灣廠 2025 年前九月外銷歐洲比重約 56%。
   • 自有品牌未直接在北美銷售，主要是避免與代工合作對象競爭。

此外，中國三座工廠主要供應中國內銷經銷通路與零售市場，客群以入門車、登山車及通勤休閒車的消費者為主。

簡單說，美利達並非只依賴單一客戶：北美以重要代工合作為主，歐洲靠自有品牌經銷網絡，中國則以當地內銷通路支撐。

美利達的競爭核心，不只是與巨大爭奪成車市占，而是同時面對全球品牌商、電動自行車技術廠與通路整合者的競爭。其定位可概括為：以台灣高階製造為基礎、深耕歐洲自有品牌，並透過轉投資與代工切入另一個高階品牌體系。

主要競爭對手

美利達的優勢

1. 「自有品牌＋製造＋轉投資」的雙軌模式

美利達一方面經營 Merida 品牌，另一方面具備高階整車製造能力，並透過轉投資及合作關係參與另一個高階品牌的成長。這使其不完全依賴單一品牌或單一市場：

• Merida 品牌在歐洲、中國等市場銷售；
• 台灣廠承接高階外銷車款與製造訂單；
• 轉投資事業的獲利改善，也能成為集團業外獲利的支撐。

相較於純品牌商，美利達保有製造與供應鏈控制力；相較純代工廠，又擁有自有品牌的產品與通路經驗。2026 年上半年歐洲子公司營收年增 14%、獲利年增 49%，顯示其歐洲市場布局在產業去庫存接近尾聲時，已開始反映效益。

2. 歐洲在地化能力強，是最重要的護城河

歐洲是美利達最關鍵市場，2025 年歐洲約占集團營收 57%。公司在德國設有研發與行銷中心，功能包含貼近終端市場、產品開發、行銷及車隊經營，並有當地組裝能力支援電動車產品。這種「台灣製造＋德國研發行銷＋歐洲通路」架構，有助於縮短產品設計與市場需求之間的距離。

對自行車產業而言，歐洲消費者重視產品規格、售後服務、騎乘文化與品牌信任；僅靠低成本製造並不足以競爭。美利達長期建立的在地研發及行銷組織，有助於守住中高階產品定位。

3. 產品組合切中高單價與電動化趨勢

美利達的主力集中在公路車、電動登山車（eMTB）與電動公路車等中高階領域。2025 年產品組合中，電動登山車占 35%、傳統公路車占 32%，而電動公路車比重也逐步上升。歐洲外銷車款則以公路車與 eMTB 為核心，兩者合計占出貨量約三分之二。

這有幾項意義：

• 高階車單價較高，景氣回穩時毛利率改善彈性也較大。
• eMTB 能承接歐洲電動化及運動休閒需求。
• 公路車具備品牌展示與高階騎士社群效應。
• 新品導入後，可降低舊車庫存折價對毛利的侵蝕。

2026 年第二季毛利率回升至 18%，主要即受新品比重提高、舊款折扣減少帶動。

4. 庫存控管相對審慎

疫情後自行車產業最大風險是通路庫存過高與折扣競爭。美利達在中國市場景氣熱絡時仍相對控制庫存，因此市場反轉後，承受的存貨壓力較小；2025 年底庫存金額也較前一年減少 21%。

這項能力的價值在於：當同業被迫以大幅折扣出清舊車時，美利達更有機會維持新品價格、產品定位與毛利率。公司目前採取新品上市前提早縮減前代車款接單與生產的做法，目的正是避免車店因舊款滯銷而大幅降價。

5. 美國直接曝險相對有限

美利達自有品牌未直接在北美銷售，對美國市場的參與較多來自製造及轉投資關係。這使它在美國關稅、通膨與政治不確定性升高時，受到的直接品牌通路衝擊相對可控；同時，台灣出口的稅率條件也相對有利。

美利達的劣勢與競爭風險

1. 規模、全球品牌聲量與直營通路不如巨大及國際大牌

巨大以多品牌策略經營全球市場，從研發、製造到銷售通路的垂直整合程度較高。國際一線品牌則持續布局直營門市、電商與「線上下單、在地取車」模式，試圖掌握消費者資料與終端毛利。

美利達雖有廣泛的經銷網絡，但其自有品牌未進入北美市場，代表它在全球最大高階運動自行車市場之一，少了一個能直接經營品牌、通路和消費者資料的舞台。資料顯示，Merida 品牌銷售遍及 58 國，但不在北美銷售。

投資上的含義：美利達在歐洲具競爭力，但全球品牌天花板與終端定價主導力，可能仍弱於通路掌握度更高的國際品牌與巨大。

2. 對歐洲景氣依賴高

歐洲約占美利達營收過半，是復甦時的最大受惠者，但也是集中風險來源。若歐洲消費者信心轉弱、能源價格攀升、電動車補助縮減，或通路再度增加折扣，美利達的營收與毛利都可能承壓。

目前歐洲高階車庫存已回到相對健康水位，復甦優於其他區域；但中低階車仍有去庫存壓力，產業復甦並非全面同步。

3. 中國市場波動大，且競爭偏向價格

中國自行車需求曾快速擴張，但隨後也出現急速修正。2025 年中國市場銷售量下滑、營收比重降低，拖累整體毛利率；雖然 2026 年上半年已轉為回升，中國市場仍較偏中低階與價格敏感，獲利品質低於歐洲。

美利達的中國優勢在於當地三座工廠及品牌能見度，但挑戰是需求變動快、產品價格競爭激烈。即使出貨量回升，未必能等比例轉化為集團毛利成長。

4. 轉投資帶來上行，也增加獲利波動

高階品牌轉投資事業若恢復獲利，會強化美利達整體獲利；但若其在北美的行銷、研發與通路費用過高，或美國市場疲弱，也可能侵蝕美利達業外收益。2026 年上半年，美國轉投資事業雖然稅前獲利成長，但稅後仍受高有效稅率影響而虧損。

因此，美利達不是單純看本業出貨即可，還要觀察轉投資事業的庫存、毛利率、營業費用及稅務變化。

5. 電動化競爭不只來自自行車同業

未來競爭會愈來愈集中在馬達、電池、軟體整合、快充、智慧騎乘及售後維修。跨界業者若掌握電驅系統、電池與數位平台，可能把競爭從「車架設計與品牌」推進到「系統規格與使用體驗」。

美利達在 eMTB、公路電動車已有產品基礎，但面對電動化競爭時，能否持續整合關鍵零組件、推出差異化產品，並滿足歐盟對電池溯源與安全規範，將影響其高階電動車的競爭力。西歐電動自行車滲透率已約四成，長期趨勢仍偏正向，但也意味競爭將更集中於技術與服務。

與巨大相比：美利達的相對定位

結論來看，美利達的優勢是「高階製造能力、歐洲市場深耕、電動化產品與雙軌獲利來源」；弱點則是「品牌規模與北美直營市場不足、營收偏重歐洲、中國需求波動，以及轉投資收益的不確定性」。

對美利達而言，真正能拉開與同業差距的，不是單純出貨量回升，而是新品能否維持價格、歐洲子公司能否持續提升獲利、以及高階合作品牌是否穩定轉為獲利貢獻。